一、3月行情回顧
圖表1 2月L1605/PP1605走勢
資料來源：文華財經、浙商期貨研究中心
3月，L、PP整體維持高位震蕩，重心持續上移。月初，L、PP延續上月上漲趨勢，期價持續上漲。月中，隨著L需求轉淡，市場分歧加大，盤中波動加大，期價呈現寬幅震蕩走勢，至月末，價格小幅走弱，受農膜淡季預期影響，L走勢弱于PP。從基本面來看，線性開工始終維持高位，月中受幾套裝置意外停車影響，供應出現短時緊缺狀態，但整體供應充足；需求來看，三月需求地膜需求旺季，膜廠開工持續攀升，但四月后需求將逐漸轉淡，后市需求對價格支撐作用有限；從庫存來看，三月石化與社會庫存雙降，整體庫存水平不高。三月，PP基本面較前期亦有明顯好轉，供應來看，拉比生產比例維持高位，但月中多套裝置停車造成市場低價貨源緊缺，下游需求亦穩步恢復，BOPP加工費高企，顯示下游需求良好，社會庫存降幅明顯，庫存壓力較之前明顯緩解。截至3月31日，L1609收于8575元/噸，較上月末上漲355元/噸，漲幅4.32%，PP1609收于6782元/噸，較上月末上漲634元/噸，漲幅10.31%。
二、基本面分析
(一)成本端——供應過剩擔憂重回市場，油價承壓震蕩
3月份，原油供應過剩的基本格局未有顯著變化，但伊拉克原油供應中斷及原油主產國的凍產協議推動油價震蕩回升至41美元附近，整體重心上移。
展望后市，市場關注點仍是主產國的凍產協議，但考慮到伊朗并不參與凍產計劃，因此短期來看，原油市場供應過剩的格局不會有實質性的變化，預計四月油價仍維持寬幅震蕩格局。
從乙丙烯角度來看，四月仍是亞洲地區裂解裝置集中檢修期，生產商對乙烯后市仍持樂觀態度，價格相對偏強；丙烯基本面雖較前期有所改善，但供需失衡情況仍存，丙烯后市仍持謹慎態度。
圖表2 LLDPE產業鏈利潤
圖表3 PP產業鏈利潤
數據來源：金銀島、wind、浙商期貨研究中心
(二)供給——生產利潤豐厚，LLDPE/PP開工率維持高位
從供給數據來看，LLDPE開工率仍維持高位，但受多套裝置意外停車影響，本月石化負荷小幅下滑至99%附近，另依據隆眾數據估算，3月PE產量大約108.4萬噸，較上月減少約5.2萬噸。PP方面，月末裝置開工率仍維持在90%附近，較上月下降4%左右，市場供應量有所減少。
圖表4 國內LLDPE裝置開工率及日產量
圖表5 PP裝置開工情況及拉絲比例
資料來源：卓創資訊、浙商期貨研究中心
從后市檢修計劃來看，4、5月份PP檢修裝置較多，L則相對較少，整體來看，L供應壓力較PP更大。
圖表6 LLDPE停車產能及檢修計劃
| 企業 | PP | 開始時間 | 結束時間 | 檢修天數 | 檢修時間 |
| 蒲城清潔能源 | 40 | 3.18 | 待定 | 3月18日停車檢修，開車時間待定 | |
| 17(一線) | 3.15 | 4.23 | 39 | 3.9-4.22 預計42天 | |
| 茂名石化 | 30(二線) | 3.25 | 4.4 | 9 | |
| 中韓石化 | 40 | 4.2 | 5.25 | 57 | 4.2-5.25 預計57天 |
| 30 | 4.2 | 5.25 | 57 | 4.2-5.25 | |
| 鎮海煉化 | 20(1PP) | 4.26 | 6.10 | 50 | 4.26-6.10 預計50天 |
| 東華能源 | 40 | 4月初 | 20-25 | 4月初檢修20-25天 | |
| 神華包頭 | 30 | 4.1 | 5.5 | 35 | 4月1日起檢修35天 |
| 燕山石化 | 44 | 5.8 | 6.23 | 47 | 5.8-6.23 預計47天 |
| 寶豐能源 | 30 | 5月份 | 30 | 廠家計劃5月份全廠停車檢修，但目前尚未最終確定 | |
| 蘭州石化 | 30 | 55 | 7.24-9.18 預計55天 | ||
| 中沙石化 | 45 | 44 | 8.10-9.22 預計44天 | ||
| 天津石化 | 7 | 43 | 8.15-9.26 預計43天 | ||
| 上海石化 | 40 | 15 | 9月或11月停半個月。具體時間待定。 | ||
| 廣西石化/欽州石化 | 20 | 計劃10-11月份停車 |
資料來源：卓創資訊、金銀島、浙商期貨研究中心
圖表7 PP停車產能及檢修計劃
| 企業名稱 | 產能 | 檢修裝置 | 停車時間 | 備注 |
| 茂名石化 | 35 | 低壓裝置 | 4月(待定) | 計劃7天左右 |
| 33 | 全密度/老高壓 | 2016年3月16日(已停) | 計劃37天左右 | |
| 上海金菲 | 13.5 | 低壓 | 2016年3月22日 | 不詳 |
| 上海石化
揚子石化 |
10 | 高壓1/2線 | 2016年3月(不詳) | 預計停1天 |
| 9 | 低壓B線 | 計劃3月 | 停車消缺，五天左右 | |
| 武漢石化 | 60 | 低壓/線性 | 4月5日 | 一月左右 |
資料來源：卓創資訊、金銀島、浙商期貨研究中心
從2016年裝置投產計劃來看，未來投產裝置除去中煤蒙大外，投產時間多集中在三、四季度。
圖表8 2016年PE/PP新產能投放計劃
| 公司名稱 | 預計投產時間 | PE產能 | PP產能 | 生產路徑 |
| 福州中景石化一期 | 2016年3月18 | 35 | PDH | |
| 青海鹽湖 | 2016年3-4月，預計推遲 | 16 | CTO | |
| 中煤蒙大 | 2016年5月 | 30 | 30 | MTO |
| 神華新疆煤基新材料 | 2016年4月 | 27 | 45 | CTO |
| 斯爾幫石化 | 2016年三季度 | 20 | MTO | |
| 華亭煤業FMTP | 2016年9月 | 20 | MTP | |
| 久泰能源內蒙古有限公司二期 | 2016年四季度 | 25 | 35 | CTO |
| 中天合創 | 2016年四季度 | 67 | 70 | CTO |
| 合計 | 169 | 251 |
資料來源：卓創資訊、金銀島、浙商期貨研究中心
(三)需求——農膜旺季轉淡，PP下游開工仍在緩慢回升
線性的下游農膜需求有明顯的季節性特征。三月至四月是地膜需求旺季，下游開工持續回升，采購積極性較高，但四月中旬后，地膜需求轉淡，膜廠開工下滑，后市來看，需求端對原料價格支撐有限。
圖表9 LLDPE下游農膜開工率
資料來源：卓創資訊、浙商期貨研究中心
而PP下游來看，開工持續回升，BOPP工廠加工費高企，下游訂單已排至4月中下旬，后市需求支撐仍存。
圖表10 PP下游開工率
資料來源：金銀島、浙商期貨研究中心
(四)庫存——石化庫存整體持穩，PP社會庫存下降明顯
三月，石化庫存量穩定，月末小幅累積，整體來看供應端庫存壓力有限。
圖表11 國內石化庫存
資料來源：浙商期貨研究中心
而社會庫存方面，三月PP去庫存速度明顯加快，截至月末已降至去年同期庫存水平以下，而PE庫存則較上月僅小幅下降，目前來看，PP庫存壓力較L小。
圖表12 隆眾統計的PE、PP社會庫存情況
資料來源：隆眾石化網、浙商期貨研究中心
(五)替代——LLDPE與LDPE價差快速收斂，PP粒料受到粉料拖累及回料支撐雙重作用
LLDPE與LDPE，PP粒料與粉料之間的價差，通過替代效應，影響各自的需求。按以往經驗，1200元/噸是LDPE-LLDPE的均衡價差，當前在400附近，若后市兩者價差繼續收斂，可嘗試高壓與線性的價差交易機會。對于PP而言，400元/噸附近是PP粒料-PP粉料的均衡價差，太高下游用戶會改為采購粉料，而太低會增加PP粒料的采購熱情。現粉料為6050元/噸，粉粒料價差625元/噸，粉料將對粒料產生一定替代需求。
但值得關注的是，2015年以來，受油價大幅下跌影響，下游價差結構波動加大，LDPE與LLDPE之間價差于2015年1月經歷過山車行情，一度收窄至零以下，PP粒粉料亦類似，價差收窄的同時波動增大。因此，在外部驅動因素(如原油，宏觀環境)發生明顯變化時，價差的經驗值的參考意義或相對較小。
圖表13 LLDPE與LDPEE價差走勢
資料來源：金銀島、浙商期貨研究中心
圖表14 PP拉絲與PP粉料價差走勢
資料來源：金銀島、浙商期貨研究中心
另外從回料替代的角度而言，由于LLDPE價格維持相對高位，兩者替代效應不明顯。但PP方面，15年PP價格跌破一級回料價格，大量PP回料被新料所替代，間接增加了PP新料需求，對價格止跌起到一定作用。目前來看，PP新料與一級回料價格已由負轉正，回料或將擠占一定新料需求，后市仍需關注回料廠開工情況。
圖表15 PP拉絲與PP回料價差走勢
資料來源：金銀島、浙商期貨研究中心
三、基差——買近拋遠邏輯未變
從歷史經驗來看，L近遠月價差走勢有明顯的規律性——臨近交割時近月暴漲，遠月貼水幅度持續擴大，使得近遠月價差迅速拉大。但現在這樣的歷史規律在逐步被打破，L1605-L1609價差受近月合約快速上漲影響，提前擴大。而PP方面，近遠月價差高點較之前已明顯收斂。
圖表16 LLDPE近遠月價差
資料來源：文華財經、浙商期貨研究中心
圖表17 PP近遠月價差
資料來源：文華財經、浙商期貨研究中心
至月末，L1605-L1609價差一度擴大至900附近，波動幅度較大，可波段操作，L1609-L1701價差擴大至450附近，可繼續持有。PP5-9價差上周仍有所擴大，近強遠月格局未變，考慮到5月持倉格局，逢低仍可介入PP5-9；PP9-1則于250-350之間波動，若價差收斂至250以內，仍可介入。
另一個主要變化是期價提前進入升水狀態，按以往慣例，LPP臨近交割月才會進入升水或平水狀態，但目前資金入場，拉升LPP近月價格，使得近月合約均提前進入升水狀態。
目前，L近月期現聯動，L1605升貼水于0值附近上下波動，預計這種情況將持續至5月交割。但值得關注的是，上周L1609合約貼水幅度擴大至1000附近，較同期歷史均值低。與L類似，PP近月盤中已多次出現升水現貨情況，預計基差維持在0左右的情況將持續至5月交割。
圖表18 LLDPE基差
資料來源：金銀島、文華財經、浙商期貨研究中心
圖表19 PP基差
資料來源：金銀島、文華財經、浙商期貨研究中心
四、4月行情展望
LLDPE單邊：亞洲裂解裝置集中檢修，石腦油及乙丙烯依舊維持強勢判斷，成本端支撐仍存。供應端來看，意外停車裝置陸續重啟，供應恢復平穩；下游地膜旺季逐漸轉淡，后市需求支撐轉弱；清明假日期間石化與社會庫存小幅累積，關注后市倉單壓力。09合約貼水幅度擴大，下跌空間有限，4月中旬以前仍維持高位盤整判斷，下旬或有變盤可能，關注倉單壓力。操作上建議，L日內操作為主，不建議追漲。
PP單邊：PP受裝置計劃檢修影響，短期拉絲開工有所下滑，需求端仍有一定剛性支撐，后市來看，供需雙降，暫無趨勢性判斷。上周PP期價破位向上，現貨偏強整理，短期仍維持強勢整理判斷，操作上建議，PP前期多單減量持有，不建議追漲，關注下旬進口丙烯及PP到港情況。
跨期對沖：增產預期及石化挺價背景下，支持L買近拋遠的邏輯未發生改變，但考慮到近月合約已提前升水現貨，后市價差擴大空間有限，已建議L1605-L1609套利頭寸離場，關注L1609-L1701價差情況，若收斂至300以內，可嘗試介入。PP1609-PP1701則可考慮在價差250以內介入。
跨品種對沖：我們認為中長期來看，LLDPE仍將強于PP，且近期兩者價差有所收斂，可考慮在價差1300-1400時，介入L1609-PP1609頭寸。另目前LDPE與LLDPE價差收斂至350附近，產業客戶可嘗試買LDPE拋LLDPE的操作。
浙商期貨
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