編/本刊實習記者 李保玉

　　與一般投資者只關注股價是否便宜完全不同，巴菲特最關注公司的持續競爭優勢。他在反思前25年投資生涯所犯錯誤后得出結論：以一般的價格買入一家非同一般的好公司(基于持續競爭優勢的價值投資策略)要比用非同一般的好價格買下一家一般的公司(格雷厄姆價值投資策略)要好得多

　　巴菲特在1999年給《財富》雜志所著文章中坦白出自己選股的關鍵所在：“對于投資來說，關鍵不是確定某個產業對社會的影響力有多大，或者這個產業將會增長多少，而是要確定任何一家選定的企業的競爭優勢，而且更重要的是確定這種優勢的持續性。那些所提供的產品或服務具有強大競爭優勢的企業能為投資者帶來滿意的回報。”

　　總結巴菲特投資論述與選股經驗，歸納出巴菲特選股三步曲。

　　選產業

　　“我喜歡的是那種根本不需要怎么管理就能掙很多錢的行業。他們才是我想投資的那種行業。”　　　　　　　　　　　　　　———巴菲特

　　巴菲特在產業選擇中重點關注兩大方面：一是產業吸引力，主要表現在產業平均盈利能力上。二是產業穩定性，主要表現在產業結構變化程度上。

　　產業吸引力

　　巴菲特的投資經驗表明，產業吸引力是股票投資中產業選擇的首要標準。巴菲特以其曾經投資的百貨

零售業與電視傳媒業進行了產業吸引力比較：雖然許多零售商曾經一度擁有令人吃驚的成長率和超乎尋常的股東權益報酬率，但是零售業是競爭激烈的行業，這些零售商必須時時保持比同行更加聰明，否則突然間的業績急速下滑就會使得他們不得不宣告破產；相比較而言，作為電視傳媒業的地方電視臺即使由水平很差的人來經營管理，仍然可以好好地經營幾十年，如果交由懂得電視臺經營管理的人來管理，其報酬將會非常高，其根本原因在于不同產業因特性不同而具有不同的吸引力。

　　產業穩定性

　　巴菲特投資策略的最大特點是持股經常達幾年甚至十幾年之久，之所以如此，是因為他堅信他所投資的企業和產業在未來長期內具有很強的穩定性。

　　巴菲特的產業分析經驗表明，主業長期穩定的企業往往盈利能力最強，而企業的主業之所以長期穩定，根本原因在于其所在的產業具有長期穩定性。而那些經常發生重大變化的產業，如高科技產業和新興產業等，巴菲特則從不投資。

　　巴菲特的產業選擇經驗表明，決定產業長期穩定性的產業演變對于投資分析非常重要，在這里主要采用波特提出的產業演變基本分析框架。產業演變將導致產業吸引力及產業平均投資回報率的重大變化，相應企業對于產業演變的戰略反應是否適當將導致企業競爭優勢發生較大變化。

　　選企業

　　“最終我們的經濟命運將取決于我們所擁有的公司的經濟命運。”

　　———巴菲特

　　在選擇了具有較好吸引力的產業后，那么在這個產業，投資者該如何在眾多的企業中選擇呢？

　　巴菲特認為關鍵是分析企業的競爭優勢及其可持續性。尋找和發現具有持續競爭優勢的企業是投資的首選目標，之所以如此，是因為對于長期投資來說，股價最終取決于公司內在價值。

　　市場份額優勢先行

　　波特認為，競爭優勢體現在兩個方面，即市場份額優勢和產品優勢。在產品銷售利潤率相近時，競爭優勢體現為更大的市場份額。市場份額本身會由于更低的生產成本或者更高的銷售價格而增加：低生產成本使企業能以更低的銷售價格出售，從而進一步增加市場份額；當企業由于產品的差異性能以更高的價格出售時，即使銷售數量不變，市場份額也會增加。

　　尋找產品差異化優勢

　　競爭優勢的核心是差異化，即企業與競爭對手的差異化，體現在一個企業提供與競爭對手不同的產品或服務，并受到市場上大部分顧客對該企業產品或服務的偏愛。這種差異化是競爭優勢的根本來源。波特認為，差異化優勢主要來源于企業的價值鏈及企業所進行的各種具體活動和這些活動影響顧客的方式，企業可以通過控制相關驅動因素和重構全新的價值鏈以增加獨特性。

　　選偉大企業

　　“像

可口可樂和吉列這樣的公司很可能被貼上‘注定必然如此’(The Inevitables)的標簽。……從來沒有哪位明智的觀察家，甚至是這些公司最強有力的競爭者，會懷疑未來可口可樂和吉列會繼續在其遍布世界的領域中占據主導地位的能力。”

　　———巴菲特

　　巴菲特最成功的投資來自于對于那些競爭優勢長期持續“注定必然如此”的偉大企業，即在25年或30年后仍然能夠保持其偉大企業地位的企業，比如可口可樂和吉列等。

　　不受限的經濟特許權

　　巴菲特認為，企業具有長期持續競爭優勢的根本在于經濟特許權，而經濟特許權的形成來自于具有以下特征的產品或服務：⑴產品或服務是顧客需要或希望得到的；⑵被顧客認定為找不到很類似的替代品；⑶不受價格上的管制。由于以上特點的存在，將會使公司具有賺取更高資本報酬率的能力。不僅如此，經濟特許權還能夠容忍不當的管理，即無能的經理人雖然會降低經濟特許權的獲利能力，但并不會對它造成致命的傷害。

　　根據《財富》雜志統計，在1977~1986年，1000家全美大企業中只有25家能夠達到業績優異的雙重標準：連續10年平均股東權益報酬率達到20%且沒有1年低于15%。這25家明星企業的經營記錄再次證實：繼續增強那些已經相當強大的經濟特許權，或者專注于一個遙遙領先的核心業務，往往是形成非常出眾的競爭優勢的根本所在。

　　難復制的核心競爭力

　　巴菲特所稱的經濟特許權與核心競爭力概念非常一致。分析世界500強企業，幾乎無一不在技術訣竅、創新能力、管理模式、市場網絡、品牌形象、顧客服務等方面具有核心競爭力。

　　然而，對核心競爭力的判斷既是科學又是藝術，這也正是像巴菲特這樣擁有出眾判斷能力的人在股市中獲得巨大投資回報的關鍵所在。與一般從企業內部識別其自身的重要活動和關鍵技能兩種基本方法相比，在價值投資過程中核心競爭力的識別只能從外部信息開始，重點分析企業的核心競爭力是否真正符合其基本特征：價值性、關鍵性、獨特性、難以模仿性。

　　(本文摘編自《巴菲特股票投資策略》，劉建位著，機械工業出版社)