隨著9月合約交割臨近，膠合板資金向遠月1501合約轉移。BB1501合約至7月起成交漸趨活躍。自K線走勢圖上看，1501自成交增長開始價格即維持在130以上區間內運行。期間7月14的低點131.6與8月22日低點134.65相比，價格重心上移。在成本支撐及需求周期性轉好的預期下，預計1501合約中期上漲概率較高。

　　一、 成本支撐夯實膠板價格底部

　　膠合板期貨的交割標的為符合國標的GB/T5849的細木工板。當前市場細木工板現貨價格相對穩定，最低可交割品價格范圍在130元上下。以山東、福建地區細木工板為例。山東市場細木工板低價在105元/噸，交割地貼水20元/噸。福建地區可交割標準品價格也在130元/上下。如添加增值稅成本，價格則需增加7-8元/噸。標準地江蘇、浙江一帶大廠板材價格相對較高，其杉木多采購至福建地區造成了成本的上移。按照當前行業13%的銷售利潤率估算，目前細木工板最低成本價格應在116元/噸。以此計算期貨價格的理論成本，需再添加3元/噸(如涉及復檢則增加至4.8元/噸)的期貨交割費及運輸等其他雜費，預計期貨理論成本將增加至125-130元/噸，其中還不包括倉儲費。

　　從膠合板期貨合約的指數連續圖上看，膠合板期貨自上市以來基本維持在成本線上運行，只在年初出現過一次跌穿120低點的走勢，隨即價格回升。主力合約1409及次主力合約1501活躍期內都在120元以上運行。顯示理論成本對期貨價格的支撐作用。

　　圖1：膠合板指數日線

　　來源：文華財經、申萬期貨研究所

　　從膠合板品種特性中來看，上游原木的資源屬性及勞動力成本的增長性均使得膠合板成本長期看漲。且從膠合板依賴人力資源的加工方式來看，供應量的可調節性較強相對減輕了供應過剩的壓力。因此，成本支撐預計較長的時間內仍對膠板價格形成支撐。

　　二、“金九銀十”旺季后需求周期性轉暖

　　房地產銷售今年同比增速放緩有目共睹，8月銷售仍處于低谷。這一市場狀態在當前的期貨相關品種走勢中已有所體現。年內周期來看，度過8月的低谷之后，“金九銀十”的需求旺季即將開啟。9月開始至年末，房地產銷售將進入周期性的增長期。與地產銷售相關的家具產量同樣呈現“金九銀十”的周期性增長狀態。

　　建材板塊品種將迎來需求的周期性復蘇。膠合板需求在整體行業板塊的帶動下也存在階段性利好。

　　圖2：房地產銷售面積 圖3：木質家具產量

　　來源：WIND，申萬期貨研究所 來源：WIND，申萬期貨研究所

　　再從膠合板產量及庫存來看。自2013年初起，膠合板產量同比增速進入一段較低的區間內運行。這一變化與房地產業的低迷相關。目前膠合板產量增長仍然維持在10%以下的低速區間內運行。產成品庫存增速也將對下滑。這種供應端的減速表現在下游需求偏弱的市場格局下減輕了供應端的壓力，使得膠合板市場供需能夠保持相對平衡。也使得價格區間相對平穩。從庫存周期的歷史數據來看，9-10月份是產成品庫存增長的周期，同時年末又是去庫存的周期。因此這一階段膠合板市場活躍度將對增加。這也印證了需求周期性轉好一定程度上刺激產量增長的現實。

　　圖4：膠合板產量 圖5：膠合板庫存

　　來源：WIND，申萬期貨研究所 來源：WIND，申萬期貨研究所

　　三、 倉單問題仍是市場關注熱點

　　膠合板倉單每年3、7、11月集中注銷。自今年3月和7月兩次倉單注銷的過程來看，倉單的空窗期都促成了市場階段性的上漲行情。當前主力1409合約交割完成后。主力資金將轉移至1501合約上。從1501合約的當前價格看，遠遠低于近月1409的價格。1501合約價格對于現貨企業或是賣出企業來說缺乏吸引力，因此難有套利賣壓出現。隨著時間推移。臨近11月交割期， 12月合約的參與度較低，市場預計將會再度將倉單注銷后的關注焦點轉移至1501合約上來。若1501合約維持在交割成本附近運行，將會打擊新倉單入庫的積極性，從而利于多頭行情展開。從前兩次交割前的市場走勢看，結合期貨理論成本價格測算，預計在150價格以上，現貨市場賣壓將會顯著增強。相對于這一價格，1501合約仍有相當的上漲空間。

　　最后，結合技術指標，1501合約自7月份以來成交增長較為明顯，價格低點呈現抬高傾向。8月以來價格在135一帶兩次獲得支撐，上方142.4也形成了兩個高點壓制。8月整體走勢仍屬于6月底開啟的上漲行情中的階段性調整。目前8月的震蕩區間底部與7月7日的上漲高點重合，顯示這一帶底部支撐較強。若價格能夠繼續維持在135以上的震蕩區間內運行，那么形成上漲中繼形態的可能將會增強，將有利于后期上漲行情的延續。考慮成本支撐及周期性需求行情的展開。預計1501合約延續一段中期上漲行情的概率較高。操作上建議可在135一帶的震蕩區間低位嘗試多單入場或將突破142.4的壓制作為新一輪上漲開啟的轉折點介入多單。

　　申萬期貨研究所 倪夢雪