新浪財經訊廣發期貨股指期貨策略報告會2011年11月26日在友誼賓館嘉賓樓召開。新浪財經作為獨家門戶支持全程直播本次會議。會議特別邀請了中國金融期貨交易所(中金所)講師戴久龍講解股指期貨對沖交易與風險控制制度與規則。以下為戴久龍發言實錄。

　　戴久龍：大家上午好！很高興在這里給大家介紹一下股指期貨的情況。大家對股票市場有所了解，但是對期貨市場這一塊，比如股指期貨它的具體產品，它有什么特征，它的市場與股票市場什么區別，相對于股票市場它有什么風險需要我們大家去注意，在這里我今天給大家做一個介紹。

　　我介紹的主要內容有四大塊，第一塊就是中金所正在進行的股指期貨產品的基本特征；第二塊就當前的一些期貨中的交易類型進行一個簡單的介紹，這些都屬于一些比較基本的知識；第三塊對當前的股指期貨這個市場的狀況，結合國內外市場的特征給大家做一個回顧；第四塊跟大家密切相關的，期貨這一塊的風險如何去防范，中金所對風險管理是如何去把握。

　　第一、股指期貨產品的基本特征

　　大家都知道期貨市場和現貨市場的關系，期貨市場它的出現主要是為了規避現貨市場的風險，同時它自己也是一個高風險的東西。我們怎么把握期貨和現貨之間的關系？如何更好結合二者之間的關系，這就是我接下來給大家介紹的內容。

　　就當前的期貨市場而言，根據具體的標的物就可以分為金融期貨，就是現在中金所正在進行的第一個股指類滬深300指數；第二個是商品期貨，現在其他三家商品期貨交易所正在進行的，包括農產品、能源類的產品。

　　這個知識很多同志都了解，什么叫期貨？期貨相比股票有什么具體區別？期貨它首先是由交易所制定的，規定在將來某一特定時間和地點交割一定數量標的物的標準化合約。通過這個定義我們首先看到，期貨它是一個標準化合約，它不是股票，股票比如說你買了100股，對應的是具體的有價證券，期貨是一種合約，它是一種契約，約定你將來一段時間的交易行為。同時它也是對將來一段時間內標的物走勢的判斷。它帶有一定的預期性，對未來產品走勢的基本判斷，做出具體的交易行為。

　　具體到股指期貨，主要是說它的標的物是基于股票價格指數。

　　這張PPT主要給大家演示了股指期貨與股票、現貨市場的區別。大家比較感興趣的是交易機制，股指期貨采用的是保證金制度，通常意義上來說就是大家通過保證制度進行一些資金面杠桿的操作，這個是各位投資者所比較喜歡的。另外一塊交易方式，T+0的交易方式，現貨市場主要是T+1。T+0就是說今天買進或者賣出一個產品，今天在價格有利或者價格不利的時候，可以相應的平倉，鎖定利潤或者進行止損。同時針對交易機制和交易方式，在風險防范上它跟現貨的一些區別主要是當你有負債制度，期貨今天即使買進了一種合約，后續不進行平倉，但是每天收盤以后，交易所對你這個合約按照當日的結算價進行保證金垂直的評估、評測。如果發生了保證金不足，需要投資者追加保證金，以確保繼續持有這個倉位。

　　期貨相對于現貨另外一個區別，它是有效期的，你賣出期貨沒有相應的標的物，將來交割的時候就面臨違約的風險。

　　它采用雙向的交易機制，我沒有這個東西可以先賣出，等到將來有的時候可以用它進行交割，或者說將來還是沒有，我可以先行進行平倉。

　　這邊是具體滬深300股指期貨的合約規格，它的交易時間相對于現貨市場有一個早開盤15分鐘和晚收市15分鐘，這個主要為了更好的方便投資者對現貨市場沒有及時反應的消息和政策走勢提前在期貨市場有所反應。

　　同時它的保證金，交易所規定最低的是12%，為了進一步防范風險，可能會進行適當的追加。

　　具體的交割日期，每個到期月份的第三個周五，是指當月日歷上面數到第三個周五，而不是第三周。

　　交割方式，跟現有的商品期貨的區別是采用純現金交割。

　　這一塊主要介紹股指期貨的標的物，滬深300指數編制的特點。我們選取相關樣本的時候也非常重視標的物特點。體現流動性和抗操作，怎么體現流動性和抗操作？對指數里面具體股票的要求，比如日均成交金額，具體總市值排名也有一個規定。指數計算采用自由流通量加權計算，不存在流通市值與總市值之間的杠桿效應。

　　比如中國石油可能在上證綜指數里面占的權重達到10%，但是在滬深300指數里面只有0.77%，還不到1%。這可能就有效的解決了以前市場有這么一個謬論，通過對中石油股票的操作能夠影響滬深300指數，這個基本上是不可能的。

　　這一塊主要是對指數里面具體的股票累積權重的分布圖，5和10代表前5大股票占整個權重的百分比。大家通過這個圖可以看到，紅色的是滬深300指數，藍色的是上證指數，在前5大股票占滬深300指數只有12%左右，而占上證指數卻達30%。

　　這一塊主要是國外股指期貨的發展近況，這邊就不給大家做詳細的介紹了。

　　二、股指期貨的交易類型

　　套期保值、投機交易和套利交易。主要根據投資者具體的交易目的進行區分，這是一個市場最基本的特征。同時這邊會給出幾個具體的例子供大家參考、了解。

　　這個圖黑色的線表示股指期貨市場走勢，藍色的線代表股票市場走勢。通過這個圖可以發現，可以看出幾個特點，第一個隨著到期交割時間的臨近，股指期貨市場走勢的價格和股票市場走勢價格的曲線是逐漸的在擬合。主要因為整個產品的設計有一個強制擬合的特點。交割結算價是采用現貨計價最后兩個小時的平均價，這樣確保期貨價格走勢不會完全剝離現貨價格的走勢。同時通過A、B、C三個點可以看到，A點期貨價格和現貨價格之間的價差或者基差的走向，隨著時間的臨近，這個價差在逐漸的縮短。這個告訴我們整個期貨和現貨雖然價格走勢基本相同，但是中間也會存在一些價差，而且這個價差有時候會比較大。如果有的投資者能夠對這些價差有很好的把握的話，他就可以通過套利交易，在兩個市場的價差超過一定的范圍，或者擬定的范圍，建議達到一定幅度的時候，他可以鎖定倉位的利潤，而且這個風險相對而言是比較小的，或者理論上的無風險套利。

　　投機交易就是說我單純的看每一個市場，我只是預計后面的價格會漲，那么我就買進，如果價格下跌，我就可能賣出。

　　套保跟上面兩個是相反的，主要結合兩個市場，但是跟套利的區別是，我在兩個市場建立的頭寸是相反的頭寸。它的主要目的是保證或者說確保某一個市場的利益或者虧損達到一定的額度。

　　給一個具體的例子，2012年6月29號，滬深300指數大跌4個多點。假設一個投資者擁有11億的股票組合，上午預期市場將大幅下跌，他可能進行一些相應的操作方法，最簡單的持股不動，但是如果持股不動的話，根據最后滬深300的收盤價，跌了4%，結果損失4400萬元。第二個方式大量賣出股票，這個者股票組合比較高，如果進一步賣出股票，可能導致股票進一步下跌或者下挫，這么大的量是沒辦法在當天全部賣出的，只會對市場造成惡性的循環。

　　如果說我們結合股指期貨，可以怎么操作？股票市場不操作，但是在股指期貨這個市場，可以賣出相匹配量的股指期貨合約。

　　舉個例子，比如說當天上午以這個價格賣出1300手的具體當月合約，具體市值是10.6億。當天結束以后，當天的結算價是根據最后一小時滬深300股指期貨的加權價算出來的，結算價為2610.4，賣出的價格和當日結算價的差值乘以300元/點，這個頭寸就可以盈利4300多萬。結合現貨市場的虧損和股指期貨市場的盈利，就看到這個投資者整個虧損也沒有多少錢。這個例子就是很好的利用股指期貨進行套期保值的例子。

　　如果說當天價格預計下跌，但是沒有下跌，反而是上漲了4個多點，開了股指期貨這個倉，最后的盈利或者情況是怎么樣的呢？可以看到，如果說你還持有1300手的空投，當天用你的開盤價減去當天的結算價，會發現自己是虧損了4000多萬。相反，股票市場上是盈利4000多萬。通過這個例子可以發現，期貨市場和現貨市場的套保兩者持倉是相反的，一個市場盈利必然造成另外一個市場虧損，目的就是鎖定當前的利潤或者鎖定當前的風險。

　　套期保值的目的是實現資產保值，不是為了獲利，如果是為了獲利的話，大家可能更多的去投機交易或者套利交易，主要目的是防止風險的不確定性。

　　利用運用套期保值有哪些情況？簡單舉幾個例子，第一種，市場會下跌，但是持有股票數量太多，在現貨市場沒辦法進行操作。第二塊，雖然預計到市場會下跌，但是我持有的股票沒有辦法或者因為各種原因需要繼續持有的，比如所持股票有分紅、送股，或者預計股票后期有一個更大的走勢。第三塊就比較簡單了，可能預計市場會有一定的大幅波動，但是我不知道該買哪些具體的股票，對具體股票的分析是沒有完全把握，或者說股票已經漲跌停了，我就可以通過期貨進行操作。

　　下面簡單介紹一下套利交易。還是上個例子，6月29號上午，如果投資者以2721.6點價格賣出1手IF1007合約，需要占用的保證金是接近15萬，當天收盤以后，結算價變成2610.4點，這個空頭將產生盈利3萬多。同時對保證金的要求，價格已經下跌到2600點，所以保證金的要求就會降低，由之前的14.7萬降低為14.1萬。這個是指，如果大家預測對的保證金。但是如果市場沒有你預期的下跌，反而上漲，你這時候進行交易，這時候對保證金的交易是怎樣的？還是這個合約，當時結算價變為2834.6點，這個合約之前建倉的價格2721.6減去2834.6乘以300元/點，這個客戶當天就會虧損3.4萬左右。同時對持倉的保證金要求調整為2834.6點乘以300/點乘1手乘18%，是15.31萬，這時候就需要及時的追加保證金。在期貨市場進行操作，資金的管理很重要，盡量避免滿倉操作的風險。

　　這邊是對具體的交易行為進行一些簡單的概括，希望各位投資者結合自己的實際情況運用相關的交易類型，為自己的資產進行增值或者保值。

　　這一塊是介紹現有的金融期貨市場相對于商品期貨市場的區別。投資者適當性，它的理念是說整個期貨市場風險是比較大的，我們只有讓正確的產品或者正確的商品讓正確的人進入這個市場，或者說得更通俗一點，我們希望這個市場是小眾的市場，你只有具備一些相關的知識、技能，或者說有向相關的實力，我們歡迎你進入這個市場，如果說你還沒有準備好，最好還是先苦練內功，增強自己的實力以后再進入。

　　投資者的要求，“三有一無”，首先要有錢，你的可用資金要不低于人民幣50萬。第二塊你要有文化，開戶的時候有一個測試，你只有通過測試以后你才能參與這個市場。第三個你要有經歷，這個經歷通過兩方面獲得，一塊是股指仿真的交易，第二塊我是一個商品交易者，我在商品交易中有多年的經驗，這也是可以的。“一無”是不存在不良的誠信記錄，同時不存在法規禁止性的行為。最后會針對性的將“三有一無”做一個綜合性的評估，綜合評估的結果如果在70分以下，暫時不是很快歡迎你進入這個市場，你需要回家繼續提高自己的內功。

　　正確理解“可用資金”，首先這個資金要求是合法的資金，第二個這個資金最好是自有資金，如果通過其他渠道去借貸或者融資的話，由于這個資金的成本比較高，就會影響你的交易判斷或者對交易機會的把握。整個資金的風險面還是比較大的。

　　另外一塊，這個資金還是你生活中的閑錢，我們不希望這部分資金你是要用來進行養老的或者買房的，或者說醫療或者教育的，把這部分資金投進來。如果整個價格的走勢出乎您的預期的話，可能對我們的生活會產生一個重大的影響。

　　三、滬深300股指期貨市場運行情況

　　從2010年4月16日上市交易截至2011年11月18日，共388個交易日，日均成交22.7萬手，目前穩定在20萬手左右。報價連續，成交迅速，流動性較好。實施異常交易實時監控，這是對應每日的成交量，進入2011年以后，整個成交量還是比較平穩的。

　　當月合約是主力合約，介紹一下當月要交割的合約它的一些特征。整個滬深300期貨雖然時間不長，但是跟國外很多運用了很多年的股指類產品相比，它也是符合當月合約是最活躍的合約，是主力合約。

　　具體的表現：它的成交量一般在交割前的前5周；當月合約成交量約占全市場總成交量的80%。

　　通過這個圖我們可以看到，這應該是2010年4月份剛開業的時候，整個持倉量是呈逐步上升的趨勢，最高的持倉量是前不久11月9號48675手。持倉量的變化一方面說明市場的過度投機減少，另外一方面說明資金在這個市場里面越來越多，說明這個市場得到了大家的認可，可能也是對后續的走勢不是特別清晰造成。

　　通過對比成交和持倉的比例，整個比例數字在逐步的下降，由開業初的25倍左右到現在的4倍、5倍，1：4左右這個比例接近國外市場的值。

　　期貨價格高度擬合，兩個市場的價格相關性我們也做了一些統計，基本上是在99%以上。同時合約到期交割，比如這個是IF1102合約即將面臨著交割，我們可以看到，在下午兩點多的時候，整個IF1102的價格走勢基本上是一條水平線了。首先是我們制度設計上的要求，最后期貨交割結算的要求，所以造成期貨的走勢會與現貨的走勢進行一個強制的擬合。另外一方面是因為，到最后一個小時、最后半個小時的時候，整個市場通過滬深300指數最后兩個小時的價格和走勢，大致推算出當天的交割結算價。

　　主力合約基差穩定合理，通過這個圖可以看到，紅色的是代表當月的合約，藍色的線是代表滬深300指數的收盤價。通過這個圖可以看到，整個曲線的擬合還是比較好的，出現了一個基差，主要出現在2012年10月份，相信投資者很多文章也見到過，這是一個很好的套利曲線。

　　介紹一下主力合約切，我們的一個標準是，如果次月合約持倉量超過當月合約持倉量的50%，我們就認為是合約切換的開始。可以看到，整個切換的時間還是比較短的。

　　未出現所謂的“到期日效應”，整個價格的走勢也是沒有異常的波動，現有的交割率還是比較低的，這充分說明相關制度的設計上還是存在合理性。

　　市場風險控制良好，通過這些，整個交易所在執行的監管政策，打擊頻繁報撤或者市場操縱行為，同時對自成交等異常行為也進行重點監控，充分做到期貨交易市場的公開、公平、公正的原則。同時市場的資金占用率處在安全的范圍，在60%左右，不存在系統性風險。

　　期貨市場避險功能初步顯現，從2010年5月14日開始受理套保交易的申請，目前套保持倉已初具規模。舉一個例子，中信證券和招商證券，中信證券通過套保交易，2010年股指期貨投資減虧4.32億元，招商證券股指期貨合約的價值達到3.06億，同時對應的公允價值接近百分之百。

　　四、股指期貨制度的介紹

　　這些制度主要是用于風險控制，具體有漲跌板制度、持倉限額、大戶持倉、強行平倉，強制減倉和擔保金制度以及風險凈是制度。

　　保證金制度，當前交易所的最低保證金是12%，但是具體實行過程中，一般要求近月合約是15%，遠月合約為18%。交易所對一些特殊的市場情況或者保留一些繼續調整保證金的權利。

　　漲跌停板制度，股票市場是收盤價，而期貨市場是結算價。季月合約上市首日漲跌停板制度為掛盤基準價的正負20%。如果當天沒有成交，這個板會延續到第二個交易日。最后交易日漲跌停板幅度為上一交易日結算價的正負20%。

　　特別強調一點市價指令，但是我們在操作過程當中也發現很多市價指令運用不當的時候，對投資者會帶來巨大的傷害。去年發現一兩起遠月合約價格突然被打到跌停或者漲停板，經過調查發現，有些機構投資者為了下單，但是因為整個遠月合約的流動性風險相對主力合約要小，他就把現有的價格全部吃光，遭到前期一些預買單，結果跟這些預買單成交了，這樣的話，這些投資者當天一下子就損失很多錢，價格跟正常的價格偏離了將近100多點。交易所現在對合約流動性不好的遠月合約，為了保護投資者，把相應的市價指令進行關閉。

　　持倉限額制度，主要為了大戶對市場的操作。如果進行投機交易的客戶，單邊持倉限額為100手，也就是說，你只能占用100手的倉位，再多的倉位沒有辦法去增倉。同一客戶在不同會員處開倉交易，其在某一合約單邊市場合計不得超出該客戶的持倉限額。資產保值超過100手對應的金額怎么樣？我們就推薦向中金所申請套保交易，具體的額度可以根據你的資產進行評估。

　　大戶持倉報告制度，確保市場的“三公”原則。強行平倉制度，首先這個制度是一個強制性的操作，如果說會員和客戶出現，開戶會員結算準備金不足了，或者客戶超出了100手的標準，或者有些其他的法律法規的要求，交易所或者會員、個人投資者需要對自己的倉位進行減倉，以達到相關的要求。

　　這一塊主要給大家介紹一下套期保值的基本流程，如果有需要的話，聯系會員的相關業務人員，他們會給你們做一些具體的闡述和介紹。如果說你要進行套期保值操作，首先一定要有一個套期保值的編碼，這個編碼和投機交易的編碼是兩個不同的編碼。同時你需要提交一些相關的材料，證明你確實有套期保值需要。如果說你的相關材料沒有完全正確，交易所一般在5個交易日之內可以給大家辦理。有的額度進行交易后，定期對套保這一塊的交易情況做一些分析。

　　具體需要提交的材料，一是《中國金融期貨交易所套期保值額度申請(審批)表》，自然人客戶應當提交本人身份證復印件，會員或者法人客戶應當提交營業執照副本復印件。持有資產證明或現金證明。套期保值交易方案，在申請的時候，不是你有錢你就可以進行申請，你還是需要首先向會員或者交易所闡述你套期保值的基本思路或者方案，以確保審批給你的金額套期保值沒有用來進行投機的交易。同時還有一些其他的交易所規定的材料。

　　比如我申請賣出套保的時候，我應該提交現貨資產證明，必須有相關的開戶營業處或者中證登或者托管行出具的相應證明。同時開放式基金由基金公司提供。如果買入套保的證明，應該由銀行進行出具。

　　套期保值的交易方案要點，首先你要介紹套期保值的交易目的、交易主體和套期保值的交易類型。第二塊是套期保值的具體實施方案，根據你的現貨資產的BETA值計算出來。還有相關的制度，要注意內部風控的制度。

　　套期保值審批一般是6個月內有效，6個月內重復使用，多個產品都可以使用。

　　這邊是套期保值的調整或者延長的事項。

　　后期對套保有一個跟蹤，這個也是為了確保我批給你的套保是不是從事套期保值的需要，對你的期貨和現貨進行一個匹配和判斷。如果說你違反了相關的規定，交易所可能會對你一些相關的措施。

　　我的介紹就到這，后面專家的介紹可能更精彩。謝謝大家！