提要：2月以來，動力煤價格強勢反彈，在震蕩加劇后，多次輕松突破前期壓力位，月漲幅達到了17.2元，5.31%，目前的價格水平已經回到了去年9月份的高度，并且漲勢還未見休止。這波如此強勢的上漲出乎我們的意料，其中有很大程度是黑色整體盤面強勢的原因，但動力煤上游供給端的緊縮才是多頭強勢上攻的根本依據。這波漲勢的起始時間點就是去年11月低，當時的價格創出了有史以來的新低點278.4。而彼時秦皇島港口庫存急速下降，并且很快跌至300萬噸水平附近震蕩。當時不止秦皇島港，幾乎所有北方港口都已經庫存極低。煤炭現貨價格的不斷下降導致上游煤礦大面積停產，供應開始偏緊。另外，在我們剛剛結束的對內蒙以及陜西地區的調研中我們也了解到，目前煤礦的復工率并不理想。除了一些煤質好、規模大、財務成本較低的中大型煤礦正常開工外，其他煤礦復工率極低。另外，雖然神華3月份帶頭漲價確實提高了煤炭整體零售價，但是煤企普遍對后市并不看好，所以他們的經營思路都轉變為隨銷隨采，基本在坑口不存貨。這樣看來，未來不論是坑口還是港口庫存都不大可能再現大量堆積的場景。另一方面，我們也了解到下游需求端在節后有一定程度的好轉，但是還遠未達到節前峰值，未來隨著供暖季結束，天氣轉暖，煤炭需求量將進一步降低，上游企業為了促銷而下調煤價的可能性極大。從盤面上看，目前上升勢頭未盡，中長線來看，3月中下旬有回落可能，目前依然以看多為主，上方目標位375附近。
第一部分：動力煤期貨及動力煤現貨走勢回顧
一、1-2月動力煤期貨震蕩上漲
從去年11月底開始，動力煤盤面開始了一輪階梯式上漲行情，從最低點278附近一度上漲到343附近。這個較長波的上漲行情的驅動根源就是與往年相比極低的庫存水平所致。截止2月29日，主力合約1605收盤在341.4元，月漲幅5.31%。
圖1-1：動力煤期貨主力合約日K線走勢圖
資料來源：文華財經、方正中期研究院整理
圖1-2：動力煤期貨主力合約周K線走勢圖
資料來源：文華財經、方正中期研究院整理
二、2016年1-2月動力煤現貨走勢回顧
1到2月，被譽為動力煤市場風向標的環渤海動力煤價格指數也是持續上漲，并且漲幅達到了10元/噸。最新一期的環渤海動力煤價格指數報收于381元/噸，比前一報告期上漲了1元/噸。發熱量5500大卡/千克動力煤：在所有價格采集港口的主流成交價格區間均報收于375-385元/噸，并且全部與前一報告期持平。
圖1-3：環渤海動力煤價格指數走勢
資料來源：Wind資訊、方正中期研究院整理
2月以來，國際煤炭價格起起伏伏，整體也是震蕩上行的局面。國際四大煤炭出口港價格指數均呈現上漲局面。截止2月26日，澳大利亞紐卡斯爾港NEWC動力煤價格報收51.29美元/噸；澳大利亞BJ動力煤現貨價格指數報收于52.74美元/噸；南非理查德港動力煤價格指數報收53.14美元/噸；歐洲ARA三港市場動力煤價格指數報收46.40美元/噸。
圖1-4：國際主要港口動力煤價格走勢(美元/噸)
資料來源：Wind資訊、方正中期研究院整理
國內方面，2月適逢春節假期，煤炭價格波動并不大，相比節前來看，北方港口主力熱值品種價格基本保持穩定或有小幅下降。未來隨著大型煤企集體以漲價方式挺價，現貨價格將保持一定水平橫盤震蕩，但是大幅上漲可能性也不大。
圖1-5：北方六港5800大卡動力煤平倉價走勢
資料來源：Wind資訊、方正中期研究院整理
圖1-6：方六港5500大卡動力煤平倉價走勢
資料來源：Wind資訊、方正中期研究院整理
圖1-7：北方六港5000大卡動力煤平倉價走勢
資料來源：Wind資訊、方正中期研究院整理
圖1-8：方六港4500大卡動力煤平倉價走勢
資料來源：Wind資訊、方正中期研究院整理
第二部分：基本面因素分析
一、內貿煤價格持續上行進口煤或將重新迎來春天
根據海關總署發布最新數據顯示，1月份我國進口煤炭1523萬噸，同比減少155萬噸，下降9.24%；環比減少241萬噸、降幅13.7%。此外，1月出口煤及褐煤61萬噸，同比增加161.9%。由于受到春節效應的影響，很多煤礦提前放假，1月份全國煤炭消費市場疲軟，需求不旺，影響1月進口煤。
中國1月份出口煤炭61萬噸，同比增加37.71萬噸，增長161.9%，環比增加17萬噸，增長38.64%。
隨著價格的不斷走低，國內煤炭在國際市場上的競爭力有所增強，本月是連續第二個月同、環比增長，但數量依舊處于低位。1月份煤炭出口值為4400.7萬美元，同比增長71.7%，環比上漲10.13%。由此可推算出出口單價為72.14美元/噸，環比下跌18.69美元/噸，同比下跌39.3美元/噸。
中國煤炭出口量自2003年以來逐年下降，主要原因之一是政府取消出口退稅并征收關稅。雖然去年12月財政部宣布，從2015年1月1日起，所有煤種的出口關稅從10%下調至3%，但仍然沒有改變出口下滑的態勢。
2015年受嚴格的進口標準限制以及國內煤價不斷下跌，進口煤市場份額被嚴重擠壓，全年進口量持續萎縮。然而隨著從年底開始的內貿煤連續漲價趨勢，進口煤必將再次抬頭，而訂貨到崗一般有一個月左右的延遲，預計2、3月進口煤數量將比去年有所增長。
圖2-1：煤及褐煤進口量累計值和當月值走勢
資料來源：Wind資訊、方正中期研究院整理
圖2-2：原煤進口金額累計值和平均單價走勢
資料來源：Wind資訊、方正中期研究院整理
二、外貿煤被擠壓，內貿煤產銷雙降
國家統計局的數據顯示，2015年12月份全國原煤產量31659萬噸，同比下降0.3%；環比減少36萬噸，下降0.11%，這是繼連續3個月增長后的首次環比下降。2015年全年，全國累計生產原煤369495萬噸，同比下降3.5%。單月同比降幅與累計同比降幅較上月均有所縮小；1-12月，全國煤炭銷量累計完成35.15億噸，同比減少1.91億噸，下降5.15%。15年以來，煤炭市場景氣度一路下滑，煤價持續低迷不振，煤企虧損面達90%以上，全行業遭遇“寒冬”。從近5年的橫向比較數據上來看，雖然今年下半年比起2014年來有所增長，但是上半年的同比下滑依然使得全年總量并不樂觀。為了改善國內煤炭市場供大于求、煤價大幅下跌的現狀，國家發改委及相關主管部門陸續出手救市，呼吁限產減產、嚴禁超能力開采及淘汰落后產能。從目前的情況來看，去年我國原煤累計產量比前年同期減少了1.89 億噸，經歷了大半年的掙扎，在國家嚴格的管控和煤企虧損嚴重以至于自覺停產的雙重作用下，煤炭產量的控制還是有一定成效的。
圖2-3：全國原煤產量累計值與當月值
資料來源：Wind資訊、方正中期研究院整理
12月煤炭銷量環比減少同比降幅收窄：
圖2-4：全國原煤銷量與同比走勢
資料來源：Wind資訊、方正中期研究院整理
2015年，全國鐵路煤炭發運量20億噸，同比下降12.6%。主要煤運通道中，大秦線完成煤炭運量4億噸，同比下降11.8%；侯月線完成1.7億噸，下降11.7%。2015年以來，不論是鐵路運輸還是航運，煤炭總運量都有所減少。我們從圖上可以看到，鐵路運輸方面更是明顯。這也是為何大秦線檢修都不能影響煤炭價格不斷走弱的一個重要原因，下游煤炭消費總量的縮減造成了港口庫存的積壓。而面對占煤炭成本近一半的運輸成本，很多企業選擇減少煤炭輸出以降低虧損。另外一個重要的原因就是我國遠距離輸配電的逐步發展，到2020年，國家電網[微博]將建成“五縱五橫”特高壓交流骨干網架和27條特高壓直流輸電工程，將具備4.5億千瓦的跨區跨省輸送能力。這將極大程度上緩解能源分布不均、運輸成本高等問題。未來2016年，此方面的投入還將加大，煤炭運輸的逐步衰減將成為大趨勢。
圖2-5：全國重點煤礦煤炭鐵路總運量和重點港口煤炭運量
資料來源：Wind資訊、方正中期研究院整理
圖2-6：CBCFI煤炭運價指數和波羅的海干散貨指數走勢
資料來源：Wind資訊、方正中期研究院整理
三、港口庫存低位運行常態化
根據最新數據顯示，2015年末，全社會存煤已持續48個月超過3億噸，煤炭企業存煤1.01億噸，比年初增加1443萬噸，增長16.7%。由于數據有一定的滯后性，從我們近期調研的情況來看，煤炭主產區內蒙、陜西地區的坑口基本不存煤，再加上港口方面目前普遍偏低的庫存量，可以說目前全社會煤炭庫存都相當低。而未來由于煤企銷售思路都已轉變為隨銷隨產，所以我國的煤炭高庫存時代已經過去。只有供需矛盾不發生特別大的變化，港口以及坑口的超低庫存將成為常態。
圖2-7：主要產地陜西煤炭庫存月度走勢
資料來源：Wind資訊、方正中期研究院整理
圖2-8：秦皇島港煤炭庫存走勢
資料來源：Wind資訊、方正中期研究院整理
圖2-9：6大發電集團煤炭庫及可用天數走勢
資料來源：Wind資訊、方正中期研究院整理
第三部分：下游消費分析
一、全社會用電量增速放緩
2015年，全社會用電量55500億千瓦時，同比增長0.5%。分產業看，第一產業用電量1020億千瓦時，同比增長2.5%；第二產業用電量40046億千瓦時，同比下降1.4%；第三產業用電量7158億千瓦時，同比增長7.5%；城鄉居民生活用電量7276億千瓦時，同比增長5.0%。
2015年，全國6000千瓦及以上電廠發電設備累計平均利用小時為3969小時，同比減少349小時。其中，水電設備平均利用小時為3621小時，同比減少48小時；火電設備平均利用小時為4329小時，同比減少410小時。
2015年，全國電源新增生產能力(正式投產)12974萬千瓦，其中，水電1608萬千瓦，火電6400萬千瓦。
目前今年1、2月數據還未公布，不過可以想像的是適逢假日因素影響，用電量必然是呈現環比下跌的情況，關鍵在于同比能否保持一定的增長，從目前狀況來看，結果并不樂觀。
圖3-1：全社會用電量與工業用電量以及居民生活用電量比較
資料來源：Wind資訊、方正中期研究院整理
圖3-2：重點電廠煤炭庫存月度走勢圖
資料來源：Wind資訊、方正中期研究院整理
二、工業用煤同比大幅下降
以水泥行業為代表的建筑行業耗煤量占到動力煤需求的20%，所以水泥行業的產量也是我們研究動力煤需求量的重要參考指標。作為同樣產能較為過剩的產業，水泥行業的發展由于國家基礎設施建設、房地產市場的發展密切相關。簡言之，與我國的宏觀經濟發展密切相關。從下圖中我們可以看到，我國水泥產量此前一直保持的增長勢頭從2014年開始有所削弱，2015年以來更是出現了下降趨勢，隨著房地產業的衰退，水泥行業產量明顯下降，未來短期內也難有提振。隨著宏觀經濟形勢的變化，未來一年依然不會出現大規模增長，但是同時在進行的中西部地區基礎設置建設以及“一帶一路”等國家級項目，有望對水泥行業有所提振。總之不論是電解鋁還是水泥耗煤，未來都不會形成很大的需求量增長，保持現有水平都有一定的難度，所以工業用煤前景并不光明。
圖3-3：全國水泥月度產量當月值和累計值走勢(萬噸)
資料來源：Wind資訊、方正中期研究院整理
15年以來，由于電價下調、煤炭價格一路下跌，使得鋁成本不斷降低，加上新增產能仍然可觀，我國的電解鋁產量可謂是呈現井噴式增長。數據顯示，11月原鋁(電解鋁)產量268.32萬噸，同比增 長4.2%，環比小幅上漲0.31%；2015年12月中國原鋁產量253.1萬噸占全球產量的52.98%，同比增長1%，環比大幅下降5.67%，創近10個月新低。在產能過剩的原鋁行業，如此大規模的增產必然帶來更加嚴重的供應過剩，所以鋁價今年以來一路下跌。隨著價格下跌所帶來的虧損和停產，電解鋁產量環比已經開始下降，未來還將進一步減少，進而對煤炭的需求也會出現下降，未來電解鋁耗煤量較為悲觀。
圖3-4：國內電解鋁生產當月值和當月同比走勢
資料來源：Wind資訊、方正中期研究院整理
第四部分：后市展望
2月以來，動力煤價格強勢反彈，在震蕩加劇后，多次輕松突破前期壓力位，月漲幅達到了17.2元，5.31%，目前的價格水平已經回到了去年9月份的高度，并且漲勢還未見休止。這波如此強勢的上漲出乎我們的意料，其中有很大程度是黑色整體盤面強勢的原因，但動力煤上游供給端的緊縮才是多頭強勢上攻的根本依據。這波漲勢的起始時間點就是去年11月低，當時的價格創出了有史以來的新低 點278.4。而彼時秦皇島港口庫存急速下降，并且很快跌至300萬噸水平附近震蕩。當時不止秦皇島港，幾乎所有北方港口都已經庫存極低。煤炭現貨價格的不斷下降導致上游煤礦大面積停產，供應開始偏緊。另外，在我們剛剛結束的對內蒙以及陜西地區的調研中我們也了解到，目前煤礦的復工率并不理想。除了一些煤質好、規模大、財務成本較低的中大型煤礦正常開工外，其他煤礦復工率極低。另外，雖然神華3月份帶頭漲價確實提高了煤炭整體零售價，但是煤企普遍對后市并不看好，所以他們的經營思路都轉變為隨銷隨采，基本在坑口不存貨。這樣看來，未來不論是坑口還是港口庫存都不大可能再現大量堆積的場景。另一方面，我們也了解到下游需求端在節后有一定程度的好轉，但是還遠未達到節前峰值，未來隨著供暖季結束，天氣轉暖，煤炭需求量將進一步降低，上游企業為了促銷而下調煤價的可能性極大。從盤面上看，目前上升勢頭未盡，中長線來看，3月中下旬有回落可能，目前依然以看多為主，上方目標位375附近。
方正中期期貨研究院 胡彬
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