在基金收益率不變的情況下，隨著資金杠桿的放大，優先與劣后資金收益率比值加速放大。

　　如果基金總收益出現虧損，劣后遭受的損失還會隨著杠桿放大而加倍擴大。因為劣后資金不但要首先承受虧損，還要保證優先固定收益。

　　證券時報記者 姚波

　　結構化設計，作為信托產品的重要設計被普遍應用。隨著信托產品的日益增多，結構化設計日漸復雜，一些結構私募為了滿足優先級投資需求而將杠桿不斷放大，實際上劣后級的收益杠桿會呈現快速放大風險，尤其是資金池信托產品的風險不可忽視。

　　部分陽光私募杠桿風險放大

　　在弱市產品難發的困境下，部分陽光私募的信托產品的杠桿提高到1:9(即劣后與優先初始資金比，初始資金杠桿為10)、1:10，甚至更高。證券時報記者了解到，這部分私募產品主要是投資固定收益的陽光私募，在固定收益整體收益不高的情況下，為了支付給優先級投資者和渠道合計占投資金額10%的費用，產品杠桿一放再放，其風險不可小視。

　　從目前信托產品的認購來看，一般投資者都是購買優先級，劣后多為陽光私募等融資方自有資金參與，但也有不少追求高收益的投資者追求高風險的劣后產品。

　　統計發現，隨著基金收益率的變化，在不同的產品結構化下，劣后資金獲得的收益有可能大幅度變化。以最常見的固定收益結構產品為例，如果有9000萬元的本金，資金初始杠桿比值為2.5(即3600萬元的劣后和5400萬元的優先資金，用9000萬元/3600萬元得到2.5)。如果優先級約定收益5%，在基金總收益10%的情況下，優先級總能獲得固定5%的收益，此時劣后級資金獲得17.5%的收益，兩者的收益率杠桿為3.5(17.5%/5%)。不過，在10%收益率不變的情況下，隨著資金杠桿的放大，收益率杠桿呈現快速放大。當資金初始杠桿升為5(即1800萬元的劣后和7200萬元的優先資金)，雖然同樣是10%的收益，劣后獲得收益放大了將近一倍，達到30%，收益率杠桿放大為6。而當資金初始杠桿升為10，劣后的收益就擴大到55%，收益率杠桿放大為11。

　　如果基金總收益出現虧損，劣后遭受的損失還會隨著杠桿放大而加速擴大。因為劣后資金不但要首先承受虧損，還要保證優先固定收益。按照同樣的計算方法，如果基金整體虧損10%，優先按照5%的約定收益，2.5倍資金杠桿將收益率杠桿放大到6.5，劣后虧損比率達到32.5%；5倍資金杠桿時，收益率杠桿放大到14倍，劣后虧損比率達到70%。可以發現，資金杠桿從2.5擴大到5倍時，負收益率杠桿從6.5倍到14倍，要高于正收益時的3.5倍到6倍。也就是說，基金負收益時，劣后的收益率杠桿放大效應較基金正收益時更明顯。值得注意的是，杠桿處在較高狀態下，如果風控手段控制不力，優先級也有可能受損。

　　結構化資金池風險擴散

　　結構化設計還可以用于信托產品的資金池設計。據業內人士透露，信托資金池除了可以采用以新還舊的“龐氏騙局”模式，還可以通過結構化設計來擴大資金池的募集規模。從產品設計來看，由于信托結構化設計不局限于優先和劣后兩層劃分，還可以設置出優先受益權(優先信托單位)、一般受益權(一般信托單位)與劣后受益權(劣后信托單位)的三層配置模式，甚至向上有四、五、六層的遞延分層。通過多級嵌套，優先反復被當作劣后使用，作為杠桿迅速擴大資金池融資規模。通過這種模式，不管分多少層，最先承擔虧損的是最劣后的那一層，最后可能承擔虧損的就是最優先的那一層。

　　該人士向證券時報記者表示，分層的拓展實際上是將風險擴散化。以應收賬款信托為例，A借了1000萬元給B，這1000萬元就是A對B的“應收賬款”；然后A又把這1000萬元的應收賬款受益權通過信托渠道質押給C，向C借了700萬元，一旦B無力還款，A就收不回應收賬款，于是也沒錢還給C，結果B的信用風險將導致三個層級的資金全部受損，出現了風險擴散化。多層結構化信托與這個模式十分類似，隨著風險鏈條的拉大，只要一個環節出現問題，將出現多米諾骨牌效應。目前，監管層對信托資金池產品已經開始加強監管，謹防此類風險出現。

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　　結構化設計拓展至各類理財產品

　　除了公募分級產品外，日前，包括券商資管產品、基金專戶和私募債都開始嘗試分級產品。

　　上周，券商資管產品的結構化分級產品新鮮出爐，國泰君安君得豐一號通過結構化設計，成為國內第一只債券分級型券商集合理財產品。此外，鵬華基金近期推出的一款專戶鵬城理財高息債分級3號資產管理計劃，也是應用了結構化設計的專戶產品。債券方面，部分券商開始嘗試通過結構化設計，計劃將10%的私募債分成優先和劣后兩類，優先獲得固定收益，而劣后級則在高風險情況下獲得15%的高收益。

　　相關人士表示，結構化設計通過分層設計將普通產品劃分為優先和劣后級后，可以滿足不同風險需求的投資者。尤其是低風險的優先級，能夠滿足廣大追求低風險和固定收益的客戶群，因而受到包括券商、基金等眾多產品設計方的青睞。