招金期貨(年報)：供應壓力巨大 棉市寬幅震蕩
——2015年棉花年報
一、行情回顧
2014年隨收儲退出，棉市松綁，拋儲成為本年度國內棉市主要供應渠道，而拋儲底價持續(xù)走低，棉價隨之回落，全年整體下跌幅度近8000元/噸。下半年行情受新疆棉直補政策打壓，棉價再度走低，隨后內地棉補貼政策公布，國內棉市逐漸向市場定價過度，棉價進一步向國際棉價接軌，內外棉價差大幅回落，甚至出現(xiàn)國內棉價低于相應等級滑準稅報價的情況，但2015年國家只發(fā)放1%關稅進口配額，限制進口，內外棉價差可能再度拉大，而外棉或以紗線進口方式輸入，對國內棉價產生壓力。
圖1：鄭棉主力走勢
數(shù)據(jù)來源：招金期貨研究院
二、基本面分析
1、2015年供大于需矛盾更為突出
表1：2014/15年度中國棉花供需平衡表
數(shù)據(jù)來源：中國棉花網 招金期貨研究院
國內收儲政策取消，棉花供需逐漸回歸市場調節(jié)，但仍未完全市場化，2015年進口政策將是國內供需的主要影響因素。
從三大機構2014年12月發(fā)布的供需報告可以看出，關于中國部分，2014/15年度產量較為統(tǒng)一約為650萬噸，進口量約為150至200萬噸之間，其中國內棉花檢測系統(tǒng)數(shù)據(jù)貼近國內實際情況。2014年9月至11月，14/15年度累計進口29.7萬噸，12月進口量保守估計將超10萬噸，因此2014/15年度累計進口量超150萬噸基本準確，除非內外棉價差大幅拉大，40%關稅通關價格仍低于國內現(xiàn)貨價格。因此，在國家政策面限制進口背景下，內外棉價比高于1.4時，國內采購將偏重于進口棉，此時不排除拋儲再度啟動。因此，在全球棉花供應過剩，中國進口大幅降低的背景下，后市國內棉價難以出現(xiàn)大幅攀升。即便棉價走高亦僅為國儲去庫存提供機會。
由于棉花整體供大于求的供需關系并沒有發(fā)生改變，國際整體庫存偏大，中國的庫存更加龐大。三大權威機構12月供需報個數(shù)據(jù)顯示，2014/15年度期初庫存1300萬噸上下，期末庫存小幅下調或基本未做調整。因此，國儲去庫存是未來幾年棉市的主要任務。因此，棉價在未來將維持低位運行，除非終端紡織需求徹底好轉，棉花需求大幅攀升，加快去庫存的步伐。
如果，國儲棉主動適應國際棉價下跌降低拋儲價格，甚至不惜讓國內棉價低于國際棉價，加快去庫存，則國內紡織基于高性價比的國際競爭優(yōu)勢，將迎來快速復蘇。但國內棉花種植面積將不可避免的再度受到沖擊，與穩(wěn)定播種面積，調整種植分布與結構的國策不符，然而卻可操縱全球棉花種植分布，長遠利于國內紡織提升競爭力同時保護種植戶的利益。因此，拋儲在何時、以何種價格、數(shù)量介入市場，將決定國際棉價走勢與未來全球棉花種植面積的調整。
但在拋儲出臺之前，受限于國內進口政策，國內現(xiàn)貨市場的博弈將更多的圍繞國內供需節(jié)奏而波動，而拋儲將成為潛在最大的利空，拋儲力度決定棉價底線，不排除出現(xiàn)國內棉價低于進口棉的可能。因為，國儲棉拖得時間越久，虧損越多，若按正常出庫，起碼未來四年無需進口，屆時棉花質量將不能滿足紡織需求，拋儲將徹底失去市場。
2、2015年棉花進口有限或利多國產棉
2015年棉花進口關稅配額申請時間為2014年12月11-25日，估計89.4萬噸1%關稅配額最快也將在2015年1月底或2月初發(fā)到企業(yè)手中，也就是說，外棉供應壓力或將在2015年2月中下旬或3月份出現(xiàn)。但是由于本年度很可能只有這89.4萬噸配額，紡企考慮到全年生產規(guī)劃，很可能只采購優(yōu)質進口棉，采購集中度或大為降低。因此，預計外棉供應將在2015年1-3月份出現(xiàn)一個相對“真空期”，對國產棉形成一定利多。
2015年，國內進口配額僅有89.4萬噸，滑準稅配額或不發(fā)放。中國作為全球棉花第一大進口國，進口量占全球進口總量的30%-50%，而2015年進口配額有限，全球貿易量進或大幅下降，國際棉價將再度承壓，下尋更低價格支撐。
受國際棉價下跌影響，紗線價格將隨之下降，內外紗線價格將拉大，進口紗線將對國產紗線造成沖擊。外棉以紗線形勢輸入，國內棉花供應仍將出現(xiàn)過剩局面，國內現(xiàn)貨價格仍將維持弱勢，向進口棉價格靠攏。
3、紗線進口不受限，外棉變相輸入
圖2：國內外紗線指數(shù)對比
數(shù)據(jù)來源：WIND 招金期貨研究院
從紗線指數(shù)變化來看，純棉紗C32S內外指數(shù)均持續(xù)下行，尤其進入2014年以來，有加速下滑的態(tài)勢。由于國內對紗線進口沒有政策限制。因此，國內紗線價格將緊隨國外紗線價格走勢變動。
國外紗線價格仍取決于國際棉價，在全球棉價持續(xù)走低的背景下，國外紗線價格將維持弱勢運行。通過進口，國外紗線輸入將對國內棉價形成沖擊，國內紗線價格下跌必將壓低紡織企業(yè)對國內棉花的采購價格。因此，國外棉花仍能以紗線的形式變相輸入，對國內棉價形成沖擊。
4、內外棉價差或再度拉大
由于國內宣布2015年只發(fā)放89.4萬噸的關稅進口配額，不再發(fā)放滑準稅配額，整體利多國產棉，而利空外棉。受此影響，全球貿易總量或大幅萎縮10-20%，在全球棉花供應過剩格局下，全球棉花去庫存壓力增大，外棉壓力大增。相對于外棉壓力，國內棉花受到一定提振，若進口紗線價格高于國產紗線，則國內紡織將極有可能大量采購國產棉；若進口紗線價格持續(xù)低于國產紗線，則進口紗線持續(xù)輸入，仍將沖擊國產紗線，國產棉去庫存勢必受到影響。
圖3：內外棉價格走勢
數(shù)據(jù)來源：WIND 招金期貨研究院
2015年不再發(fā)放滑準稅配額。因此，2015年內外棉價將只有國產棉與1%進口關稅價格，在缺少滑準稅價格的情況下，價差將再度拉大。國內紡織或加大進口棉紗采購力度，以降低國產紗線綜合成本。
5、直補對后市影響
新疆棉花目標價格改革試點政策主要包含以下幾個方面：一是取消棉花收儲政策。政府不干預市場價格，價格由市場決定，生產者按市場價格出售棉花。二是對新疆棉花實行目標價格補貼。種植前公布棉花目標價格，當市場價格低于目標價格時，國家根據(jù)目標價格與市場價格的差價對試點地區(qū)生產者給予補貼；當市場價格高于目標價格時，不發(fā)放補貼。三是完善補貼方式，目標價格補貼額與種植面積、交售籽棉量、種植品種等掛鉤。
政府對生產者的補貼方式由包含在價格中的“暗補”變?yōu)橹苯又Ц兜摹懊餮a”，讓生產者明明白白得到政府補貼，這有利于減少中間環(huán)節(jié)，提高補貼效率。按照今年新疆每畝棉花種植成本2200元，以一畝地單產350公斤的籽棉算，保本的籽棉售價是6.3元。新疆棉花的目標價格是19800元/噸(皮棉)，以40衣分、2元的棉籽，800元的加工費倒退，籽棉價格是8.6元/公斤，即使市場價格較低，根據(jù)棉花補貼政策，棉農還是能保住成本。同時隨著機采棉的進一步加大，棉花種植成本進一步下降。
內地棉花補貼政策確定，即內地補貼范圍為山東、湖北、湖南、河北、江蘇、安徽、河南、江西和甘肅9省，2014年度補貼標準為2000元／噸，以后年度的補貼標準以新疆補貼額的60%為依據(jù)，上限不超過2000元／噸。
新疆補貼，從發(fā)放情況來看，基本起到保護棉農的作用，但內地補貼政策，從棉農惜售情況來看，仍難以起到穩(wěn)定棉農收益的作用，不利于內地植棉面積穩(wěn)定。2015年，內地植棉面積仍將萎縮，新疆植棉面積仍將擴大，產業(yè)結構調整仍將持續(xù)。2015年棉花種植面積變化或成為市場關注焦點，有望成為推動棉市反彈的有利因素，如果紡織需求復蘇加快，則有望加快去庫存步伐。拋儲有望成為常態(tài)，成為壓制棉價的最大利空因素。
6、拋儲成最大潛在利空
從中國與全球庫存消費比來看，2014/15年度全球棉花供應依舊過剩，中國由于2014年拋儲，庫存消費比有所下降，但仍遠遠高于全球庫存消費比，中國棉花去庫存艱難，決定國內棉花后市仍將維持弱勢。
自2011年始，國家執(zhí)行臨時收儲政策滿三年，累計收儲棉花1593萬噸，截止2014年8月29日拋儲累計689.1萬噸，三年累計收儲量剩余905.2萬噸，加上2011年之前的國儲棉存量40萬噸，國儲剩余總量945.2萬噸。
表2：庫存消費比
數(shù)據(jù)來源：美國農業(yè)部 招金期貨研究院
若紡織回暖，需求大增，在去庫存壓力下，棉價仍將難有起色，整體維持寬幅震蕩可能較大。此時，拋儲價格成交底價將成為國內棉價的頂部。而棉價底部則需視紗線價格，尤其進口紗線價格走勢而定。若進口紗線價格企穩(wěn)走高，則國際棉價必將見底，國內棉市將受支撐企穩(wěn)，若國產紗線價格回升，成交回升，則國內棉價見底。
表3：國儲棉存量
數(shù)據(jù)來源：中儲棉 招金期貨研究院
三、技術及持倉分析
圖4：5月合約走勢
數(shù)據(jù)來源：博易大師 招金期貨研究院
5月合約整體下跌趨勢緩和，預計后市震蕩可能加劇，若后市上破14030壓力則15200壓力將承受考驗，若基本面配合，則可能考驗16400壓力。然而，鄭棉上漲高度始終受拋儲限制，若拋儲啟動則鄭棉轉為空頭趨勢，不排除下破12320低點的可能，技術形態(tài)或以寬幅波動為主，關注11000-15200區(qū)間波動。
四、行情展望與操作建議
2015年，全球棉市仍將以去庫存為主要目標，由于國內進口政策調整，或造成國內階段性、結構性供應不足，或對棉市短期行情起到提振效應。國際棉價受國內進口政策調整，再度走低可能較大，內外棉價差可能擴大，進口紗線沖擊下，國內紗線價格走低，或拖累棉價走弱。然而，隨紡織需求逐步回暖，若后市需求加速，或提振棉價反彈。
綜上所述，國內棉價在2015年波動將放大，上有供應過剩壓力，下有紡織緩慢復蘇支撐，多空因素階段性、結構性爆發(fā)，棉價波動將更為頻繁，波幅將逐漸放大。本年度籽棉交售進入后期，后市關注焦點將集中在供需節(jié)奏變化以及進口棉、內外紗線價格變動上，未來紡織行業(yè)利潤將受惠于全球低棉價，逐漸轉入盈利狀態(tài)。
招金期貨
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