期貨投資基金是一種適應金融市場發展和投資者多樣化投資需求的先進的金融投資方式，是經濟與金融市場發展到一定階段時的內在需求，有其存在和發展的客觀必然性。只要正確加以引導和運用，在規范管理的前提下發展期貨投資基金，將會極大地促進期貨業的發展。

　　近年來我國期貨市場不斷有新的商品期貨合約上市，股指期貨、利率期貨、匯率期貨等金融期貨合約也將陸續粉墨登場，呈現出投資品種多樣化和投資主體多元化的發展趨勢，這就要求金融投資方式必須多樣化，而期貨投資基金作為一種新的風險投資工具也將會有巨大的市場需求。國內自建立期貨市場以來，由于政策環境、市場因素、從業人員素質、期貨經營機構的經營目標、各類風險事件等原因，期貨投資基金無法光明正大地出現在前臺，至今仍然戴著期貨工作室、委托理財或者投資公司的面紗在地下緩慢潛行，一定程度上阻礙了我國期貨業的健康發展。

　　隨著基金業的快速發展和政策環境的改善，出于提高收益的預期和降低風險的要求，基金管理中將不可避免地引進期貨投資基金的投資方式。而其他機構投資者為了避險的需求，也會將期貨投資基金納入其投資組合之中。證券投資基金一旦投資于股指期貨，也就具有了期貨基金的屬性，雖然它在本質上依然屬于證券基金。這樣就可以為期貨投資基金取得合法地位樹立榜樣鋪平道路，多年來處于地下或半地下狀態的期貨基金將浮出水面。

　　我國的期貨市場已有十多年的發展歷史，具有了一定的市場規模，期貨投資理論也有了較大的發展，并且已經建立了一套嚴密的交易、結算與風險控制制度，市場風險監控技術和能力也得到了大幅提高。更為重要的是，通過持續的專業培訓和長期的投資實踐，目前期貨市場已形成了一支高素質的管理、研發與營銷、投資與操作的期貨專業人才隊伍。期貨市場已經完全具備了發展期貨投資基金的市場條件。并且隨著WTO對金融業開放承諾于今年年底到期，國外的共同基金、對沖基金和期貨投資基金等將逐步進入我國資本市場，與我們廣大散戶投資者等散兵游勇相抗衡的是國外發展成熟的基金等正規軍，我國投資者所面臨的壓力可見一斑，發展期貨投資基金是目前我國期貨市場的迫切需求，已經刻不容緩。

　　發展期貨投資基金可以豐富投資者的金融投資方式。隨著金融投資領域的不斷改革，人們的投資手段由過去單一的儲蓄發展為以證券投資、基金投資、信托投資、外匯投資、

　　發展期貨投資基金將促進期貨經紀業服務水平的整體提高，從而推動我國期貨市場的健康發展。

　　發展期貨投資基金也是促進我國期貨市場規范運作的客觀要求。我國的期貨市場是在現貨市場不完善、不發達的條件下發展起來的，先天發育不足，后天營養不良，大力發展期貨投資基金將會擴大期貨市場的交易規模，改善市場的投資者結構，增加市場的流動性，增加期貨市場的套利交易，最終使期貨市場的價格發現和套期保值功能得以更充分實現。

　　加入WTO以來，我國的金融服務業面臨著巨大的競爭壓力。人聲鼎沸間，人們注意得更多的是銀行、證券、保險等行業所面臨的挑戰，而作為金融服務業之一的期貨業所面臨的挑戰卻沒有引起人們的足夠重視，甚至沒有引起期貨業界的足夠重視。為了在全面開放金融服務業后處于有利的競爭地位，以發展期貨投資基金作為突破口，全面提升我國期貨業的整體服務水平已是當務之急、刻不容緩。

　　據悉，正在修訂中的《期貨交易管理條例》曾討論過將為期貨投資基金留下發展空間，期貨公司可以設立、參股基金管理公司，基金管理公司可以設立期貨投資基金。但據聞本次條例修訂最終又拋棄了關于期貨投資基金的相關立法。目前，怎樣在現有的法律框架下讓期貨投資基金合理并且更合法地去找到生存發展的空間，還有稅收問題、基金組織形式問題等等這些都將成為考驗市場監管者和業界的難題，我們相信市場監管者和業界有足夠的智慧和能力讓期貨投資基金這個“丑媳婦”在多年含辛茹苦、忍辱負重之后最終能熬成婆。

　　期貨投資基金與傳統資產的相關性

　　美國股票債券期貨基金

　　美國股票1.000

　　債券0.2901.000

　　期貨基金0.0800.0301.000

　　資料來源：Barclay Group

　　□北京工商大學證券期貨研究所 胡俞越 李宏濤

　　截至8月7日，滬深兩市股改公司數量為1125家，占到1348家上市公司的83.5％，市值占比為80.2%，股改成功大局已定。隨著后股權分置時代的到來，股指期貨呼之欲出。

　　股指期貨的推出從表面上看僅僅是期貨市場一個新品種的推出，但是它的誕生因為糾葛著整個金融市場錯綜復雜的利益關系和期貨市場制度建設的命脈，所以在股指期貨推出的契機下，期貨市場的整個市場體系與制度架構將面臨前所未有的大調整和大變局，金融機構都將直面股指期貨帶來的挑戰與機遇，任何金融市場參與方都將無法置身事外。股指期貨的推出將成為中國期貨市場發展的分水嶺，它將徹底改變期貨市場的基本格局和發展態勢。股指期貨的推出將實現證券和期貨兩個市場的融通，并將改變我國期貨市場的投資者結構。

　　共識與共贏———券商與期貨公司直面股指期貨的必然抉擇

　　1、股指期貨的利益格局已經漸趨明朗。在一系列利益博弈下，關于股指期貨的利益格局已經漸趨明朗。金融期貨的經紀業務由期貨公司開展，券商不得直接從事金融期貨的經紀業務，允許創新類券商從事IB（介紹經紀商）業務，通過其全資或控股的期貨公司來參與股指期貨。目前僅允許創新類證券公司參與股指期貨業務，以后再推廣到規范類券商。創新類券商的參與模式有兩種：一是收購獨立的期貨公司；二是證券公司直接做IB。今后將不再新設期貨公司，而是鼓勵證券公司收購期貨公司。為引導證券公司有效收購期貨公司股權，證監會制定了一些突破性的有利于收購的政策。

　　創新類券商只能在IB制度下參與股指期貨的經紀業務，預計在短期內，券商的經紀業務總量將會受到一定影響，因為一些客戶將會把部分資金轉移到股指期貨等方面的投資上去；由于有了期貨公司的參與，金融期貨交易產生的手續費收入也要由期貨公司與券商共同瓜分；券商在與期貨公司的合作中可能會留有一手，由于擔心客戶資源流失，券商在向期貨公司介紹客戶時可能并沒有提供真實的信息；自營業務是券商的核心業務之一，券商對該項業務交易的及時性和保密性頗為在意，如果券商不能控股一家期貨公司，或自己成立一家期貨公司，就會因通道不在自己控制范圍內而擔心自己處于不利地位，在進行金融期貨投資時可能縮手縮腳。

　　規范類券商對于失卻IB資格將尤為不滿。沒有IB資格肯定會對規范類券商造成影響，不僅不能分享金融期貨推出的市場機遇，反而會讓其部分客戶流失；只有創新類券商才可以做IB業務，這將會加劇券商業內不公平競爭狀態，有悖于“三公”原則和市場化趨勢；雖然目前有一些券商存在第三方存管還沒有做好、經營不規范等問題，但規范類券商的風險控制和規范經營已經通過了相關評審，管理層應該給予規范類券商平等待遇；創新類和規范類都是證券公司治理時期的提法，所以應具有階段性，不應成為常態，業內對于取消規范類和創新類證券公司劃分的呼聲比較高，規范類券商的風險控制能力并不比創新類券商低，本次金融期貨IB資格不應該將規范類券商排除在外；如果規范類券商不能以IB的身份參與金融期貨，期貨公司將只能分散去開發投資者個人，而不能整體開發該類券商客戶，勢必造成期貨公司開發客戶成本上升的劣勢；如果規范類券商不能以IB身份與期貨公司合作，由此將帶來一定問題，比如在開戶環節上的風險將不可能由不具備IB資格的證券公司及其不具備法人資格的營業部來承擔，期貨公司將為控制風險付出更多成本。

　　期貨公司在股指期貨經紀業務資格的角力中占盡先機，這與期貨公司在這場利益博弈中奮力爭取有關，也與期貨公司在風險管理方面積累了較豐富的經驗有關。期貨公司雖然爭取到了股指期貨的經紀業務資格，但是這僅僅是在圍繞股指期貨利益博弈的第一回合中拔得頭籌，期貨公司能否在股指期貨推出這一歷史機遇中與期貨市場共同發展壯大，還要看期貨公司在其運營與管理中如何把自己打造成有競爭力的現代金融企業。未來的市場競爭和利益博弈將更加激烈，例如雖然確定了創新類券商的IB資格，但是在IB制度下券商與期貨公司在利益分成如何劃分等方面的利益博弈也將逐步凸現出來，雖然客戶通過期貨公司的通道進行交易，但客戶資源仍然掌握在券商手中，期貨公司如果要向客戶傳遞政策變化、知識更新等信息，都只能通過券商轉交，如果客戶有問題要咨詢和投訴，也要通過券商中轉，客戶會有諸多不便。最近不斷有期貨公司股東萌生退意，急于借“券商收購期貨公司”的東風，出售手中的期貨公司股權，有的甚至不惜折價出售。由于目前股指期貨券商IB權限只對17家創新類券商放開，并非此前業界預料的所有券商都能分一杯羹。因此，一度因“股指期貨”概念暴漲的期貨公司牌照溢價也開始跌落，不少待價而沽的期貨公司股東也不得不放下身段，主動尋求買主。即便這樣，由于買方市場的預期變成賣方市場，急于出手的期貨公司股東不得不折價銷售。

　　具有創新類券商背景的期貨公司就可以在全國范圍內擁有眾多營業部和服務機構，競爭優勢明顯。然而，這并不意味著不具有創新類券商背景的期貨公司就處在劣勢。由于股指期貨經紀業務由期貨公司專營，具有創新類券商背景和不具有創新類券商背景的期貨公司的差別僅僅體現在接觸客戶面的廣與窄、營業機構的多與少上。不管期貨公司股東背景如何，也不管客戶是IB介紹還是自己開發的，投資者都將以網上交易為主，電子化交易平臺的打造、客戶資金便捷劃撥、優質的客戶服務水準等條件才是股指期貨交易中的“短板”，也是將來投資者做股指期貨時挑選經紀公司的首要標準。期貨公司應當在提升風控、客服與研發能力方面努力，做成有競爭力和服務水平一流的特色期貨公司。

　　2、股指期貨的推出將實現證券和期貨兩個市場的融通。證券市場的大量投資者、證券公司、基金公司都將有機會參與到期貨交易中來，這不僅有助于推動期貨公司的發展，而且對證券公司、投資者和整個資本市場都是非常重要的機遇。在開展股指期貨業務方面，證券公司和期貨公司都有各自的優勢，證券公司營業網點眾多，客戶資源豐富，研發力量較強；期貨公司則擁有一批專業的風險管理人員、熟悉期貨獨特的交易機制、文化和規則、對風險有較強的識別和化解能力。因此，雙方在人才、資金、管理等方面完全可以實現優勢互補，共享營業場所，共享技術系統，共享分銷系統，共享客戶資源，共享研發資源，共享服務資源，共享管理經驗，雙方的合作形式多種多樣，合作空間巨大。

　　期貨公司與包括券商在內的其他金融機構之間搭建一種有助于各方均等介入金融期貨市場的銜接機制和平臺，或許是一個共贏的做法，既滿足券商等金融機構介入市場的需要，又可以充分利用現有的期貨公司成熟的管理機制和人才資源，盤活現有的期貨公司，明顯改變期貨公司積貧積弱的狀況，徹底改變期貨公司的整體面貌，實現券商與期貨公司之間雙贏的局面。期貨公司應當借此難得的市場機遇，與券商、基金、保險、信托和銀行等金融機構達成廣泛的戰略聯盟，共商大計，達成共識，共謀發展，形成一種圍繞股指期貨的共贏機制。股權投資僅僅是期貨公司與其他金融機構合作的方式之一，并非唯一方式，其合作形式可以多樣化。有一些證券公司和期貨公司已經開始合作，共同迎接金融期貨市場的發展機遇，證券公司和期貨公司的合作將進一步加強兩個市場的聯結，更好地服務于資本市場和國民經濟。

　　期貨公司應找準自身定位

　　股指期貨漸行漸近，未來股指期貨一旦鋪開，其交易量將是商品期貨的好幾倍，對于整個期貨行業來說，是打翻身仗的難得機遇，特別是對一直以來面臨生存危機的國內期貨公司來說，不只是帶來了一線生機，更是提供了一個非常輝煌的發展前景。不過，面對未來將要推出的股指期貨，不少期貨公司在欣喜之余也感到壓力很大。期貨行業良好的機遇只為各期貨公司實現跨越式發展提供了可能，而不是必然。能不能把握機遇，讓機遇成為現實，還得取決于各期貨公司在機遇與挑戰中鑄就的實力和能力。

　　1、股指期貨推出后期貨公司所面臨的市場環境將發生深刻的變化。市場規模將快速增長，目前全球期貨、期權市場成交量的90％以上是由金融衍生品帶來的，因此股指期貨的上市以及隨后幾年國債、利率和外匯期貨的陸續推出，必將促進市場成交規模的快速增長，使中國期貨市場出現異彩紛呈的繁榮局面。與此同時，隨著品種的日益完善，券商、基金等投資者參與群體的多元化以及資金的流入等，期貨市場的功能將進一步得到發揮，行業地位和影響力將日益增強，這將進一步促進商品期貨的發展，使當前遠未得到滿足的對商品期貨的巨大需求得到進一步開發。

　　2、股指期貨上市將改變我國期貨市場的投資者結構。目前國內期貨市場95％的交易者是中小散戶，機構投資者只有5％的比例，在股指期貨發展初期，機構投資者必然是股指期貨的交易主體，他們在引導市場投資方向、投資行為的同時也成為新市場設立所帶來的一系列影響和沖擊的直接承受者，這樣可以最大限度地減少市場風險和負面影響。

　　經濟全球化、金融自由化趨勢促使交易所和期貨公司在全球范圍內積極展開競爭，越來越多的國內機構和個人需要參與境外期貨交易以管理風險。同時，隨著中國經濟的持續高速發展，“中國因素”已成為影響國際商品期貨市場價格變化的重要因素，人民幣利率、匯率的變動對世界經濟的影響也日益增強。股指期貨上市后，會成為評價中國宏觀經濟的一個重要指標，全球基金、跨國公司可能要求參與中國股指期貨以對沖風險，促進期貨市場的國際化進程。

　　3、期貨公司面臨三方面的挑戰。在股指期貨所帶來的變化莫測的市場環境中，期貨公司面臨的威脅來自于三個方面：一是和商品期貨相比，由于金融期貨的合約特點、運作規律、制度設計、交割方式不同，期貨公司對金融期貨相對不熟悉，如何盡快掌握金融期貨交易的有關特點和規律，對期貨公司而言是一個挑戰；二是券商、基金、銀行等新投資主體將進入期貨市場，其在資金、網點、研究人才等方面的優勢，將對期貨公司形成重要威脅；三是和國外期貨公司相比，國內公司盈利模式單一、規模實力偏小、國際化人才缺乏、對國際市場不夠熟悉、咨詢和研發能力較弱，這些劣勢將對期貨公司的國際化競爭產生挑戰。

　　在股指期貨推出這一關鍵時期，期貨公司既不應妄自菲薄，也不應盲目樂觀，而是要積極行動起來，在深入分析公司所面臨機會和威脅的基礎上，整合企業資源，找好自身戰略定位，積極改善企業內部管理與運作，以適應市場環境的變化。

　　期貨公司應當首先在股指期貨即將推出這一變幻紛紜的市場環境中找準自身定位。由于業務范圍的限制等多方面原因，目前國內期貨公司形成優勢品牌的還很少，投資者很難識別好公司和一般公司的差別。而在股指期貨推出后，期貨公司進行差異化經營勢在必行，找準位置、做出特色、形成品牌對期貨公司的發展將具有決定性的意義。

　　期貨公司可以尋找證券、基金、上市公司等背景的股東，依托股東背景參與金融期貨共享金融期貨市場的繁榮，或由有實力的券商主導，通過兼并重組形成規模優勢，進而在金融期貨市場上占有一席之地；充分利用CEPA等現有政策，引進外資，引入海外成熟的國際化的管理經驗，或成為外資在國內的代理商；一心一意做好商品期貨或金融期貨的某個領域或某個品種，定位為專業的期貨經紀商和投資顧問，在某個領域或某個品種上成為品牌公司；隨著期貨市場分工的細化和多元化，也可作為大型綜合類期貨公司的合作伙伴，專職負責市場開發或市場服務；還可利用金融期貨帶來期貨公司殼資源升值的預期，退出期貨市場，另謀發展。

　　4、期貨公司如何備戰股指期貨。期貨公司備戰股指期貨應注意一系列問題：優化股本結構；更新升級交易系統；探索和研究股指期貨風險管理的新特點和新要求；理順券商IB制度這條營銷渠道；做好培訓、市場開發與投資者教育。期貨行業在軟件技術方面應做好前期準備，管理層應組織金融衍生品交易所籌備組的技術開發人員、各經紀公司的技術人員、軟件供應商以及交易相關人員，針對期貨公司現有的交易、結算、風控等軟件系統升級改造制定有針對性的措施，制訂相應的技術標準，爭取在股指期貨開立之前對期貨公司的交易、結算和風控系統實現升級換代。

　　有券商背景的期貨公司一覽表

　　期貨公司相關券商期貨公司相關券商

　　科信期貨科技證券海富期貨海通證券

　　華夏期貨中信建投廣發期貨廣發證券

　　江南期貨江南證券長江期貨長江證券

　　中辰期貨方正證券平安期貨平安證券

　　五礦實達五礦證券中誠期貨國都證券

　　長城偉業長城證券中信期貨中信證券

　　國聯期貨國聯證券金牛期貨五礦證券

　　中天期貨廣東證券德盛期貨財富證券

　　中航期貨航空證券銀河期貨銀河證券

　　和融期貨渤海證券湘財祈年湘財證券

　　天富期貨東北證券泰陽期貨泰陽證券

　　國元安泰國元證券＊南都期貨光大證券

　　＊長城偉業華泰證券

　　（注：＊號為近期達成協議收購，但暫未獲證監會通過）

　　股指期貨

　　助力基金創新

　　隨著行業的不斷壯大和投資環境的重大改變，我國基金業也面臨著重新思考面向未來的行業創新方向的迫切需求。在金融市場這個最注重創新的領域，為何創新、如何創新，決定著基金管理行業未來的發展方向和競爭格局。目前我國基金業的基礎市場現狀給基金業提供的重大創新機遇已經不多了，為進一步推動基金業創新，必須有新的創新思路。

　　結合我國資本市場未來的發展，未來中國開放式基金的創新將在兩大方面尋求重點突破。一是制度和管理的創新，二是產品創新。所謂制度上的創新主要是委托理財業務在法律上的認可和業務上的發展，該制度平臺運行的業務包括全國社保基金、企業年金、QDII以及其他形式的委托理財業務。而所謂管理創新主要是基金管理公司運營模式向外包化的方向發展。

　　除了制度和管理的創新，還應該在基金產品上尋求創新。一是“更細”的方向，即在股票型基金內部開發更多的行業基金、風格基金和主題基金，以及在債券基金內部根據久期和信用不同開發更細分的產品；二是“更深”的方向，即隨著我國金融衍生產品的日益發展，尤其是指數衍生工具的發展，充分利用衍生工具進行風險控制和投資管理的產品將會得到大發展；三是“更廣”的方向，即利用海外資本市場，開發國際股票基金、國際債券基金、新興市場基金等國際化投資品種，而QDII會是國際化的初始一步。

　　在產品創新中對基金來說最重要、最現實的創新就是利用金融衍生工具來對基金產品進行多樣化的設計，即將問世的股指期貨等金融衍生品在基金產品創新中必將大放異彩。股權分置改革客觀上消除了推出股指期貨等金融衍生品的制度性障礙，為資本市場的產品創新拓寬了道路，也為基金開發風格多樣的創新產品提供了巨大的空間。

　　股指期貨等金融衍生品將為基金公司的業務與產品創新提供新的金融工程元素，基金公司等金融機構業務鏈條的寬度和深度都將得到空前拓展。今后如果能把股指期貨等金融衍生品納入組合創新之列，由于期貨和證券既有很強的共通性———都是金融投資品種，又有很好的互補性———風險特征和交易制度不同，加上債券、票據、銀行存款等，就構成了一個比較完整的產品創新工具庫，這將大大增強基金產品創新的力度。

　　金融市場的復雜化以及基金總規模的迅速擴張，決定了基金盈利模式的個性化特點，未來的各種基金不會再具有單一的盈利模式。從操作時間上來看，將會有長線持股數年的基金，也會有短線追逐市場熱點的基金；從投資寬度來看，有指數型基金，也有行業基金、地域板塊基金；從投資標的來看，有重組型基金，也有成長型基金等。這些不同類型的基金，操作風格多樣，投資個性豐富多彩，都將會形成自己的一套有特色的盈利模式，而股指期貨作為極其重要的風險對沖工具，將在很大程度上豐富基金的投資組合，促進基金的產品設計進入個性化時代，彰顯基金特色，基金的產品創新將進入“花樣年華”。

　　證券投資基金可以應用股指期貨等金融衍生工具來套利與對沖，規避市場風險，首先獲益的將是指數型基金，在缺乏避險工具的單邊市場，一些采取被動投資的指數型基金只能任由基金面值下降，而股指期貨推出后，就可以采取對沖的方式回避風險；交易所交易基金的發展離不開相應的指數期貨或期權的套利或對沖操作，以回避風險和完善產品功能。目前我國證券交易所的ETF基金正方興未艾，迫切需要股指期貨等金融衍生工具的配合與對沖。股指期貨的推出無疑將極大地促進交易所交易基金、指數基金等創新型基金的發展。