客戶端 查看最新行情

　　關鍵詞：逼倉之后 修改交割規則 成交下降

　　從8月中旬即1409合約逼倉結束后，文華膠合板指數呈震蕩下行趨勢，其中主力合約1501合約雖然在9月底時一度出現反彈，并逼近了每張140整數關，但反彈短暫，隨后的回落連創新低，近期價格已經接近了每張130整數關。對于第四季度，我們基于多方面考慮，判斷膠合板走勢可能趨于弱震蕩，對此我們提出相應的操作策略。

　　【經濟雖偏弱 但企穩有望】

　　統計局公布數據顯示，前三季度國內生產總值419908億元，按可比價格計算，同比增長7.4%。從分季度看，一季度同比增長7.4%，二季度增長7.5%，三季度增長7.3%，三季度的增速是創下了2009年一季度以來的新低，但好于市場預期。而近期的10月份匯豐制造業PMI初值顯示，綜合指數為50.4，雖然環比小幅回落0.1，同期產出和新訂單也均出現下降，但就業數據回升至48.6，創三個月以來新高。

　　圖一：GDP季度增速 數據來源WIND

　　圖二 匯豐PMI 數據來源WIND

　　在政策方面，中央雖然不推出如降息、降準等刺激，但定性寬松仍在延續，9月央行[微博]向五大行通過SLF(常備借貸便利)發放5000億元流動性，近期再傳央行定向發放2000億元流動性。 目前市場利率總體下行趨勢，以SHIBOR為例，隔夜利率長期處于3%以下。國務院總理李克強10月24日主持召開國務院常務會議，決定創新重點領域投融資機制、為社會有效投資拓展更大空間。

　　從宏觀分析，我們判斷國內經濟結構化轉型延續，整體運行情況偏弱，但由于定向寬松等政策，國內經濟出現系統性風險的可能性較小，大宗商品受到如2008年10月份時的打擊的概率偏低，價格仍將受自身供需面主導，膠合板也不例外。

　　【房地產疲弱 但央行有所松綁】

　　眾所周知，膠合板與房地產密切相關，而房地產整體景氣度不佳，預示膠合板需求受到一定的限制。如9月國房景氣指數94.72,70個大中城市新建住宅價格指數從正轉負，并均已逼近2012年時創下的歷史新低。但9月底時，央行發文，對首套貸款利率的標準有所松綁，近期各地特別是一、二線城市的房地產交易有所回暖，我們判斷，10月房地產數據有所回升，但總體而言，政策使需求有所釋放，房地產短期松綁后對膠合板價格有支撐作用。

　　圖三 國房景氣指數 數據來源WIND

　　雖然房地產市場景氣度依然偏弱，但與房地產息息相關的家具的生產保持回升狀態，9月份同比增長4.98%，較8月環比下滑，但累計同比數據依然保持較高的水平，值得注意的是，去年該數據長期處于負值狀態。家具產量增長，提高了膠合板使用，部分抵消了房地產不利影響。在對價格的影響上，也易形成上有阻力，下有支撐的格局。

　　圖四 家具產量 數據來源WIND

　　【逼倉之后 成交萎縮】

　　膠合板自去年第四季度登陸大交所，其中1405和1409合約均經歷了逼倉行情，即多方利用交割制度等原因，拉升期價，達到逼迫空單離場的目的。1405和1409是主力合約之時，前者日成交基本能保持在20-30萬手左右，而1409是主力合約之時候，日成交降了7-12萬手。而目前主力合約是1501，日成交均保持在5萬手左右。從20-30萬手到7-12萬手，最后到了5-8萬手。同期持倉總量也陷入了持續下降的狀態之中。成交和持倉下降，顯示了多空資金退場意向增強，在這樣的背景下，膠合板價格可能保持區間震蕩的格局。

　　【交易所修改制度】

　　9月中旬，交易所發文，增加了膠合板廠庫交易，從1508合約開始。廠庫交割的設立，利于交割的順利完成，也有利于避免逼倉行情的發生，這將吸引更多的現貨企業參與其中，有利于長期膠合板期貨健康運行。但制度的改變，也造成了短期投機資金的離場，使交易趨于萎縮。在成交下降的大背景下，期貨價格的運行往往呈現區間震蕩的格局。

　　【產量回升但下方有成本支撐】

　　今年以來，國內膠合板月度產量數據有所回升，同比和累計同比呈現增長勢頭，9月份產量達到了1500萬以上平方米，創下了今年新高。產量上升，抑制價格上行。但我們也注意到，膠合板的生產成本也在逐步提高，其中主要是木材和人力成本。

　　圖五 膠合板產量同比增速 數據來源WIND

　　圖六 膠合板產量 數據來源WIND

　　9月份，國內原木進口均價為每立方米220.51美元，環比繼續有所回落，今年3月曾創下了歷史峰值259美元。但從同比數據看，依然保持上升勢頭，去年9月同期為204.22美元。目前從月度同比數據分析，1-9月份單月平均價格均處于歷年最高。而除了木材價格回升，人工成本的提高也是構成總成本上升的重要因素，因為膠合板行業，仍屬于勞動密集型，人力成本是其中重要一環。

　　圖七 國內月度原木進口均價 數據來源WIND

　　【技術分析】

　　以文華膠合板指數為例，從8月中旬以來，膠合板從每張151元以上持續回落，目前最低探至129.90元，基本已達到6月下旬時的那波起漲點129.65元，我們判斷130以下，存在一定的支撐，但若周邊工業品整體走弱，也有擊破130的可能，并觸及125一線的可能。但這需要進一步的觀察。而目前反彈阻力集中于135-140一線。值得一提的是，由于近期纖維板走勢偏強，致使膠合板與纖維板的差價持續收斂，目前主力合約1月之間的差價在68元左右，與10月中旬比較大幅回落，這與逼倉結束后，膠合板上熱錢炒作降溫有關。

　　圖八 膠合板與纖維板價差 數據來源WIND

　　【總結】

　　綜合以上分析，我們判斷膠合板期貨由于連續兩次逼倉后，資金離場致使交易萎縮，價格震蕩回落，但未來區間波動的可能性依然較大。短期130-140之間波動，長期看125-145之間波動是長期趨勢。

　　【操作策略】

　　根據以上分析，我們提出四季度膠合板的操作策略。

　　在130附近少量建倉多頭部位，止損129，上看135一線。盈虧比5比1。

　　而若未來急跌，在125一線嘗試建立長線多單。

　　本報告的信息均來源于公開資料，作者對這些信息的準確性和完整性不作任何保證，也不保證所包含的信息和建議不會發生任何變更。作者已力求報告內容的客觀、公正，但文中的觀點、結論和建議僅供參考，報告中的信息或意見并不構成所述品種的操作依據，投資者據此做出的任何投資決策與作者無關。

　　本報告的信息均來源于公開資料，作者對這些信息的準確性和完整性不作任何保證，也不保證所包含的信息和建議不會發生任何變更。作者已力求報告內容的客觀、公正，但文中的觀點、結論和建議僅供參考，報告中的信息或意見并不構成所述品種的操作依據，投資者據此做出的任何投資決策與作者無關。

　　中航期貨分析團隊1隊