袁京力

　　在祁連活看來，未來能否走出次貸危機取決于美聯儲的政策，而香港股市由于與內地經濟和政策的緊密性，未來受次貸危機的影響將小于受內地政策的影響　　

　　從10月30日最高觸及31958點，到11月22日觸底至25861點，這是恒生指數在過去一個月來過山車行情的數字寫照，其背后的一個重要因素是美國次級債危機的波及。未來這種故事還會上演嗎？港股的未來走勢將取決于什么因素？次貸危機下哪些行業不具有投資價值？為此，《財經時報》獨家專訪了被譽為“聯系匯率之父”的英國景順集團首席經濟學家祁連活。

　　來源及影響

　　《財經時報》：首先是次貸危機問題，現在不少金融機構都受到損失，請問您對這場次級債全球金融風暴怎么看？

　　祁連活：在過去5到7年中，美國絕大部分信貸客戶都是家庭。這背后有兩個原因。

　　其一是追溯到2000到2001年美國經濟上一輪衰退中，美國聯邦政府預算處于盈余狀態，所以美國聯邦政府不愿意借貸，加上很多美國公司融資比例已經非常之高了，美國的公司也不愿意進一步借貸。當時對美國的銀行來說，最主要的信貸客戶群體就是美國的家庭了。

　　第二個因素是中國、日本以及亞洲其他規模較小的經濟體在國際收支平衡方面巨大的盈余和石油生產國巨大的盈余，為向美國家庭借貸提供了充足的資金來源。結果導致美國家庭借貸的數額非常之大，負債的杠桿比例已經非常高。

　　除此之外，美國很多金融機構，比如說對沖基金和私募基金也大量借貸，以按揭貸款推出按揭金融產品。這就使得次級債市場的總規模達到了1.1萬億到1.4萬億美元。

　　而基于次級債市場還出現了很多結構性信貸產品，這些產品又為大量全球范圍內的對沖基金和養老金所持有。

　　因此，這是一場全球規模的信貸危機，因為這場信貸危機卷進來的不僅僅有美國，也有美國的債權國以及大量購買了抵押證券化產品的金融機構。

　　《財經時報》：針對這個危機，美聯儲做出降息政策，您覺得其對經濟和資本市場將產生什么影響？

　　祁連活：就美國國內的貨幣政策而言，我認為美聯儲會盡可能多地降息，前提條件是這樣的降息不會引發又一場泡沫。也就是說一方面美聯儲會降息，另一方面又會確保不會因為過多降息形成又一次信貸泡沫。

　　港股推力

　　《財經時報》：為了緩解次貸危機，美聯儲降息導致美元繼續走弱。而港元實行的是聯系美元匯率制度，在此情況下這種制度是否該堅持？

　　祁連活：首先，美元貶值并沒有改變我對港幣應該繼續和美元掛鉤的看法。美元的貶值實際上是由一些實際原因造成的，而不是由通貨膨脹造成的。

　　在這里，一定要在貨幣實際貶值和名義貶值之間做一個區分。如果美聯儲增加貨幣供應、更多地印鈔票，美國由通貨膨脹造成美元貶值，這樣香港也會相應地產生通貨膨脹，這就是美元的名義貶值。但現在美元貶值并不是名義貶值，而是實際貶值。這種美元的實際貶值不會帶來香港通貨膨脹率的升高。

　　我之所以建議港幣繼續保持和美元之間的聯系匯率制有兩個原因：第一個原因是港幣和美元之間的聯系匯率制是一套自動體系。只有在銀行出現有關需求時，只有在港幣匯率波動的幅度超出了正常浮動區間時，香港的貨幣當局才會自動地進行干預。

　　第二個原因是美國經濟現在仍然是決定全球商業周期的一個主要動力，香港的經濟在很大程度上是由全球的商業周期來決定的。

　　《財經時報》：如果堅持聯系匯率制度，會否對港股產生影響？

　　祁連活：港股走勢的更大決定因素在內地。從長遠角度來說，港股的未來走勢主要是由內地經濟和政策的變化決定的。因為，從港股的市值來看，在整個港股市場中受到香港當地市場影響的組成部分是非常小的。所以，港股走向驅動要素是內地的各項政策，主要是人民銀行、證監會和外匯管理局的政策。

　　看淡金融、地產

　　《財經時報》：您曾經講到次貸危機對各個行業的影響將產生分化。比如不利于

　　祁連活：以美國第三季度GDP為例，美國第三季度GDP實際的增幅年增長率是4.9％，而最初統計是3.9％。

　　美國在出現信貸危機時，美國經濟取得了令人吃驚的強勁增長，這是因為雖然美國房產行業在衰退，但美國的出口行業取得了非常強勁的增長。美國的非住宅建設領域的投資也出現了非常強勁的增長，而且美國消費者支出也保持了相當好的水平，因為美國的就業狀況、工資狀況仍然非常的好。

　　顯然，美國經濟中仍然有足夠之多的領域能夠帶來整體經濟強勁的增長，所以住宅行業和金融行業絕不是意味著整個經濟。我們作為一個投資機構，就是要向那些強勁增長的行業投資，而要避免向那些走軟的行業，比如說地產、金融行業投資�！�

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