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邁克爾-簡森：銅市場的回顧與展望
新浪財經訊 09年6月2-3日第六屆上海衍生品市場論壇在上海召開。本屆主題論壇主題為“商品期貨服務實體經濟的新挑戰：金融風暴后的思考”。新浪財經作為本次論壇的獨家網站戰略合作媒體，全程圖文直播。以下為摩根大通證券有限公司邁克爾-簡森演講的講話。
邁克爾。簡森：大家下午好，非常感謝上海期貨交易所邀請我參加今天的會議，我叫邁克爾。簡森，今天我要用半個小時的時間談談銅市場，主要強調幾個觀點，去年到今年銅價有所上揚，主要靠中國因素，但是中國因素不夠了，需要新的買家進入市場才可以維持現在的價格。所以今天我的報告就取名為高銅價需要新買家。我們先回顧一下最近銅市場的狀況，我上次來中國是1月份，在春節之前，當時很明顯能夠買到的銅的現貨不夠，用銅企業沒有什么庫存，去年年底很多生產企業也減產，所以現貨不足。因此市場就出現上揚，大家都要調高庫存，出現短期的上揚。與此同時，很多交易商認為經濟簫條將會持續較長的時間，是長期看跌的。后來我們看到中國、美國的股市有所上揚，用銅企業也調過庫存，出乎市場預料之外，銅價出現上揚，很多搞投機的人對此是沒有準備的，也賠了錢，也大叫大喊的，銅價繼續上揚至今。還有其它一些因素，就是廢銅市場出現緊張，現在有點減緩，但是我想這個問題還會繼續存在，到年底。這是廢銅的問題。
還有生產方面的一些問題，特別是在南美和非洲，所以我大概是一個月之前準備了這些幻燈片，當時中國的銅市場還是趨于緊張，現在已經比較寬松了，當時的期貨貼水已經不存在了，我想中國購買銅鐵這一方面不會那么積極了。因為買家不愿意支付這么高的價格來買銅，所以未來六個月將會怎么樣呢？有兩個可能出現的情況，這是一號門和二號門，就像電視游戲節目一樣的，讓參賽者選一號門或二號門，實際上現在可能60%至70%的人都會選擇一號門，一號門就是銅即使出現流失，中國已經調整好庫存了，基本上吸收了剩余的這些存量。那么剩余的這些存量放到中國來了，所以美國和歐洲的制造企業也需要調高庫存，因為生產量偏低。所以無論如何，到一定時間必須調高庫存。這時候他們會發現能夠用現金買到的現貨是不多的。因此，倫敦市場又會出現期貨貼水，長線投資者的需求也開始出現，所以有人擔心長期的供給面的制約。那么倫敦的銅價一般都是高于上海的，很容易達到6000美金的價位。那么這個都是一號門，讓我猜的話，我想現在大多數人都會選一號門。那么二號門可能是分析師會選擇比較多，真正的銅需求如何呢？他們會說實際需求量并沒有增加，最近我們只是看到幅度有限的庫存調整，所以市場略有回升，但是這個根本不構成一個基礎。就說明這個市場要復蘇，銅價要上升。要到北半球夏天的時候，西方的庫存調整才會結束，中國的庫存量是足夠的，所以進口7、8月要減少，6月份肯定有強勁的進口，等到西方的庫存調整結束之后可能是第四季或者是明年的第一季，這時候有了足夠的庫存，那么市場不會出現這種不穩定的狀況。如果是二號門的話，銅價可能在3500美金左右，所以現在這是一個二元的結論，有人覺得價位會高，有人覺得這個價位會低，是這樣兩個門。
我想長期來講，銅的展望還是令人樂觀的，無論你對全球經濟復蘇怎么看，銅還是存在長期的供給問題，這一點不容忘記，這個問題不會短時間內消除的。還有就是工業化、城市化不僅在中國，還包括在其他的新興市場是不斷開展的進程，所以銅價一直都會有一種風險溢價，就像原油一樣，在最近一次簫條就是剛剛結束的簫條，原油的價格應該更低，以反應一種邊際定價，那么銅沒有。因為銅價在最低位的時候也是能夠讓九成的生產企業賺錢。
我們再來細看，很多人都會問這樣一個問題，就是為什么銅價那么強勁？這個圖顯示的是所有的采購指數的綜合指數，25到30個國家，中國有兩個，我們取其平均，把這個綜合起來的話，我們可以看到全球采購指數和銅幾之間的關聯度很高，但是銅價表現更高。所以它靠的不是簡單的制造活動。那么從歷史數據來看的話，這個存量高的時候銅價應該更低，可是并沒有出現這種情況。除了SLB等現貨的購買之外，銅價格五的上升更多反映的是對未來的一種展望。中國銅的庫存過多，我認為是一個重要的因素，現在中國半成品積累過多，因為人們期望在下半年的時候會有大量的基礎設施方面的需求，需要用到銅，那么這是我們的預測，就是對工業生產方面的預測。顯然，工業經濟還在萎縮，它會繼續萎縮到第三季，在新興市場，尤其是中國發展還是正面的，但是工業活動還是在走下坡路。即使在采購指數當中，在5月份，受訪者談的是今后半年的情況，還是一個負面的看法，但是銅不是這樣的，因為大家認為會有需求上的增長，如果全球經濟復蘇不如人們期望的那么快的話，會出現二號門的情況可能性更大。說白了，中國市場挽救了銅，現在問題是誰挽救中國？現在中國還要吸收更多的現貨，我想6、7月中國會有很強勁的進口。實際上是這樣的，現在只有中國一個國家它的工業是看好的，印度也不錯，可是相對主要的發達市場而言，中國是世界上唯一的一個地方是有現貨溢價，對現貨是有胃口的，而且不光是銅在進口，今天上午我們也聽到，中國也在進口大量其它的商品，包括本身資源很豐富的像鋅和鉛這樣國內資源較豐富的，包括鋁，最近一周鋁價出現較大的波動，很多人覺得中國對鋁的需求會降低，我想不是這樣的。那么對生產企業來說中國已經成為一個傾銷場所，因為在短期來講，持有中國這樣一個地方對現貨是有需求的，而中國現在信貸很寬松，所以很容易購買這些現貨。所以現在很多企業都已經被定好了，把國外的資源往中國送，但是我們也不能忘記表觀消費是進口加起來過大，如果中國繼續進口超過三四十萬噸的話，過一段時間不僅是倫敦，如果近幾個月中國進口量繼續下去的話，會讓全世界的銅市場出現及好的形勢，很容易把銅價提升到6000美金。
這些幻燈片都是一個月之前做的，所以沒有把最新的情況反映進去，嚴重的期貨貼水的情況已經沒有了，那么廢銅的問題也在出現新的變化。現在廢銅更多了，總的來說，雖然未來中國還是會有大量的進口，而未來四到六周會有大量的進口，這是歷史上的交易，是過去的交易，往后鋅的交易會比較少，現在更多的是物流和航運的問題導致依然有大量的材料進口到中國來。我想鋁這方面也是有一定風險的，在未來一個月左右。現在中國在購買西方剩余的銅，把它進口到中國來，使得銅市場出現緊張，現在人們擔心近期內有沒有限期，所以我想還會出現更加嚴重的期貨貼水，在倫敦庫存會繼續減少，將對股票市場的復蘇而器重，這都會影響到投資者的意愿。這樣一個積極的反饋回路，是未三到六個月當中銅價最主要的驅動影響，市場如果繼續從此得到積極看好的信息的話，我想一號門的概率更大，二號門的概率更低。
回到期貨曲線來看，我們來看它反映了供需展望在最近四到六個月的變化，銅價5000美金，在這樣的價位上任何生產企業都可以賺到錢的，其實1000塊美金也是能夠賺錢的，去年讓大家大吃一驚的并不是說銅價跌到2800美金這個價位本身，而是它跌得太迅猛了。有些企業已經簽了合同來不及反映，結果出現現金流的問題，那么非洲、南美洲出現了這樣的問題。價格本身不是問題，2800塊最近還是能夠調整過來賺錢的，問題是價格變動太猛了。現在這個價格有所上升，有些企業考慮重新增產，這個圖表當中可以看到08年、09年包括2010年的預測，這個是一張分析表，我用這個數據來介紹一下，4月份的調查展望認為2009年、2010年都會有所上升。所以第一季、第二季，人們認為礦山方面的減產是有利于高銅價，現在出現了一些變化。生產企業開始增產，如果銅價繼續待5500的話，我估計會有更多的套保行為出現，生產企業也要利用這個復蘇來賺錢。所以這是銅市場方面出現的一些最新的情況。供給方面仍然趨于緊張，最主要的需求方還是中國，中國的需求又開始減少，所以現在是投機者還有歐美的生產企業，要看他們的了。中國已經調整好庫存了，現在庫存的量過多，西方世界還沒有開始考慮調高庫存的問題，驅動決策的關鍵因素是投資意愿、市場價格，還有新訂單期望之間的反饋回路。
美國最新的調查數據表示，新的訂單出現積極的進展，主要受股票市場上揚的鼓勵，大家覺得股票上揚了，可能經濟要復蘇了，官方利率和市場利率之間的利差也是縮小了，有助于提高庫存。最終要讓產量回到可持續的水平最終靠的是需求，而不是庫存的調整問題。所以今年年底之后更多的要看各國政府和央行是不是愿意為復蘇去買單。那么真正的不利因素是失業問題、債務問題，在全球都存在，這將是一個制約因素，可能會妨礙城市化和工業化的大趨勢。大家可以看這個圖，采購經理指數，你看新訂單的數字除以現有的庫存水平和世界工業產值相比的話，會有一個大的鴻溝，這是時間序列有史以來最大的一次鴻溝，也就是說這些采購經理沒有庫存，他們認為新的訂單有所上升。考慮到工業產值現在很低，沒有其它的辦法，只有靠工業活動上身，從現在到明年年終的時候，那么這個目前鴻溝非常的大，有可能會導致關鍵商品在西方世界表觀消費的明顯增加，在新興市場尤其中國已經看到了這種表觀消費的增加，所以工業展望應該是比較不錯的渠道。2010年年底，我們認為全球的工業產值同比下挫24%。但是到明年又會有所增加，年增速在5%左右，財政方案會帶來更多的消費，這些消費是不是長期而言可持續的？現在還不知道，但是短期來說，這種前所未有的行業的政策回應，足以讓我們出現比較強勁的復蘇渠道。2010年下半年就會出現比較大的疑問，我們不知道到時候情況如何，大家可能比較關心的也是2010年之后的情況。
那么這兩個大的宏觀因素，前面也說了，一個是失業，另外一個是財政赤字和巨大的公共債務，還有央行在一定的時間內需要縮緊銀根，不可能一直保持寬松的貨幣政策。右邊這張圖顯示的是美聯儲的資產負債表，這是以萬億美元顯示的，現在是2萬億美元左右，就是13、14萬億人民幣，到一定時間以后美聯儲要把這個錢拿走，也許這個時候的失業率還是很高。所以我們認為全球經濟復蘇到明年下半年應該是不錯的，是較為強勁的，之后就難以預測了。這個圖表顯示的是財政赤字和公共債務的規模，相當驚人，日本今年達到GDP的200%，美國從64%增長到74%，就是公共債務對GDP的比例，到一定時間必須得有人出來償還這些錢，2011年之后是償還的時間，2010年不會。我們現在開始看到跡象說礦山已經開始增產，09年肯定不如08年，08年上半年商品價格非常高，之后又跌的很快，很多礦山不知道怎么辦，后來就減產，有人到09年繼續減產，但是我想產量方面2010年還是會有所復蘇。所以短期之內市場可能會趨緊。市場會做出回應的。我們不僅看到礦山的供應，而且我們有的原先對礦山的預測就發生失誤，非常難預測，我們看到一次很大的礦山中斷，幾乎是達到了150萬噸的中斷，沒有考慮到它的因素。這是為什么提醒大家我們應該參加這樣的會議，了解整個行業的情況，因為我們要做預測需要了解行業具體的情況，08、09年開山中斷我從來沒有遇到過這么大的因素。
最后總結一下，我們覺得09年銅的供應還是60萬噸的盈余，現在這個庫存在減少，而且LME現在已經走上期貨貼水了，很多高價已經進入到了中國。有一些消費如果從2010年進入09年的話這個市場還是比較緊的，我們知道中國還有很多材料，在2010年的時候還會有一個周期。我已經說了好多問題了，今年上半年對銅的需求主要是因為中國的公共部門和私營部門的吸儲，增加庫存。09年整個過程中庫存徹底增加，不會一直繼續下去，沒有帶來全世界共同的增加，只有中國增加了庫存，如果世界上其它國家決定需要再買銅的話，這個市場就會很緊張了。在今年來看，中國的主要貢獻就是凈購買，我們給大家看一幅圖，就是新的訂單和采購經理人指數與經濟增長的圖表相比，我們看金融市場銅還是6000美金的價格。第三季度如果經濟強勁復蘇可以達到6000美金，如果復蘇一般的話就是3000到4000美金，銅的長期供應問題會始終存在，所以始終會有一個風險溢價。比較簡單地理解就是如果你看多的話更容易賺錢，做空的話更容易虧錢。現在長期需求的前景也是涉及到政府需要征稅和提高利息等一些嚴重的影響，這將讓我們在明年的時候面臨一個比較好的復蘇。總結來說，就是要給大家一個印象，在未來的四到六周對銅市場非常重要，因為主要受到整個大的經濟環境的影響，CMBC將會成為一個非常重要的因素。謝謝大家！
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