一著名投行估值118億-156億元，并指凱雷估值不足50億元

　　國內第三大保險公司太平洋保險(集團)股份有限公司董事長王國良的新去向，成為保險界一個重要話題。

　　同時，一年前發生的凱雷集團入股太平洋人壽保險股份有限公司(下稱太保壽險)的舊聞，也被摻入諸多猜測與評論，重新成為關注焦點。另一相關的事件是，并購徐工事件被不斷推波助瀾之后，凱雷的其他并購案也被相繼端出來重新審視。

　　在此特殊時期，記者從一著名投資銀行獲得一份長達17頁的報告，其結論是太保壽險可能被賣便宜了——“凱雷外資團的出價僅相當于太保壽險合理估值的35.9%”。

　　應超過100億元

　　2005年12月，凱雷聯手美國保德信金融集團以4億美金的代價收購太保壽險24.9%的股權。例行地，并購雙方對于太保壽險的估值成為談判的一個焦點。

　　國泰君安(香港)保險分析師戴祖祥介紹，對于壽險公司的價值評估通常有兩個層面：首先是內涵價值，內涵價值等于調整之后的凈資產加上現有保單的估值，而現有保單的估值等于現有保單未來現金流量的貼現值；第二是評估價值，評估價值為內涵價值加上一年新單價值的倍數，倍數可以由

　　以平安為例，平安每股的內涵價值超過7元，而其

　　據上述投行數據顯示，太保壽險2001～2004年之間的凈資產均為負數。按照國內會計準則，太保壽險2001年凈資產為-27.15億元，2002年為-38.32億元，2003年為-39.74億元，2004年高達-51.65億元。

　　由于凈資產為金額巨大的負數，實際上嚴重影響了太保壽險的內涵價值。

　　盡管如此，上述投行仍然認為：“雖然太保的資本實力較弱，但是仍然具有較高的市場價值�！比绻�按照“上一年新單價值”的7-9倍計算，太保壽險的估值應為118.6億元至156.26億元。

　　戴祖祥稱，這樣的估值并不十分嚴謹，因為缺少了太保壽險的內涵價值。

　　但是，有專業人士稱，只要其內涵價值為正，那么太保壽險的估值應該更高。

　　“被低賣了65%”？

　　但是，這樣的價值討論卻產生了另外一個核心問題——太保壽險是否被賣便宜了？

　　上述投行報告稱：“經我們測算，外資的出價僅相當于太保壽險合理估值的35.9%�！币簿褪钦f，即使按照前述保守的估計——太保壽險估值100多億元，太保壽險也被低賣了近65%。

　　曾經參與太保咨詢的畢博管理咨詢有限公司的一位經理稱，實際的壽險合資談判中，基于不同方法和假設，外資對于太保壽險的價值作出不同的評價。同時，為了自己的利益，外資可能刻意壓價。

　　普華永道的一位正在參與太保集團上市的會計師稱，就他們的體驗，“太保的財務的確也存在不少不嚴謹的地方”。

　　按照合資方案，凱雷和保德信將出資4億美金獲得太保壽險24.9%的股權。但是，上述投行報告顯示，外資對于太保壽險的估值只有49.32億元左右。

　　報告認為：“這一比例遠低于2001年AMP(澳大利亞安保集團)擬入股時的72.5%和匯豐入股平安時的91.9%�！�

　　公開資料顯示，2001年，AMP計劃以8億澳元(1澳元約合6元人民幣)，入股太保壽險25%的股份。

　　簡單按照

　　合資條件苛刻

　　不僅出價保守，凱雷的入股附加條件也并不輕松。

　　上述報告顯示，凱雷入股的前提是“在太保集團對太保壽險先補缺口15億元的基礎上，凱雷與太保集團各自投資4億美金購買新股，凱雷持有發行后太保壽險24.9%股份”；“凱雷擁有以目前價格購買新股以達到持有太保壽險49%股份的權利”；同時“為防止攤薄，壽險公司3年內不得增加資本，償付能力不足應尋求保監會豁免”；另外“集團公司需要支持壽險上市，如果壽險上市不成功，集團公司應按‘公平價格’回購凱雷持有的股份”。其中所謂“公平價格”是指由太保集團、凱雷共同指定的獨立投行確定的太保壽險的價值。

　　報告認為，如此條件下，“壽險合資條件苛刻”。

　　這份報告還認為，由于凱雷要求“為防止攤薄，壽險公司3年內不得增加資本以補充償付能力”，“這大大妨礙了太保壽險的業務發展，也使得太保集團上市失去意義”。（江小山）