股指期貨最直接的作用就是完善了證券市場的定價機制，它將改變以往資本市場的缺陷，豐富資本市場的產品結構，從而真正實現其價格發現和對沖風險的功能。因此，在股指期貨推出的前夕，探討股指期貨推出初期的市場狀況具有重要的意義。從有關信息分析，任何過分強調市場盈利和片面追求市場活躍的短期行為，都可能對市場的全局和長遠發展造成危害，因此在初期有可能限制個人投資者過多參與市場。這樣說來，股指期貨推出的初期，會不會形成市場的交易清淡，使得流動性太差呢？

　　滬深300股指期貨推出時的

　　市場環境分析

　　2007年上半年滬深300股指期貨推出時市場環境將會呈現出以下幾個方面的重要有利因素：一是人民幣中、長期升值因素；二是國內資金流動性過剩因素；三是股改后大股東與普通投資者利益趨于一致；四是內、外資企業稅負并軌議案可能提交人大審議，由此提升投資者對A股公司盈利預期；五是股指期貨推出可能放大牛市效應；六是大盤藍籌股發行A股并上市將虛增指數。而在國內房地產市場投資吸引力已明顯下滑的情況下，中國流動性過剩將成為支撐2007年A股市場繼續走強的重要外部有利因素之一。

　　另一方面，2007年股票現貨市場資金供需將面臨很大的壓力：

　　2007年的資金需求主要由新股發行、再融資、限售股份上市套現等組成。根據有關研究機構初步測算，2007年資產供給約7100億，包括以大型國企為主的IPO約3000億，再融資700億，限售股份全年總共大約4900億，按解禁后70%套現將供給約3400億等。這將是A股市場所面臨的有史以來規模最大的擴容潮，直接考驗市場承受擴容的能力。

　　2007年的資金供給主要由基金資金凈增量，保險及社保資金等機構新增資金，券商集合

　　從以上測算數據我們看到，2007年的資金缺口為1000多億元，而2006年的資金面為資金需求約超過資金供給300億元。2007年的資金面狀況與2006年構成較為明顯的反差。這樣的資金面狀況，我們認為，難以支撐市場再度出現全面上漲，指數大幅上漲的空間和力度也較為有限。

　　應借鑒亞洲部分國家地區經驗

　　從亞洲部分國家和地區股指期貨推出初期的市場狀況，不難發現具有一些共同的特征：一是股指期貨推出之時，各個國家和地區的人均收入都比較高，最低的新加坡人均收入也達到了7800美元；二是股指期貨推出之前，相關的股票現貨市場都處于一個上漲階段；三是股指期貨推出之后，期貨和現貨市場出現了一個雙向推動的局面，對股市的影響是“上市前漲，上市后跌，長期趨勢不改變”，股指期貨和現貨的成交量隨著股市長期的上升而不斷增加。

　　根據亞洲部分國家和地區的經驗與國內情況，在股指期貨推出初期對市場進入有一個較嚴格的限制，在條件成熟后，逐步放寬限制。任何一個市場要順利運行下去，具有相應的市場交易主體是一個必備的條件。從交易性質來看，一個完善的股票指數期貨市場應當具備三類交易主體：套期保值、套利者和投機者，三者缺一不可，以保證股指期貨市場供求的平衡與功能發揮。從規模結構來看，機構投資者與個人投資者之間應保持一定平衡，以保證市場的活躍與穩定。

　　中國股指期貨市場的交易主體應該確定為種類機構投資者。在開展股指期貨的初始階段，可通過制定較高的交易單位和保證金要求，限制個人投資者過多參與市場，以減少市場風險和最大限度降低其可能產生的副作用；待條件成熟、取得經驗后再逐步向廣大投資者包括國外投資者開放。在這方面，一些國際經驗值得我們借鑒。韓國從20世紀80年代中期就探討建立期貨期權市場的可能性，最終于1996年5月才推出KOSPI200指數期貨，確定了最低保證金要求，不鼓勵個人投資者過分參與市場，對外資也有嚴格限制，市場設計以機構投資者為主體。1996年KOSPI200日交易量達3670張合約，金額達1574億韓元，占標的物現貨市場交易額的32.3%，1996年底的持倉量達4908張合約。在交易量中，證券公司占80.4%，個人投資者占12%，外國投資者為3%。隨著市場的順利運作以及金融危機的沖擊，韓國逐步放寬了對外國投資者的限制，并于1997年7月推出了指數期權交易。同時，證券公司等機構投資者在市場中所占的比例逐年降低，而個人投資者則逐年提高。

　　我國的情況和韓國開展股指期貨交易的初期相似。我國個人散戶風險承受能力較差，投機技巧也不成熟。在股票指數期貨推出的初期，可以借鑒韓國的做法通過設置開戶保證金要求限制散戶的過度參與。在套期保值、套利者和投機者三者結構中，我國要加強股指期貨套期保值者的培育，把證券公司、基金管理公司、保險公司及其他機構投資者發展成為套期保值交易的主體，同時鼓勵開展各種形式的套利交易，引導投機者理性地參與交易，以促進股指期貨功能的發揮。

　　滬深300股指期貨推出初期猜想

　　滬深300股指期貨推出初期股市將處于一個非常好的上升時期，與亞洲一些國家和地區推出股指期貨時的股市狀況比較相似。但是，我們看到與其他國家比，我們國家股票市場的發展起步較晚，而其他國家和地區在股指期貨推出前的股票市場的發展都比較成熟，資本項目也沒有我們國家現在控制得那么嚴，人均收入水平相對來講比我們國家現在的人均收入也要高出很多。而且從有關部門領導人的多次談話中，我們都獲得了積極的信息。這就是，要把維護國家經濟金融安全和深化金融資本領域改革作為股指期貨推出的基本立足點和出發點，重在發揮期貨固有的功能。在初期，任何過分強調市場盈利和片面追求市場活躍的短期行為，都可能對市場的全局和長遠發展造成危害，因此在初期有可能限制個人投資者過多參與市場。這樣說來，股指期貨推出的初期，會不會形成市場的交易清淡，使得流動性太差呢？

　　首先，我們用一些數據加以說明。2006年10月23日，中國金融期貨交易所公布了《滬深300指數期貨合約》（征求意見稿）。以此合約為準，乘數300，預計到股指期貨推出時滬深300指數將達到2500點左右，如果按照指數2500點計算，參與期貨投資者的資產至少是75萬元，保證金為合約價值的10%。照此計算，股指期貨初始保證金約為每一手合約至少7.5萬元。據中國證券行業協會數據顯示，目前我國的股票投資者超過7500萬人，全國75萬資產以上的投資者人數約占其1.5%，股票賬戶中存有10萬元以上資金的投資者占其中5%，以此推算，約有180萬左右的投資者可以參與其中。如果按60%的折扣計，也約有100萬證券投資者能在初期參與。這里我們暫時不將基金公司和證券公司以及自營的機構投資者等其他金融機構列入其中。

　　就算考慮了開市之初交易的保守性，這些投資者每天平均有一半人交易一手股指期貨，也意味著整個市場每天將有50萬手左右的期貨交易量。這意味著中國股市上股指期貨的交易合約價值可輕松算到3750億元，這樣的交易規模對于股指、乃至有關股票價格的沖擊，不可小覷。

　　其次，中國人自古有喜賭習性，偏好投機，因此會積極參與證券及期貨市場，市場規模肯定比國外要大，股指期貨前景良好。以中國期貨業協會2006年12月29日下午公布的最新統計顯示，2006年全國期貨交易量達到44948萬手，交易金額達到210047億元，分別比上年增長了39%和56%。中國期貨市場呈現出平穩、快速的發展勢頭。而股指期貨是先期作為金融衍生品的一個品種推出，乘數300所引發的至少100萬左右的投資者進入，客觀地講，其流動性是不會太差的。

　　根據亞洲部分國家和地區的經驗與國內情況，在股指期貨推出初期對市場進入有一個較嚴格的限制，在條件成熟后，逐步放寬限制。任何一個市場要順利運行下去，具有相應的市場交易主體是一個必備的條件。從交易性質來看，一個完善的股票指數期貨市場應當具備三類交易主體：套期保值、套利者和投機者，三者缺一不可。從規模結構來看，機構投資者與個人投資者之間應保持一定平衡，以保證市場的活躍與穩定