2009年上半年已過去，回顧上半年環球股市，摩根士丹利資本國際(MSCI)世界指數大概持平，MSCI新興市場指數則約升30%。但比起3月初的低位，兩指數分別大幅反彈逾3成及5成。股市之所以出現如此強勁的反彈，主要是憧憬金融市場最壞時刻已經過去，經濟方面則如美國聯儲局主席伯南克所言，已開始生出嫩芽(Green Shoots)。不過，雖然我們認同衰退的最惡劣情況已成過去，但未來幾年的環球經濟將難像以往般高速增長，主要原因是一直以來支撐環球產品需求的美國人高消費模式正在改變。

　　美國2008年GDP達14.2萬億美元，當中個人消費占9.9萬億元，相等于中國GDP兩倍。美國個人消費的數字如此龐大，消費習慣對美國以至全世界的經濟實有深遠影響。從附圖可見，過去20年，美國個人儲蓄率下斷下跌，更一度跌至負數，可見消費達瘋狂程度。假如美國人繼續如過去20年般瘋狂消費，那么全球的貨品需求重現，不難帶動全球經濟出現“V”形反彈。可惜種種跡象顯示，美國市民已開始減少消費，而此一趨勢很可能是痛苦而漫長，將令復蘇之路倍添崎嶇。

　　受樓市崩塌及金融海嘯沖擊，美國人財富大縮水，此“負財富效應”令他們減少消費，并同時減低負債。附圖顯示美國個人儲蓄比率已升至5.7%，但儲蓄率回升會否只屬短暫現象呢？情況并不樂觀。根據上半年AlixPartners進行的問卷調查，美國市民表示當衰退完結，他們的花費只會及衰退前的86%，而這較低的消費水平可能維持10年。換言之，儲蓄率回升至70年代時的10%水平絕非奇事。以個人消費達9.9萬億元計算，未來10年，美國GDP每年將因而損失1萬億美元。

　　信用卡的使用習慣及新法例亦預示消費下滑。信用卡公司Visa最近表示，看到消費者使用借記卡(debit card)有上升趨勢，尤其是用于購買必需品，并預料此趨勢持續。這亦意味信用卡的使用率將下跌。人性使然，手持信用卡購物，花費往往多于用現金購物，尤其是用在非必需品上。既然美國人減少用信用卡，消費市場勢受打擊。法例方面，美國總統奧巴馬簽署《2009信用卡問責及披露法案》，目的是保障消費者權益，限制發卡機構不合理地修改合約條款及瘋狂加息等等。既然發卡銀行不能再瘋狂地賺取利息，便不會再向信貸紀錄不良的客戶發卡，或會下調他們的信用額，避免承擔過高的壞賬風險。有市場人士預計，新法案將令銀行削減900億美元信用卡額度。同樣道理，零售市道將受影響。

　　另一方面，美國戰后嬰兒亦很可能減少消費。所謂戰后嬰兒，是指于二次大戰后十幾年間出生的人。戰爭后出生率往往顯著上升，因此這批人實在為數不少。屈指一算，他們現年五、六十歲，逐漸步入退休之齡。這大批市民于美國經濟巔峰期工作了數十年，累積了不少財富，原被視為高消費一族，但他們的退休儲備受海嘯沖擊，大失預算，唯有削減非必要消費，甚至延遲退休，繼續工作。美國勞工市場本已不斷惡化，持續申領失業金人數屢創新高，失業率更正邁向雙位數。若戰后嬰兒延后退休，或已退休的重投勞動市場，將令職位空缺更少，令失業問題更難改善。

　　產能過剩打擊企業盈利及勞動市場

　　在工業層面上，環球部份行業產能過剩問題嚴重，亦會令經濟復蘇之路更崎嶇。去年金融海嘯觸發環球經濟衰退，企業缺乏新訂單，唯有減少存貨，部份工廠更需要停產。某些競爭大的行業出現整合，汰弱留強下，爆發企業倒閉潮。此外，對經濟周期特別敏感的原材料價格急挫，亦導致部份原材料生產商停產。

　　其后各國政府展開大規模的經濟刺激政策，運用政府投資協助本地企業渡過難關。政府雖可短期扶經濟一把，但經濟能否持續反彈仍視乎市場供求。可惜供求情況并不樂觀。以中國十大重點扶持產業之一的造船業為例，2007年環球貿易處于高峰時，航運需求大增，造船公司獲得大量新訂單，付運期排至2010年。可是金融海嘯令航運公司大受打擊，中央于是擴大新船買家的信貸，盡量避免出現取消訂單，協助造船公司渡難關。但有報導指出5月份全球船舶訂單為零，反映根本沒有新需求，如果企業只依靠舊訂單，造船業在2010年后將出現“訂單斷層”，屆時產能過盛的問題將會極之嚴重。

　　房地產市場的情況亦類同。2007年經濟巔峰之時，多個國家賺取大量財富，加上商業需求旺盛，紛紛興建摩天大廈。近年中東的杜拜大興土木，便興建了全世界最高的杜拜塔，中國亦正在興建樓高120層的上海中心，這些工程對建筑材料的需求極大。但環球經濟衰退令部份工程被迫停工。仍然落實興建的樓宇，則大多在2010至2012年落成。恐怕在2012年后，摩天大廈的發展將有一段沉寂期，令原材料需求大減。

　　從美國的生產設備使用率便可見產能過剩問題。海嘯前，使用率逾80%，但今年5月已跌至68.3%。更令人擔心的，是消費萎縮及產能過剩或會形成惡性循環。消費疲弱加深產能過剩，產能太多不單令企業的投資機會大減，盈利受壓，甚至減少日常營運。如此一來， 企業自然裁減員工，進而打擊就業市場。勞工市場呆滯，消費需求也因而疲不能興，進一步激化產能過剩。若此惡性循環不幸形成，將令經濟復蘇之路更崎嶇，造成“W”形甚至更差的經濟發展走勢。

　　香港御峰理財研究部供稿

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