民族證券 關(guān)健鑫 符彩霞

　　國(guó)際黃金價(jià)格自去年末開(kāi)始反彈勢(shì)頭，從12月22日1074美元/盎司的局部低點(diǎn)至今，漲幅已逾8%。近期公布的美國(guó)非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)大幅低于市場(chǎng)預(yù)期，國(guó)際黃金價(jià)格受此提振再度上行至1155美元/盎司，并刷新了五周以來(lái)的新高。

　　最新數(shù)據(jù)顯示，美國(guó)去年12月的失業(yè)率仍高達(dá)10%。持續(xù)兩年的嚴(yán)峻就業(yè)趨勢(shì)依然未改，就業(yè)市場(chǎng)總體上還是疲軟的，這對(duì)于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇是至關(guān)重要的。失業(yè)率歷來(lái)都是美國(guó)貨幣政策最重要的參照指標(biāo)。我們將1970年至今的美國(guó)聯(lián)邦基金利率與失業(yè)率進(jìn)行了比較，歷史數(shù)據(jù)表明歷次加息周期的開(kāi)始都是在失業(yè)率下降趨勢(shì)確立之后，考慮到現(xiàn)在失業(yè)率居高不下、經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇仍不穩(wěn)固等因素，加息預(yù)期驟然降溫，進(jìn)而推高了投資者投資避險(xiǎn)情緒，對(duì)黃金等大宗商品價(jià)格形成有力支撐。我們認(rèn)為，當(dāng)前全球范圍內(nèi)的流動(dòng)性仍在堆積之中，黃金乃至黃金股仍是投資者在當(dāng)前背景下抵御通脹、尋求資金避險(xiǎn)的首選。

　　我們認(rèn)為，長(zhǎng)久以來(lái)黃金股對(duì)金價(jià)保持著較高的敏感性，尤其是在金價(jià)突破關(guān)鍵點(diǎn)位后，股價(jià)就會(huì)有一個(gè)過(guò)度反應(yīng)。隨后股價(jià)就會(huì)進(jìn)入盤(pán)整期，直至下一個(gè)關(guān)鍵點(diǎn)位，股價(jià)才會(huì)再度出現(xiàn)突破。因此，在金價(jià)高位震蕩、公司業(yè)績(jī)改善的背景下，投資者仍可積極關(guān)注黃金類(lèi)股票的投資機(jī)會(huì)。目前，國(guó)內(nèi)A股市場(chǎng)中從事黃金采選、冶煉及生產(chǎn)的上市公司主要有三家，分別是紫金礦業(yè)(601899)、山東黃金(600547)、中金黃金(600489)。在黃金牛市進(jìn)程中，三大黃金巨頭誰(shuí)的投資價(jià)格更勝一籌？我們將從公司黃金業(yè)務(wù)的基本面對(duì)其進(jìn)行比較分析。

　　一、黃金資源比拼

　　黃金生產(chǎn)企業(yè)所擁有的黃金資源儲(chǔ)量是未來(lái)企業(yè)盈利的基礎(chǔ)。目前來(lái)看，三家公司黃金資源儲(chǔ)量各不相同。紫金礦業(yè)排名第一，其權(quán)益黃金儲(chǔ)量為783噸；中金黃金位居第二，其權(quán)益黃金儲(chǔ)量為326.98噸；山東黃金排名第三，其權(quán)益黃金儲(chǔ)量為170噸。可見(jiàn)，紫金礦業(yè)在黃金資源儲(chǔ)備方面的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)非常明顯。

　　二、礦產(chǎn)金產(chǎn)量比拼

　　紫金礦業(yè)的黃金資源儲(chǔ)量?jī)?yōu)勢(shì)為其礦產(chǎn)金產(chǎn)量提供了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。從2008年的產(chǎn)量來(lái)看，紫金礦業(yè)28.48噸，排名第一；中金黃金11.63噸，排名第三；山東黃金15.55噸，排名第二。其中，紫金礦業(yè)的礦產(chǎn)金產(chǎn)量分別是中金黃金的2.45倍，是山東黃金當(dāng)年產(chǎn)量的1.83倍。

　　三、克金生產(chǎn)成本比拼

　　除考慮資源儲(chǔ)量及產(chǎn)量外，生產(chǎn)成本也是影響公司盈利能力重要指標(biāo)之一。當(dāng)前，紫金礦業(yè)的克金成本優(yōu)勢(shì)最為明顯，大約在70元/克。山東黃金生產(chǎn)成本比紫金稍高，大致為110元/克左右，而中金黃金則達(dá)到138元/克左右。從毛利率來(lái)看分析，紫金礦業(yè)礦產(chǎn)金毛利率也是最高的，為65.5%；其次是山東黃金，毛利率為53.8%；中金黃金則為48.0%。我們認(rèn)為，三家公司的黃金生產(chǎn)成本存在差異主要是由于礦山規(guī)模不同、金礦品位不同以及開(kāi)采方式不同所造成的。

　　四、長(zhǎng)期發(fā)展?jié)摿Ρ绕?/p>

　　公司的長(zhǎng)期發(fā)展?jié)摿χ饕�體現(xiàn)為黃金資源儲(chǔ)量的增長(zhǎng)情況，而這就要依靠公司的探礦能力和未來(lái)資產(chǎn)注入的可能。目前，紫金礦業(yè)擁有探礦權(quán)163個(gè)，面積總計(jì)5294平方公里；采礦權(quán)33個(gè)，礦權(quán)面積50.2平方公里。探礦權(quán)和采礦權(quán)合計(jì)賬面價(jià)值16億。中金黃金探礦權(quán)面積343平方公里，采礦權(quán)面積21.2平方公里，采礦權(quán)賬面價(jià)值1.02億元，探礦權(quán)賬面價(jià)值3100萬(wàn)元。山東黃金采礦權(quán)價(jià)值1.32億元，探礦權(quán)價(jià)值900萬(wàn)元。

　　就資產(chǎn)注入而言，中金黃金的控股股東中國(guó)黃金集團(tuán)一直在給上市公司注入礦山資產(chǎn)。今年以來(lái)集團(tuán)公司分別是為上市公司注入了秦嶺金礦、金廠峪金礦、河北黃金、夾皮溝礦業(yè)、前河礦業(yè)，合計(jì)增加黃金資源儲(chǔ)量40.67噸，年增加黃金產(chǎn)量 4.74噸。目前，中國(guó)黃金集團(tuán)未注入上市公司的保有黃金儲(chǔ)備大約在700噸左右。山東黃金的大股東山東黃金集團(tuán)尚未注入上市公司的保有黃金儲(chǔ)備約500-600噸，是其已上市黃金資產(chǎn)的3倍多。相比之下，紫金礦業(yè)的資源優(yōu)勢(shì)僅限于上市公司層面。面對(duì)中金黃金和山東黃金國(guó)有大股東源源不斷的礦山資產(chǎn)注入，紫金礦業(yè)也不示弱，將目光瞄準(zhǔn)海外。近期公司出資33.7億元人民幣購(gòu)買(mǎi)了澳大利亞Indophil股權(quán)，其間接擁有了菲律賓南部世界級(jí)銅金礦床——坦帕坎(Tampakan)銅金礦的部分股權(quán)。這方面三公司不相上下。

　　五、估值水平比拼

　　從二級(jí)市場(chǎng)表現(xiàn)來(lái)看，受股東大量減持的負(fù)面影響，紫金礦業(yè)股價(jià)自7月以來(lái)一直處于盤(pán)整期。與之形成鮮明對(duì)比的是，中金黃金與山東黃金輪番領(lǐng)漲黃金板塊，其中山東黃金復(fù)權(quán)后的漲幅近7倍之多。從估值角度來(lái)看，紫金礦業(yè)約為36倍，山東黃金約為67倍，中金黃金則高達(dá)100多倍。比較而言，紫金礦業(yè)在黃金股中仍屬于一個(gè)價(jià)值洼地。隨著公司負(fù)面影響的消除，紫金礦業(yè)的投資價(jià)值將得到理性回歸。

　　無(wú)論黃金儲(chǔ)量及礦產(chǎn)金產(chǎn)量，還是克金生產(chǎn)成本、礦金毛利率，紫金礦業(yè)都具有明顯的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。山東黃金的發(fā)展相對(duì)穩(wěn)健，但其黃金資源儲(chǔ)量不占優(yōu)勢(shì)；中金黃金盈利能力相對(duì)較弱，但其母公司擁有巨大的黃金資源儲(chǔ)備。因此，我們認(rèn)為，三大黃金巨頭中紫金礦業(yè)最強(qiáng)、中金黃金最有爆發(fā)力、山東黃金最穩(wěn)。

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