影響權證價格的五大因素

　　李頌慈

　　由于歐式權證只提供持有人在指定的到期日以行使價買入或沽出特定數(shù)量相關資產(chǎn)的權利，故該權利獲行使的機會愈高，則該權證的價值亦愈大。而該權利獲行使的機會，最主要與相關資產(chǎn)的價格、權證的剩余年期及相關資產(chǎn)價格的波幅有關；此外，市場利率及相關資產(chǎn)派息等因素，都會對權證的價格有所影響。

　　相關資產(chǎn)價格：由于權證在到期日的價值，主要取決于相關資產(chǎn)的結算價與行使價之間的差距，因此就認購權證而言，在權證到期時，如相關資產(chǎn)價格愈高，認購權證的理論價值亦會愈高。反之，就認沽權證而言，在權證到期時，如相關資產(chǎn)價格愈低，認沽權證的理論價格則會越高。

　　相關資產(chǎn)股價波幅：相關資產(chǎn)的價格之波幅，是度量相關資產(chǎn)高低波動的一個統(tǒng)計數(shù)據(jù)。簡單而言，如該相關資產(chǎn)在過往的一段期間大升或大跌，其波幅一般會較一些價格表現(xiàn)平穩(wěn)運行的股份為高。對持有相關資產(chǎn)的投資者而言，高波幅的相關資產(chǎn)代表大幅上升或大幅下跌的機會均較高；由于兩者可相互抵消，對相關資產(chǎn)的持有人的影響不大。唯就衍生權證的持有人而言，相關資產(chǎn)波幅上升，則是對他們較為有利。

　　以認購權證為例，若相關資產(chǎn)股價大幅上升或下跌的機會同時增加，由于在該價格下跌時，其最大損失只是投放至權證的金額，相反，最大的回報卻可以是無限。在損失相對有限的情況下，卻換來賺取較大回報的機會，故與相關資產(chǎn)持有人相比，相關資產(chǎn)股價波幅上升對權證持有者較為有利。

　　同樣地，對認沽權證的持有者而言，當相關資產(chǎn)價格大升及大跌的機會增加時，由于在相關資產(chǎn)價格大升時，其損失只限于投放于認沽權證的資金，但在股價大跌時，卻有機會賺取比投放資金高的回報，所以相關資產(chǎn)股價波幅上升同樣對認沽權證的持有人有利。在權證價格上升空間比下跌空間大的情況下，不難理解為何在相關資產(chǎn)價格的波幅上升時，無論認購權證或認沽權證的持有人也會同時受惠。

　　剩余年期：權證是一個權利，持有人可行使該權利用作買入/沽出相關資產(chǎn)。當這個權利有效期越長，其價格也自然較昂貴。如某權證離到期日只有一星期，其行使權利有效期也就只有五個交易日，如假設該權利每天都可以行使(美式權證)，該證提供了五天的行使機會予投資者；假設另一權證的到期日還有三十個交易日，便提供持有人三十天行使機會，其價格也相較昂貴。當然，現(xiàn)實世界持有權證除了持有至到期日行使外，也可以在交易市場上買賣。愈長期的權證，其提供可買賣的時間亦愈長，所以相對價格亦較高。

　　息率：息率上升，發(fā)行人在籌發(fā)認購權證時所需的成本較高，為了反映成本的上升，認購權證的價格亦會相對地調(diào)高。相反，在息率下調(diào)時，發(fā)行認購權證的成本相對較低，故認購權證的價格就相對較低。而上述的情況在認沽權證身上，就剛好相反。

　　預期股息：在一般情況下，當發(fā)行人準備發(fā)行權證前，他們均會把相關資產(chǎn)在權證到期日前可能會派發(fā)的股息計算入權證的定價模型內(nèi)。因此，只有當相關資產(chǎn)實際公布所派發(fā)的股息與發(fā)行人定價時所預期的股息有較大出入時，權證的價格才需要作出實時的調(diào)整。總括來說，由于權證的投資者不能獲得相關資產(chǎn)的股息，所以當派息上升時，就會對認購權證的持有人較不利，認購權證的價格亦會下跌。相反，對認沽權證的投資者而言，與沽空相關資產(chǎn)比較，持有認沽權證就不用把股息成本一并償還給借貨人。故在股息較預期為高的情況下，認沽權證的吸引力及價格就會較高。

　　［作者為高盛(亞洲)執(zhí)行董事兼

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