國務院發展研究中心金融所所長夏斌 點擊此處查看全部財經新聞圖片

　　2007中國(深圳)國際期貨大會于2007年12月3日、4日在中國深圳舉辦。新浪財經作為獨家網絡合作伙伴，對會議進行全程直播。以下為國務院發展研究中心金融所所長夏斌現場致辭。

　　主持人：各位嘉賓，本屆大會閉幕論壇即將開始，請大家以熱烈掌聲有請閉幕論壇主持人中國期貨業協會副會長鄒建平先生！

　　主持人(鄒建平)：受大會委托，閉幕論壇由我來主持。各位來賓、女士們、先生們，大家下午好！歡迎大家回到大會主會場。下面我們進入大會閉幕論壇環節。首先，讓我們以熱烈的掌聲邀請國務院發展研究中心金融所所長夏斌先生做主題講演，他的演講題目是“2008年宏觀經濟走勢與金融市場政策”。大家歡迎！

　　夏斌：各位開了一天的會，非常辛苦，更多的是探討技術理論，我在這兒給大家講點輕松的，二十分鐘讓我講明年一點可能比較難，但是我想把我思考的與大家一塊兒溝通一下。

　　到了年底，證券、期貨、經紀各方面的公司都要預測明年，如果我們在座記憶猶新的話，好像社會上也有很多專家在2006年底以及2007年初也不斷地說中國2007年中國經濟會怎么樣，一年快過去了，剩下二十多天，看了全面的基本情況也很清晰，今年的經濟，GDP可能預測到11.5，CPI央行也好，好多專業機構都有預測4.5左右，而財經收入5萬億，達到30%左右。應該說，中國整個一年的經濟增長還是相當快，并沒有像年初有些經濟學家說的、專家預測的，中國的經濟出現了拐點，要衰退，一年過去了沒有。當然，當前的問題也不少，報紙上，中央國務院的有關通訊稿里也講到，防止了經濟偏快，防止價格有結構性的上漲轉為全面性的上漲的壓力。當然，也有防止資產價格上升過快。對于明年來說，我們會是什么樣。

　　我們知道，研究中國的經濟問題已經絕對不是十年前的研究方法，中國的GDP如果不是匯率因素的話，不是匯率上漲的話，有可能到今年年底就是世界第三。貿易順差據有關機構預測今年是世界第一。所以，在這樣的背景之下，我們看中國的經濟問題，不得不盯住全國的經濟會是個什么狀況。

　　全球的經濟對中國會有什么影響，在明年？我想談幾個觀點：第一，我的判斷，世界經濟不平衡的格局沒有變，盡管世界經濟的發展的引擎--中國和美國都在進行有序的結構調整，但是，沒有調整到位，這樣一種不平衡的格局沒有解決，也就是說，美國這樣一個經濟發達的大國，長期的赤字，靠借錢來維持他的經濟增長和他一定的就業率。而石油輸出國、新興的國家包括發展中的大國，大量的錢借給美國在維持經濟增長和一定的就業，這樣一種格局明年不會變，這是最大的經濟格局。

　　因此，在這種背景之下，第二，我想和大家一塊兒認識的，盡管布什總統在講，在座的都清楚，從中期政策來看，這幾年一直在貫徹貶值政策，推行落實美元的政策，一邊推行，一邊又擔心上漲過快，石油的因素、

能源的因素、世界糧食的因素，又擔心物價上漲過快，所以利率不能太低。與此同時，次級債的危機對經濟的沖擊和影響又有擔心，而且有關專家預測這波剛剛過，明年還有一波到期的次級債，到底對美國經濟有多大的影響，還很難說。所以，在這個背景之下，他的利率又不能太高，他對經濟打擊太大，所以從美國政策來說，我們可以判斷，美國美聯儲的政策始終在搖晃不定之中，始終在隨即抉擇，這是第二點，看待世界經濟。

　　第三，在能源、糧食上漲的壓力之下，明年的世界經濟增長肯定是放慢。在這個背景之下，作為中國經濟的宏觀政策思考，可能對中國會有什么影響？這兩年來，增長一直很高，今年是快要到11.5，明年世界銀行預測10.8，10.8是快了還是慢了？從中國的環保、資源以及其它資源因素來看，我們認為就是世界銀行說的10.8并不低，對于中國科學發展、持續發展這個角度來說，我們的10.8并不低。另外，美國經濟受次級債危機的影響，世界經濟放緩，對中國到底是好事還是壞事？從直接的影響來看，影響不大。但是，從中國出口的角度、美國進口的角度，由美國經濟所放緩對中國經濟影響有多大？羅奇曾經分析過，美國GDP減一個點，中國的出口貿易影響0.6個點，這還不是GDP，咱們可以一點點算過去。所以，我在想可能美國經濟受的影響對于我們偏快轉向過熱的經濟，可能不見得是件壞事。當然，中國目前的國家壓力，包括工資等結構性的價格調整，這對

人民幣升值某種意義上講是減輕了壓力，這也不見得是一件壞事。

　　所以，綜合這些因素，如果來判斷明年的宏觀政策走勢會是個什么狀況，首先，基本判斷，中國經濟當前是個什么狀況，剛才有記者問我，今天中央經濟工作會議召開，我也不了解，我在深圳，會怎么樣，我也不了解。我個人的判斷，在今年年中，國務院有關經濟形勢分析中談到中國經濟的問題是貿易順差過大、投資增長過快、流動性過剩，“三過”問題。如果從這個角度來看當前的經濟以及走勢，現在我們更要關注的無非就是我一開頭講的“三防”，防止物價結構性的上漲轉為全面上漲這樣一種壓力、苗頭的出現；防止資產價格上漲過快；防止經濟增長偏快、轉熱。實際上我認為從性質來說，“三防”也好、“三過”也好，其實質一樣。在目前的全球經濟失衡、外匯儲備過多、流動性過剩這樣一種大背景之下，中國經濟如何保持合理的貨幣供應，保持經濟的穩定增長是一個非常難的點。我們匯率的改革又在一個逐步的過程中，我們經濟中的很多矛盾，我曾經說過，如果通俗地說，從國民經濟帳戶角度看是匯率惹的禍，但是據中國目前的狀況，我們一邊在堅持匯率改革，一邊同時認識到匯率的問題不能完全解決中國貿易的問題。因此，我們要加強內部的經濟結構的調整。所以，從這個角度看，我們下一步的方向，我個人認為仍然是擴大以消費需求為主的內需政策的調整，這是我們一個中心的戰略，這也是解決世界經濟不平衡，中國政府可以努力的方向，也是應該努力的方向。只有這樣，中國經濟才能夠保持持續、穩定、科學的發展。

　　具體到政策方面，如何看待政策？第一，我們要認識到我們推出各方面的政策，我們絲毫不排除我們仍然在主動地進行匯率政策的調整，因為我前面提到，我們很多矛盾，國民經濟內外失衡的矛盾焦點在匯率。所以，始終按照主動性、可控性和間接性的方向在調匯率，而且目前的速度調得相對過去比較快一些。但是，匯率不能解決中國經濟的很多問題。所以，我們仍然要加快圍繞擴大內需，特別是擴大消費需求為主的方方面面的結構調整。其中，加工貿易政策、出口退稅政策，我們在調。今年把加工貿易政策調了一下，珠三角很多企業反響很大，在出口退稅政策方面我給大家念一些數據，我們上半年取消了533項對于兩高一資產品出口退稅的優惠，就是高耗能、高污染和資源性的出口產品，取消出口退稅。我們降低了2268項商品的出口退稅率，對于不該支持的過去在出口主導方針之下不該支持的，有悖于可持續科學發展的戰略，政府不給予優惠。對于鋼胚、焦炭等142項兩高一資產品我們開始加征稅收，加征提高出口關稅，不鼓勵它出口。我們在產業借口政策方面新開工項目的審批要聯合審批，當然我看到有些媒體議論這是行政調控，我想這個行政調控也好、市場調控也好、市場準入規則也好，是有利于市場經濟的發展還是不利于市場經濟的發展，這是我們要討論的焦點。與此同時，最近報紙不斷地說對節能減排方面想盡辦法采取一系列措施，制定了統計、監測、考核的三個體系，對科學發展和可持續發展方面進一步加強調控。到10月份，關閉了電力行業的兩高一資的小火電，到三季度末，關閉淘汰了水泥產量那些不應該上的小水泥廠，達到3000萬噸。關閉了有些焦炭的產能達到了1000萬，計劃全年要淘汰污染、不符合標準的煉鐵產能3000萬噸，煉鋼產能要達到5000萬噸，該關閉的關閉，該淘汰的淘汰，這是在產能結構方面。在外資政策方面，媒體也在講，因為中國當前不能簡單地以吸引外資為主要目的，我們吸引外資的主要目的是更好的提高中國經濟增長的質量，因此在外資方針上同樣也是要提高外資的質量，引到中西部去，引到創新技術上去，對于重復加工的、污染的這些行業，過去是基本不管，現在也開始管，違規的堅決不批。在房地產政策方面，對于外資，過去是買房子，現在對于開發本身也在加強監管，因為中國從宏觀經濟數據來看，中國的經濟發展不虛此行，我們如何更好地應用外資，提高中國的管理技術，主要目的是這個。與此同時，資源價格政策再調整，當然還沒有完全調整到位。預示，鼓勵“走出去”的政策在逐步落實，包括中國外匯投資公司被海外人士稱為主權財富基金，包括現在好多企業出去收購兼并，在外匯儲備上能支持的堅決支持，包括個人，除了家庭旅游、孩子教育等外匯需求外，港股直通車在研究之中，QDII在不斷地鼓勵之中，盡管步伐很慢，但從政策決策來說非常明顯。

　　另外，在鼓勵“走出去”的同時，加強外匯管理，不該進來的外匯、違法違規的外匯堅決查、堅決堵，當然，我說這些話可能在座的，包括整個證券市場聽了有時候是不舒服的，我都能理解，但是宏觀角度說，為了保持持續穩定的發展，必須各種政策進行協調、配合的出。

　　當前中國經濟增長很快，消費增長難以起來，很多專家提出，國企的分紅問題，作為公有所有制，對于一些大壟斷企業，他們賺的錢該分紅的分紅，通過財政的轉移支出來擴大內部消費，包括今年十七大專門提出基本公共服務均等化的政策方針在慢慢開始研究落實，通俗的說，發達的沿海地區，以老百姓能夠享受的公共服務和不發達的西部地區、貧困地區，對于后者來說，他應該也享受沿海地區一樣的公共產品，沒有錢怎么辦？財政應該想辦法，該轉移支出的轉移支出，收上來的錢進行轉移支出。所以，我在想從宏觀調控政策來說，這些政策都在繼續，有些政策都是年中定的，第三季度定的，我相信新屆政府他肯定保持政策的連續性，所以，我們要研究明年的宏觀政策，匯率政策毫無疑問肯定是重中之重，想盡辦法解決，這個媒體每天都在報，漲多少啦，是不是十年以后人民幣和美元到五塊錢，我說這個有意義嗎？我們解決眼前怎么辦。我的意思是十年以后那是一個理論討論，對今天來說怎么辦？怎么解決當前的問題：經濟過熱的壓力、物價上漲的壓力、資產上漲的壓力，在全球經濟失衡的背景之下，大量的供應貨幣怎么收回來，這是在轉軌中間非常難通過的一個課題，而且，在世界上通過轉軌走過來的更多的是教訓，經驗不多，所以我曾經在媒體上講過，我們不能犯人家犯過的錯誤，中國這樣一個經濟大國，我們也經不起犯大國的錯誤，我們剛剛走上了比較穩定發展的道路，最近這幾年形勢不錯，絕對要小心，所以，我們的政策必須要制定得正確、判斷必須要準確。

　　對于明年宏觀政策講了這么多，我相信這些政策保持連續性，你要說有多少新的，可能在有些問題上會有，但更多的2008年的經濟仍然會在這些政策的思想之下進一步的貫徹落實。經濟政策方向都很好，2008年的經濟能不能走好，我個人認為關鍵是協調，關鍵是效率，關鍵是執行力度，就是如何貫穿到各個地方政府、如何貫穿到各個部門，各個部門之間的政策如何協調，協調中間如何提高效率，這是很要命的。媒體上都在說，港股直通車的問題提了很多這樣的問題，這些東西靜下心來想想，就是我們如何貫徹這些政策，如何把這些政策落實下去，非常之難。這是我的判斷。

　　更多的是講以匯率為中心的各種組合政策的實施，在這個過程中間，我們都知道當前的矛盾，經濟內外失衡、貿易增長快、外匯多、貨幣供應多，人民銀行想盡辦法把市場上的人民幣收回來。因此，如何收、如何判斷，這是防止“三過”到“三防”中，我認為非常關鍵的事。就此談幾個自己的看法。首先，大家不要猶豫，貨幣政策的憧憬方針不應該變，這是我個人作為專家學者來說不應該變，我相信也不會變，大家不要寄予更多的希望，為什么？大格局沒有變，外貿在不斷增長，外匯在不斷進來，盡管政策在貫徹落實，但是市場流動性還是太多，還是要想盡辦法解決。但是在座是搞技術的，我想講幾條認識和需要思考的。

　　第一，關于存款準備金。我給大家澄清一些觀念，提高法定存款準備金和保證實體經濟合理的資金需求應該是不矛盾的，在座是搞虛擬經濟的是另一回事，和實體經濟不矛盾。實體經濟需要一定的貨幣供應量，央行在調控，提高存款準備金，主要是更多的針對實體經濟發展所需要的貨幣供應量超出的那塊貨幣供應量，因為外匯多，貨幣供應多，要講價格資產調查，就把超出那塊的貨幣市場供應收回來，在這時候提高存款準備金，所以我要說清楚，提高存款準備金和對社會經濟保持穩定增長本身不矛盾。

　　第二，報紙上說已經增加了幾次，提高到13%，此13非彼13。1993年達到13，那時候中央銀行為什么提了那么多存款準備金，因為中央銀行也要進行貸款，它是為了組織貸款，為了貫徹產業政策、結構調整政策，把商業銀行的錢拿過來以后搞貸款，我們現在中央銀行基本不搞這些貸款，我們主要的資產增長都是外匯。所以，在這個背景之下，我提高存款準備金主要更多的是因為外匯多引起市場貨幣多進行了收縮，市場不應該的貨幣，所以，簡單地看相對的比例13，不是一回事，今天的13和98年的13，和83年初的40不是一回事。我記得在哥倫比亞中共中央1972年它的存款準備金也達到了14%，這只是浮于表面的比較。

　　另外，我曾經講過我們的貨幣政策要當心，要當心被結構調整政策所困，因為結構調整政策很慢，前面一些政策都很慢實施，這些政策調整都要一個時間，但是外貿增長那么快，外匯還那么多，如果央行不及時調控就要出事。因此當心貨幣政策被結構調整政策所困，這只是說明了中央銀行在調控市場上面壓力越來越大，并不意味著不要調控。現在市場上有很多認為央行已經沒有調控的空間了，我反復想，我不同意這個觀點。法定存款的提高仍然存在一定的空間，當然，13.5提到多少，14、15，到了16了？我沒有具體的算，我想告訴大家，我們銀行整個的資產收益百分之九點幾仍然是利息收入，我們商業銀行2006年大多數銀行利潤都是30%的增長。法定存款準備金的利率是1.89，銀行吸收資金的成本有定期的三點幾，活期更低一點，我只要算這個思路大家都明白，把定期的和活期的加起來算一算，商業銀行吸收資金的成本肯定就兩點幾或者三，減掉1.89，它的損失可能就1個點或者多一點的利差。提高一個存款準備金，1個點，0.5就1500億，1500億乘這點利差，和整個銀行90%資產都是利息收入相比占多大的比例？當然，我們要猜想中央銀行在考慮提高法定存款準備金對商業銀行的財務成本以至對股票市場的指數、上市銀行來說，他會考慮很多因素，但是這是一條基本的因素，影響不影響他的收益，影響多大的收益，從這個意義講，我個人認為還存在一定的空間，再提一點沒有問題。這是我要講的關于法定存款準備金的思考和要與大家溝通的。

　　另外，關于銀行貸款的問題，確實貸款增長很快，要控制貸款。但是，我們也知道，現在的銀行和五年前的銀行已經不完全一樣了。我們的大銀行，工商銀行，他50%左右的資產是貸款，有50%的資產已經不是貸款了，但是我們的貨幣供應量還增長那么快，也就是說貸款成數對供應量的推動今天和五年前已經完全不一樣了，因此，我想告訴市場的，我們要看到創造貨幣的絕對不是貸款為唯一的渠道，有很多渠道，這是中央銀行研究貨幣調控中間必須注意的。另外，我們就從實體經濟來看，大家也都知道，我現在的實體經濟的發展，貸款的份額只有利潤的6成，股市的融資、債券、貸款，貸款在投資項目中的比例是在逐步下降，所以，我們要控制貸款，從而控制投資，我們不能僅僅看到貸款，我們更多的要看到金融市場結構深化以后，企業融資渠道的開拓，特別是當前這一年來PE，私募股權基金對于一些有希望企業的股權資金的容忍，那是很大的利潤。關于控制貨幣供應量問題，簡單講資產價格就上漲，當然上漲的原因很多，股票為什么上漲，原因很多，貨幣是個基本因素，貨幣少實體經濟就萎縮。

　　怎么樣在中國當前資本市場大發展的時期，這一年股市上升很快，這一年新股發行很快，打新股就是三萬多億的資金，這在原來根本不能比的。如果說講點舊的東西的話，十幾年前在這兒搞交易所的時候，在座有個別的人可能還知道，當時一天的交易量達到1個億就很高興了，今天多少了？沒法比了，那時候太丟臉了，沒干好，中國就是這么發展的。今天是什么數你們比我還清楚。所以，在這樣一種大發展之下，我想告訴市場，我們研究貨幣供應量，我們曾經的數據里面是不包括老百姓炒股票的股民保證金的，也就是說我的貨幣供應量更多是針對實體經濟，今天我們的貨幣供應量中是包括了股民保證金，而當股市一波動，股民保證金的變化就很大，或者說目前一看行情不好，很多人又回到帳上去了，也不敢建新倉，這個數據人民銀行是保密的，不公開的。我想告訴人民銀行的是，我們研究貨幣供應量的時候，可能要保證實體經濟的穩定、持續增長，在股市大發展時候要扣除股民保證金來M2的增長速度。但是，這是動態的，非常難看清楚，我無非是想這個思路。關于貨幣供應量的問題，我們要關注M2當中的結構變化，也就是關注扣除股民保證金以后的M2增長情況。說得通俗一點，舉個例子，比方9%的GDP的增長，按照正常的物價是1.5%，我的貨幣供應量不算股民保證金是14%，今天股市好了，很多的定期存款變為銀行的活期存款，主要是股民保證金，如果說大多數股民把這部分錢拿出來準備炒股票的，也就是說9%的GDP的增長，1%的物價上漲，14%的貨幣供應量是原來的M2，現在股市好了，有兩個百分點的貨幣供應量老百姓都在虛擬經濟上玩，也就是說達到了6%，同樣認為物價漲不起來。那么，16%和14%中有兩個點怎么變化？在多長的時間段變化？這就是決策者要認真思考和密切關注的，市場人士不知道的，你就要密切關注。

　　在關于控制貨幣供應量的政策上，看M2，密切關注。我個人認為，可能在當前貨幣市場非常活躍的情況下，要關注銀行整個資產增長狀況，我們的銀行資產有的盡管不是在搞貸款，更多的都在媒介其他資產活動，我們要關注商業銀行對央行票據的持有態度，我們有些票據是定向的，是不可流通的，商業銀行買了中央銀行的票據，中央銀行進行對沖以后，他為什么不賣？或者說他賣出央行票據的壓力有多大？這就看出商業銀行的頭寸緊不緊，市場利率是一個因素，但是同一市場利率更多的是跟打新股之間有關系，但是央行，特別是大銀行是在同一時間拆除資金供給方，他更多對央行資金票據的持有態度能看出他資金的頭寸狀況，這都是從決策者角度如何進行調控進行的看法。

　　最后一個，關于市場利率問題，很多人在猜還要加幾次、加多少，特別是外部的投行都在猜。我在里面要講的中央銀行應該充分關注貨幣市場對信用擴張的杠桿效應。今年的貨幣市場的成交量可能是去年的一倍，大量的錢在貨幣市場交易，各種各樣的金融工具，短期的金融工具在交易。所以，這個對我們的信用擴張有多大？我們傳統的都是在看貨幣成數，但是我們的貨幣成數都是事后的統計。第二，我們要看到在資產價格快速上漲的背景下，利率的有效性，我們也要看到在一套組合的貨幣政策的壓力之下，我們利率的杠桿作用，什么意思？在前幾個月股市大漲的時候，加0.27，大家反應都沒有用，確實沒有用，大量的貨幣在市場上面，你如果不收回來，動這點利率對它不管用，在股市漲20%、23%的時候利率漲2%，投資者根本不害怕，對房地產搞按揭也不害怕，這道理很清楚。確實在一定條件下有有限性，但是我們也要看到我們一邊在進行大量的數量調控，存款準備金也好、央行票據也好，如果調控不到位，進一步還可以出特種存款，我就要求商業銀行毫無保留的把錢存在銀行上，不準花，懲罰性的票據購買都可以，在這樣的背景之下，當物價、投資有壓力，我相信央行還會加息，而且我相信此次的加息是有力的。老百姓已經開始提前還貸，已經看到利率上漲的趨勢。有些城市好像深圳是有行無市，有些城市的房地產市場已經出現的微妙的變化，說明什么？說明我們要看到利率有一定的局限性。與此同時，在一定政策的配合之下絕對是管用的。

　　另外一個觀點，對于當前的流動性過多，我一再提倡我們中央銀行要推高貨幣市場利率，不要像過去那樣擔心中美的利差，進而擔心熱錢的流入，在進行對沖操作或流動性的同時把市場利率壓低了，不要壓，你把市場利率壓低等于是效果很低，這邊在收流動性，那邊把利率壓低，實際上就是放大的信用倍數，所以，一定要主動把市場利率推高，把銀行之間、金融機構之間借錢的成本提高，縮減信用的杠桿效應。另外，個人觀點，應該堅持正利率方向，方向是適當地縮小銀行的利差基礎之上，當前中國銀行的利差是20年來最高的，也在全球是高的，不利于提高我們銀行長期的

競爭力，特別在外資銀行逐步進來競爭的背景之下，所以，應當縮小銀行的利差，在這種基礎之上，如果提高利率，進而一次提高貸款利率的時候，刺激銀行放貸，與此同時，又逐步真正的為存貸款利率市場進一步市場化打下基礎。

　　由于時間關系，我把我對2008年宏觀政策的思想，實際上也包括自己的一些判斷和建議和大家溝通一下，講錯了請大家批評。謝謝大家！

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