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　　投資提示：

　　1501在133-135區(qū)間、1505在130附近分批多次建立多單，根據(jù)歷史走勢，臨交割月前，膠合板價格一般在130-140區(qū)間內(nèi)徘徊，所以我們可以在11月前 140附近逢高減倉，130逢低加倉，滾動操作，到臨交割月可將目標(biāo)價格放高到150左右，這樣視市場具體情況而定，止損位128，盈虧比2：1。而由于近月膠合板交割品數(shù)量緊缺，因此，在交割月以前，將整體維持近強(qiáng)遠(yuǎn)弱格局，可參與買近拋遠(yuǎn)策略。

　　主要理由：

　　1、 需求旺季到來為價格提供支撐

　　2、 高倉單成本打開價格上漲空間

　　3、 生產(chǎn)企業(yè)現(xiàn)況決定可供交割的膠合板產(chǎn)量有限

　　風(fēng)險提示：

　　倘若制作膠合板的馬六甲價格大幅下跌，成本下降勢必導(dǎo)致膠合板價格下跌，在這樣情況下，該策略需要重新評估。

　　一、 膠合板供需分析：

　　(1)產(chǎn)量需求連年增長，短期產(chǎn)量消費(fèi)淡季

　　過去5年，我國膠合板產(chǎn)量每年均出現(xiàn)穩(wěn)定增長，這主要受制于房地產(chǎn)裝修已經(jīng)家居市場需求量增加影響。

　　圖1 膠合板分月度累計值產(chǎn)量圖

　　通過膠合板產(chǎn)量月度累計值我們可以發(fā)現(xiàn)，本年度一季度產(chǎn)量與去年同期持平，為3567.83萬力方米。隨著年后4、5月份的裝修旺季到來，市場需求加大，產(chǎn)量穩(wěn)步增長，二季度開始產(chǎn)量有所增加，截止7月份，今年我國膠合板產(chǎn)量已經(jīng)達(dá)到7854.63萬立方米，較去年同期增長1053.66萬立方米，增幅達(dá)到11.97%。

　　圖2 膠合板分月度當(dāng)月值產(chǎn)量圖

　　膠合板存放時間過長會導(dǎo)致開裂、含水率過低等情況出現(xiàn)，因此，多數(shù)膠合板企業(yè)采用訂單生產(chǎn)方式，所以膠合板分月度產(chǎn)量完全由市場需求決定，呈現(xiàn)與需求相同的季節(jié)性特點(diǎn)，即1—3月受春節(jié)假期及設(shè)備檢修影響，產(chǎn)量處于最低狀況。3月過后，氣候較為宜人，各企業(yè)及裝修團(tuán)隊開工率增加，市場需求量加大，訂單增多。7月夏季來臨，高溫作業(yè)勢必導(dǎo)致工作效率的下降，需求量減少，另外，北方地區(qū)將進(jìn)入麥?zhǔn)铡⑾牟マr(nóng)忙期，部分當(dāng)?shù)刂行⌒湍z合板廠家會陸續(xù)停產(chǎn)，廠家開工率下降。9月至12月，氣候宜人，受到房地產(chǎn)消費(fèi)季節(jié)性影響，產(chǎn)量出現(xiàn)季節(jié)性增加。

　　從本年度產(chǎn)量數(shù)據(jù)來看，這樣的結(jié)構(gòu)依舊維持，7月膠合板產(chǎn)量為1484.5萬立方米，較6月1518.75萬立方米減少，8月同樣為產(chǎn)量淡季。我們有理由相信8月旺季到來后，短期市場需求增加，訂單數(shù)量增加，但企業(yè)生產(chǎn)能力有限，訂單購買難度增加，短期供不應(yīng)求的情況有望出現(xiàn)，可能會導(dǎo)致價格有所推高。

　　(2)膠合板市場成本分析

　　膠合板市場比起纖維板市場，他的種類更加繁多，根據(jù)我公司考察江浙地區(qū)膠合板生產(chǎn)企業(yè)后發(fā)現(xiàn)，市場上流通的不同質(zhì)地、不同用途膠合板有接近2萬種。今年3月膠合板抽樣檢查發(fā)現(xiàn)不合格品比例甚至超過了80%，交易所將國標(biāo)T/GB5849作為交割標(biāo)準(zhǔn)，本著提高產(chǎn)品質(zhì)量、規(guī)范市場，但該品質(zhì)膠合板市場產(chǎn)量罕見導(dǎo)致交割品與現(xiàn)貨市場流通產(chǎn)品存在脫節(jié)現(xiàn)象，提供交割品的生產(chǎn)廠家數(shù)量較少，缺乏生產(chǎn)情況信息，生產(chǎn)的情況也不具有代表性。再加上企業(yè)生產(chǎn)成本存在較大差異，所以市場價格波動巨大，并且容易產(chǎn)生軟逼倉的情況出現(xiàn)。

　　圖3 我國原木進(jìn)口量圖

　　在原材料供應(yīng)來源上，國內(nèi)木材占比不斷下降，進(jìn)口木材量價齊升。今年以來，國內(nèi)相繼出臺對商業(yè)性砍伐的諸多限制性措施，尤其對木材主產(chǎn)區(qū)，從2014年4月1日起黑龍江森工、大興安嶺林業(yè)集團(tuán)全面停止商業(yè)性采伐，所屬各林業(yè)局第一季度的采伐量、出材量一律不得超過2014年度木材生產(chǎn)計劃的70%，而其他省份如吉林、云南、廣西等木材產(chǎn)地大省也均表示大幅減產(chǎn)。在國內(nèi)供應(yīng)短缺影響下，對國外進(jìn)口量急劇攀升，但同時也帶動進(jìn)口成本上漲，過高的成本可為膠合板期貨價格提供有力的支撐。

　　膠合板成本主要由面板、板芯、膠水組成，據(jù)了解可供交易所價格品質(zhì)的細(xì)木工板制造成本在130以上，不同企業(yè)間由于原料來源不同或有些許差異，但不會過大。

　　圖4 我國原木分月度進(jìn)口量圖

　　二、 高倉單成本推動膠合板價格

　　從上市以來的兩個主力合約1405及1409情況看，倉單數(shù)量一直維持較低水平，大幅增長的原因除了上述所說交易所制定的交割標(biāo)準(zhǔn)高于大多數(shù)企業(yè)生產(chǎn)，生產(chǎn)線需要改動外，還因?yàn)?1)由于絕大部分膠合板生產(chǎn)企業(yè)規(guī)模小，訂單方式生產(chǎn)已經(jīng)成為常規(guī)，如果生產(chǎn)國標(biāo)產(chǎn)品，生產(chǎn)線需要進(jìn)行大規(guī)模修改，但現(xiàn)貨市場膠合板品種眾多，需要根據(jù)實(shí)際需求進(jìn)行生產(chǎn)，國標(biāo)膠合板雖然品質(zhì)優(yōu)異，但并不完全適應(yīng)市場需求，消費(fèi)企業(yè)考慮成本因素，會采用質(zhì)量稍差的作為替代，降低成本。

　　(2)膠合板企業(yè)采用薄利多銷銷售思路，期貨價格在145以內(nèi)對企業(yè)交割沒有吸引力，因?yàn)槟z合板生產(chǎn)工業(yè)化程度不高，膠合板現(xiàn)貨市場價格堅挺，且存在以低等級充高等級的現(xiàn)象普遍，而一張板成本在135左右，到期貨市場注冊交割，占用資金成本加上相關(guān)費(fèi)用，企業(yè)在140以內(nèi)基本無利可圖；考慮到市場做多投機(jī)氣氛濃厚，做空面臨多頭擠倉風(fēng)險，因此只有期貨價格維持145以上高位，企業(yè)才有注冊倉單交割的動力。

　　膠合板與纖維板交割成本主要為運(yùn)費(fèi)、質(zhì)檢和倉儲，其對于價差有較大影響。其中，運(yùn)輸費(fèi)用受到廠商與倉庫距離影響。由于江蘇浙江交割價格具有一定優(yōu)勢，其可以覆蓋運(yùn)輸成本，所以一般交貨都優(yōu)先選擇江蘇或浙江的交割倉庫。粗略計算，一張膠合板注冊倉單成本在140元左右。

　　三、 未來價格研判及投資策略

　　膠合板期貨1501合約在月初受到臨近交割合約1409跌停影響，出現(xiàn)了一定幅度下跌，目前價格大幅低于倉單成本，僅比生產(chǎn)成本130高了4元/張，1505合約更是已經(jīng)到了接近成本的131元/張左右。從我司考察后了解實(shí)際情況，能夠生產(chǎn)交割品的現(xiàn)貨企業(yè)未來2個月訂單已經(jīng)排滿，而生產(chǎn)的膠合板品種并非供于交易所交割，所以市場上可供交割的貨物數(shù)量將相當(dāng)有限。加上消費(fèi)旺季的到來，價格基本沒有大幅下跌的可能。因此我們可以考慮在1501合約上分期逢低逐步建立多頭持倉。在11月以前接近140附近逢高減磅，滾動操作，11月后開始逐步臨近交割月，目標(biāo)價格150元/張。對于1505合約而言，由于合約流動性較差，若有機(jī)會，可在130附近建立長期多頭頭寸。

　　另外，纖維板供給較為充足，我們也可將部分資金用于多膠合板空纖維板的套利策略來減少風(fēng)險。

　　風(fēng)險因素：據(jù)我們走訪企業(yè)時發(fā)現(xiàn)，當(dāng)下也有多加膠合板生產(chǎn)企業(yè)正嘗試改造生產(chǎn)線，參與交割，這需要觀察屆時企業(yè)參與情況及倉單注冊數(shù)量，若利潤依舊較大，則生產(chǎn)企業(yè)參與交割意愿增加，可供交割產(chǎn)品增多，則會打壓價格，上漲幅度會縮小。但最近2個月具有生產(chǎn)能力的企業(yè)訂單數(shù)量高企，具備產(chǎn)能的小型企業(yè)不具備這樣的生產(chǎn)工藝，那么，如果膠合板價格上漲周期提前至11月份，高價格可能會吸引生產(chǎn)企業(yè)調(diào)整生產(chǎn)進(jìn)度，參與交割。

　　操作上，考慮到交易所比賽的強(qiáng)平規(guī)則，以及膠合板波動較大，出現(xiàn)不合理價格可能性較高，因此，我們將使用總資金量的10%用于膠合板交易，1501在133-135區(qū)間、1505在130附近分批多次建立多單，根據(jù)歷史走勢，臨交割月前，膠合板價格一般在130-140區(qū)間內(nèi)徘徊，所以我們可以在11月前 140附近逢高減倉，130逢低加倉，滾動操作，到臨交割月可將目標(biāo)價格放高到150左右，這樣視市場具體情況而定，止損位128，盈虧比2：1。而由于近月膠合板交割品數(shù)量緊缺，因此，在交割月以前，將整體維持近強(qiáng)遠(yuǎn)弱格局，可參與買近拋遠(yuǎn)策略。

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