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　　2006年8月26日至27日，由中國注冊金融分析師培養計劃執行辦公室攜手第一財經日報共同主辦的“第一屆中國金融市場分析年會”在上海世博會議大酒店隆重舉行，本次年會由新浪財經提供獨家網絡支持。圖為：三隆期貨北京首席分析師張鴻儒。

　　主持人：由于時間的原因，我想就不再給大家交流的時間了，讓我們掌聲感謝胡凱西先生，胡先生講得非常好，信息量非常大，數據也非常充實，下面我們談到對下半年投資機會的分析，張先生是三隆期貨北京的分析師，有多年操盤的經歷，同時也在做研究。今天來的這些都是有自己親身實踐的經歷，來跟大家分享。

　　張鴻儒：各位領導，各位嘉賓，各位朋友，大家好！今天我與大家交流、探討的是《下半年期貨市場的投資機會與風險分析》。由于時間的關系，下面我用大連大豆商品期貨的走勢舉例說明，分析期貨市場下半年的投資機會和投資風險會在哪里，以及如何演變。今年下半年大連大豆的走勢一是延續目前的空頭趨勢，二是基本面發生變化，導致走勢逆轉，多頭會發力向上。包括今年上半年的走勢，都是比較弱，就是說下跌的過程當中，在反彈的時候，也不是說像以前都出現單邊行情，而是下跌不斷，但是在下跌的過程當中，我們不能有財富效應，當我們再回頭看大豆下跌效應的時候，通過趨勢線回頭看今年下跌了很多，但是當我們往后看的時候，就不知道這個行情怎么走了，所以今年大豆在主要的走勢過程當中很難產生財富效應，就是說連豆期貨的走勢受國際大豆供應大于需求，受到壓制，進口大豆對國產大豆構成一定的壓力，因為國外大豆產區產量很好，尤其是南美大豆，2006年不僅種植面積擴大，而且產量也是創記錄的新高，這樣的話，對我們國家的進口比較有利，價格比較低廉，這樣對我們近期的進口也影響比較大，質量優良的進口大豆對加工廠來說是比較好的選擇。今年截至8月上旬，進口大豆累計到貨總量為1140萬噸，預計8月份末是2300萬噸左右，由于庫存大豆的消耗速度較大，以山東為例，該省7月底進口大豆庫存為78萬噸，到8月上旬旬末的時候，庫存也就減少了4萬噸，為74萬噸。不管現在怎么看，和20、30萬噸的正常庫存水平相比，目前的庫存還是處在一個比較高的水平。據海關統計，截止到7月份，本年度的進口量為2351萬噸，這意味著8、9兩個月的進口量平均達到200萬噸即可，但是，我們估計最終實際的進口量會持平或略高于這一預期水平。我們看一下這個表格，咱們進口大豆到貨量預計表，我們表上有一個藍色的注和淺藍色的住，二月份淺藍色的住低于藍色的柱，說明二月份大豆進口少，7月份的時候，大豆的進口沒有達到我們預期的水平，在其他幾個月份，像1、3、4、5、6幾個月份，大豆的進口高于預期，在我們每年8月份以后，是一個集中到港的時期，會出現什么情況，從進口大豆對國內大豆的壓力看，國內大豆期貨短期內仍有下跌空間，多頭應注意風險。在短期內無論是套期保值的多頭，還是投機交易的多頭，就將受短期現貨壓力的影響，導致現貨下跌的風險。由于現在現貨的庫存較大，雖然說8月份進口量有所降低，但是庫存較大，所以目前的壓力也較大，所以說空頭，現在市場基本上就是空頭比較有利，從技術上看，連豆主力07001合約的價格，正運行在一個大的下跌趨勢線之下，在今年的走勢過程中，每當大豆價格下跌的時候，都出現100個點左右的下跌的時候，很快的幅度向上拉升，在這個過程當中，像我們剛才說的財富效應減少，所以今年的大豆期貨交易量與持倉量都大幅縮緊，都是因為財富效應降低，有的朋友在溝通過程當中就說，股市上、期貨上的資金，大豆市場的資金會不會流向股市，由于前階段股市和權證比較火，股市是這樣，因為咱們期貨市場交易的時候，主要資金來源是套期保值，企業套期保值一般來講這個資金不會半途拿初期做股票、權證，而是在這個市場上做它的套期保值業績，今年的財富效應不能顯現，這筆資金也是受到財富不能顯現，甚至出現財富大幅虧損，與現貨不能接軌，這樣運行的方向不一致，這部分的資金減少操作次數，在市場上出現了資金蜇伏，這部分資金在市場上沒有流出，而是等待時機，這個時機什么時候可以出現？我們看這個圖，我們下面有一個紅色的線，是我們近期大豆期貨價格所要面臨的一個主力位，這個主力位的價格是長期形成的，是2004年8月份形成的一個長期支撐位，這個支撐位后期一旦要是被價格向下突破的位置，從理論上講，這個下跌幅度一般會有300點到500點的下跌幅度，這個幅度會相當大，從上圖也可以看出期價目前正考驗長期支撐位530元的力度，這一位置一旦被有效突破，下降的空間既被打開，2530元的長期支撐位置一旦被跌破，理論上的下跌目標將有300-500點。所以，在以后的4個多月了密切關注這一趨勢特征，將為空頭套期保值，或空頭投機提供有效的機會。另外，近期我國上調了存貸款利率，對國內現貨的影響雖然較小，但對短期交易心理壓力影響較大。加之人民幣匯率不斷創新高，使貿易商加大了進口預期，這都有可能有助于我國大量大豆市場后期價格向下突破。就是我們剛才看了2530元的長期支撐位。但是在這個過程當中，我們也不能不注意到，大豆市場中的中期基本面偏多，所以空頭的風險來源于中期基本面偏多，偏多的基本面主要有六個方面：第一、目前，國內主要產區現貨大豆價格出現小幅上漲，現貨大豆價格出現反彈主要是因為豬肉和禽類價格上漲。家畜養殖業顯示出復蘇跡象。飼料公司對主要原料豆粕的需求增加，本地壓榨商也增加了大豆采購量，提高產量來滿足增加的豆粕和豆油需求。

　　另外，7月13日公布的中國大豆市場需求趨勢指樹為41.9，與上周指數持平，該指數連續8周的下跌態勢初步得到穩定。6月份國內進口大豆是367萬噸，創記錄了。但是在目前來看，這一部分大豆通過一階段的使用，對市場的壓力已經得到釋放。部分參與的加工廠表示，由于中國8月份船期進口大豆需求仍然存在一定缺口，因此在國內供應壓力開始緩解之后，對大豆進口的詢盤數量正在增加。我們可以通過這個表格來看一下，我們從圖上可以看出什么，我國的大豆在一個月前的需求，是呈下降趨勢的。但是進口大豆到港量不斷增加，就是在7月份我們大豆到港量和6月份都是比較高的，但是當時我們國家的大豆需求指數都是下跌的，對大豆的價值壓力非常大，但是目前已經有了明顯的改觀，就是需求指數呈上升趨勢，我們看這個表可以看出中國大豆市場趨勢指數，可以看出當時在7月12日的時候，趨勢指數是41.9%，到8月的時候是48.5%，在這個過程當中有說明大豆的需求有所提高。第二個中期基本面的方面是美國農業部8月報告稱，受到新豆產量下調以及大豆庫存減少的雙重影響，即使新豆的消費預測不變，美國新豆的期末庫存還是從商約預測的5.6億蒲式耳下調到4.5億蒲式耳，遠低于市場的預測范圍5.25-6.39億蒲式耳，比市場的平均預測水平5.71億蒲式耳低了1.21億蒲式耳，報告除了對美國的平衡表有較大調整外，中國的新豆量下調20萬噸，至1670萬噸，說明我們國家的大豆今年產量向下調整20萬噸，對我們國家未來大豆的價格會有很大的支撐。另外06、07年度全球量為3.832億噸，比商業預測調低了350萬噸，比0以、06年度的產量減少了650萬噸，這是自95、96年度第一次出現產量年比下降的情況。除了美國和中國的大豆產量下調以外，中國和歐盟的產量也下調，此外還下調了中國的花生產量，但是上調了俄羅斯的葵花子產量和印度的幔子產量。總體來說，全球高含有作物的產量下調了，再有巴西2006年、05年度的大豆產量可能大幅減少，并且可能令全球產量下降。對于明年初將收割的巴西大豆估計收割面積僅為2000萬公頃，較一年前減少了200萬公頃，較兩年前減少了290萬公頃。預計產量將降至僅有5200萬噸，今年年初時為5480萬噸。而且巴西幾個重要的大豆種植區的干旱情況引發嚴重的憂慮。預計2006年、2007年全球大豆產量為2186億噸，較前次預估減少了240萬噸，較上季減少了110萬噸。主要是巴西產量下降，將成為拖累全球2006-07年度大豆產量下降的主要原因。雖然阿根廷2006-07年度大豆產量有所增加，但最多可能增加140萬噸，還遠遠不能彌補巴西減產的產量。第三個基本面是國內大都主產區黑龍江，今日大豆收購價格有所上漲，一方面是油廠壓榨利潤提高，有償有收購大豆的基金性，另一方面，進入8月份以后，農民大豆存貨數量開始減少，各地收購數量同步減少，為了保證貨源，一些現貨商提高了大豆的收購價格，目前，豆農手中的存貨已經不多，收購基本已進入尾聲，后期大豆現貨應以平穩為主，當地油廠大豆入廠價基本穩定在2240元-2260元/噸，各地收購站點每天收購數量穩中有升，山東以北油廠也都加大了國產豆收購興趣。再有，國內大豆產區目前的大豆長勢不好。結夾較少。每年這個時間大都的夾已發黃，可今年夾還是青的。每年9月23日后大豆就可收割，可從目前看，大豆收割可能要在10月1日以后，如果雙動力得早，青豆率會提高，本來今年種植面積就有所減少，加上自然災害的影響，今年減產的幅度會很大。第四方面是進口成本居高不下，后期價格不可能輕易下跌。進入到第三季度，國內沿海地區進口大豆的到港完稅成本不斷趨高，據悉，7月份以來國內沿海油廠架構的進口大豆成本普遍到2550元/噸，預計8月份以及之后的到貨的進口大豆成本將不斷趨高。按照當前提供給亞洲地區的大豆價格，8月船期的巴西大豆升水價格月為167美分/蒲式耳，而9月船的巴西大豆升水價格則高達172美元/蒲式耳。這樣可以折算出遠期大豆到港完稅成本將會在2650-2680元/噸，如果油價依然按照目前5500-5600元/噸的價位，那么豆粕平均盈利成本就將高達2170-2220元/噸。由此可見，油廠后期太可能會輕易降低豆粕的價格。第五方面是大豆的下游產品之一都豆粕抗跌增強，目前豆粕已經小幅回升，目前畜禽養殖形勢有望回環，對國內豆粕存在潛在利好，近期，國內畜禽養殖形勢仍在持續回暖之中，其中當前生豬養殖多少地區可以盈利80-100元/頭，幅度偏高地區每頭可以達到150元/頭，不少地區養殖戶開始增加飼養數量，而近期仔豬數量相對較少。養殖戶還是比較看好第四季度的養殖行情。另外，家禽養殖效益的環面全面大幅回聲對于都剖希求有所提升，目前肉雞平均盈利空間達到4-7元/只，蛋雞的盈利達到0.4-0.7元/進，多數養殖戶的不欄心理已有所恢復，因為實際的補欄數量難以迅速增長。總體來看，需親養殖形式的豪壯對市場起到一定的支撐作用。今年以來，由于國內養殖業需求強勁，豆粕進口需求大幅提高，這也使得我們五年來首次成為豆粕的凈進口國，據海關總署發布的數據現實，我國在7月份進口豆粕37036噸，略高于6月份的豆粕進口量35997噸。1至于47月份的豆粕進口總量達到了623724噸，比上年同期提高了20.84倍。根據美國農業部的最新預測，到2006年度中國進口預計高達90萬噸，高于上年的6.9萬噸，低于63萬噸。綜合分析，近期國內現貨市場表現出了一定的抗跌性，在CBOF大豆期價出現暴跌行情的背景下，國內沿海地區豆粕現貨依然反應平靜，這主要和當前到港的進口大豆成本整體偏高、到港林偏低，畜禽養殖形勢持續回升，豆粕價格走強以及每盤豆價格元氣仍有可能會受到天氣因素的影響，國內油廠對豆剖的影響力氣有關可能增強。第六方面的利好是大豆的另一下游產品豆油價格層先上漲趨勢。國內豆油價格上漲對大豆和都剖市場形成一定支撐。近期，國內豆油市場強勢仍再繼續，各主要產銷去廠商提價行為依然踴躍。致使豆油價格刷新近一年來的新高。目前南方地區四級豆油價格已經漲至5500-55550元每噸，偏高區間達到5600元/噸，不過從目前國內豆油實際成交情況來看，中間商和終端用戶的采購十分謹慎，除了華東地方的散油備貨相對較為活躍外，其他地區油廠仍以執行前期的合約為主，高價位的豆油出貨進度遲緩。作為和豆油價格相關性很強的品種，大豆、都剖和豆油背離的走勢不會長久持續。在進入8月份之后，隨著工序關系逐漸改善，尤其是目前需親養殖效益的增加有利于補欄數量的提高，價格的繼續高位堅挺將會對大有乃至豆剖的價格產生支撐。再看國際大豆市場，隨著CBOT大豆期貨價格的下跌，主要大豆出口國FOB升貼水報價逐漸堅挺起來，美灣FOB次月升貼水報價由7月中旬的52美元上升到本周初的58美分。另外，隨著國際

原油價格上漲，國際海員成本也在增加，每年的下半年又是北半球農產品貿易的旺季，而下半年又是中國進口國際大豆相對較為集中的時期，近幾個月來，國際海運費出現了持續上漲的勢頭，波羅的海綜合運價指數已經由5月底的2436點上漲到8月14日的3755點，兩個半的時候丈夫高大54%，指標美灣至日本航線的巴拿馬船舶運費也由5月底的35.12美元/噸上漲到8月15日的44.7美元/噸，同期漲幅為27.3%。受海運價格上漲的影響，中國進口國際大豆的成本也在出現增加，至8月15日中國進口美國大豆到港的船板價為2614元/噸，這與6月27日的2498元/噸相比，每噸上漲了百余元，同期CBOT大豆價格出現了大幅下跌，進口大豆到岸價格與CBOT大都價格反其道而行的根本原因就是豆價下跌的海運費蠶食掉了。

　　截止到8月8日，CBOT大豆市場基金空頭持倉已經達到了10.71萬張，距歷史最高持倉10.99萬張僅一步之遙，而處于歷史第二高持倉手數，由于近幾個交易日CBOT豆莢跌幅較大，估計截止到8月15日CBOT基金空頭持倉已經接近或超過了歷史最高持倉手數了。國內外大豆市場正處于兩年來熊市的底部，國內農民種植大豆的成本，國際海運價格的上漲以及國際大豆市場動態的供給關系將會扭轉目前大豆市場的頹勢，市場中的上漲空間無疑將會大于下跌空間，市場中難得的投資機會離我們越來越近了。從技術上看，下半年的行情走勢有可能是以先抑后揚的形式出現，但是不管價格上升以什么樣的形式出現，都要首先向下突破趨勢線，當價格突破趨勢線時，是多頭買入的最好投資機會。從這個圖上可以看出，如果下半年價格向下突破的長期支撐位，后期也會出現一個上漲，這兩個位置也就是說我們投資的風險與過程。所以說短期一旦利空出現，大豆期貨的利多基本面就會集中體現，多頭的炒作也將開始。因此，空頭的基本面在短期內得到有效釋放后，9月份應當是多頭反擊的最佳時機，也是多頭套期保值、多頭投機交易中期介入的最好機會。

　　綜上，我們可以看出，在今年下半年剩下的4個多月里，在大連大豆商品期貨市場，只要把握好入市時機，多空投資都有機會，而且機遇大于風險，謝謝大家。