滬指從2945點深幅下跌11.3%，專家認為流動性過剩主導前期行情走勢

　　上周三和上周五的兩次大跌，給剛剛入市的新股民上了一課。根據滬深證券交易所的數據計算，上證綜指周跌幅達到7.26%，深證成指周跌幅則高達10.6%，其中1月30日滬深兩市分別下跌4.92%和7.62%，創下近7個月來的單日最大跌幅。本周一，滬深兩市繼續大幅下挫。

　　截至昨日，滬指已經從2945點的高位下挫至2612點。跌幅達到11.3%，而深證成指的跌幅達到12.8%.而這似乎也印證了當前股市存在泡沫這一論斷。

　　回顧這一年多來A股一路上揚，特別是進入2007年后的快速沖高，很多股票在一年之內翻了幾番，A股的平均市盈率已經達到了40倍的高位。國都證券研究員吳明告訴記者，按照2005年的業績計算，美國股市的平均市盈率為16倍，納斯達克市場的平均市盈率為22倍，我國香港股市的平均市盈率為15倍。而A股市場的平均市盈率達到了40倍，明顯過高。

　　是什么推動了這一輪大牛市行情，眾多專家認為流動性過剩推動了這一輪牛市，通俗而言就是資金推動了本輪牛市。

　　在今年年初的一波飆升之后，A股迎來了牛市以來最深的一輪跌幅。截至昨日，滬指已經從2945點的高位下挫至2612點，跌幅達到11.3%，而深證成指的跌幅達到12.8%.而這似乎也印證了當前股市存在泡沫這一論斷。

　　與指數大幅下跌相應的是，A股成交量出現縮量，滬市成交從最頂峰時期的日成交過千億開始縮量，到昨日收盤時，成交量已經跌至551億，僅為頂點時的一半。深成指成交也從最高551億縮至昨日的260億。

　　空方力量打壓股市

　　在這一輪下跌中，銀行、證券、鋼鐵、石化、食品飲料和房地產等大部分行業都出現了大幅下跌，華僑城、招商地產、招商銀行、中信證券等股票的周跌幅都高達10%-15%.深圳本地地產股跌勢成為拖累深市股指下跌的主要原因。深圳地方加大房地產稅收力度的政策導致房地產股的反彈戛然而止，并重新成為市場做空的動力之一。

　　而以招商銀行和民生銀行為代表的中小股份制銀行也沒能在市場下跌中幸免，反而是前期已有調整的工商銀行和中國銀行的跌幅較小。相比之下，商業零售類、有線電視傳媒類和基礎設施類股票的跌幅較小，部分有利好消息傳聞的公司還逆市上漲，譬如上海機場等。ST股和S股在本周也有不錯的表現，每次大勢調整時，這類股票總是不忘表現一番。

　　在市場資金面沒有轉折性轉變的情況下，股市持續下跌的首要原因被認為是市場信心受到打擊。股指逼近3000點時，各種利空言論紛至沓來。包括A股估值存在泡沫、監管部們查處違規資金入市、證監會控制新基金發行等。

　　國泰基金在其市場報告中認為，基金遭遇贖回導致基金重倉股被迫拋售而出現大跌可能是原因之一。但更主要的原因可能是調控壓力對市場信心的打擊和前期巨大的獲利了結壓力。根據統計分析，市場估值水平在1月份出現快速上升，存在均值回歸的要求。再加上不斷升溫的調控輿論，市場后期將步入一段修正期。等待盈利增長的數據不斷落實和輿論壓力的減輕，市場才會重新啟動。

　　但另一方面，市場的各個指標，如開戶數、滬深市場存量資金等數據，都出現牛市以來的新高。申銀萬國的統計數據顯示，今年1月4日至31日期間，以IPO新股發行流出的資金為189億元，以印花稅和傭金形式流出的資金額為150億元左右，而流入市場的存量資金有839億元左右，合計流入市場的資金為近500億元。

　　不少分析師認為，這些信心指標的預警效應值得警惕，從經驗來看，開戶數等信心指標的高點，往往成為指數反轉的標志。但不管是不是預警，A股資金仍然充裕的局面沒有改變。

　　流動性過剩局面仍難改變

　　流動性泛濫積累下的股市泡沫已經存在，近一周的下跌雖然使得股市的泡沫顯得沒那么嚴重，但未來流動性過剩的局面仍不會改變。從目前各方面的情況來看，雖然目前A股的估值已經頗高，但絕大多數專業人士還是認為A股仍有一定程度的上漲空間，即使短時間內會有一定幅度的調整。德意志銀行中國區首席經濟學家馬駿表示，他預計2007年國內A股還將有一個20%左右的增長幅度，理由仍然很簡單，“國內市場的流動性過剩的局面不會改變”。

　　他解釋，A股的投資者和H股投資者相比來說，有非常大的不同。目前國內的投資渠道還非常有限，在2006年股市持續增長帶來的財富效應下，國內股市資金面不會存在問題。但香港市場不同，他們投資的是全球股市，一旦感覺這個市場的估值高了，他們就可以轉向其他的市場，可以說，這兩個市場的資金狀況是非常不同的。

　　調控措施預期將出臺

　　2007年一系列針對流動性措施的出臺顯然可以期待。這些措施當中，最容易想到就是央行的貨幣政策，提高保證金率、加息和大量發行央行票據是目前貨幣政策收緊市場流動性的三個主要方式。2007年這三個主要工具央行仍然會頻繁采用。馬駿認為，2007年央行會有1-2次的加息，此外還會有3次以上的存款準備金率的調整。匯豐銀行中國區首席經濟學家屈宏斌則表示，存款準備金會有3次左右的調整，他認為目前宏觀經濟局勢并無加息的需要，但考慮到目前過于火爆的股市，有加息1次的可能性。

　　中金公司哈繼銘則認為，從供給面調控股市是個更加可取的方式，即通過增加大型IPO以及國有股積極減持，通過加大市場的供給以壓制洶涌的資金。從目前來看，這一方式也正在被監管層采用，大型國企不斷回歸A股，平安A股也剛剛過會，大非和小非減持時有出現，國內流動A股的供應量已經大大增加。

　　馬駿認為，流動性的問題最終需要通過改變市場預期來引導。“據2004年底我們的測算，銀行體系和股市資金大概是17：1的狀況，但當時市場并沒有起色。經過了去年股市已經比較瘋狂的上漲，目前銀行體系的資產10：1，應該說流動性已經是減輕的”。他表示，泡沫產生的主因是投資者的預期，監管層需要提醒他們，不能讓他們有過高的贏利增長預期，要改變他們的資產配置情況，“這樣很大一部分資金還是會留在存款上的”。

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　　儲蓄、信貸資金入市推高股指

　　去年10月開始儲蓄存款增長不斷放緩，違規信貸資金曲線入市

　　回顧這一年多來A股一路上揚，特別是進入2007年后的快速沖高，很多股票在一年之內翻了幾番，A股的平均市盈率已經達到了40倍的高位。國都證券研究員吳明告訴記者，按照2005年的業績計算，美國股市的平均市盈率為16倍，納斯達克市場的平均市盈率為22倍，我國香港股市的平均市盈率為15倍。而A股市場的平均市盈率達到了40倍，明顯過高。

　　是什么推動了這一輪大牛市行情，眾多專家認為流動性過剩推動了這一輪牛市，通俗而言就是資金推動了本輪牛市。

　　儲蓄資金流向股市

　　1月底吳敬璉在接受媒體采訪時表示，中國境內目前的流動性過剩已到了相當嚴重的地步，外匯儲備超過1萬億美元，合8萬億元人民幣，而央行只發行了2萬億央行票據沖銷，即還有6萬億元資金留在市場，在乘數效應下，等于起碼有30萬億元的熱錢在市場中興風作浪，這導致了去年的房地產熱和當前的股市狂潮。

　　央行統計數據顯示，去年流通中貨幣和準貨幣（M2）及貨幣（M1）都呈逐月上升的態勢。2006年初M1為107250.68億，而到了年底這一數據則為126028.05億元，增長17.5%.2006年初M2為303571.65億元，2006年底這一數據則為345577.91億元，增長13%.

　　謝國忠在《財經》雜志上撰文表示，中國國內股市總值大約為8萬億人民幣，而市場中真正流通部分可能約為2.5萬億元，而中國的銀行系統中有超過32萬億元的總儲蓄，過度流動性的規模就比流通股總值更大，如果所有流動性都流入股市，股市自然可以輕易一翻再翻。

　　從去年10月開始，央行發布的月度報告都顯示，儲蓄存款增長不斷放緩，資金正在不斷向股市流進。中國證券登記結算公司的數據顯示，2007年1月份A股新增開戶數超過了100萬，已經超過了去年全年的1/3，與此同時，基金的資金規模也在迅速增長，數據顯示內地基金凈值已經超過了1萬億元。

　　在央行去年年底進行的一次例行調查中，選擇“購買股票和基金”的人數占比達18.5%，躍升至歷史最高，選擇“儲蓄存款”為最主要金融資產的居民人數占比為65.8%，比第三季度和去年同期分別下降2.4和3.6個百分點。

　　違規信貸資金入市

　　隨著股市賺錢效應不斷放大，更多資金不斷進入市場。除了合規的儲蓄資金之外，還有違規資金也在曲線進入股市。

　　2006年12月31日，中國銀監會下發《關于進一步防范銀行業金融機構與證券公司業務往來相關風險的通知》（下稱《通知》）。該文件措辭嚴厲，要求對銀行資金強化管理，對違規資金予以嚴查。

　　銀監會一部門負責人表示，貸款炒股風險很大，從個人方面來看，個人按揭貸款、信用貸款以及典當行是貸款炒股的主要來源。而對于企業貸款來看，短期流動資金貸款被挪用炒股可能性比較大。他表示，目前來看，這幾個途徑是存在流入股市的可能，但在大牛市狀況下，貸款資金通過層層轉移進入股市的途徑多種多樣，很不容易管理。

　　《通知》認為，部分銀行業金融機構與證券公司的業務，特別是委托貸款和同業拆借面臨的風險較大；同時業已發現企業挪用銀行貸款資金炒股的違法行為，要求銀行做好貸款前的審查以及貸后監督。《通知》要求，“嚴格禁止任何企業和個人挪用銀行信貸資金直接或間接進入股市，銀行業金融機構不得貸款給企業和個人買賣股票。此外，為防止個人消費貸款進入股市，銀行應對借款人動因、貸款用途、還款來源等進行審核，以確定是否發放貸款。

　　建行一信貸部門人士表示，就他們來說，他們對各種貸款都是嚴格禁止進入基金、股市的。“如果他們拿去炒股，那從資金賬面轉移就可以看出來”，當記者詢問個人如果直接將貸款提現，再進入股市，該人士表示，“那我們就沒辦法了，但我覺得我們銀行已經做了一切我們可以做的（來防止貸款炒股）”。

　　本版采寫/本報記者 張誠 吳敏