圖1：上海銅對倫敦銅引導關系變化圖

圖2：超額流動性與商品價格走勢  數據來源：Bloomberg

    圖3：上海期貨交易所銅期貨風險變化及保證金水平組合圖我國國民經濟快速增長，對各種基礎原材料的需求日益旺盛，國家“ 積極穩妥地發展期貨市場”方針的確立，為我國期貨市場的發展提供了難得的發展機遇。表明當前我國期貨市場正迎來一個發展的歷史機遇期，外部環境不斷改善，我國期貨市場已經具備了積極穩妥發展的現實基礎。

　　⊙楊邁軍

　　上海期貨市場運行出現五大變化

　　第一，交易規模穩步擴大，活躍程度反映宏觀經濟運行狀況。隨著我國國民經濟快速發展，上海期貨市場規模近年穩步擴大，尤其是今年以來，上海期貨市場交易活躍程度明顯上升，與國民經濟關聯度迅速增強。

　　截至今年8月31日，上海期貨市場累計成交1.1億手，成交金額14.8萬億人民幣，分別比2006年同期增長51.8%和78.3%，占全國市場份額的29.7%和66.5%。其中，銅和天然橡膠增長迅速，分別成交6.2萬億元人民幣，分別比2006年同期增長154%和78%。鋅期貨自3月26日上市以來，總成交金額超過1.2萬億元。

　　4月份以來，上海期貨交易所單日成交超過千億逐步成為常態，截至8月31日，日成交超過千億的天數達59天，占全部交易天數的56%。最近，隨著國家宏觀調控措施的加強，以及國際金融市場動蕩、不確定因素增多導致投資者入市謹慎等原因，上海期貨交易所成交規模略有下降。

　　第二，功能發揮更加顯著。隨著市場規模的穩步擴大，上海價格和上海規則的影響力不斷增強。其中，上海銅對倫敦銅的引導作用開始上升；天然橡膠超過日本東京成為全球最大的天然橡膠期貨交易市場，期貨對現貨的指導作用日益明顯；燃料油真實反映了國內現貨市場供需實際，經常走出獨立行情，已成為亞洲地區現貨貿易重要定價依據之一；鋅期貨的成功運行，國內現貨貿易企業已經開始由以往參考LME定價的模式，轉化為內外盤結合，重點參考上海盤面報價的定價模式。通過產品注冊，取得期貨交割資格，已成為許多現貨相關企業重要的經營目標。

　　第三，市場運行更趨成熟。今年以來，上海期貨市場運行更趨成熟，主要表現在：一是市場面對連續多個漲跌停板已能應對自如。截止到8月31上海期貨市場出現漲跌停板78次，遠遠超過2005年全年出現的漲跌停板次數，但市場總體運行平穩，沒有出現風險事件；二是市場理性運作意識有了很大提高。市場各參與主體對交易所在規則框架內調整保證金比例、漲跌停板限制、大額出入金管理等措施，市場已經能夠平穩反應。從過去激烈反應到現在能平穩應對，這是一個轉變；三是市場沒有出現持倉居高不下、多空對峙的局面，各合約價差基本合理；四是市場違規事件明顯減少，2007年上半年僅出現1例。

　　第四，市場國際化程度逐步加深。目前，許多國際大公司通過在中國注冊，積極參與上海期貨市場，BP中國石油公司成為首家具有外籍背景的自營會員，為市場國際化做了有益嘗試；在交割方面，出現了首例國際交割；高盛、嘉吉、殼牌等越來越多國際石油巨頭和金融機構頻繁到訪，密切關注上海金屬和燃料油期貨交易情況，上海期貨市場的國際化程度逐步加深。

　　第五，新產品成熟明顯加快。目前上海期貨交易所鋅期貨成交活躍，價格變化基本反映國內市場供求實際，與現貨價格聯系緊密，發現和提供價格信號的功能開始顯現，為涉鋅企業控制風險提供了便利。7月23日，鋅期貨首個合約順利完成首次交割。鋅期貨的較快成熟，說明上海期貨市場新品種的成熟期在縮短，成熟速度在明顯加快，上海期貨市場完全可以通過經驗和流程的借鑒保證新產品上市后功能的迅速發揮。

　　經濟持續增長為上海期貨市場發展提供新動力

　　近期上海期貨市場的新變化，既得益于我國宏觀經濟的持續增長和長期基礎性的制度建設，也得益于風險控制能力的加強和科學化管理水平的提高，得益于市場自身的發展和長期鍥而不舍的市場培育。

　　第一，宏觀經濟持續增長為期貨市場發展提供了動力和基礎。首先，商品需求增加直接推動了期貨交易規模增長。目前，我國“世界加工中心”的地位已經確立，國民經濟處于大規模工業化階段，對各種商品（如鋼材、原油、銅、鋁和天然橡膠等）的需求迅速增長。在國民經濟對商品巨大需求的推動下，大量企業積極進入期貨市場管理風險，直接推動了銅、天膠等期貨品種的持續活躍。

　　其次，現貨規模的擴大直接導致避險需求增加。與2000年相比，2006年我國鋁現貨市場規模上升了2.8倍，銅上升了1.8倍，天然橡膠上升了1.7倍，鋅上升了1.7倍，燃料油上升了1.4倍。現貨市場規模的擴大，導致市場避險需求的增加，從而推動了期貨交易規模的迅速增長。

　　第二，市場化進程的加快為期貨市場發展提供了巨大創新空間。首先，市場化導致商品價格波動加劇，吸引大量投資者參與期貨市場。在市場化進程中，價格完全由市場決定，各經濟主體無時無刻不面臨著商品價格、利率、匯率劇烈波動帶來的風險。這就為期貨市場發展提供了難得的機遇和空間。一方面為期貨新產品的上市創造了條件，另一方面商品價格波動的加大也有效吸引了投資者的參與，提高了市場的活躍程度。

　　其次，利率、匯率市場化間接推動了期貨市場繁榮和活躍。從相關研究成果看，世界大宗商品價格的波動與美元匯率變化有著長期穩定的負相關關系。目前，我國利率市場化進程在加快，匯率波動越來越頻繁，這從某種程度上也間接影響到期貨市場部分商品價格的波動，從而客觀上推動了部分企業通過期貨市場來規避和化解因為匯率、利率市場化進程而引致的部分風險。

　　再次，商品價格風險的國際傳導，促使企業利用期貨市場管理風險。近年來，隨著經濟的全球化，我國主要商品大進大出的格局基本形成。但是，國際商品價格近年波動頻繁，原油、鐵礦石及各種基本金屬價格大幅波動。從國際CRB商品價格指數看，2006年國際商品價格波動率高達23.8%，2005年為20%，2007年上半年盡管波動率有所下降，但仍高達14%，且絕對價格處于高位。

　　最后，充足的流動性為期貨市場繁榮提供了條件，但也對風險控制提出了挑戰。目前，流動性過剩已經成為世界性現象。充足的流動性，一方面為金融市場和商品市場繁榮提供了條件，吸引了部分投機資金進入商品市場。但另一方面，大量流動性對有限商品和金融資產的追逐也造成了商品和金融資產價格的過度上漲，使商品價格經常在基本供求關系沒有出現明顯變化情況下出現大幅波動，給如何有效控制市場風險的積聚提出了挑戰。

　　交易所監管能力提高為期貨市場平穩運作提供了服務保障

　　近年來，上海期貨交易所為保證期貨市場規范高效運行，努力提高自身管理水平，積極探索風險管理的科學化，加強投資者教育，增強服務意識，努力構建和諧市場。經過多年努力，交易所科學化管理能力和水平已經有了明顯提高，為期貨市場平穩運作提供了堅實保障。

　　第一，夯實市場基礎，提高風險管理科學化水平。一是探索風險管理科學化。近年來，交易所風險管理的科學化水平有了較大程度的提高，主要表現在：（1）對市場風險因素進行分析、歸類和跟蹤，綜合運用多種市場化手段進行調控；（2）將風險控制建立在市場數據科學計量基礎之上，使之更符合市場運行客觀規律；（3）積極探索長假制度造成停市時間較長、與境外交易脫節的風險管理問題。通過探索風險管理的科學化，上海期貨交易所風險管理的有效性明顯增強，在市場連續的劇烈波動中及時有效地化解了風險。

　　二是落實風險管理制度化。這主要表現在：設立交易運作委員會和風險控制小組，落實行情動態跟蹤責任制和每周市場動態分析例會制，建立和健全突發事件應急處置機制，加強風險控制制度建設，及時跟蹤和化解風險。一方面配合證監會“五位一體”監管體制，建立與保證金監控中心等相關機構的溝通、協調制度，及時了解重點持倉投資者之間的關聯程度和資金狀況。另一方面在交易所內部建立風險管理責任制，具體部門分工協作，重大信息及時溝通。

　　三是實現風險管理流程化。在將風險管理制度化的同時，上海期貨交易所還將風險管理流程化，通過具體的風險管理流程保證制度得到高效執行，明確責任，互相協作，層層把關，切實防止風險事件的出現。

　　第二，探索市場規律，實行個性化品種管理。隨著交易品種的增多，各個品種由于自身行業特點、投資者結構以及自身特性不同呈現出不同的運行特征。交易所組織力量對這些特征進行了認真分析和總結，在品種管理實踐中，交易所力求根據不同品種特性采取差異化的管理手段，取得了較好的效果。

　　第三，加強基礎設施建設，提高市場服務能力。一是電子倉單系統提高服務現貨企業能力。為了改善市場的服務水平和能力，我們組織力量開發了電子倉單系統，交割流程完全電子化。

　　二是技術創新提高了市場基礎服務能力。近些年，上期所在技術創新上一直走在中國期貨市場的前列。2006年11月3日正式上線了具有自主知識產權的“新一代交易所系統”（簡稱NGES），總體達到國際一流的標準，為將來的品種創新、業務和機制創新留下了極大拓展空間。同時，上海期貨交易所還創立了期貨信息數據接入的行業標準、開創了以網絡隔離為主實現系統安全管理的模式、進行了以數據總線、內存撮合等核心產品為主的多項具有自主知識產權項目的開發。這一系列的技術創新，有效提高了上海期貨交易所的服務能力，保證了市場高效運行。

　　第四，建設和諧交易所，提高員工積極性。要提高市場運行質量，必須增強交易所內部凝聚力，上下同心，形成合力。為此，上海期貨交易所提出了“構建和諧文化、建設和諧交易所”的目標，力求形成具有鮮明特色和行業特點的企業文化；實行政務公開，讓員工及時了解交易所最新的工作進展，加強領導與員工之間的信息溝通；同時，加強內部管理，進行了人事和機構改革，完善人才成長機制。目前，交易所加強內部管理初見成效，內部凝聚力明顯增強。

　　（作者為上海期貨交易所總經理）