□東航期貨 王亮亮

　　中國大量進口已令國際市場上商品緊缺程度悄然下滑，單靠流動性難以達到在實際消費中去庫存效果。筆者認為，流動性行情瘋狂過后，三季度商品價格回落風險較大。

　　剖析大宗商品今年上半年走勢，可一分為二：巨大漲幅中一部分是由于此前過分恐慌，以致部分品種一度低于生產成本，國儲收購作為階段資源調節手段，成為當時價格保護力量。隨著市場信心的回暖，商品價格也如預期迅速扳回超跌部分；之后漲幅是否存在虛高則需要從基本面的變化來判斷。經過國內外一輪接一輪的經濟刺激之后，各項經濟數據逐漸止住了下滑勢頭，大宗商品消費也脫離去年冬季低谷，這為上半年商品造就了上漲基調。

　　眾所周知，國內許多商品尚需依賴進口來彌補缺口。由于歐美尚未完全擺脫衰退陰影，全球市場都把目光集中于新興市場，尤其是中國買盤成為外盤評論中的熱門話題。近幾個月的國內商品進口數據也的確近乎瘋狂。甚至此前出口的鋁、鉛、鋅也轉為大幅進口。根據海關統計，今年1-5月期間的銅及銅材累計進口量上升104.6%至148萬噸；今年前5月中國累計進口鐵礦石24189萬噸，同比增長25.9%；1-5月中國大豆進口總計為1738萬噸，較去年同期增長27%。中國因素在這輪危機中值得期待，但不容忽視的是，經過幾個月進口后，全球過剩庫存大量轉移到了中國。即便全球供需平衡表沒有發生變化，如果以庫存消費比來衡量，國內資源緊缺程度已明顯下滑。以鐵礦石為例，目前國內庫存已超1億噸，足以支撐鋼廠用到8月。后市國內商品無疑面臨著新一輪的去庫存化過程，與年初不同的是，目前價格已經較年初顯著提高，而國儲出手購進的概率微乎其微，甚至農產品有輪庫放儲的可能，這無疑都是當前國內商品市場面臨的風險。

　　盡管過去幾個月國內經濟數據多數亮麗，但外需出口卻一直形成拖累。5月出口總值為887.58億美元，同比下降了26.4%。前文提及的樓市、股市的上漲已令泡沫呼聲漸起，針對流動性泛濫的政策調控風險在三季度需要警惕。銀監會日前曾下發緊急通知要求確保信貸資金進入實體經濟，防止違規流入資本市場、房地產等領域。統計顯示，中國5月份新增信貸6645億元，1-5月份累計新增信貸5.84萬億元。市場普遍預計6月份新增信貸將超過5月份，上半年新增信貸或達到6.5萬億元。從往年信貸增長規律來看，6月份投放規模都呈現階段性偏高水平，銀行半年考核壓力導致出現季節性波動，因此6月數據井噴之后，7月投放量將出現回落也將必然。參考前面的規律，這可能進而導致國內期市保證金水平的衰減。如果認為當前商品期市漲幅中有流動性成分，那么一旦階段性抽出也將擠出投機水分。

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