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有色金屬行業冬天還很漫長 下輪牛市待2011
國海證券研究所 黃皓
我們認為，基本金屬整體2009年很難有好的表現，下一輪牛市或需要等到2011年，樂觀的判斷也只是2010年可以看到牛市的曙光。
下輪牛市待2011
自“網絡經濟”泡沫破滅以后，2003年全球經濟逐步走出低谷，各因素的合力集體促成基本金屬走出了罕見的大牛市行情，幾種基本金屬均創出了名義價格的歷史最高值。
從時間周期來看，這一輪金屬牛市與宏觀經濟聯系更緊密、消費量最大的鋁、銅以及65%用作不銹鋼的鎳最先觸底，且鋁、銅的周期最長；鋅、鉛最晚觸底，且鋅最先開始步入調整，成為了周期最短的金屬；錫的觸底時間與鋅、鉛相仿，但觸頂時間與銅、鋁類似，都在今年年中。
我們認為，2008年是這一輪整體基本金屬牛市的拐點，刺激本輪金屬牛市的三大基礎發生了明顯變化：一是全球經濟由高增長轉向低增長，甚至衰退。金屬原材料的消費性需求將會放緩，甚至短期負增長。二是美元快速走強。三是資產價格大幅下跌，投機資金淡出商品市場。
我們認為：如果2009年全球經濟像預期般低迷，那么，基本金屬消費量將在2009年出現大幅下滑，2010年基本金屬需求將出現反彈，但仍低于2009年下滑以前，基本金屬仍將出現過剩。當價格大幅下跌后，基本金屬產量將滯后1年，在2010年開始大幅減產，2011年才會出現基本金屬供給小于需求，金屬價格出現反彈，新一輪牛市才會到來。
年報難好看
今年10月份開始，基本金屬價格及其副產品無一例外出現了急劇大幅下滑，黃金也出現高位震蕩，這樣的狀況不可避免會對所有從事有色金屬采掘、冶煉和加工的企業帶來巨大沖擊。這樣的急劇變化，極大考驗了企業對行業走向的判斷力以及控制風險的能力。
短期而言，那些前期原材料購進價格較高、存貨較多而又沒有做足套期保值、銷售訂單遭遇違約、財務壓力大的企業受到的沖擊更大。這種潛在的虧損，目前還未體現在上市公司的三季報中，但待到年報公布時，如果有企業在四季度遭遇了巨額虧損，也并不讓人吃驚。
行業低谷對產業鏈不同環節的影響各異。對于牛市中利潤最豐厚的上游采掘廠商來講，利潤大幅下滑不可避免，金屬冶煉成品價格的下跌，實質上就是在侵蝕上游采掘廠商的利潤。在冶煉廠商減產后，冶煉加工費的提高對上游采掘廠商來講也是不利因素。行業最困難的時候，只有低成本的采掘廠商能夠保持盈利。企業競爭力的提高主要體現在財務狀況許可，資源價格低位時的儲備擴張。
對于冶煉廠商來講，礦石供需關系的轉變、冶煉加工費的提高以及期貨市場的套期保值，理論上會使冶煉廠商的利潤能保持穩定，但冶煉副產品價格的下跌，企業對金屬價格走勢判斷的失誤，都會極大地影響企業盈利。并且在行業最低谷的時候，上游采掘廠商的大規模停產可能使得冶煉廠商產能利用率不高，增加單位產品不變成本的攤銷。企業競爭力的提高，主要體現在冶煉技術的升級、冶煉附加成本的壓縮以及對行業短中期走勢判斷力的提高。
對于下游加工商來講，外部需求的減弱會直接導致加工商定單的減少。在熊市缺乏產品套保機制的情況下，減產、停產都會較早出現。且隨金屬價格下跌，其加工品價格也會相應調整，很難從原料價格大幅下跌中獲益。企業競爭力的提高，主要體現在產品結構調整和產品升級以及相關產品市場占有率的提高。
在現實中，有色金屬行業類的企業并沒有區分得很明顯，很多大中型企業都已經或者試圖擴展到產業鏈的各個環節。行業低谷的來臨，不可避免會對行業內企業的業績帶來沖擊，但會涌現一批競爭力提高的企業。
股票僅具交易性機會
根據前面我們對行業周期的判斷，目前處于金屬價格急劇下滑以及交易所庫存快速增加的階段，這還只是熊市的初期。在對國外有色金屬成功企業歷史業績與歷史股價作了對比之后，我們發現，在成熟市場中，上市公司股價與其業績在整體上保持了相當的一致性。也有跡象表明，在業績低迷期還未結束的時候，上市公司股價已經提前兩到三個季度開始反映業績轉好的變化。在我們目前判斷有色金屬企業2010年甚至2011年業績低迷期結束之前，我們認為2009年有色金屬上市公司股價可能缺乏基本面的支持，只具有交易性的機會。
重點公司方面，紫金礦業(601899)預期2009年合并凈利潤以及歸屬于母公司股東利潤將出現25%以上的負增長，但憑借充足的資本、國際化的擴張模式，將獲得在行業低谷時低成本擴張的機會，這是我們持續關注紫金礦業的最重要原因。錫業股份(000960)，在國家產業政策明顯偏向于大企業的情況下，錫行業集中度將進一步提升，我們長期看好錫金屬，且錫業股份在錫行業競爭能力的提高和話語權的增強已經具備了一定條件，這是我們較長期關注錫業股份最重要的原因。
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