□本報記者 顧鑫

　　 “ETF期權最快將在8月底前正式推出。”市場預期，ETF期權正漸行漸近，其問世將給投資者提供一個全新的證券品種，而資本市場的發展則迎來新的歷史節點。專家指出，2014年將會成為“期權元年”。

　　 據中國證券報記者了解，首批ETF期權的試點標的包括上證50ETF和上證180ETF，對于最終推出的時間表，盡管上海證券交易所[微博]（下稱“上交所[微博]”）則守口如瓶，但多位業內人士和專家表示，8月底前最有希望問世。他們認為，ETF期權的推出將給資本市場和中國經濟帶來長期利好，預計將著力念好“穩”和“活”這兩個口訣，即建立多項風控措施、抓好期權投資者教育、確保平穩推出，并引入做市商制度、提供流動性，讓ETF期權發展得又好又快。

　　 先于個股期權推出

　　 “2014年可以定義為期權元年，而ETF期權有望率先推出。”有接近上交所的市場人士告訴中國證券報記者，ETF期權正越走越近，市場各方都在積極準備，預計最快8月底前正式問世。

　　 “要做的準備工作很多，包括開發交易結算系統、研究交易策略和風控措施、投資者教育等，券商正抓緊迎接這一新的投資品種。”券商人士稱，交易結算系統是必須擁有的硬件，這與股票市場完全不同，并不是所有券商都具備這方面條件；交易策略則是需要修煉好的內功，盡管絕大部分機構都儲備了很多衍生品方面的人才，但肯定不是所有的機構都能從期權交易中賺錢；而投資者的認可則是不可欠缺的外部條件，對于國內投資者而言，什么是期權、如何利用好期權這一投資工具還比較陌生，這一情形與當年股票推出時類似。

　　 市場規則方面，7月份，上海證券交易所[微博]下發《證券公司ETF期權經紀業務風險控制指南（征求意見稿）》，從保證金管理、投資者持倉額度、風險管理等方面做出了規定。

　　 據中國證券報記者了解，2012年6月，上交所開始ETF期權模擬交易，至今已經平穩運行兩年；2013年12月26日，上交所正式啟動了基于生產環境的期權全真模擬交易。截至2014年6月，77家券商的經紀業務客戶參與了模擬交易，開戶數超過37萬戶，總體運行平穩。當前，ETF期權的交易、結算等系統已經部署完畢，上交所也已完成了67家會員業務和技術準備情況的現場檢查。一家A類券商的人士透露，他所在的公司已準備就緒，并在上周接受了現場檢查和技術檢測，A類券商均主動要求現場檢查和測試。

　　 實際上，在今年2月份上交所公布的2014年各項重點工作提出，“全面做好個股期權產品各項準備工作，進一步完善業務方案和規則體系，通過全真環境下的模擬交易，全面檢測并完善業務方案、風控措施和技術系統，加強投資者培訓，進一步完善個股期權運行配套機制”。對此，北京工商大學教授胡俞越[微博]表示，從推出的合理順序看，ETF期權的推出時間應當排在個股期權之前，現在的實際情況與規劃之初應當已有所改變。

　　 胡俞越解釋，相比之下，個股期權更容易出現“坐莊”的情況，而ETF期權非常難以操縱，甚至完全不存在這種可能。

　　 據記者了解，首批ETF期權的試點標的包括上證50ETF和上證180ETF，具有較大的規模、較高的流動性以及高效的申贖套利機制，操縱這兩只ETF的難度與操縱大盤無疑。

　　 資料顯示，ETF的中文名稱為“交易型開放式指數證券投資基金”，既能在一級市場進行申贖，也能在二級市場進行交易，采用被動式的指數化管理，管理費率通常為開放式基金的三分之一，一買一賣ETF的交易費比相應操作股票的交易費要節約50%。50ETF和180ETF集合了滬市最核心的大中型龍頭企業，對應的股票市值分別高達7.5萬億元和10.5萬億元，具有規模大、流動性好、分紅率高等特點。

　　 料將平穩運行

　　 對于ETF期權的推出，少數觀點認為，由于市場擴容，可能引發股市波動。不過，專家指出，ETF期權的推出并不會導致股市資金分流，應當是一個中性的概念；中長期而言，更要看到引入了大量的增量資金，利好于資本市場的長期發展。

　　 期權對于現貨市場的影響，成熟市場已有充分的研究和明確結論。1974年末，南森公司發布的《回顧芝加哥期權交易所股票期權上市交易》研究報告提出，期權推出后對新股與新公司債券的發行沒有影響，也沒有分流原本投資于股票和債券市場的資金。報告研究了16只期權標的股票的波動率，發現在期權推出后的8個月中，16只股票的波動率顯著下降，這意味著期權的上市起到了穩定市場的作用。報告還研究了32只期權標的股票的買賣價差等流動性指標，發現期權推出后，標的股票流動性明顯提高。

　　 美國商品期貨交易委員會、證監會[微博]和美聯儲于1984年形成的《期貨和期權交易對經濟影響研究報告》亦顯示，期權產品不會分流股市資金，在期權交易的整個過程中，市場資金總量并沒有減少。相反，期權交易能夠有效提高現貨市場的流動性。

　　 南華期貨副總經理朱斌認為，影響股市波動的因素很多，包括企業盈利水平、無風險利率的高低等，因此，股市呈現波動是一種常態。而ETF期權的推出也可能伴隨著股市的波動，但并不能就此認定兩者之間存在因果關系，就像股指期貨推出時，也有過可能會分流市場資金的擔憂，但實踐證明并非如此。對于投資者而言，ETF期權只是多了一個投資工具和可選擇的余地，如看好未來走勢可以買入認購期權，不看好時可以買入認沽期權。

　　 據了解，期權交易可以形象地理解為“權錢交易”，即投資者支付一筆權利金以獲得在未來買入或賣出某項資金的權利，買方付出權利金，有權利而沒有義務；賣方收取權利金，有義務而沒有權利。認購期權為在合約到期前以行權價格買進標的物的權利，認沽期權為在合約到期以前以行權價賣出標的物的權利。現實生活中早就有期權概念，如買房的定金可以理解為認購期權，糧食最低收購價可以理解為政府免費贈送的認沽期權。

　　 專家表示，期權既可以給公眾提供規避一般風險的機會，類似于保險，又可以起到增強收益的效果，因而有助于鼓勵企業將更多的資金投向風險較高的項目，如新設企業或開發新產品。就整個經濟而言，期權有助于提升經濟效率，因而其推出給中國經濟可能會帶來的積極影響不可低估。除了上交所的ETF期權，預計未來深交所[微博]的ETF期權，中金所[微博]的股指期權等都有望陸續推出。

　　 做市商確保流動性

　　 為確保ETF期權的平穩推出，市場預期，未來將要出爐的ETF期權方案將在投資者適當性制度、保證金制度、倉位前端控制等方面進行較為嚴密的設計，防止出現市場炒作、中小投資者遭遇巨大損失等情況。

　　 業內人士介紹，ETF期權的資金門檻為50萬元。除此之外，投資者還應有兩融或者金融期貨的交易經歷，并通過投資者適當性的綜合評估和在線考試。還不得有不良誠信記錄。方案對不同級別的投資者設置不同的交易權限和規模，一級投資者可以在持有ETF或股票時進行備兌開倉（賣出認購期權）或保險策略（買入認沽期權）交易；二級投資者在一級投資者權限的基礎上增加買入權限；三級投資者在二級投資者權限的基礎上增加賣出開倉（保證金）的權限。

　　 按照“穩起步”的原則，方案對期權保證金設置了較高的要求，可覆蓋標的證券連續兩個交易日漲停或跌停的風險；并采取技術手段，對資金和倉位均實施交易前端控制。一方面對開倉進行資金前端檢查，有多少資金才能開多少倉位；另一方面對平倉進行前端檢查。為有效抑制投資者的不理性交易行為，個人投資者買入期權的資金規模不得超過其證券賬戶自有資產的10%或者過去6個月日均持有滬市市值的20%；另外，還對嚴重虛值期權合約限制了絕對漲幅，以有效遏制爆炒行為。

　　 “保證平穩運行的另一層意思是可能會出現流動性不足。而從國際經驗看，由于期權合約設計較為分散，確實存在冷門合約和熱門合約的情況。”業內人士稱，方案對于ETF期權推出后可能出現的流動性也有著充分的考慮，未來將推出做市商制度，從而在市場流動性不足的時候提供足夠的流動性，這有利于報價的穩定，也是國際期權的通行做法。不同于商品期貨，這一制度不僅要在初期有，還應長期存在。

　　 對于券商而言，做市商角色并不意味著可以“做莊”，到底能獲得多大的收益需要打一個問號。據了解，ETF期權交易實行混合交易機制，以競價交易制度為主、做市商制度為輔，而且實施競爭性做市商制度，即一個標的證券可以有多個做市商。監管方面，對做市商的各項風險指標進行實時監控，要求其做市交易與自營交易分開，嚴禁其利用做市便利進行違法違規行為。

　　 “做市商主要是賺取報價的價差，但并不是穩賺不賠，因為市場高度透明，交易系統運行效率很高，投資者并不是必須得跟做市商進行交易。做市商跟普通投資者一樣，也不擁有發行權。而且，做市商報價的價差以及覆蓋率都需要滿足交易所的要求，否則評價等級就可能會很低，從而失去交易所提供的一些激勵。”中投證券有關人士指出，“做市商一般按照理論值進行報價，但最終的市場價可能會出現偏差，一旦報錯了就會面臨很大的虧損。”