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　　摘要

　　年度煤電合同談判落地后，內貿煤價開始回落。受人民幣匯率貶值，以及日澳煤炭合同談判等因素的影響，進口煤價小幅走強。宏觀經濟疲弱與暖冬行情驅使，導致下游企業在春節長假之前主動去庫。節后，煤企延長假期停工時間，變相限產保價。而下游電廠則提早開始補庫，環渤海中轉港庫存小幅回落。后期隨著煤礦逐漸開工，與進口煤陸續到港，在需求端未出現實質性恢復之前，全社會高庫存的現狀或將延續。

　　綜合來看，煤價受制于高位庫存，回暖依舊乏力。央行[微博]的寬松貨幣政策，有望刺激消費品價格走強，但對資源品的拉動仍需時間。操作上，建議TC505空頭思路不變，已有空單可繼續持有，關注450附近的支撐。

　　行情回顧

　　【期貨市場】

　　隨著年度電煤合同談判結束，大型煤企的挺價因素逐漸弱化，市場看空氛圍再起。2月份，動力煤期貨價格繼續走低，遠月合約TC509與TC505的價差維持平穩。截止2月27日，主力合約TC505報收455.4，月環比跌11.8或2.53%，成交11.8萬手，環比減7.3萬手，持倉3.1萬手，減92手。

　　【現貨市場】

　　年度合同談判過后，內貿煤價開始回落。受人民幣貶值等因素的影響，進口煤報價小幅上揚。截止2月17日，環渤海動力煤平均價格指數報收502元/噸，較月初下跌9元/噸。截至2月27日，CCI1指數報收476元/噸，較上月底下跌18元/噸；CCI8指數報收59.5美元/噸，較上月底上漲0.25美元/噸。截止2月27日，大同南郊動力煤(A12-18%，V28-32%，1%S,Q5500)車板價報收345元/噸，月環比持平。截止2月27日，NEWC港現貨價報收73.7美元/噸，較上月底漲7.55美元/噸。

　　圖1 主力合約收盤價走勢 圖2 TC509與TC505價差走勢

　　資料來源：Wind資訊 中原期貨研發部　　資料來源：Wind資訊 中原期貨研發部

　　圖3 動力煤港坑價差走勢 圖4 秦皇島港動力煤現貨平倉價及基差走勢

　　資料來源：Wind資訊 中原期貨研發部　　資料來源：Wind資訊 中原期貨研發部　 

　　圖5 動力煤主產地車板價走勢 圖6 國際市場動力煤現貨價走勢

　　資料來源：Wind資訊 中原期貨研發部　　資料來源：Wind資訊 中原期貨研發部

　　宏觀分析

　　2月份，我國官方制造業PMI指數49.9，環比回升0.1，宏觀經濟收縮態勢有所緩解。1月份，我國CPI與PPI均處于低位，市場的通縮預期更加嚴重。同時，進出口數據也出現大幅回落，經濟回暖依舊乏力。

　　上周六晚間，央行決定降息，自2015年3月1日起，金融機構一年期貸款基準利率下調0.25個百分點至5.35%；一年期存款基準利率下調0.25個百分點至2.5%，存款利率浮動區間的上限調整為1.3倍。央行本次繼續實行非對稱降息，商業銀行利差有望進一步收窄。同時，節前央行公開市場操作實現的貨幣凈投放，節后將陸續到期，后續有望出臺更多的貨幣寬松政策。

　　圖7 制造業PMI值與工業增加值 圖8 固定資產投資完成額累計值

　　資料來源：Wind資訊 中原期貨研發部　　資料來源：Wind資訊 中原期貨研發部

　　　　圖9 人民幣即期匯率走勢 圖10 上海銀行間同業拆放利率走勢

　　資料來源：Wind資訊 中原期貨研發部　　資料來源：Wind資訊 中原期貨研發部

　　圖11 美元指數走勢 圖12 國際原油價格走勢

　　資料來源：Wind資訊 中原期貨研發部　　資料來源：Wind資訊 中原期貨研發部

　　需求分析

　　宏觀經濟疲弱，導致工業用電需求增量萎縮。同時，能源消費結構調整下，天氣來水充裕，使得火電產量出現下降個。1月份以來，暖冬行情的驅動，也讓傳統的季節性用煤高峰得到削弱。春節長假過后，下游企業將陸續開工，總體需求較春節期間將有所回升。但需求恢復是否能達到預期，仍待觀察。

　　國家統計局數據顯示，2014年我國能源消費總量42.6億噸標準煤，環比增長2.2%。煤炭消費量下降2.9%，占能源消費總量的66%；火電發電量下降0.3%，核電發電量增長18.8%，水電發電量增長15.7%。

　　截止2月28日，沿海6大電廠當月日均耗煤48.8萬噸，月環比下降21.4萬噸，同比下降7.51萬噸。截止1月20日，全國重點電廠當月日均耗煤總量382萬噸，較12月底下降23.2萬噸，同比下降30萬噸。  

　　圖13 我國全社會用電量 圖14 全國火電發電量

　　資料來源：Wind資訊 中原期貨研發部　　資料來源：Wind資訊 中原期貨研發部

　　圖15 全國電力行業耗煤量 圖16 沿海6大發電集團日均耗煤量

　　資料來源：Wind資訊 中原期貨研發部　　資料來源：Wind資訊 中原期貨研發部

　　供給分析

　　受需求持續低迷的影響，主產地原煤產量出現萎縮。受鐵路運能瓶頸制約較為嚴重的內蒙礦區，產量下降較快。而商品煤質量管理辦法的實施，以及相關的限制政策，也使得煤炭進口量出現下滑。盡管春節長假期間，煤企延長放假時間，變相限產保價，但隨著長假逐漸結束，下游用煤需求恢復，煤市有所企穩，供給端或將再次釋放。

　　2014年，我國原煤產量38.7億噸，同比下降2.5%。2015年1月份，我國進口煤炭1678萬噸，當月同比下降53.2%。1月份，內蒙古原煤產量4509萬噸，當月同比下降41.1%；中國神華商品煤產量2570萬噸，同比下降4.1%。  

　　圖17 我國原煤產量 圖18 我國煤炭進口量

　　資料來源：Wind資訊 中原期貨研發部　　資料來源：Wind資訊 中原期貨研發部

　　庫存分析

　　受制于火電需求疲弱，節前下游企業主動去庫，產地庫存積壓較為嚴重。春節長假過后，煤企延長停工時間，變相限產保價。下游電廠則提早開始補庫，環渤海中轉港庫存出現回落。同時，進口煤采購積極性回升，國際港口庫存也出現走低。隨著內貿煤到港鐵路發運量回升，以及進口煤的陸續到港，南方接卸港與沿海電廠庫存有望繼續走強。

　　截止2月27日，山西煤炭庫存4000萬噸，較上月底上升140萬噸。截止2月28日，秦皇島港內貿煤庫存771萬噸，較上月底下降31.3萬噸，同比增加59.4萬噸。截止2月28日，廣州港煤炭庫存214.7萬噸，較上月底增加51.5萬噸，同比下降113.8萬噸。截止2月22日，紐卡斯爾港庫存126.1萬噸，月環比下降51萬噸，同比下降31.5萬噸。截止1月20日，全國重點電廠庫存總量9042萬噸，較上月底下降413萬噸；可用天數23天，環比下降1天。截止2月28日，沿海6大電廠庫存1319.7萬噸，較上月底上升42.8 萬噸，同比增26萬噸。

　　圖19 山西煤炭庫存        圖20 秦皇島港煤炭庫存

　　資料來源：Wind資訊 中原期貨研發部　　資料來源：Wind資訊 中原期貨研發部 

　　圖21 沿海6大發電集團煤炭庫存 圖22 重點電廠煤炭庫存及可用天數

　　資料來源：Wind資訊 中原期貨研發部　　資料來源：Wind資訊 中原期貨研發部

　　運輸分析

　　春節長假因素影響，到港鐵路煤炭發運與港口吞吐量均出現回落。由于沿海電廠節后提前補庫，使得吞吐量萎縮幅度小于調入量，進而帶動秦港庫存走低。海運煤炭市場繼續低迷，運價迭創新低。節后，需求能否如期恢復，需觀察運價能否回暖。

　　截止2月28日，秦皇島港錨地船舶當月日均33艘，月環比增加3艘。截止2月28日，秦皇島當月日均鐵路煤炭調入量56萬噸，月環比下降8萬噸；當月日均港口吞吐量56.9萬噸，月環比下降3.2萬噸。截止2月28日，秦皇島至廣州煤炭運價24.9元/噸，月環比下跌1.9元/噸；秦皇島至上海煤炭運價報18.6元/噸，月環比跌0.8元/噸。

　　圖23 沿海煤炭運價 圖24 秦皇島港錨地船舶數

　　資料來源：Wind資訊 中原期貨研發部　　資料來源：Wind資訊 中原期貨研發部

　　　　圖25 全國鐵路煤炭運量 圖26 重點港口煤炭運量

　　資料來源：Wind資訊 中原期貨研發部　　資料來源：Wind資訊 中原期貨研發部

　　行業要聞回顧

　　1、央行下調存款準備金率

　　中國人民銀行[微博]決定，自2015年2月5日起下調金融機構人民幣存款準備金率0.5個百分點，至19.5%。對小微企業貸款占比達到定向降準標準的城市商業銀行、非縣域農村商業銀行額外降低人民幣存款準備金率0.5個百分點，對中國農業發展銀行額外降低人民幣存款準備金率4個百分點。這是2012年以來央行首次下調存款準備金率。

　　2、央行決定降息

　　2月28日晚間，中國人民銀行[微博]發布公告，自2015年3月1日起，金融機構一年期貸款基準利率下調0.25個百分點至5.35%；一年期存款基準利率下調0.25個百分點至2.5%，同時結合推進利率市場化改革，將金融機構存款利率浮動區間的上限由存款基準利率的1.2倍調整為1.3倍。

　　3、銀監會修訂發布 《商業銀行杠桿率管理辦法》

　　銀監會12日發布修訂后的《商業銀行杠桿率管理辦法》，不再要求承兌匯票、保函、跟單信用證、貿易融資等其他表外項目均采用100%的信用轉換系數，而是根據具體項目，分別采用10%、20%、50%和100%的信用轉換系數。

　　4、央行在全國推廣分支機構SLF

　　央行：中國人民銀行[微博]在前期10省(市)分支機構試行常備借貸便利操作(SLF)形成可復制經驗的基礎上，決定在全國推廣分支機構SLF。人民銀行分支機構SLF的對象包括城市商業銀行、農村商業銀行、農村合作銀行和農村信用社四類地方法人金融機構，采取質押方式發放。

　　5、鐵路貨運每噸公里提價1分錢

　　近日，國家發展改革委下發了《關于調整鐵路貨運價格進一步完善價格形成機制的通知》，《通知》明確，適當提高國家鐵路貨物統一運價，由平均每噸公里14.51分錢提高到15.51分錢，并作為基準價，允許適當上浮，上浮幅度最高不超過10%，下浮仍不限。大秦、京秦、京原、豐沙大鐵路本線運輸煤炭(指發、到站均在本線的煤炭)運價率每噸公里同步提高1分錢，即由現行9.01分錢提高到10.01分錢。

　　6、必和必拓2015財年動力煤產量將達7300萬噸

　　1月21日，全球礦業巨頭必和必拓公司(BHP Billiton)在其半年工作總結中預期2015財年(2014年7月至2015年6月)動力煤產量將達到7300萬噸，同比將持平。

　　　　7、印度主要港口動力煤進口同比增長18.7%

　　數據顯示，2014年4月至2015年1月，印度12個主要國有港口共進口動力煤約7077萬噸，同比增長18.7%。同期，這些港口共進口煉焦煤2648萬噸，同比下降4.1%。位于印度東海岸的巴拉迪布(Paradip)港動力煤進口量最多，共計2514萬噸，同比增長20.8%。巴拉迪布港同時也是進口煉焦煤最多的港口，共計653萬噸，同比增長12.3%。1月份印度煤炭進口量達到1573萬噸，環比下降20%，同比增長2%。

　　行情預測及操作建議

　　年度煤電合同談判落地后，內貿煤價開始回落。受人民幣匯率貶值，以及日澳煤炭合同談判等因素的影響，進口煤價小幅走強。宏觀經濟疲弱與暖冬行情驅使，導致下游企業在春節長假之前主動去庫。節后，煤企延長假期停工時間，變相限產保價。而下游電廠則提早開始補庫，環渤海中轉港庫存小幅回落。后期隨著煤礦逐漸開工，與進口煤陸續到港，在需求端未出現實質性恢復之前，全社會高庫存的現狀或將延續。

　　綜合來看，煤價受制于高位庫存，回暖依舊乏力。央行的寬松貨幣政策，有望刺激消費品價格走強，但對資源品的拉動仍需時間。操作上，建議TC505空頭思路不變，已有空單可繼續持有，關注450附近的支撐。

　　中原期貨 張水