新浪財(cái)經(jīng)訊 1月13日，財(cái)新網(wǎng)消息，中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)法律部主任鄧寰樂(lè)撰文稱，萬(wàn)能險(xiǎn)投資的股票都登記在保險(xiǎn)公司開(kāi)設(shè)的萬(wàn)能險(xiǎn)產(chǎn)品賬戶名下，如果相關(guān)保險(xiǎn)公司拿不出代表萬(wàn)能險(xiǎn)賬戶行使股東權(quán)利的法律依據(jù)，董事會(huì)依法可將其拒之于股東大會(huì)門(mén)外。

　　鄧寰樂(lè) | 文

　　中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)法律部主任、基金法律專家

　　萬(wàn)能險(xiǎn)在資本市場(chǎng)異軍突起，表現(xiàn)搶眼，廟堂為之側(cè)目，江湖人仰馬翻。敢問(wèn)萬(wàn)能險(xiǎn)，來(lái)者何人？

　　　一、保險(xiǎn)的基本特征

　　認(rèn)識(shí)萬(wàn)能險(xiǎn)，先從認(rèn)識(shí)保險(xiǎn)開(kāi)始。根據(jù)《保險(xiǎn)法》，保險(xiǎn)“是指投保人根據(jù)合同約定，向保險(xiǎn)人支付保險(xiǎn)費(fèi)，保險(xiǎn)人對(duì)于合同約定的可能發(fā)生的事故因其發(fā)生所造成的財(cái)產(chǎn)損失承擔(dān)賠償保險(xiǎn)金責(zé)任，或者當(dāng)被保險(xiǎn)人死亡、傷殘、疾病或者達(dá)到合同約定的年齡、期限等條件時(shí)承擔(dān)給付保險(xiǎn)金責(zé)任的商業(yè)保險(xiǎn)行為”。

　　按照嚴(yán)謹(jǐn)?shù)姆啥x，保險(xiǎn)業(yè)務(wù)涉及三類(lèi)當(dāng)事人：投保人、保險(xiǎn)公司和被保險(xiǎn)人。投保人為了將風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移出去，向保險(xiǎn)公司支付保費(fèi)。當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生時(shí)，保險(xiǎn)公司向保險(xiǎn)受益人支付保險(xiǎn)賠償。保險(xiǎn)業(yè)務(wù)的實(shí)質(zhì)是在不同投保人或不同時(shí)期進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)的轉(zhuǎn)移和分配。需要強(qiáng)調(diào)的是，法律說(shuō)的很明確，這里的風(fēng)險(xiǎn)指的事故發(fā)生或不發(fā)生的概率，而不是投資收益的高低。

　　以航空意外險(xiǎn)為例。一般保費(fèi)為20元，保險(xiǎn)賠償額為20萬(wàn)。簡(jiǎn)單測(cè)算，只要飛行失事概率低于萬(wàn)分之一，保險(xiǎn)公司即可盈利。眾所周知，飛行是最安全的交通出行方式，飛機(jī)的失事概率遠(yuǎn)低于百萬(wàn)之一。投保人支付遠(yuǎn)高于實(shí)際概率的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，體現(xiàn)了投保人對(duì)飛機(jī)失事的高度風(fēng)險(xiǎn)厭惡。

　　充分競(jìng)爭(zhēng)的保險(xiǎn)市場(chǎng)會(huì)拉低保費(fèi)，提高賠償額，減少個(gè)體保險(xiǎn)公司的投保人群，使得賠付率逼近實(shí)際概率，壓低保險(xiǎn)公司的利潤(rùn)。保險(xiǎn)公司要想守住盈虧平衡的底線，就必須首先對(duì)風(fēng)險(xiǎn)事件的實(shí)際概率、投保人對(duì)風(fēng)險(xiǎn)事件的厭惡程度以及潛在的投保人群數(shù)量等參數(shù)進(jìn)行精算，進(jìn)而對(duì)保費(fèi)和賠償金額進(jìn)行準(zhǔn)確定價(jià)。精算的準(zhǔn)確程度無(wú)疑決定了保險(xiǎn)公司的競(jìng)爭(zhēng)力水平。有意思的是，保險(xiǎn)行業(yè)與博彩行業(yè)的經(jīng)營(yíng)原理基本一致，只不過(guò)前者經(jīng)營(yíng)的是令人厭惡的風(fēng)險(xiǎn)事件（損失），而后者經(jīng)營(yíng)的是令人喜好的風(fēng)險(xiǎn)事件（中獎(jiǎng)）。

　　近年來(lái)，保險(xiǎn)產(chǎn)品日趨復(fù)雜，呈現(xiàn)混業(yè)態(tài)勢(shì)，年金險(xiǎn)等人壽險(xiǎn)產(chǎn)品具有一定的投資儲(chǔ)蓄產(chǎn)品特征，但同時(shí)附帶某類(lèi)保障責(zé)任，例如死亡意外險(xiǎn)、大病保障險(xiǎn)等。但萬(wàn)變不離其宗，保險(xiǎn)之所以叫保險(xiǎn)，就是要提供風(fēng)險(xiǎn)保障責(zé)任，實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)的轉(zhuǎn)移與分配。保險(xiǎn)玩的是概率，不保險(xiǎn)就不是保險(xiǎn)。這是保險(xiǎn)業(yè)與其他金融行業(yè)的根本區(qū)別。

　　　二、無(wú)險(xiǎn)可保的萬(wàn)能險(xiǎn)

　　認(rèn)識(shí)保險(xiǎn)之后，我們?cè)賮?lái)閱讀下萬(wàn)能險(xiǎn)的合同條款。以最近熱議的一款萬(wàn)能險(xiǎn)為例。該險(xiǎn)全稱是XXX3號(hào)年金保險(xiǎn)（萬(wàn)能型），可以簡(jiǎn)稱為3號(hào)萬(wàn)能險(xiǎn)，主要條款約定如下：

　　保險(xiǎn)期間：20年

　　保費(fèi)支付方式：躉交，也就是在購(gòu)買(mǎi)保險(xiǎn)時(shí)一次性付清；

　　退保費(fèi)用：一年以內(nèi)退保收5%，一年以上不收費(fèi)用；

　　保單價(jià)值：保單價(jià)值為躉交的保險(xiǎn)費(fèi)加按結(jié)算利率計(jì)入的利息收入，減去部分提前領(lǐng)取金額，從第10年開(kāi)始減去支付的年金；

　　結(jié)算利率：根據(jù)保監(jiān)會(huì)規(guī)定確定，每月公布一次，但保證不低于2.5%；

　　年金：從第10年起，每年按保單價(jià)值的5%支付年金，至第20年；

　　滿期生存保險(xiǎn)金：20年到期后的保單價(jià)值。

　　身故保險(xiǎn)金：身故當(dāng)時(shí)的保單價(jià)值。

　　從以上條款可以看出，3號(hào)萬(wàn)能險(xiǎn)具有典型的儲(chǔ)蓄和投資特征。儲(chǔ)蓄特征表現(xiàn)在保險(xiǎn)公司保證最低年收益不低于2.5%，投資特征表現(xiàn)在投資收益不固定，逐期按保監(jiān)會(huì)規(guī)定結(jié)算并計(jì)入保單價(jià)值。從第十年開(kāi)始，3號(hào)萬(wàn)能險(xiǎn)可以提取年金，到期或身故后可一次性提取剩余部分，類(lèi)似反按揭。

　　但是翻閱3號(hào)萬(wàn)能險(xiǎn)全部合同條款，除了所使用的專業(yè)術(shù)語(yǔ)來(lái)自保險(xiǎn)業(yè)外，未發(fā)現(xiàn)任何實(shí)質(zhì)體現(xiàn)《保險(xiǎn)法》規(guī)定的“商業(yè)保險(xiǎn)行為”。2015年2月，保監(jiān)會(huì)頒布的《萬(wàn)能險(xiǎn)精算規(guī)定》規(guī)定，“年金保險(xiǎn)的死亡風(fēng)險(xiǎn)保額可以為零”，但“可以提供死亡保險(xiǎn)責(zé)任以外的其他保險(xiǎn)責(zé)任”。貌似3號(hào)萬(wàn)能險(xiǎn)將死亡風(fēng)險(xiǎn)保額降到了零，但卻沒(méi)有提供其他保險(xiǎn)責(zé)任。這是一款無(wú)險(xiǎn)可保的保險(xiǎn)產(chǎn)品。

　　作為非保險(xiǎn)專業(yè)人士，閱讀完合同條款和《保險(xiǎn)法》以后，一堆問(wèn)題不吐不快。在不提供保險(xiǎn)責(zé)任的情況下，這類(lèi)保險(xiǎn)產(chǎn)品能否叫保險(xiǎn)？是否適用《保險(xiǎn)法》？應(yīng)該按照什么規(guī)則對(duì)其進(jìn)行監(jiān)管？現(xiàn)行產(chǎn)品和監(jiān)管做法有何風(fēng)險(xiǎn)？……

　　問(wèn)題已經(jīng)讓人如鯁在喉，答案恐怕讓人如芒在背。

　　三、萬(wàn)能險(xiǎn)的存疑之處

　　即使不深究萬(wàn)能險(xiǎn)是不是保險(xiǎn)，按照保險(xiǎn)的邏輯和規(guī)范，仍有諸多存疑之處。以下提出三個(gè)：

　　1、為什么存在扣除身故保險(xiǎn)金的情形？

　　3號(hào)萬(wàn)能險(xiǎn)的責(zé)任免除條款規(guī)定，因下列情形被保險(xiǎn)人身故的，保險(xiǎn)公司不承擔(dān)給付“身故保險(xiǎn)金”的責(zé)任。具體包括：被投保人殺害、死刑、酒駕、戰(zhàn)爭(zhēng)、自殺，吸毒等等。以上條款放在一般保險(xiǎn)合同本無(wú)不妥，目的是防范騙保或控制賠付率。

　　但是，硬把這些條款塞到一個(gè)不是保險(xiǎn)合同的投資儲(chǔ)蓄產(chǎn)品里，就構(gòu)成了逆天的邏輯。3號(hào)萬(wàn)能險(xiǎn)的身故保險(xiǎn)金是被保險(xiǎn)人死亡時(shí)保單的剩余價(jià)值，本身就是被保險(xiǎn)人的財(cái)產(chǎn)。既然不提供保險(xiǎn)責(zé)任，為什么還要拒絕給付被保險(xiǎn)人的財(cái)產(chǎn)？如果哪個(gè)銀行敢于宣布儲(chǔ)戶因?yàn)榫岂{死亡，拒絕給付其名下存款，相信這個(gè)銀行將被迅速擠兌。

　　2、萬(wàn)能險(xiǎn)資金的結(jié)算利率是怎么算出來(lái)的？

　　根據(jù)3號(hào)萬(wàn)能險(xiǎn)的合同條款，保險(xiǎn)公司需要每月根據(jù)保監(jiān)會(huì)的規(guī)定，確定上個(gè)月的結(jié)算利率，但不得低于最低保證利率。保監(jiān)會(huì)《萬(wàn)能保險(xiǎn)精算規(guī)定》規(guī)定，“保險(xiǎn)公司應(yīng)當(dāng)根據(jù)萬(wàn)能單獨(dú)賬戶資產(chǎn)的實(shí)際投資狀況確定結(jié)算利率”，“保險(xiǎn)公司可以為萬(wàn)能單獨(dú)賬戶設(shè)立特別儲(chǔ)備，用于未來(lái)結(jié)算”。保監(jiān)會(huì)的規(guī)定實(shí)際上將萬(wàn)能險(xiǎn)賬戶的當(dāng)期投資收益應(yīng)該分為兩部分，一部分通過(guò)上月結(jié)算利率直接進(jìn)入保單價(jià)值，一部分通過(guò)特別儲(chǔ)備進(jìn)入用于未來(lái)結(jié)算。但是如何在當(dāng)期和未來(lái)之間劃分投資收益，保監(jiān)會(huì)并未明確規(guī)定。

　　根據(jù)某保險(xiǎn)公司的《萬(wàn)能保險(xiǎn)財(cái)務(wù)管理及會(huì)計(jì)核算辦法》，保險(xiǎn)公司“產(chǎn)品開(kāi)發(fā)管理委員將根據(jù)審慎原則和優(yōu)先考慮保單持有人利益的原則，在投資收益率的基礎(chǔ)上確定萬(wàn)能產(chǎn)品的結(jié)算利率”。在保險(xiǎn)合同條款、保監(jiān)會(huì)規(guī)定、保險(xiǎn)公司的會(huì)計(jì)核算辦法三重“原則性意見(jiàn)”的規(guī)范之下，3號(hào)萬(wàn)能險(xiǎn)公布的最近一月結(jié)算利率為7%。而市場(chǎng)目測(cè)該萬(wàn)能險(xiǎn)重倉(cāng)（約30%）持有的某只股票已有近100%的升幅。不知道這其中的差額進(jìn)了誰(shuí)的腰包？更加需要指點(diǎn)迷津的是，該重倉(cāng)股票已經(jīng)于去年12月中旬停牌，在新年大盤(pán)下跌后，不知道萬(wàn)能險(xiǎn)賬戶是否會(huì)對(duì)該只股票的估值進(jìn)行調(diào)整，1月的結(jié)算利率是否還會(huì)繼續(xù)保7？

　　3、保險(xiǎn)公司為什么能代表萬(wàn)能險(xiǎn)賬戶行使相應(yīng)權(quán)利？

　　根據(jù)《證券法》，中國(guó)證券登記結(jié)算公司負(fù)責(zé)登記證券持有人。中國(guó)證券登記結(jié)算公司公布的信息表明，萬(wàn)能險(xiǎn)投資的股票都登記在保險(xiǎn)公司開(kāi)設(shè)的萬(wàn)能險(xiǎn)產(chǎn)品賬戶名下。保險(xiǎn)公司直接持有股票與萬(wàn)能險(xiǎn)賬戶持有股票在法律上的區(qū)別可不是一星半點(diǎn)。保險(xiǎn)公司代表萬(wàn)能險(xiǎn)賬戶行使股票持有人權(quán)利的法律依據(jù)是什么？萬(wàn)能險(xiǎn)的被保險(xiǎn)人與萬(wàn)能險(xiǎn)賬戶下的股票是什么法律關(guān)系？保險(xiǎn)公司代行萬(wàn)能險(xiǎn)賬戶的權(quán)利需要履行什么法律程序？這些問(wèn)題在3號(hào)萬(wàn)能險(xiǎn)的合同中沒(méi)有明確約定，是一個(gè)橫跨《保險(xiǎn)法》、《證券法》、《基金法》、《公司法》、《信托法》、《合同法》等諸多法域的復(fù)雜法律問(wèn)題，一時(shí)難以得出結(jié)論。

　　現(xiàn)有的想當(dāng)然做法在法律上不見(jiàn)得站得住腳。有觀點(diǎn)認(rèn)為，萬(wàn)能險(xiǎn)可以比照公募基金。根據(jù)《基金法》，公募基金的基金管理人可以“代表基金份額持有人利益行使訴訟權(quán)利或者實(shí)施其他法律行為”。先不說(shuō)這么比照的法律依據(jù)何在，這種觀點(diǎn)本身就存在邏輯矛盾。如果比照公募基金，說(shuō)明萬(wàn)能險(xiǎn)本身就不適用《保險(xiǎn)法》，合同的合法性和效力都將受到質(zhì)疑，何談行使股票權(quán)利的問(wèn)題。

　　而且，公募基金管理人代表基金份額持有人的行使股票表決權(quán)本身也存在諸多待決問(wèn)題。例如，表決權(quán)的統(tǒng)一行使問(wèn)題。在股權(quán)分置改革中，“申銀萬(wàn)國(guó)-花旗-UBSLIMITED”作為QFII基金持有長(zhǎng)江電力3087.22萬(wàn)股。基金管理人投票時(shí)按照基金持有人的意見(jiàn)，投了2600.99萬(wàn)股的贊成票，另外投了486.23股的反對(duì)票。

　　目前，唯一可以確定的就是這個(gè)問(wèn)題在法律上暫時(shí)無(wú)解。遵循《證券法》和《公司法》的規(guī)定，如果相關(guān)保險(xiǎn)公司拿不出代表萬(wàn)能險(xiǎn)賬戶行使股東權(quán)利的法律依據(jù)，董事會(huì)依法可將其拒之于股東大會(huì)門(mén)外。所謂“門(mén)口的野蠻人”，真是很形象。能夠裁斷這個(gè)問(wèn)題的唯一權(quán)威是法律，或許最好的求解辦法就是來(lái)一場(chǎng)官司。隨著萬(wàn)能險(xiǎn)舉牌波及的當(dāng)事人和引發(fā)的糾紛越來(lái)越多，訴訟的可能性在逐漸增加，值得期待。

　　　四、萬(wàn)能險(xiǎn)的國(guó)際樣本

　　萬(wàn)能險(xiǎn)的英文名稱叫Universal Life Insurance（UL），起源于美國(guó)。一些人據(jù)此引經(jīng)據(jù)典，把美國(guó)UL作為中式萬(wàn)能險(xiǎn)大繁榮、大發(fā)展的指路明燈。不知道是有意還是無(wú)意，中式萬(wàn)能險(xiǎn)在學(xué)美國(guó)UL的過(guò)程中，只學(xué)了其一，未學(xué)其二。

　　美國(guó)UL可分為兩種，一種是固定利率的UL，一種是浮動(dòng)利率的VUL（Variable Universal Life Insurance）。顧名思義，UL的結(jié)算利率必須固定或與固定指數(shù)掛鉤，VUL的結(jié)算利率則可根據(jù)所投證券的價(jià)格進(jìn)行浮動(dòng)。顯然，3號(hào)萬(wàn)能險(xiǎn)是VUL，而非UL。

　　之所以要強(qiáng)調(diào)這個(gè)區(qū)別，是因?yàn)閂UL在美國(guó)被視為證券，受《證券法》和《投資公司法》的規(guī)范，不歸美國(guó)保險(xiǎn)監(jiān)督機(jī)構(gòu)監(jiān)管，而是由美國(guó)證監(jiān)會(huì)按照共同基金（Mutual Fund）的標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行監(jiān)管。

　　2015年5月14日，美國(guó)證監(jiān)會(huì)對(duì)全國(guó)人壽保險(xiǎn)公司（Nationwide Life Insurance Company）罰款800萬(wàn)美金，原因是該保險(xiǎn)公司未能遵守《投資公司法》的要求，有意延遲郵寄其所售賣(mài)的VUL的每日估值。如此嚴(yán)格和較真的執(zhí)法，實(shí)在令國(guó)內(nèi)保險(xiǎn)公司發(fā)指，令中國(guó)監(jiān)管機(jī)構(gòu)汗顏。如果把3號(hào)萬(wàn)能險(xiǎn)交給美國(guó)證監(jiān)會(huì)，前述問(wèn)題都將成為罰款依據(jù)。

　　再多問(wèn)一句，為什么美國(guó)證監(jiān)會(huì)能管VUL？中國(guó)監(jiān)管體制的改革方向，到底是簡(jiǎn)單合并還是理順?lè)止ぃ?/p>

　　萬(wàn)能險(xiǎn)給人印象不壞，一個(gè)重要原因就是打著學(xué)習(xí)巴菲特好榜樣的旗號(hào)。學(xué)習(xí)巴菲特，切忌東施效顰。巴菲特在致伯克希爾公司股東的信中，詳細(xì)講述了利用保險(xiǎn)公司浮存金進(jìn)行投資的心得。

　　巴菲特旗下的保險(xiǎn)公司全部經(jīng)營(yíng)的是財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)和意外險(xiǎn)。這種保險(xiǎn)會(huì)積累大量的保費(fèi)收入形成浮存金（Float）的資金池。浮存金是保險(xiǎn)公司的負(fù)債，待風(fēng)險(xiǎn)事件發(fā)生時(shí)用于向投保人支付賠償款。正是由于浮存金是保險(xiǎn)公司的負(fù)債，所以用浮存金買(mǎi)入的證券是保險(xiǎn)公司的資產(chǎn)。被保險(xiǎn)人與保險(xiǎn)公司是債權(quán)債務(wù)關(guān)系，其保單價(jià)值不會(huì)受到浮存金所投資證券價(jià)值變動(dòng)的影響。

　　巴菲特認(rèn)為，由于出色的投資能力，伯克希爾公司浮存金的品質(zhì)是罕見(jiàn)的。但是作為公司負(fù)債，在計(jì)算凈資產(chǎn)時(shí)，浮存金卻被全額扣除，因此伯克希爾公司的賬面價(jià)值存在低估。2012年，巴菲特決定按照賬面價(jià)值的120%回購(gòu)部分公司股票，表明了他的信心。同時(shí)，伯克希爾公司財(cái)務(wù)一直穩(wěn)健，最大杠桿沒(méi)有超過(guò)1.5倍，目前只有1倍左右。巴菲特還把在手頭留夠現(xiàn)金作為投資的基本準(zhǔn)則。

　　與榜樣相比，中式萬(wàn)能險(xiǎn)在產(chǎn)品屬性、法律關(guān)系、財(cái)務(wù)透明度、杠桿倍數(shù)等方面顯然學(xué)歪了。

　　五、萬(wàn)能險(xiǎn)與資本市場(chǎng)

　　國(guó)際經(jīng)驗(yàn)表明，保險(xiǎn)資金是資本市場(chǎng)長(zhǎng)期資金的重要來(lái)源，是資本市場(chǎng)最為重要的價(jià)值投資者，對(duì)推動(dòng)資本市場(chǎng)健康發(fā)展具有積極作用。截止2015年底，保險(xiǎn)資金持股市值占A股流通市值的3.4%，主要投資于高分紅、低估值的大盤(pán)股，對(duì)穩(wěn)定國(guó)內(nèi)股市起到了重要作用。但是，一些中小保險(xiǎn)公司通過(guò)萬(wàn)能險(xiǎn)產(chǎn)品籌集資金，頻繁舉牌上市公司，也引起廣泛議論。

　　有觀點(diǎn)認(rèn)為，英雄莫問(wèn)出處，只要為資本市場(chǎng)帶來(lái)增量資金，就有助于提高上市公司的估值，舉牌行為代表了資本的力量，有助于改善公司治理，是市場(chǎng)行為，應(yīng)當(dāng)予以尊重。也有觀點(diǎn)認(rèn)為，正義重于利益，資本市場(chǎng)不差錢(qián)，指望沒(méi)有法律依據(jù)就妄然行使股東權(quán)利的人來(lái)改善上市公司治理，相當(dāng)于請(qǐng)排污大戶來(lái)治理霧霾。

　　好在資本市場(chǎng)是一個(gè)法治市場(chǎng)，無(wú)論來(lái)者何人，都應(yīng)當(dāng)依法行使權(quán)利，依法接受監(jiān)管。市場(chǎng)盼望著監(jiān)管部門(mén)的聲音。相信有關(guān)部門(mén)也正在調(diào)查情況，慎重研判，會(huì)按照“兩維護(hù)，一促進(jìn)”的宗旨，借鑒國(guó)際慣例，立足國(guó)內(nèi)實(shí)際，作出一個(gè)認(rèn)真負(fù)責(zé)、客觀公正、邏輯清晰、標(biāo)準(zhǔn)一致的結(jié)論。同樣，每一個(gè)投資者也都有權(quán)利作出自己的分析評(píng)判，允許觀點(diǎn)交鋒，才能集思廣益。

　　資本市場(chǎng)的魅力源于公開(kāi)、公平和公正。相信不管萬(wàn)能險(xiǎn)何去何從，只要繼續(xù)堅(jiān)持陽(yáng)光化和法治化，資本市場(chǎng)的前途就會(huì)充滿希望。