□傅德偉

　　今年我國股指期貨有望推出，尤其是當前A股市場不斷創出新高，市場對金融衍生產品的關注程度也越來越高。但是，一個健康的、持續發展的金融衍生品市場發展，首先需要有相關的法律法規作為保障。因而，觀察和分析國際上一些國家和地區對衍生品市場的法律法規發展脈絡及現狀，將有助于我們構建我國包括金融衍生品在內的衍生品市場的法律法規體系。

　　從目前看，自上世紀末到21世紀初，有一個發展趨勢是全球各衍生品市場都在紛紛修訂法律法規。其中，相關的法律法規內容修改有兩個最明顯的特征：一是將衍生產品同“證券”等現貨產品置于同一監管機構的管轄范圍內，二是“證券”同衍生產品的法律適用范圍得到明確的界定。

　　一、透視主要市場衍生品法律法規架構

　　從世界上各個國家和地區衍生產品市場的法律法規架構的形成和演進看，各自特定的歷史原因和現實的經濟和金融市場條件，是推進這些國家和地區衍生品市場的法律法規架構及其形成過程的主要影響因素。

　　從美國的情況看，美國期貨法規在結構上包括商品交易法、美國商品期貨委員會（CFTC） 依照母法授權而制定的商品交易規則，以及新制定的《2000年商品期貨現代化法》。此外，還有美國期貨公會所制定的期貨業自律規章，及由各交易所制定的會員自律規章。

　　美國國會為規范期貨交易行為，于1936年修訂谷物期貨法，并更名為商品交易法，為美國商品期貨交易奠定了法律基礎。美國于1998年開始研究制定《商品期貨現代化法》，該項法案于2000年12月11日正式通過。《商品期貨現代化法》構建了多層次的市場架構。依新法規定，交易場所包括公認的合約市場、衍生性交易場所、豁免CFTC規范的場所等三種；交易參與者則增加ECP（eligible contract participant）及ECE（eligible commercial enti－ty）兩類。此法目的在于，為金融市場提供更具靈活性的架構，鞏固美國在全球市場中的領先地位。

　　《商品期貨現代化法》關鍵要點有:（1）解除個股期貨交易禁令，明確聯合監管。美國解除個股期貨交易的禁令，并由CFTC與證券管理委員會（SEC）制定關于個股期貨的交易制度，以及個股期貨商品市場、現貨市場及相關證券市場間的跨市場監管等制定規范。（2）重新評估期貨中介機構與人員管理。（3）明確場外市場外匯衍生品的管理。必須經CFTC 核準登記，否則不能進行場外外匯期貨或期權交易。

　　此外，美國商品期貨委員會依據母法制定了《商品交易規則》（CFTC Rules）。其中，主要內容包括對期貨商最低的財務要求、帳戶分離管理、期貨交易市場的設立和監督管理、期貨交易主管機構仲裁程序及調查權、損害賠償請求程序、主管機構規則制定權及制定程序、境外期貨及期權交易規范、杠桿交易與期權交易規范、證券期貨商品的管理、期貨交易管理委員會的組織架構、期貨交易爭議仲裁及因進行期貨交易而導致破產的處理程序等。

　　從日本的情況看，商品期貨和金融期貨（期貨和期權）分屬不同的法律調整。商品期貨由《商品交易所法》規范，調整范圍包括有關商品、商品指數、期貨交易、商品市場、有關商品市場的交易等。 而金融期貨則由《證券交易法》和《金融期貨交易法》進行規范。《證券交易法》（1948年）規范有價債券及股價指數等有價證券的期貨交易與期權交易。該法于1984年12月修訂條文，使有價債券及股價指數期貨及期權上市有法令依據，最后一次修正為2002年6月12日。于2003年1月6日正式施行的《金融期貨交易法》主要規范其它有價證券的期貨與期權交易，該法于1988年5月通過，最后一次修訂日期為2002年6月12日。《金融期貨交易法》奠定了有價證券（不包括債券及股價指數）的期貨與期權交易的法律基礎。

　　從新加坡的情況看，新加坡衍生品的法律體系由《證券及期貨法》、金融管理局的《期貨管理規則》和交易所的組織規章三個層次組成。其法律結構的最大特點是多法合一，證券、商品期貨、金融期貨（期貨、期權）適用于同一部法律。

　　新加坡政府于1983年開始參照美國各種期貨交易制度和管理法令，制訂了新加坡期貨交易法（1986）。根據期貨交易法，新加坡金融管理局（MAS）依法制定期貨管理規則（1986），同時金融管理局還核準新加坡國際金融交易所在法令允許范圍內制訂組織章則，以便管理交易所會員的交易行為。2001年10月5日新加坡國會通過了金融管理局提出的《證券及期貨法》（SFA），該法首次將該國原有的(1)證券業法、(2)期貨交易法、(3)交易所法、(4)公司法部份條文等，均并入同一個全新的法律中，以適應全球化、高科技浪潮及創新發展的需要。

　　從英國的情況看，英國于1986年通過《金融服務法》，內容涵蓋證券、期貨、保險等所有金融服務業。2000年通過的《金融服務及市場法》（簡稱FS－MA），取代了《金融服務法》，成為英國證券期貨市場的主要法律。

　　1997年起，英國為了提高金融管理體系效率，逐步將原來金融體系中的九大管理機關整合為單一的管理機關。其整合的過程，原證券投資局更名為金融管理局（1997年10月），并繼續1986年金融服務法所賦予的管理金融體系及投資活動、監督交易所及結算機構等權限，同時將發揮監管銀行、貨幣市場、外匯市場，以及管理其它組織的功能。為實現以上目標，英國又于1998年6月1日立法通過將原屬于英國中央銀行的職權轉移到金融管理局。

　　為了發揮金融管理局整合監督的職權，1998年開始制定金融服務及市場法（FSMA），并于2000年6月14日三讀通過，正式成為管理英國金融市場的法律，該法于2001年12月1日正式施行。金融服務及市場法最大的特色是為金融服務業提供單一的監督和管理機構（FSA），本法賦予FSA廣泛的法規制定權，同時還成立了“金融服務和市場特別法庭”，審理發生在FSA與被監管機構間經雙方協商難以解決的問題。此外，該法還建立單一的裁判外紛爭處理的申訴程序和金融賠償制度，以保護投資者利益。

　　從我國香港的情況看，1970年以前，香港期貨市場是不受政府監管，但后來在1973至1974年間發生股災，促使我國香港地區政府采取一連串保護措施，包括制定《商品交易所條例》（1976）及設立商品交易事務監察委員會。此外，為建立有效及現代化的證券及期貨市場監管制度，我國香港地區政府自1996年起將現行管理證券及期貨業的十項條例及部分公司條例內容，整合為《證券及期貨條例》。該項法案于1999年7月提交立法局審議，2002年3月13日獲立法局通過，2003年4月1日已正式生效。

　　二、衍生品市場法律法規演進的四大特點與趨勢

　　第一，從立法動機上看，法律調整的目的在于提高本國或地區金融市場效率和競爭力。美國在2000年12月21日通過的《商品期貨現代化法》中第二條明確表明立法目的在于“增強美國金融機構及金融市場的競爭地位”。該法主要內容為建立具有靈活性的期貨交易規范架構、整合CFTC與SEC間的協議--廢除十八年來對交易單一證券期貨的限制、建立柜臺金融市場雙方及多方交易的法律依據、確認CFTC在國外交易所零售市場交易部分特定的管轄權、給予CFTC規范結算機構的權限、同時重新賦予CFTC五年授權等。

　　中國香港為了實現其“成為中國內地主要集資中心、亞太地區金融中心、橫跨紐約及倫敦間時區的金融中心”等三大目標，于1999年7月將證券及期貨條例提交立法局審議，2002年3月13日獲立法局通過。其它主要市場在本世紀初也紛紛修訂相關法律（見表）。

　　第二，從修改內容上看，金融市場法律整合趨勢明顯，商品期貨和金融期貨（包括期權）法律范圍得以確定。英國的《金融服務及市場法》涵蓋證券市場、期貨市場、貨幣市場、外匯市場。新加坡為了適應全球化、高科技浪潮和創新發展的需要，重新制定新加坡證券及期貨法（SFA），將原有的證券業法、期貨交易法、交易所法和公司法部份條文等，均并入同一全新的法律中。

　　美國市場雖然仍然是由不同的法律分別規范證券和期貨市場，但于2000年通過的《商品期貨現代化法》，對“證券”與期貨市場的監管分工進行了進一步的明確。由于新興投資工具的不斷出現，對于同時可被定義為證券與期貨的合約等混合型投資工具（如股價指數期貨），按新制定的《2000年商品期貨現代化法》重新明確，這種混合型投資工具依照新法可于期貨交易所或證券交易所交易。

　　第三，從立法機制上看，市場需求是推動衍生品監管立法的最主要動力。衍生品監管立法的演進不但體現出“魔高一尺，道高一丈”的規律性，而且每一次市場危機，都促使立法機構下定決心，進行法律調整，成為完善相關法律的良好契機。

　　美國芝加哥期貨交易所（CBOT）于1848年成立時，美國還沒有相關法令規范期貨交易，期貨交易由交易所制訂交易規則管理。由于長期缺乏政府管理監督，導致市場上囤積現貨、炒作期貨價格、非法交易及詐欺事件層出不窮。美國國會為規范期貨交易行為，于1922年制定《谷物期貨法》，并于1936年修訂該法，并更名為《商品交易法》，由此奠定了美國商品期貨交易的法律基礎。但是，隨著市場的發展，由于《商品交易法》（CEA）中關于主管機關CFTC管理規范繁瑣、缺乏彈性，導致期貨商及期貨交易所喪失海外交易、柜臺市場業務的競爭優勢，美國于1998年開始研究和制定《商品期貨現代化法》（Commodity Futures Mod－ernization Act， CFMA），該項法案于2000年12月11日正式通過。有力推動了美國衍生品市場的發展。

　　1998年的亞洲金融危機，成為推動包括韓國、中國臺灣地區和中國香港地區完善相關立法的直接動機。例如，韓國早在1995年即制定和通過了期貨交易法。1997年底金融危機爆發，四個月后，韓國開始對涉及銀行、保險、證券、期貨市場等的十五項法律進行2004年全面修訂。

　　第四，從立法順序上看，新興市場在衍生品發展過程中往往立法在先。韓國于1995年12月通過期貨交易法，該法規定所有的衍生性商品都只能在期貨交易所交易。可是，當時韓國尚未設立期貨交易所，于是主管機關修訂證券交易法，將期貨及期權視為為證券，韓國證券交易所在1996年5月發行第一個KOSPI200 股價指數期貨合約，開始了韓國的期貨交易。因此，韓國的第一個期貨合約是在證券交易所掛牌交易的。1999年2月1日韓國的期貨交易所正式成立，同年4月23日正式開始交易期貨合約。2002年12月韓國重新修訂期貨交易等相關法規，明確規定證券衍生性商品自2004年在期貨交易所交易。因此，KOSPI200期貨及期權商品于2004年1月2日由韓國證券交易所（KSE）移至韓國期貨交易所（KOFEX）交易。現在韓國證券交易所、韓國期貨交易所已經合并，組成了“韓國交易所集團”。

　　主要衍生品市場法律修改時間

　　國家和地區法律名稱 修訂時間

　　英國 《金融服務及市場法》 2000年6月14日三讀通過

　　新加坡《證券及期貨法》 2001年10月5日

　　德國 《第四級金融市場強化法案》2001年9月

　　日本 《證券交易法》2003年1月6日施行

　　《金融期貨交易法》2003年1月6日施行

　　韓國 金融監管相關的十五部法律 2000年開始進行全面修訂