報告摘要

　　l 繼南美、北美兩大主產區2013年豐產后，美國、巴西大豆再度豐產，全球大豆供應壓力明顯增加，對價格形成較明顯壓制。從年度行情走勢來看，大豆價格回吐了近四年以來的漲幅，價格逐漸向成本區靠攏。鑒于目前南美產區狀況逐漸改善，全球大豆供應壓力需要一個中期消化過程，2015年豆類的走勢將以季節性供需強弱來決定，如南美產區如預期再度豐產，全球供大于求的局面將壓制價格至下一年度。

　　l 季節性行情仍是我們關注的重點，在全球大豆供需寬松的格局下，豆類價格很難形成單邊長周期行情，值得關注的是，美豆出口、阿根廷的天氣炒作、南美出口、美國、中國大豆播種面積及天氣等因素對價格的階段性影響。

　　l 2014下半年豆類價格進行了充分的回調，我們認為當前價格處于生產成本上方，價格繼續下行的空間相對有限，受2014/15年度全球大豆供需寬松的大背景影響，在大豆主產區未出現明顯欠收的情形下，豆類市場波動區間將縮窄。

　　l 從價格區間來看，鑒于當前大豆供需平衡狀況，我們認為CBOT大豆期貨價格全年預計維持在850-1250美分/蒲式耳的窄區間內運行，大連大豆期貨價格預計在4200-4600元/噸區間內震蕩。

　　一、2014年大豆行情走勢回顧

　　2014年國內外豆類市場先揚后抑，尤其是下半年呈大幅回落走勢，這主要是受全球大豆供應量持續增加的利空影響，全球豆類需求平穩增長，但增幅低于產量增幅。大豆價格在二季度創下年內高點， 6月30日利空的報告成為引發價格大跌的導火索，年底前價格多以底部震蕩為主。而連豆表現震蕩，全年呈區間震蕩格局。CBOT大豆的行情走勢主要分為四個階段：

　　圖1:CBOT大豆指數日線走勢圖

　　圖2: CBOT豆粕指數日線走勢圖

　　圖3: 大連黃大豆一號指數日線走勢圖

　　圖4: 大連豆粕指數日線走勢圖

　　資料來源：文華財經 油脂油料事業部

　　第一階段：美豆出口需求強勁及供應緊張提振價格(年初至5月中)內外盤豆類價格均呈震蕩上行走勢，主要受美國大豆供應緊張的提振；美盤在出口需求刺激及基金買盤大量買入的影響下，一路高歌；而大連大豆及豆粕也出現跟漲行情，但整體表現要明顯弱于外盤。連盤大豆受大豆受大豆直補價格公布消息的影響，出現一波反彈行情。美豆7月合約自年初1265美分/蒲式耳震蕩盤升，于5月22日創下1537美分/蒲式耳年內高點，漲幅達21.5%；連豆粕與美豆走勢較為一致，指數年初開盤3285元/噸，于于5月26日創下3718元/噸年底高點，漲幅為13.18%；連豆指數維持4300-4600元/噸之間波動。

　　第二階段：美國大豆播種面積增加及全球供應施壓(5月中至9月末)美國大豆播種面積增加得到確認后，豆類價格下跌加速，且美國農業部在月度供需報告中不斷上調美國新作產量預期，使豆類價格紛紛回落；而美國大豆生產周期內天氣十分理想，預期的天氣升水逐漸被供應壓力所掩蓋。美豆11月合約自1279美分一線呈“瀑布”式下挫至905美分/蒲式耳，跌幅達29.24%；美豆粕12月合約走勢與美豆趨于一致，期價從411美元/噸一線跌至299美元/噸，跌幅27.25%。連豆粕在國內供應壓力及外盤下跌的雙重偏空中，指數期價于高位3718元/噸跌挫至四月初以來的低點2733元/噸，跌幅26.5%；連豆走勢相對獨立，走出“V”字反轉行情，波動區間仍維持在4300-4600元/噸。

　　第三階段：新豆上市，供應壓力消化后的底部盤整(9月末至年底)豆類價格在充分消化供應壓力后，走勢轉為平穩，伴隨著新豆的上市，價格以底部震蕩回升走勢為主；市場逐漸步入美豆出口及南美大豆播種、生長周期中，巴西干旱天氣一度成為市場關注重點，但隨后干旱逐漸緩解，未能給價格帶來利好提振。連豆在收儲政策取消后，國產大豆價格重新由市場來調節，導致國產大豆現貨價格四季度一路下行。美豆指數多數時間維持在900-1070美分/蒲式耳的窄區間內震蕩；連豆受現貨走弱影響，逐漸回落后，維持底部震蕩格局；連豆粕表現與美豆較為一致，震蕩區間為2800-3050元/噸。

　　二、豆類供需面

　　(一)、國際市場

　　1、全球大豆供需平衡狀況

　　(1)全球大豆供需平衡狀況

　　受2014/15年度北美及南美大豆豐產的影響，全球大豆總產量獲得穩步提升；美國農業部最新的數據顯示，全球大豆產量上調至3.1281億噸，較上一年度增加9.75%；全球大豆需求量上調至2.8607億噸，較上一年度增加5.61%；全球大豆期末庫存量為8987萬噸，庫存使用比為22.34%，為歷史記錄水平。

　　圖5:全球大豆年度供需平衡表

　　資料來源：USDA 油脂油料事業部

　　2014/15年度全球大豆產量增加主要來源美國、巴西和阿根廷，大豆產量預計為10773萬噸、9400萬噸和5450萬噸，分別較上一年度增長17.88%、14.6%和11.56%。美國大豆產量增幅最大，南美產區大豆產量增幅較為穩定。

　　表1:大豆主產國年度產量變化

　　資料來源：USDA 油脂油料事業部

　　圖6:全球2014/15年度大豆產量分布圖

　　資料來源：USDA 油脂油料事業部

　　全球2014/15年度大豆供需延續上一年度較為寬松的局面，2013/14年度全球大豆過剩1300萬噸，而2014/15年度過剩量預計擴大為2674萬噸。

　　表2:全球大豆供需平衡狀況分析

　　資料來源：USDA 油脂油料事業部

　　(2)全球大豆進出口變化

　　2014/15年度，美國大豆出口量重回首位，主要受產量大幅增加影響，美豆出口份額達到41%，高于巴西一個百分點。近幾年，全球大豆需求穩步增長，美國與巴西大豆出口量幾近持平。

　　圖7:2014/15年度世界大豆主要出口國比較 圖8:2014/15年度世界大豆主要出口國分布

　　資料來源：USDA 油脂油料事業部

　　從主要大豆進口區域來看，中國依然處于剛性的需求發展中；美國農業部數據顯示，中國2014/15年度進口量預計為7400萬噸，占世界大豆進口份額的65.62%，而歐盟2014/15年度進口量預計為1275萬噸，所占份額繼續下滑至11.31%。

　　圖9:中國與歐盟進口大豆所占份額比較

　　資料來源：USDA 油脂油料事業部

　　(3)全球大豆庫存變化

　　近幾年，全球大豆庫存水平呈穩步上升過程中，而美國2014/15年度大豆庫存水平結束了近七年低水平期，出現較大幅度的回升。2014/15年度，預計全球大豆庫存量為8987萬噸，而美國大豆庫存為1116萬噸。

　　圖10:全球及美國大豆庫存變化情況

　　資料來源：USDA 油脂油料事業部

　　2、美國大豆供需平衡狀況

　　(1)美國大豆供需平衡表

　　近十五年以來，美國大豆的總消費量非常穩定，而近兩年產量出現較大幅度的增加，使美國大豆供需格局較為寬松。2014/15年度，美國大豆產量突破億噸大關，美國大豆的需求增幅主要來源于出口，國內壓榨量近十五年以來變化非常小。

　　表3:美國大豆年度供需變化

　　資料來源：USDA 油脂油料事業部

　　(2)美國大豆庫存變化

　　2014年12月份供需報告中對美國大豆2014/15年度期末庫存預估為4.2億蒲，合1116萬噸，此水平是近八年以來的最高水平。

　　圖11:美國大豆庫存變化情況

　　資料來源：USDA 油脂油料事業部

　　(3)美國大豆出口

　　美國大豆的出口對于全球大豆價格的影響十分重要，由于其國內生產與內需比較穩定，所以美國大豆的出口是影響供需格局的主要因素。近三年，美國大豆出口量穩步提升，2014/15年度美國大豆出口量預計在4790萬噸左右，較上一年增加6.9%，其主要出口目的地為中國。

　　圖12:美國大豆產量與出口量對比

  　資料來源：USDA 油脂油料事業部

　　(4)美國大豆壓榨

　　美國大豆的國內壓榨量較為穩定，第四季度至次年第一季度是美國大豆壓榨的高峰期，預計12月壓榨量在1.65億蒲左右；美國農業部預計2014/15年度全年壓榨量將達到17.8億蒲，月均壓榨量為1.483億蒲。

　　圖13:美國油籽壓榨協會公布的美國大豆月度壓榨情況

　　資料來源：美國油籽壓榨協會 油脂油料事業部

　　(5)美國大豆播種面積與單產

　　美國2014/15年度大豆播種面積出現10.2%的增長至3375萬公頃，使年度總產量快速增長的一個重要因素，過去近十年，美國大豆播種面積變化幅度都比較有限。

　　圖14:美國大豆歷年收獲面積與產量變化

圖15:美國大豆主產州產量占比

　　資料來源：USDA 油脂油料事業部

　　美國大豆的單產水平從趨勢上看仍是在不斷提升，尤其是2014/15年度提升的幅度較大，主要是理想天氣對單產的提升效果非常明顯。美豆單產水平未來在44蒲式耳/英畝上下波動的概率較明顯。

　　圖16:美國大豆歷年單產與產量對比圖

　　資料來源：USDA 油脂油料事業部

　　3、南美大豆供需狀況

　　(1)巴西大豆供需平衡表

　　按美國農業部的數據統計來看，巴西大豆生產提升的潛力依然較大；近年來，巴西大豆播種面積及單產穩步提升，產量與美國的差距逐漸縮小，未來可能超越美國，成為全球最大的大豆生產國。而巴西大豆的出口及國內壓榨量也不斷提升。從供需平衡表來看，巴西大豆以出口為主，其出口份額占全球大豆出口量的40%。

　　表4:巴西大豆供需平衡狀況

　　資料來源：USDA 油脂油料事業部

　　(2)阿根廷大豆供需平衡表

　　阿根廷的狀況與巴西有較大不同，雖然阿根廷大豆產量處于全球第三位，但阿根廷大豆以壓榨產品出口為主，2014/15年度大豆出口量只有800-830萬噸，且產量增幅要落后于美國及巴西；并且，阿根廷的天氣條件較為不穩定，阿根廷產區出現不利天氣的概率要明顯高于巴西。

　　表5:阿根廷大豆供需平衡表

　　資料來源：USDA 油脂油料事業部

　　(3)南美大豆播種面積與單產

　　南美大豆單產水平明顯高于全球平均水平，2014/15年度，美國大豆單產水平處于全球最高，其次為巴西、阿根廷。受氣候等因素影響，未來巴西大豆播種面積及單產水平仍有一定提升空間。

　　表6:2014/15年度全球主要大豆生產國的播種面積、單產與產量對比

　　資料來源：USDA 油脂油料事業部

　　(二)、國內市場

　　1、中國大豆供需平衡表

　　中國大豆產量與需求呈反方向變化，即需求量不斷提升，產量卻不斷下滑，目前國產大豆產量維持在1200萬噸左右，后期如大豆播種效益不佳，仍有繼續下滑的可能。

　　圖17:中國大豆供需對比圖

　　資料來源：USDA 油脂油料事業部

　　2014年中國大豆種植面積與上一年比繼續減少，2014年中國大豆播種面積預估為640萬公頃，較上年減少5.74%；預計2014年中國大豆產量為1180萬噸，較上年減少3.28%。顯示出國產大豆供應量逐漸減少，國內需求缺口仍要增加進口大豆來彌補。從2015年來看，由于大豆價格實施目標價格補貼政策，市場價格一路走低，可能會影響農戶大豆播種的積極性，大豆播種面積繼續下調的可能性較大。

　　圖18:中國大豆播種面積與產量對比

　　資料來源：USDA 油脂油料事業部

　　2、中國進口大豆與港口庫存

　　中國海關公布數據顯示，2014年1-11月，我國累計進口大豆6287萬噸，同比增長12.3%。機構預計12月份到港大豆量在750萬噸左右，全年預計進口大豆7037萬噸，同比增長11.95%。

　　圖19: 中國進口大豆累計進口量

　　資料來源：中國海關 油脂油料事業部

　　圖20: 中國進口大豆月度數據跟蹤

　　資料來源：中國海關 天下糧倉 油脂油料事業部

　　中國港口的進口大豆庫存在2014年基本維持500-700萬噸之間波動，一季度初及四季度末庫存處于階段性較低水平；目前維持在500萬噸下方，由于12月及2015年1月份進口大豆到港量預期較高，預計庫存水平將呈回升趨勢。

　　圖21:中國主要港口大豆庫存總量變化

　　資料來源：WIND 油脂油料事業部

　　3、國產大豆政策變化

　　持續了六年的國產大豆臨時收儲政策于2014年宣告結束，國家啟動東北和內蒙古大豆目標價格改革試點，確定2014年實行大豆目標價格政策，為每噸4800元。從此政策的傳聞至實施公布，市場對政策的反應經歷了各式不同的反應。

　　對于目標價格補貼機制，從11月發布的具體文件顯示，基本原則中第一條，價補分離、保障利益。實施大豆目標價格改革，將通過價格實現的補貼改為對大豆種植者的直接補貼，充分發揮市場在配置糧食資源中的基礎性調節作用；并合理確定對農民的補貼標準，切實保護好農民利益。目標價格補貼政策的主要內容第六條，補貼發放時間。次年4月底前，中央財政將補貼資金撥付到試點省(區)；次年5月底前，試點省(區)將補貼資金足額兌付給實際種植者。

　　從國產大豆的市場消費特點來看，國產大豆超過80%用于食品加工，與大豆油用壓榨的關聯性日益降低。目標補貼價的確定意味著，往年臨時儲備政策已結束，原臨時儲備政策是明確了價格的底部，其作用是對價格啟到了明顯的托市；而目標補貼政策是放開了市場價格的調節作用，讓市場的供需環境去影響價格，去反應價格，當市場價格低于目標價格時，實行補貼。新政策的實行，更有利于市場價格的自我調節，可以更明顯地反應市場供需面的變化。

　　從“十一”國慶節過后，國產大豆現貨價格一路下行，由節前的2.35元/斤跌至目前2.15元/斤，每噸回落了400元；雖然與銷區進口大豆銷售價格仍接近千元的差距，但政策的變化對現貨市場帶來明顯的影響。失去國家收儲之后，產區面臨著往年國家收儲量由市場來消化，對此產區出現了農戶認為價格偏低惜售，收購主體認為后期集中售糧價格仍有回落空間，購銷矛盾比較突出。由于后期的確存在農戶集中賣糧的問題，現貨春節前仍將維持偏弱格局。

　　4、大豆現貨價格變化

　　2014年，大豆現貨價格呈震蕩下跌為主，一方面CBOT大豆期貨價格一路下行，另一方面國產大豆實行目標補貼政策令現貨走軟。銷區大豆價格基本跟隨外盤期貨價格回落，而產區油用大豆價格變化不大，且維持有價無市狀態，油廠多以國儲大豆壓榨為主。目前，東北三省大豆收購價格同步下挫，內蒙古地區清糧收購價格降至4200元/噸，去年同期當地清糧收購價格4500元/噸，同比降幅達到300元/噸；吉林敦化地區糧庫收儲備糧價格僅4160元/噸，即使價格明顯低于市場主流價，但農戶依然爭相出售，而當地糧點報價4300元/噸卻難以收購，這主要基于農民的擔憂心理，以往國家托市收購東北大豆，托市價相當于給農民吃了定心丸，但今年市場政策轉變，農戶對于目標價格補貼政策的具體細節并不明確，豆農普遍存在“大豆不賣給糧庫，沒有發票國家就不能給補貼”的錯誤心理，這就導致吉林一帶市場價格嚴重脫軌，再加上今年當地受災嚴重，大豆蛋白以及顆粒均不及往年，這也成為吉林大豆價格低位運行的主要原因；黑龍江地區產量大，但區域市場“賣糧難”情況凸顯，在收購不上量以及出貨相對困難雙重壓力作用下，東部佳木斯以及雙鴨山一帶糧商逐漸退出市場，而油廠沒有滿負荷生產收購量小，市場購銷寡淡局面加劇，價格也在低迷氣氛中不斷下滑，同江、建三江等地塔豆裝車價格僅4300-4340元/噸，成為全東北最低價格。整體看，缺失了油廠等大型企業收購，東北糧外銷艱難，食品豆月度消耗量畢竟有限難以拉動內需，年底前行情難有轉機，價格仍有繼續下行空間。

　　圖22:中國大豆現貨價格走勢圖

　　資料來源： 油脂油料事業部跟蹤統計

　　5、生豬存欄維持低位，養殖積極性不高

　　農業部11月份對4000個監測點生豬存欄信息監測情況顯示，生豬存欄量較與去年同期相比下降7.4%；能繁母豬存欄量較去年同期相比下降12.1%。9-11月生豬存欄量和能繁母豬存欄量同比降幅逐月擴大，說明今年豬市與去年同期相比甚為低迷。11月生豬存欄量銳減，但當前豬價還在震蕩下滑，說明市場上仍是供過于求，預計12月生豬存欄仍會下降。能繁母豬持續下降，11月降幅比10月僅略低一點點，仍保持較大幅度的淘汰。母豬淘汰的主要原因是部分養殖戶對未來豬市信心不足，也可能是虧損嚴重，資金鏈接近或已經斷裂，不得不淘汰。能繁母豬淘汰力度仍較大，說明生豬市場過剩產能仍在淘汰中，并未見底，養殖戶仍需要再低迷中掙扎，但對2015年的豬價的上漲形成利好。

　　圖23: 2009-2014年生豬和能繁母豬存欄預測

　　資料來源：WIND 油脂油料事業部

　　2014年12月18日全國各省生豬平均價格為13.61元/公斤，價格較年初下跌1.43元/公斤，跌幅為10.5%；豬糧比為5.86：1，豬糧比較年初下跌0.6。

　　圖24:全國22個省市地區生豬、豬肉及仔豬平均出廠價

　　資料來源：WIND 油脂油料事業部

　　圖25:全國大中城市監測的豬糧比價變化

　　資料來源：WIND 油脂油料事業部

　　6、豆粕期現貨價差拉大，油廠仍以挺粕為主

　　國內豆粕現貨價格全年維持震蕩回落為主，大部分地區現貨價格下跌超過600元/噸，截止12月18日，全國港口地區豆粕現貨平均價為3266元/噸，較年初下跌656元/噸，跌幅達16.73%。國內豆粕現貨的下跌受進口大豆到港成本的直接影響，而進口大豆到港成本則受CBOT大豆期貨價格的影響。

　　圖26:豆粕期貨與現貨走勢對比圖

　　資料來源：天下糧倉 油脂油料事業部

　　三、2015年度市場關注的主要因素

　　全球大豆供需偏寬松，豆類波幅將放緩，波動區將縮窄；全年可能很難出現大幅度、長周期的單邊行情，整體判斷依然是一個調整年度。全年可能會表現出較強的季節性特點，如美洲大豆出口期、種植期及生長期將推動價格出現階段性的行情。我認為可重點關注以下幾個時間段：

　　1、春節前，價格可能會出現二次探底行情，不過美豆回落空間預計不大，第一調整目標950美分/蒲式耳，悲觀一些900美分/蒲式耳。原因，一是1月份美豆單產仍可能上調，國內供應壓力較大，且需求迎來小淡季。從階段來看，這波探底可能是中線做多的較好機會。對應國內的品種選擇是豆粕，豆粕遠期高貼水，在一定程度上講，回調空間相對較小。

　　2、春節后至五一前，豆類價格偏強，有望重演2014年的行情。原因，一是美豆出口仍可能高于預期水平，提前完成全年預估，后期可能繼續上調出口量，而降低期末庫存；二是中國買家的點價問題，可能會重復2014年的行情；三是南美天氣，尤其是阿根廷，目前來看阿根廷中西部土壤偏干，后期如得不到充足降雨，干旱問題將降低該國最終單產及產量；三是南美物流及罷工問題，2013年的物流問題導致中國到港量明顯降低，對于提振價格啟到明顯提振，南美罷工歷年都有發生，這屬于突出性事件，對價格的影響也要視持續周期及范圍而定。

　　3、下半年的行情，我傾向于弱勢回調；但在大豆種植到收獲期間，天氣的潛在行情是非常值得期待的。這個時間段先是炒作播種面積，對于美國大豆的播種面積，從USDA預估來看，與2014年變化不大，可能在8400萬英畝上下調整。

　　接下來就是美國產區天氣關注期，市場歷年都非常關注美國產區的天氣炒作，每年7-9月份，價格波動也大多是由天氣主導的。一旦天氣出現問題，對市場的影響都是極其敏感的，近幾年美豆價格均在9月初出現轉折行情，天氣預期前后的產量變化是導致行情轉折的直接因素，可以說天氣的變化牽動市場操作的神經，左右著盤面價格的波動幅度及周期。

　　所以這段周期我認為適合找高點做回調。也就是說，等美國天氣炒作結束或無炒作預期時。而國產大豆2015年播種面積可能進一步減少，產量可能明顯不及2014年；這樣來看，豆一1509合約可能會出現一波中線上漲行情。

　　4、四季度行情多以震蕩為主，波動幅度可能都要小于其它幾個時間段。

　　這段期間，一是市場處于消化季節性供應壓力的延續期，二是處于美國供需數據調整期及美豆出口旺盛期；這段期間，市場常伴隨著多空參半的基本面環境，由于供應壓力可能提前釋放，市場可能表現為震蕩偏強。

　　四、行情后市展望及操作建議

　　2014/15年度全球大豆供需仍將延續偏寬松的大背景，豆類價格將延續調整，CBOT大豆四年左右一個周期將延續，大豆價格在2012年創歷史新高后，已步入平穩的休整周期，我們認為行情的下一個上漲周期需等到2015年底或2016年；在這期間，把握季節性、階段性行情成為主要操作思路。2015年CBOT大豆價格的波動區間預計為850-1250美分/蒲式耳，大連大豆期貨價格預計在4200-4600元/噸區間內震蕩。

　　銀河期貨研究中心 油脂油料部 梁勇

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