林穗林盧振寧

　　股指期貨等金融衍生工具的逐步推出，將使國內資本市場上的金融產品走出目前高度同質化的困境；預料投資基金、銀行、保險公司及證券公司等金融企業(yè)將迎來有史以來最大規(guī)模的產品創(chuàng)新潮，同時也將對金融企業(yè)的產品開發(fā)及管理、營銷策略及渠道建設、投資研究及咨詢服務等業(yè)務提出更專業(yè)的要求。

　　創(chuàng)新是企業(yè)發(fā)展的永恒話題。金融企業(yè)作為經營金融產品的專營企業(yè)，產品創(chuàng)新更是其生存、發(fā)展、持續(xù)壯大的不二法門。種種跡象表明，股指期貨推出正在有條不紊地進行，各類金融企業(yè)參與股指期貨的范圍和深度也將逐漸明朗。

　　衍生工具是創(chuàng)新必要元素

　　近年來，國內金融產品同質化愈演愈烈，特別是在投資基金、券商集合

理財計劃等產品中，從投資策略到投資組合等內容看，很難發(fā)現(xiàn)有較為明顯的區(qū)別。其主要原因就在于，我國金融市場發(fā)展至今，仍然是一個單向的做多市場。值得期待的是，即將推出的股指期貨將使這一局面逐步得到改善。股指期貨的推出，在帶給市場和投資者新的投資工具的同時，也帶給券商和基金等金融企業(yè)產品創(chuàng)新的空間。

　　因此隨著以股指期貨為先導的我國金融衍生工具的逐步推出，特別是指數(shù)、利率、外匯的期貨及期權等金融衍生工具陸續(xù)上市交易以后，目前國內金融產品同質化現(xiàn)象嚴重這種尷尬局面將有望得到根本扭轉。

　　金融衍生工具提供了與融資功能密不可分的風險管理職能。利用衍生工具進行風險管理，與傳統(tǒng)風險管理手段相比，具有更高的精確性和時效性。同時，衍生市場的高度流動性可以對市場價格變化做出靈活反應，并可以跟隨基礎交易頭寸的變動而同步調整，較好解決了傳統(tǒng)風險管理工具管理風險時產生的時滯等問題。從國際成熟市場的發(fā)展經驗看，正是金融衍生工具的出現(xiàn)改變了金融市場的整體格局。期貨、期權等金融衍生工具與基礎資產工具的多元化組合，可以設計出各式各樣的金融產品，從而滿足市場中各類投資者的個性化需求；顯然，衍生產品已成為現(xiàn)代金融市場中產品創(chuàng)新的主要基礎工具。

　　例如，從國外成熟市場的發(fā)展歷程看，單是股指期貨，投資者可以采用的主要策略就有：對沖、資產配置和可轉移阿爾法等多種方式，極大地促進了相關金融市場的繁榮發(fā)展。

　　將掀起產品創(chuàng)新高潮

　　近年來，國內金融市場發(fā)展的速度極快，然而，由于在品種設計上受到市場法規(guī)及金融工具缺乏等條件的限制，在產品創(chuàng)新方面確實已經很難有較大的拓展空間，更多的是在原有產品的基礎上對局部領域進行的一些變動。隨著衍生工具的逐步推出，金融產品設計專業(yè)化要求將明顯提高，個性化特征必然越來越明顯。產品設計將在充分考慮客戶的投資需求和認可程度的基礎上，準確選擇目標市場和精確進行產品定位。預料各類新的金融產品中具有鮮明個性的將越來越多，最大的特點將是通過市場細分有針對性地滿足各類客戶風險收益偏好。

　　隨著投資者隊伍的明顯壯大，越來越多的投資需求將落在現(xiàn)貨和期貨之間。金融衍生工具的上市，勢必極大地促進組合投資產品和結構性產品等向多樣化、差異化方向發(fā)展。同時，金融衍生工具將為金融企業(yè)的產品設計提供新的創(chuàng)新元素，將在很大程度上豐富各類金融產品的投資組合，促進金融產品設計進入個性化時代，金融機構的產品創(chuàng)新勢必進入高速發(fā)展階段。

　　國外成熟市場的發(fā)展歷程表明，金融產品創(chuàng)新的主要類型有：約束誘致型、供給推動型、需求拉動型。目前國內金融市場真正意義上的創(chuàng)新品種還很少，而在當前各類產品的模仿已經完成，市場細分日益重要的市場環(huán)境下，各種類型的產品創(chuàng)新都越來越迫在眉睫。國外成熟市場的發(fā)展歷史表明，產品創(chuàng)新的角度是多樣化的，絕對不僅僅在投資范圍和費率模式等常規(guī)方向上的改變，實際上在運營等方面的創(chuàng)新往往更為重要。預料在不遠的將來，整個金融市場將有很多創(chuàng)新出臺，包括各類金融衍生工具、融資融券等，金融企業(yè)在產品設計方面應綜合地將這些新變化納入考慮范圍。另一方面，金融產品的創(chuàng)新不僅僅是金融企業(yè)自身的事情，不同類型金融企業(yè)間的良性互動也相當關鍵。例如，銀行尤其是托管行的參與對于券商

理財產品的創(chuàng)新就起著極為重要的作用。托管行在產品創(chuàng)新上有先天優(yōu)勢，目前業(yè)內已經出現(xiàn)的創(chuàng)新比如銀行連接基金的理財產品等已初步凸顯了這一優(yōu)勢。

　　同類機構面臨洗牌考驗

　　隨著國內金融市場加快對外開放的步伐，現(xiàn)在金融產品單一的盈利模式肯定會受到來自國際市場的沖擊。如果金融企業(yè)不能像國外同行那樣為自己的客戶提供各種滿足其差異化需求的產品，在更廣大和深入的競爭環(huán)境中，部分金融企業(yè)將面臨被淘汰的局面。

　　以股指期貨為先導的金融衍生工具的引入，將給我國金融市場帶來巨大的改變。同時，應該看到由于金融衍生工具大多采用保證金、每日結算等交易制度，具有高杠桿性，如果使用不當將會導致極大的風險。從國外成熟市場的經驗來看，對沖基金對衍生工具的介入非常深，使用比例高，交易頻繁。而券商、共同基金等參與衍生工具的交易大多受到嚴格限制。主要原因一是在對沖風險時，正確判斷市場漲跌的難度非常大；賣空會彌補市場下跌時的損失，但市場一旦上漲，必然要付出錯判的代價。而且選擇在什么點位進行對沖，也是一件難度非常大的事情。二是傳統(tǒng)的投資經理大多以投資

股票為主，相對于對沖基金來說，對使用衍生工具并不熟悉，這在國外也是比較普遍的現(xiàn)象。對于國內金融市場來說，預料在引入衍生工具的初期，金融產品使用股指期貨的規(guī)模和用途大多都會受到嚴格的限制。

　　與任何衍生工具一樣，股指期貨在帶來積極作用的同時，也存在較大的負面作用，尤其是其財務放大的投機功能，會使得風險控制不嚴的機構在進行投機性的操作時，面對損失巨大的可能。可以肯定的是，除了有套期保值的操作外，衍生工具的上市必然帶來大量的投機性的操作，勢必導致在價格變動方向上出現(xiàn)更大的變數(shù)，從而對投資者提出了更高的專業(yè)要求。隨著衍生工具的逐步推出，各類金融企業(yè)也必然會越來越多地參與到衍生市場中來，部分機構成功利用這些工具，而有的機構則可能因判斷失誤產生巨大虧損，同類金融機構之間綜合實力的分化步伐將因此明顯加快。

　　股指期貨等金融衍生工具的引入，意味著在可投資品種增加的同時，市場系統(tǒng)性風險成為可控制的對象。市場上將出現(xiàn)各種各樣的金融產品，同時，它也對參與其中的各類金融機構的專業(yè)技術水平、風險管理能力等各個方面提出更高的要求。同業(yè)之間的競爭將更加激烈，同類金融機構間極有可能再度面臨洗牌。不積極把握產品創(chuàng)新先機，不能夠科學運用衍生工具的金融企業(yè)，必將被市場淘汰。

　　(作者單位： 廣州證券研究所)