摘要：目前塑料整個產業鏈都處于相對疲軟的格局之中，但是從潛在的一些趨勢分析，當前正是出于一個低谷反彈的趨向中。宏觀上，總體的經濟局勢還不算穩定，但政策性導向對短期的反彈還是有一定的積極意義。基本面上，產業鏈上下游的表現則相對主動。首先，國際原油強勢的觸底反彈后已經形成一個底部平臺，有較強的支撐；且不同于去年持續下滑的行情，已經處于低位的油價支撐塑料期價迎接旺季剛需的恢復，反彈效果會更明顯；其次，塑料自身與下游也已經為迎接旺季行情的恢復創造了溫床。這其中就包括石化供應策略的調整、終端需求啟動的必然性以及對生產利潤的把控都給價格的上升創造了有利條件。綜上所述，在雙節來臨之際乃至四季度塑料終將迎來上漲行情。
策略概述：根據我們對宏觀經濟形勢及產業鏈供需結構等各方面因素的分析，我們認為塑料在未來一段時間內將迎來一波穩中求進的上漲行情。因此，我們在具體的操作上將以逢低買入為主要策略，詳細的因素分析及操作策略請見下文。
一、 宏觀經濟增長點缺失難掩政策驅動之光
1. 經濟數據分析
中國經濟數據自從2014年下半年以來一直處在收縮之中， 第一季度和第二季GDP增速度都是7%的水平，這其中主要還是有金融業的增長起了拉動作用。在第三季度隨著股災的發生，估計金融業的增長已經消失必將會帶動GDP增速下滑。預計在其他經濟數據不變的情況下，金融業的下行將會帶動整體數據的下行。
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數據來源：徽商期貨研究所
從分項數據來看三架馬車已經去了兩架。固定資產投資前7個月增速在11.2%，對比歷史數據來看，已經從09年四萬億投資增速以來最高的33%連續6年下跌，從最近2年數據呈現45度角下跌來看，近期能企穩的可能性很小。房地產(13.7%-4.3%)上半年投資增速大幅下行，制造業投資(14.6%—9.2%)也是疲軟的。進出口則已經出現負增長，這個是一個重大的變化，特別是進口下降比較明顯，前7個月進口累計下降了14.6%。社會銷售總額還在保持正常水平也就是10.4%的增幅，其中網絡消費增加在37%，說明消費結構和方式轉型特別明顯從而也改變了制造業的增長數據。整體來看三架馬車有一架是正常的，另外一架在負增長一架速度也在大幅度下降。中國宏觀經濟預警指數在綠燈區間，整體明顯偏弱。從全球來講OECD領先指數也是一直在下降，從全球來說僅僅只是美國數據有所好轉，其他國家特別是依靠大宗原料的國家都不是很樂觀。
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2. 金融市場分析
從全球金融市場數據來看，美國股市已經跌破長期上行趨勢線，中期也明顯弱勢，中國股市則明顯已經處在一個至少是中期熊市的過程了。美國10年期債券價格則保持了相對比較好的狀況避險情緒有所抬頭，美元則一直處在93-97之間寬幅整理，整體來看也是比較強勢的對整體資產價格都有壓制。從商品市場來看，美國原油已經在45美元附近反復整理多時，文華商品指數雖然短期有所反彈但是整體來看還是處在下跌熊市之中。從金融市場來看，股市債市匯市和商品整體上是一個聯動的過程，整體處在熊市之中，而近期則由于美聯儲可能會推遲在9月的加息而出現了短暫的企穩和反彈，但是一旦預期過了以后，等會議開完市場又會處在糾結之中，9月中旬的美聯儲議息會議是一個重要的變盤點。
圖5美國十年期債券周K線圖 圖6HS300周K線圖
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圖7文華商品指數周K線圖 圖8美元指數周K線圖
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圖示分析：從圖中可以看出避險資產都處在高位，而代表實體經濟的商品指數和代表整體經濟形勢的股指都處在下行周期中。
3. 政府政策分析
政府政策主要是利率政策和財政政策這一方面，從中國來說希望經濟能夠穩定的保持在7%這個水平，政府從14年以來一直在降息和降準，也一直在維護股市的穩定和發展。包括推動資本市場整體改革，推動國有企業的發展。但是目前來看我們并沒有像前面那么多年一樣有制造業和房地產業的支持，反而這些在下降沒有找到一些突出的產業來主導經濟的發展。美國則相對比較成熟健康，其他主要依靠傳統資源和制造以及房地產的國家都屬于疲軟狀態，所以整體表現就是美元強勢 美股也比較強勢，中國反而沒有好的對策來推動經濟的發展。
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小結：整體來看金融市場比較準確的反應了實體經濟的數據，政府政策也比較明確的抓住了市場的主要焦點，但是政府政策一般來說是逆周期的，所以政府政策也在另外一方面反應了經濟形勢的不穩定。同時由于金融市場對美聯儲的加息有了一些認識上的變化所以短期有一些反彈，但是長期來看還是沒有新的增長點。
二、 原油供過于求的最壞階段已過
今年以來，受全球經濟增長放緩、原油供大于求以及美元走強等因素影響，原油價格重心大幅下移。7月中旬伊朗核問題談判達成全面性協議，標志著此前對伊朗經濟的各項制裁措施將逐漸解除。在全球石油供應過剩的情況下解除對伊朗的國際制裁，OPEC的原油產量將再創歷史新高。市場普遍但有此舉將進一步加劇市場過剩程度并對油價造成直接打壓。
但是，市場實際情況并未如預期般的糟糕。8月底，美國能源信息署(EIA)在油氣產量月度報告中調整了調查方法，預計2016年非OPEC國家的原油產出，將下滑50萬桶/日至5770萬桶/日，這將是自1992年蘇聯解體導致非OPEC國家原油產出暴跌100萬桶/日之后的最大跌幅。9月11日，油服公司貝克休斯(Baker Hughes)公布數據顯示，當周美國石油鉆井平臺數繼上周減少12個之后，再度減少10個至652個，近兩周的降幅為四個月以來最大。9月14日，石油輸出國組織(OPEC) 提高了明年市場對OPEC原油的需求預期，同時下調了對非OPEC國家石油供應的預期。OPEC預計，2016年市場對OPEC原油的需求最多將達到3000萬桶/天，比今年高出100萬桶/天。與此同時，OPEC還下調了2016年對非OPEC國家的原油供給至11萬桶/日，此舉或令后市油價的反彈埋下伏筆。
而在庫存方面，雖然最新美國能源信息署數據顯示，截止9月2日當周EIA原油庫存增加257萬桶，但增幅出現收窄。從下圖可見，2015年美國原油庫存環比動態以5月份為分界時點，前半段美國原油庫存是持續增加，并在4月份出現歷史峰值491百萬桶，隨后原油庫存因夏季傳統消費旺季因素，出現了斷斷續續的環比下降。此外，當前全美商業原油庫存為45799.8萬桶，較4月份的歷史峰值49091.2萬桶，累計下降了3291.4萬桶，累計降幅6.7%。由此可以推測，在即將到來的冬季原油消費旺季，國際原油供需形勢有逐漸轉好的希望。
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小結：無論如何，我們看到油價在下跌至40-50美元/桶的絕對低位后，下方繼續打壓空間和持續時間非常有限，市場一有風吹草動易引發大幅反彈行情。雖然當前前，國際原油價格最大的壓力依然來自于全球范圍的供應充裕，但是從美國原油庫存的環比數據來看，供過于求最壞的時期已經過去。而原油價格本已經跌破2008年金融危機時期的低點和美國頁巖油的生產成本，相對價格與絕對價格均已經處于非常低的位置，在供需基本面不再出現明顯惡化的情況下，原油價格在40美元附近止跌筑底甚至出現反彈存在較大可能。這也使得塑料在需求旺季觸底反彈的動力更加充足。
三、 供應配合 剛需隨天時而至
1. 石化策略調整 塑料供應增速下滑
今年以來國內LLDPE的供應量繼續維持著增長的趨勢，特別是3月份市場有一波強勁的供應增長后，國內LLDPE月度產量就基本維持在60萬噸以上。相較去年乃至前兩年的供應來看，數量上有穩步增長，但一個明顯的變化是今年LLDPE供應量不再是從第二季度就逐月遞增，反而出現明顯的下滑趨勢。這樣相反的增長趨勢就是因為在整體環境較差的今年，石化的生產與進口都在控制。這也是石化適應市場不給供應自身造成壓力的策略。今年三月以來，國內LLDPE供應量從74萬噸的高位逐月遞減到7月僅供應64.81萬噸。從增速來看，三月以后也是逐月下滑。去年7月LLDPE供應量同比增速在15.35%，而今年同比增速僅10.15%。每年9月以后LLDPE的供應都有規律的減少，今年這樣的趨勢延續的可能性大增，也就意味著供應不會在未來造成過大壓力。可以說塑料行業在2010年以后快速擴張的步伐已經開始減緩，在整體環境并不樂觀的背景下，石化也在調整策略積極適應市場，以維持自己的主動權。
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2. 庫存水平下滑 有較大空間迎旺季
往往在一波較弱勢的行情中都伴隨著庫存難以消耗甚至增長的難題。有別于往常，盡管6月開始塑料價格開始走弱甚至下跌至年內新低，國內聚乙烯庫存趨勢上卻是明顯下滑。綜合來看，截止9月中旬，國內聚乙烯社會庫存(石化庫存與下游貿易商庫存)在321095噸，僅比年內平均庫存高出3000余噸。也是從三月消費淡季開始，庫存量就一路從35萬噸的高峰回落。石化庫存的降幅就更為明顯，今年三月國內石化庫存總量一度突破10萬噸，但在石化的有意減產及去庫存動作下，截止9月中旬庫存只有7萬余噸，同比去年也下滑了12.5%。聚乙烯庫存一路下滑且逐漸達到低位也為后續的備貨行情創造了寬松的空間。一旦出現明顯的需求增長，可能會出現短期內供不應求的局面。
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3. 下游剛需終啟動 旺季可期
塑料薄膜作為塑料終端市場最大的消費領域，其不但有“金九銀十”的推動，在冬季棚膜需求更會達到高峰。這些剛性需求的有效恢復就能帶動塑料本身的生產與銷售。從塑料薄膜年度縱向對比看，每年7月以后薄膜產量在達到一個較低水平后就會有明顯的增長趨勢。下圖對比了2010年以來國內塑料薄膜年度生產趨勢就有規律可循，且不管價格的起伏下半年都會有這樣的剛需增長。從橫向的月度數據對比看，占比最大的農用薄膜產量從5月開始就有低谷反彈的跡象。因為整個行情都面臨困境，去年以來塑料薄膜的產量增速有一波明顯的下滑趨勢。到今年五月這一情況有明顯改善，到六月份產量增速重回兩位數。如此一來配合著剛需的恢復，塑料薄膜市場在蕭條中也能維持一定水平的增長。
圖14 圖15
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4. 雙節將至 迎備貨高潮
正如上節所述的薄膜市場的剛需啟動之必然性，9月至10月的中秋與國慶兩個節日的到來一定程度上會刺激下游的備貨意愿。一般來說國內農用薄膜在霜降之前就需要完成備貨，而今年因為前期行情的疲軟導致市場觀望氛圍較重，下游備貨一再推遲。隨著雙節之后天氣轉冷的預期，在節前備貨意愿會逐步增強。另外9月以后石化裝置開工就維持著較高的節奏，特別是9月中旬都只有2014年甚至2013年停產的三條裝置沒有復車，其余裝置都基本滿負荷生產。這并非石化不適應市場反而是在為旺季的需求做準備。這也能反映出石化推動旺季行情的信心。
小結：從產業供需的角度分析，國內塑料行業供需狀況相對樂觀。因為整個制造業都面臨一定困境，石化為了控制主動權已經主動調整策略，包括減少供應控制庫存水平。在創造了一個較為溫和的供應環境后，即使下游需求沒有全面增長，維持有效可期的剛需都能積極的提振市場。
四、 利潤需求驅動 石化挺價態度不改
今年以來，國內化工品期貨行情受原油拖累萎靡不振，現貨價格也是一路向下。但是，但就現貨和基差層面來看，塑料的價格可謂堅挺，是其他化工品無法企及的，這也是近期塑料期貨走勢強于其他化工品的重要原因之一。究其原因，我們認為仍是石化挺價在發揮利好作用。
中國石化[微博]屬于壟斷行業，“三大油桶”中石化[微博]、中海油、中石油長期制約著國內化工產業的上游供應，不過21世紀過度強調的GDP與發展，導致這“三大油桶”在內無節制的石化發展是有目共睹的，行業面臨的產能過剩問題也日益突出，就是在這樣的氛圍里塑料企業今年突出重圍，也正是因為石化企業在矛盾激發前及時的做出了調整，穩穩的控制了定價權并保持著較好的發展態勢，最直接的表現就是石化抓住了利潤空間，成本上占優便有利可圖。
圖 16
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2015年初，塑料企業生產利潤在1200-1300元/噸附近，隨后由于原油價格的下跌一度逼近1000元/噸的關口，但石化企業立即采取挺價措施，使得塑料價格的下跌幅度低于上游的原油和乙烯，成功挽救了自身利潤。進入3月，原油價格企穩上行，塑料現貨價格更是先聲奪人，漲勢迅猛，生產利潤突破2500元/噸的歷史高度，隨后由于原油和乙烯的反彈被壓縮，維持在1500-1700元/噸的平均水平。從下圖我們可以看出，在7、8月相對的淡季，塑料利潤依可觀，8月份平均盈利超過1700元/噸，這一時期的塑料需求實則有限，但為了爭取到下半年旺季的議價權，這一時期就因為石化挺價現貨價格走高，利潤也水漲船高。當前我們測算的石化利潤在1800元/噸上下，而且今年旺季啟動較遲，下游需求仍在持續上升期，所以我們有理由相信在接下來的年底行情里，石化受利潤的驅使繼續將維持著挺價的策略。
此外，在8、9月份化工品行情持續萎靡的過程中，塑料現貨價格始終保持在9000元/噸上方，期現價差維持在650元/噸左右，最高達到995噸。可見現貨廠商對后市的需求持樂觀態度，所以挺價意向堅定。
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小結：當前塑料生產利潤豐厚且農膜剛需逐步到來，石化企業完全有理由、有能力在旺季守住可觀的利潤，也必將堅定其挺價態度；但目前較大的基差使得期現貨市場也有修復基差的需求，如果現貨價格堅挺，那必然帶動期貨價格上漲。加之目前較大的期現價差也有利于貿易商多頭套保入市，基差有很大的可能會在未來的一段時間向零軸修復，進而拉動塑料期貨價格的上漲。
五、 操作策略與風險控制
操作品種： 聚乙烯
操作合約： 1601
操作方向： 買
入場價區 ： 8400—8550
資金占用： 30%
操作手數： 700
止損價區：8200-8400
目標價區：8800-9000
操作時風險控制主要有以下策略：1. 分段建倉，靈活操作，由于目前出現中性偏多行情，在目標進場區域，考慮逢低建倉，沖高后適當減倉賣出，大幅殺跌后適當加倉，整體持倉不超過資金30%；2. 進入止損區域后，考慮逐步止損，若行情波動對現有頭寸明顯不利，一次性全部止損；3. 行情波動劇烈或方向不明朗時，賣出pp1601合約對沖風險；4. 塑料隔夜跳空情況非常明顯，在盈利可觀時，收盤時考慮適當減倉或者賣出pp1601對沖風險，第二日開盤時視情況恢復原有倉位。
徽商期貨
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