庫存水平是商品期貨投資關鍵

　　記者 袁蓉君

　　在全球商品期貨價格最近不斷攀升的大背景下，美國國際集團公司(AIG)的全資子公司———AIG金融產品公司新公布的一項研究成果引起了全球商品投資者的廣泛關注。該研究顯示：投資者的風險溢價依賴于商品庫存水平，當庫存低時，風險溢價往往會上升。為了讓國內投資者對該成果有更多的了解，并有計劃地在制定投資策略時加以利用，本報記者特地通過電話采訪了3位主要研究者中的東京大學教授FumioHayashi。

　　據悉，這項名為“商品期貨回報的基本原理”的研究，是由Fumio Hayashi與賓夕法尼亞大學沃頓學院的加里·戈頓教授和耶魯管理學院的K·基爾特·洛文霍斯特教授聯合進行的。他們通過分析31種商品期貨的資料以及1969年到2006年的實際庫存，對商品期貨風險溢價的趨勢進行了深入分析。

　　Fumio Hayashi首先以

原油價格為例向記者說明應如何理解風險溢價。他說，風險溢價就是投資者持有一個期貨合約的平均收益。目前紐約市場1個月后交付的

原油期貨價格約為每桶90美元。FumioHayashi表示，如果1個月后原油現貨價格預期是每桶120美元，這個期貨合約的風險溢價就等于預期的現貨價格減去目前的期貨價格，即120美元減去90美元之后的30美元。所以，“如果你今天持有一個期貨合約，肯定希望風險溢價是正數，只有這樣你才能賺錢。如果你不能斷定今天持有的原油期貨價格肯定低于將來的現貨價格，你就不會持有這個合約。”他如是說。同時，賣家愿意按90美元這個比較便宜的價格來出售期貨契約，則是出于對沖風險、套期保值的需要。

　　那么，在為數眾多的商品期貨中投資者應選擇哪些品種以提升風險溢價水平、獲得更高收益呢？FumioHayashi等人通過研究發現，影響大宗商品期貨風險溢價的因素有很多，但關鍵卻在于商品的庫存水平。“我們發現了這樣一個有趣的關聯性，即比較低的商品庫存水平會導致比較高的風險溢價。庫存越低，投資者的價格風險就越大，應該得到的回報也就越高。所以，顯而易見我們應該首先尋找庫存水平比較低的商品。”他說。

　　但是，投資者如何尋找低庫存水平的商品并非易事，尋找有關庫存水平的數據需要時間，有時候要得到這些數據要花上兩到三個月。所以，人們不能直接用庫存水平作為投資戰略的參考，必須找到一些能表明庫存水平高低的信號。Fumio Hayashi告訴記者，在經過研究之后他們發現，其中一個信號就是今天的現貨價格與今天的期貨價格之間的差———“基數”。“一旦庫存水平低了，今天的現貨價格往往會升高。但是，今天的期貨價格不會像今天的現貨價格升得那么快，因今天的庫存水平到未來會慢慢恢復到一個正常的水平。”如果現貨價格因庫存水平低而升高，商品生產商可增產。“所以，在庫存水平和基數之間存在負相關關系，庫存水平降下來的時候，基數就升上去了。這個基數是可以觀察和跟蹤的，你可以利用它來制定投資戰略，也就是先尋找那些基數比較高的大宗商品，然后購買它們未來的期貨合約。”

　　當然，不同商品的庫存與基數之間的相關性存在著程度上的差異，尤其對金屬商品來說，相關性就比較弱。Fumio Hayashi表示，黃金和白銀包括在他們所研究的31種商品中，其庫存與風險溢價之間的相關性依然存在。

　　另外，Fumio Hayashi補充道，所謂商品價格勢頭就是該商品價格過去12月的升幅，是與基數一樣能夠反映庫存水平的信號。一般來說，商品價格上升往往是由于庫存水平低，而且商品的庫存水平未必能在短期內恢復正常，所以投資者也可以利用價格勢頭來制定投資戰略。

　　國際原油期貨價格在突破每桶80美元大關之后，上周五已經沖破了每桶90美元的心理關口。鑒于美元持續貶值和全球經濟增長所導致的原油需求強勁，不少分析人士預計未來油價將繼續走高。在回答有關原油價格走勢的問題時，Fumio Hayashi說，根據“庫存決定風險溢價水平”的理論，今天石油庫存比較低，其風險溢價就比較高，預計未來石油現貨價格應高于80美元。不過，到底油價能上升到多高水平還很難說。“我們這個理論并不是用來準確預測未來的現貨價格的，主要涉及的是風險溢價。”