預定利率放開對保險公司當年的利潤影響甚微，但帶來的戰略博弈對整個壽險行業將是一個意義深遠的轉折點

　　□ 本刊記者 陳慧穎 曹禎 | 文

　　7月9日，是近期保險股走勢的轉折點。當天下午，連續兩個星期跑贏大盤的保險上市公司股票中國人壽(601628.SH/02628.HK)和中國太保(601601.SH/02601.HK)同時逆市跳水，成交量也較前幾個交易日明顯放大。

　　起因乃是市場風傳保監會將放開壽險傳統產品預定利率。當日收市后，保監會網站果然掛出《關于人身保險預定利率有關事項的通知(征求意見稿)》(下稱《通知》)，規定傳統人身保險預定利率由保險公司按照審慎原則自行決定，就此向壽險、養老和健康險公司征求意見，要求各公司7月20日前將書面意見反饋至保監會。

　　這一消息經過一個周末的發酵，爆發出巨大能量。中國人壽、中國太保一周內跌幅超過10%。

　　這一劇烈反應顯然在一些人的預料之外。有關人士表示關切，資本市場是不是對于這一事件反應過度，這不過是一份征求意見稿。      

　　多位業內人士表示，雖然預定利率放開對保險公司當年的利潤影響甚微，但其帶來的公司戰略博弈和產品對整個壽險行業來說將是一個意義深遠的轉折點。

　　正因如此，資本市場極盡一切能事，希望能夠分析出政策出臺的背景、細節、時間表以及與之相關的一切，并以此為依據推斷出此舉對保險行業產生的影響。但目前匯總各方消息，還無法給上述問題一個明確的結論。

　　“面對不確定性，先回避一下保險股，是一種可以理解的策略。”一位保險業分析師表示，“費率市場化是大勢所趨。”

　　放開利率

　　保監會發布的《通知》稱決定放開傳統人身保險預定利率，規定傳統人身保險預定利率由保險公司按照審慎原則自行決定。

　　文件規定，傳統人身保險準備金評估利率不得高于保單預定利率和法定最高評估利率中的低者。保險公司在1999年6月10日及以前簽發的傳統人身保險保單法定最高評估利率為7.5%，1999年6月10日以后簽發的傳統人身保險保單法定最高評估利率為3.5%。

　　不過，這一放開僅限于傳統人身保險產品，分紅保險的預定利率、萬能保險的最低保證利率仍不得高于年復利2.5%。

　　預定利率代表保險公司給保單持有者的回報水平，其實質是壽險經營者因占用了客戶的資金，而承諾以年復利的方式賦予客戶的回報。

　　如預定利率放開，中小保險公司可能采取更積極的定價策略，提升產品的競爭力。對市場份額領先的保險公司來說，則需要應對價格放開帶來的新一輪競爭。

　　評估利率是計算法定責任準備金的依據。如預定利率高于評估利率，則表示保險公司收取的費率不能滿足法定責任準備金提取的相關標準，由此形成的財務缺口，需要保險公司用自有資本承擔，銷售越多、財務壓力越大，而且壓力會集中體現在保單前期。

　　1995年以前，保險行業的費率監管制度尚未建立，產品由保險公司自由定價。1999年6月保監會下發《緊急通知》，規定壽險保單預定利率不超過年復利2.5%的上限。但人壽、平安、太保等公司此前銷售了大量的高利率保單，平均定價利率較高。央行連續八次降息后，投資收益率達不到保單資金成本的要求，出現了嚴重的利差損。

　　此后，消化和防范利差損就成了保險行業多年來發展的主線之一。上述三家公司分別通過資產剝離、上市融資和引入戰略投資者等方法緩解利差損壓力。2000年至2004年間，受宏觀經濟影響，保險業整體投資回報僅為3%左右，但由于預定利率只有2.5%，壽險公司并沒有新的利差損形成。

　　此后，分紅險、萬能險等產品推出，在預定利率之上另將收益與保戶進行再分配，一定程度上解決了預定利率較低的問題。傳統人身保險利潤率高，但銷售量遠不如分紅險、萬能險產品。

　　浮動博弈

　　2007年，央行連續加息，A股迎來大牛市，預定利率市場化的討論再次升級且得到深入。中國人壽的一款產品“新簡易人身兩全保險”，其預定利率達到3.3%。

　　保險行業一方面感受到加息對傳統壽險產品銷售帶來的壓力，希望預定利率可以盡快突破2.5%的上限，一方面又擔心預定利率完全放開會造成新的利差損。出于各種考慮，市場上出現了預定利率“浮動說”，即讓預定利率與其他一些市場指標掛鉤“浮動”的建議。

　　2008年，保監會和天津市聯手推出濱海新區補充養老保險試點，放開了相關產品的預定利率。

　　“過去我們的監管重心側重于事前的費率監管，現在要把重心轉移到事后的償付能力監管上。”保監會人身保險監管部制度處副處長商敬國曾就天津的試點方案接受過本刊采訪。

　　如果將預定利率與一年期存款利率掛鉤，就等于將壽險產品定價權交給了銀行。現在壽險公司只有三分之一的投資是銀行存款，這里首先就有一個資產與負債的錯配問題；另外壽險產品的周期更長，預定利率不可能像銀行利率一樣可以隨時調整。“被動跟著銀行走，定價簡單了，但是把風險都留給了保險公司。”商敬國說。

　　商敬國解釋，采用的3.5%的評估利率，是保監會根據不同期限國債的到期收益率計算得出。

　　天津試點，已經在預定利率市場化的問題上作出了第一步的政策選擇，對日后的費率市場化有示范作用。

　　據本刊記者了解，今年春節之后，保監會已經召集排名靠前的保險公司，就放開預定利率一事征求意見，當時討論的方案與目前征求意見的版本基本一致。會上很多保險公司提出，這一方案還需要其他制度方面的配套和補充。

　　“今年征求意見的時候，就說考慮在傳統產品中推動預定利率市場化。”接近保險公司的人士表示，“因為截至今年5月，傳統產品在壽險保費中的占比很低，是個順理成章的政策選擇。”

　　不過，與此前對預定利率放開的討論不同。當7月9日征求意見稿公布后，還是讓資本市場有措手不及的感覺。

　　由于市場份額占優的保險公司對費率市場化從來持反對態度，保監會內部也不乏對利差損和過度競爭的擔憂，市場對公開的征求意見顯然缺乏準備。雖然接近保監會的多位人士表示，政策的推動要看市場主體的反饋，但本次征求意見的過程，讓很多分析師隱隱覺得保監會要在費率市場化問題上有所提速。

　　趨勢所至

　　國信證券邵子欽認為，這一政策很快會推出。行業競爭加劇將是趨勢性的，不可逆轉。每一次市場化調整，對于新公司和管理優秀的公司都是機遇大于挑戰。

　　邵子欽在點評《通知》時指出，短期看傳統險量難補價。目前市場上的產品并無斷層，分紅加重疾附加險作為相對便宜，又能滿足保障需求的產品已長期存在。傳統險降價可能帶來產品結構的調整，但短期內很難以量補價。如何應對退保，是否有新產品替代及各類產品競爭格局的形成，都還有待觀察。

　　中金公司則在點評中指出，目前的投資環境也不支持預定利率上調。由于在短期內加息無望，中長期債券收益率又持續低迷，預定利率上調將顯著擠壓保險公司運營的靈活性和利潤空間，調整難以獲得保險公司支持。

　　申銀萬國稱，這一措施將導致保險公司利差和利潤率出現大幅下降。實施過程中，不排除個別中小保險公司提供較高的預定利率來搶奪市場，由此，保險公司長期利差損可能性增加。而如果保單精算假設的長期投資收益率難以實現，負債成本下降空間較小，利差縮窄幅度大，甚至將可能產生巨額利差損。

　　近日中國人壽執行董事兼副總裁劉英齊在出席活動時表示，此舉可能會引來行業競爭，但不擔心同業于取消上限后，將預定利率訂得太高。她表示該措施對公司業務影響有限，因為受影響業務所占比重十分低。

　　真正了解行業動態的精算師們也有自己的看法。

　　“傳統人身險的占比非常低，但僅就這種產品而言，保險公司對投資回報的精算假設也就在4%-5%左右。長期看，此類新產品利差收窄將成定局。而在人身險預定利率放開之后，還要觀察如何影響分紅、萬能產品。”一位精算師這樣說，“政策的初衷可能是進一步增加保障型產品的占比，但我覺得很大一種可能性是造成傳統產品對分紅產品的擠壓。”

　　上述人士還認為，如預定利率放開，壽險行業將出現一種多家博弈的局面，大家只能見招拆招，而現在很難估計到，哪家公司會出奇兵。