價(jià)格波動率增加 區(qū)分流動性與供需關(guān)系影響

　　【作者：周世一】

　　隨著近期商品價(jià)格波動率增加，對商品市場今后走勢的分歧越來越大。自兩個(gè)月前開始，面對開始調(diào)整的商品市場，先是羅杰斯認(rèn)為10年的商品牛市才剛開始，即使下跌一半他也不會賣出；而他以前的搭檔索羅斯則認(rèn)為，全球流動性的收緊將導(dǎo)致牛市的終結(jié)；著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家羅奇則認(rèn)為中國的宏觀調(diào)控和經(jīng)濟(jì)增長模式的轉(zhuǎn)變將給商品市場帶來巨大的壓力。

　　而各國際著名投行面對商品市場的看法亦有很大的分歧，9月以來各行發(fā)表的商品報(bào)告中，對后市的看法大相徑庭。以高盛為代表的牛市派認(rèn)為，商品市場仍將在未來取得良好的回報(bào)，高盛預(yù)期的商品綜合回報(bào)率約為9%，這類的投行包括巴黎銀行、UBS、麥格理、花旗集團(tuán)等等。而與此觀點(diǎn)相反的是以摩根斯坦利為代表包括雷曼兄弟在內(nèi)的商品牛市即將結(jié)束的看法，它們認(rèn)為流動性收緊、經(jīng)濟(jì)增速放緩、高價(jià)抑制需求等因素將導(dǎo)致市場轉(zhuǎn)勢。美林、巴克萊、荷蘭銀行等則認(rèn)為，雖然近期投機(jī)資金流出商品市場導(dǎo)致近期壓力，但緊張的供需關(guān)系將支撐商品價(jià)格。

　　羅杰斯長期牛市的證據(jù)是全球經(jīng)濟(jì)、特別是金磚四國進(jìn)入加速發(fā)展期，那么對商品的需求必將帶來10年的牛市；

索羅斯牛市結(jié)束的論據(jù)是全球流動性開始收緊，資金的退出將導(dǎo)致商品市場的回落。從投資風(fēng)格分析，我們相信羅杰斯看到的是新興市場(金磚四國)巨大的經(jīng)濟(jì)潛力正在表現(xiàn)，未來10年它們的經(jīng)濟(jì)將取得巨大進(jìn)展，因此，對世界商品的需求不會減少，所以商品市場將有10年的超級牛市。索羅斯則是善于把握市場的轉(zhuǎn)折點(diǎn)，他在商品市場看到的是流動性這個(gè)本輪行情的助推器，隨著全球進(jìn)入加息周期，其燃料已經(jīng)耗盡。因此，商品市場的牛市已經(jīng)走到了盡頭，轉(zhuǎn)折點(diǎn)就在眼前。

　　那么如何看待商品后市，就需要我們把目前商品價(jià)格中流動性的影響與供需關(guān)系影響區(qū)分開來。 從本輪商品牛市開始后經(jīng)濟(jì)增長、流動性與商品價(jià)格的關(guān)系看，全球經(jīng)濟(jì)在2002年走出低谷后，2003年、2004年加快，2005年有所回落，但這個(gè)三年的增長率都超過了1970-2000年30年間的平均增長，進(jìn)入2006年后，全球經(jīng)濟(jì)增長率開始減緩。同時(shí)，商品牛市在2001年底啟動，也是越漲越快的，2005年下半年后加速。而流動性方面，9.11事件后，美聯(lián)儲基準(zhǔn)利率猛降，到2002年初降至歷史性最低的不足1%，實(shí)際利率則從2001年的1%，降到2002年的0，2003年、2004年的-1.2%，2005年加息開始后，實(shí)際利率仍為負(fù)數(shù)。直到今年提高到目前的5.25%后，實(shí)際利率約為2%。

　　宏觀經(jīng)濟(jì)、流動性在2002年、2003年、2004年均同商品市場的表現(xiàn)是一致的。但2005年，宏觀經(jīng)濟(jì)增速減緩，流動性仍然寬松(實(shí)際利率為負(fù))，而商品市場暴漲；進(jìn)入2006年5月后，宏觀經(jīng)濟(jì)繼續(xù)向好(世行和IMF調(diào)高增長預(yù)測)，但流動性收緊(加息后實(shí)際利率為正)，商品市場開始大規(guī)模調(diào)整。

　　宏觀經(jīng)濟(jì)的增長能夠增加對商品的需求，流動性直接推動水平價(jià)格的升高。就目前本輪商品牛市的情況看，似乎流動性起到了決定性作用。我們相信自2005年下半年后的市場上漲為流動性導(dǎo)致。預(yù)計(jì)在流動性緊縮的影響下，主要商品的價(jià)格震蕩走低，將回落到2005年中期的水平。因?yàn)椋瑹o論銅鋁，還是鎳鋅，其供求緊張程度均比2005年下降。而中長期看，全球經(jīng)濟(jì)有走軟的跡象，預(yù)計(jì)未來的供需關(guān)系亦將可能發(fā)生逆轉(zhuǎn)。

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