權證市場四大怪狀

　　本報記者 蔡臻欣 發自上海

　　“從最近交易數據以及對比香港權證市場來看，內地權證市場已經累積了很多的風險，具體表現為權證過高溢價水平、交易價格與理論價格偏離較大、理應衰減的時間價值不衰減以及權證與正股關聯性弱的特征�！甭摵献C券公司研究所金融工程研究員王紅兵日前在接受《第一財經日報》采訪時直截了當地表示，權證市場開始表現出強烈的投機特征，并出現

一些“奇怪的現象”。

　　溢價高得離譜

　　“首先是溢價率水平偏高�！蓖跫t兵說，“溢價率反映的是投資者對未來正股股價的預期，認購權證的溢價率表示當前權證的投資者預期未來股價的上漲幅度，認沽權證的溢價率表示當前權證的投資者預期未來股價的下跌幅度�！�

　　從6月5日的權證交易收盤價來推算，目前的權證交易價格中都蘊含著投資者對正股強烈的未來預期。例如寶鋼認購權證投資者認為在未來80多天內，寶鋼股份能上漲將近25%，在寶鋼業績穩健的前提下，短期內25%的漲幅就完全需要市場對寶鋼股份估值水平的快速改觀。“從這一點來說，投資寶鋼認購權證已經風險畢露。”

　　“而對于認沽權證，6月5日的權證收盤價表明投資者預期正股未來將有較大的下跌幅度�！蓖跫t兵以萬科認沽權證為例：對于還有90多天到期的萬科認沽權證，投資者認同萬科A股在3個月的時間內將有24.93%的跌幅，而對于萬科這種地產龍頭企業來說，非系統性風險是很難降低其估值水平的，投資者的預期顯然也是沒有穩健的基石的。

　　無視理論價格

　　王紅兵指出，目前權證市場交易價遠遠高于理論價格。“權證價格依賴于正股的股價、行權價、正股的波動率和無風險收益率，從BS模型可推知其理論價格，理論價格是權證交易的基礎。理性的權證投資者應該以理論價格為依據，對未來正股價的波動率作出判斷，從而制定出交易策略。”

　　“6月5日，在所有權證中，權證交易收盤價和理論價格偏離最大的是茅臺認沽權證，每份偏離了2.37元，如果把權證交易價格中偏離理論價格程度作為權證價格泡沫的話，那么茅臺認沽權證在6月5日的泡沫為99.4%。幾乎所有的認沽權證泡沫的成分均在90%以上，如此高的泡沫已經顯示出認沽權證的投資價值非常低下，隨著存續期的縮短，泡沫會加速破滅。”

　　股證反常聯動

　　王紅兵還強調，部分權證與正股的聯動有失常理。權證作為股票的衍生品種，必然和正股股價發生聯動，從權證的設計原理可知道，認購權證的價格應該和正股價成正相關關系，而認沽權證的價格應該和正股價成負相關關系，這一點從相關權證市場可得到驗證。

　　從深滬權證市場看，認購權證和正股的相關性尚屬正常，只有雅戈爾表現出異常，而認沽權證和正股價的相關性和香港市場的經驗數據差異非常顯著。大部分的認沽權證和正股正向聯動，也就是說正股股價的上揚能帶來相應認沽權證價格的走高�！斑@一點顯然有悖于衍生品的本質，投機或者博傻的氣氛在認沽權證中表現得更為突出。我認為在市場企穩或者不會深幅下調的假設下，認沽權證已經含有80%以上的泡沫，需要投資者密切注重風險控制。”

　　時間價值衰而不減

　　此外是時間價值衰減異常的情況，權證的價格可分解成兩個部分：一是權證的內在價值，另外是權證的時間價值。權證的時間價值隨著存續期的縮短會逐漸消逝，到末期基本消失殆盡。

　　寶鋼認購權證在過去的74%的存續期內時間價值幾乎沒有發生損耗，6月5日寶鋼認購權證的時間價值部分為1.088元，還比期初增加了30.73%，隨著到期日的臨近，時間價值將最終不可避免地消失，所以至少這1.088元的時間價值會在將來的26%存續期內完全消失，從而帶來很強的權證下行壓力。

　　目前在所有的26只權證中，只有8只認沽權證的時間價值部分比期初發生了損耗，