由此推斷，二季度后，資金的預期回報率和市場所能提供的現(xiàn)實回報率之間將出現(xiàn)巨大的落差。

　　今年以來，基金持有人結構出現(xiàn)很有意思的變化，一方面資金持續(xù)從已經(jīng)獲利的老基金中撤出，一方面又大規(guī)模流入新基金，造成的結果是，基金重倉股的周轉率大大提高。我們不能判斷贖回老基金和申購新基金的投資人是不是同一個人群，但我們至少沒有理由相信，新進來的持有人對盈利的要求更低，或者對風險的承受能力更強。由此判斷，資金在基金重倉股中持續(xù)流入同時持續(xù)流出的現(xiàn)象還將持續(xù)。

　　同樣的道理，我們也沒有理由認為，不通過基金而是直接通過

股票進入市場的新投資人，他們的盈利要求更低，或者對風險的承受能力更強。在二三線股普遍上了這么高的臺階后，繼續(xù)大面積上漲的概率已經(jīng)非常低，因此，這類股票即將面臨基金重倉股在一季度中面臨的窘境，即一旦失去持續(xù)、大面積上漲的動力，立即出現(xiàn)資金流出。

　　我們盼望A股建立高估值時代的新秩序，但這種秩序的建立前，市場恐怕需要對那些既貪婪又恐懼、稍有收益就不可一世的股市爆發(fā)心態(tài)作出懲罰。

　　今年二三月份，A股和國際主要股票市場相繼出現(xiàn)高位跳水，猜測眾多，有人歸罪于日元的套利交易，也有人恍惚間以為中國人掌握了國際“定價權”。而在我們看來，在全球投資人沒有真正適應高估值時代之前，這樣的集體跳水活動或許時有發(fā)生。也許根本就沒有什么直接的基本面動因，就像羅伯特•席勒對美國87年股災做的分析一樣，其實什么也沒發(fā)生，只不過無聊分析師們的事后談資而已。

　　我們相信，市場將會以殘酷的方式讓參與人相信：暴富時代不會長久；依靠搏彩技巧賺到快錢畢竟是曇花一現(xiàn)的事情。若非如此，恐怕市場將直接進入泡沫狀態(tài)，但我們相信市場應該有自己的節(jié)奏。

　　作為新秩序建立前過渡的開始，A股指數(shù)將有可能在二季度適當回落。但由于基金核心股票，特別是主流成長股已經(jīng)歷了一個季度的資金洗滌，股票持有人心態(tài)更加穩(wěn)定，對回報和風險的預期更合理，因此在資金面上占有優(yōu)勢。相對于其他二三線股票以及概念類，無論相對價值，還是調(diào)整幅度，都已經(jīng)具備了足夠的抗風險能力。也許，回歸主流將從二季度開始。

　　從基本面看，市場需要時間來驗證之前對07年的業(yè)績判斷，從而有更多的依據(jù)對08年的業(yè)績作出預測。二三季度正好是這樣承上啟下的階段，因此也是全年股票表現(xiàn)的分水嶺。●

　　(作者為銀華基金投資總監(jiān))

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