長盛基金公司金融工程部

　　推出滬深300股指期貨是我國證券市場的重大創新和突破，其將與現貨市場相互促進、發展，提高現貨市場的流動性，促進結構性分化，提高權重股溢價，促進投資模式多元化，推動股市尤其是大藍籌股票進一步繁榮。

　　活躍市場 促進分化

　　股指期貨市場與現貨市場既存在相互替代關系，又存在相互促進關系。由于股指期貨的高杠桿、低費率特性，更便于投機操作，短期內，投機資金會轉向股指期貨市場，從而形成對現貨市場的資金擠出效應。但從長期看，股指期貨推出后，將吸引大批套利者和套期保值者進入，現貨、期貨間的套利資金會把股指期貨市場中的交投結果和資金博弈傳導到現貨市場，股市的規模和流動性都將得到大幅提高；另一方面，股指期貨推出有利于投資者的風險再分配，由于可以通過套期保值降低風險，一些投資者可能會對原本不敢投資的項目進行投資。

　　根據Damodaran(1990)對378種S&P500指數成份股與699種非成份股的研究，在標普500股指期貨上市后，美國股市與期市的交易量都得到了大幅提高，股指期貨上市之后的5年，指數成份股的市值提高幅度為非樣本股的2倍以上；香港在1986年推出恒生股指期貨之后的1年內，股票交易量增長了60%。股指期貨能夠促進指數成份股的交易活躍性，提高成份股的流動性。

　　運用股指期貨可以分離股票選擇與時機選擇，使許多長于股票選擇、同時需要規避入市時機風險的投資者進入市場。只要投資者認為市場定價不合理，就可以通過持有一個強于市場的股票組合及用于套期保值的股指期貨空頭來獲利。大量此類投資者的引入，將大大增強市場定價效率。股指期貨推出后，成份股與非成份股將面臨不同的發展機遇。在期現套利、套期保值、配置過程中，指數成份股的影響力遠強于非成份股。

　　根據Damodaran(1990)的研究，在1982年4月S&P500指數期貨推出后的5年，S&P500指數成份股平均上漲88%，而非成份股只上升了38%；而在1982年4月之前，這兩類股票的漲幅并無明顯區別。

　　市場有望進一步繁榮

　　股指期貨有利于多空雙方力量更有效率地釋放。首先，杠桿投資放大了投資者參與市場定價的權利。在具有非常確定的市場看法時，投資者可以以十倍于可用資金的規模投資于股票市場；其次，股指期貨允許投資者在沒有現貨的情況下做空，繼而通過套利機制傳導到現貨市場。因此，股指期貨會起到牛市助漲、熊市助跌的作用。

　　國際市場的歷史經驗也說明了這一點。美國市場經歷了70年代低谷之后緩慢上升，1982年推出股指期貨后走出了5年大牛市，到1987年，標普500指數上漲184%；香港在2003年推出恒生國企指數期貨之前，經歷了2年的牛市，之后一直延續牛市，截至2006年9月繼續上漲80%。臺灣和韓國則相反，股指期貨在熊市期間推出，之后也延續了下跌趨勢。雖然市場漲跌的主要原因還是上市公司業績和宏觀經濟因素，但股指期貨的確起到了一定的助推作用。

　　目前，國內A股市場已明顯進入牛市，而國內市場的特點也決定了中短期內股指期貨將推動市場向上。首先，基于高杠桿、低費率特點，股指期貨將成為投機資金操作的理想品種；其次，基金、保險等機構投資者在風險控制、監管、投資策略上更加謹慎，短期內難以大規模參與衍生市場，套期保值的空頭力量和價值投資的穩定作用無法發揮；最后，由于股指期貨多頭傳導機制完善、空頭傳導機制不暢，多頭較空頭更易形成正反饋效應。

　　由于大盤藍籌股具有基本面好、流動性高、對股指影響力大等特點，股指期貨推出后，股指期貨對市場的推動作用將更集中地體現在大盤藍籌股上。海外多個市場的經驗表明，股指期貨上市之后，股指成份股尤其是大盤藍籌股相對于非成份股，年均漲幅高出3%到8%左右。

　　套期保值與套利成為重要策略

　　股指期貨將促使投資者的投資模式多元化，套期保值、套利和投機成為投資者的重要策略。

　　股指期貨推出后，投資者可以在期貨與現貨之間進行套利。期現套利的關鍵在于如何構造現貨，目前可行的方案有4種，一是完全復制滬深300指數，二是依據行業、市值、流動性精選個股進行抽樣復制，三是選擇ETF基金，四是選擇大盤藍籌指數基金。當前市場情況下，完全復制和抽樣復制的成本很高，也沒有跨市場、有足夠代表性的ETF基金，大盤藍籌指數基金是一個較優選擇。

　　如果套利者本身就基于投資目的長期持有大盤藍籌指數基金，那么不但可以方便地做正向套利，也可以在股指期貨低于現貨時做反向套利。例如，假設滬深300指數為1400點，股指期貨的成交價為1300點，那么可以通過賣出已持有的大盤藍籌指數基金，同時買入股指期貨多頭，進行反向套利。

　　此外，當預期市場下跌時，投資者也可以利用股指期貨對現有組合進行套期保值。與換股、直接降低股票比例等方法相比，通過套期保值控制組合風險，不僅費率低、操作性強（流動性好），而且無需改變現有股票組合，具有明顯優勢。

　　中證100指數由從滬深300樣本中優選出的前100只優質藍籌股票構成，雖然其股票個數只占滬深300的1/3，但其市值占滬深300的60%，利潤總額占88%，分紅總額占80%，而且平均市盈率、市凈率、每股現金流、凈資產收益率、凈資產增長率等指標均好于滬深300及全市場水平。

　　國內A股市場已經步入牛市，股指期貨將進一步推動市場尤其是大盤藍籌股票的繁榮。作為一只覆蓋全市場前100只大盤藍籌股的指數基金，長盛中證100指數基金不僅利于套期保值與套利，而且具有長線配置價值。股指期貨推出后，帶來的市場繁榮、流動性提升、藍籌股溢價、套期保值便利性以及套利需求，將使得長盛中證100指數基金成為新時代的投資利器。