摘要：

　　剛剛開始的2014 年對于棉花市場注定不會是輕松地一年，結余庫存的壓力以及下游消費的壓力已經伴隨這個市場三年的時間了，而從目前的情況看，這一格局或還將伴隨著棉花市場走過2014 年。作為資本市場，盡管市場處于長期的盤整格局中，但期棉市場未來一年依舊會有一定的投資機會出現，整體思路仍維持偏空思路為主，但空間預計不會太大，時間窗口預計仍將出現在上半年的3、4 月份。

　　一、 引言

　　對于棉花市場而言，2013 年無疑是慘淡而又艱難的一年，盡管全球的供應量較上一年度有所減少，但極度低迷的市場需求使得棉花供過于求的格局達到了歷史的頂點。與此同時，日益復雜的國際金融環境進一步加劇了棉花市場的悲觀氣氛，棉市一蹶不振。

　　二、 拋儲收儲同時進行，消耗庫存是關鍵

　　2013 年9 月，國家連續三年進行臨時收儲，收儲政策保障了棉農的利益，但國儲庫存的高企也使得國家在制定其余政策時顯得束手束腳，因此如何消耗庫存成為不得不考慮的重要問題。于是拋儲成為了首選。

　　2.1、拋儲

　　2013/14 年度的臨時收儲工作穩步進行中，與上一年度相同，收儲價格仍然定為20400 元/噸，但從國際棉價來看，這一價格依舊高于全球平均棉花價格。自9 月18 日成交第一筆交儲棉開始以來，全國的成交情況良好，成交量略低于去年同期水平。

　　2.1.1、2013/14 年度棉花臨時收儲穩步進行中

　　截至2013 年12 月18 日，本年度已收儲414.53 萬噸，去年截止到2012 年12 月31 日，前半程收儲累計517.7 萬噸，按照此進度，本年度前半程有望追平去年的紀錄。本年度自有成交記錄以來，交儲平均成交比例56.61%，與去年同期的55.07%，基本持平。期間最高成交比例96.5%；平均每天成交量6.69 萬噸/天，略高于去年的5.46 萬噸/天。10 月份平均成交比例為74.16%；平均每天成交量為6.19 萬噸。11 月平均日成交量達到了9.42 萬噸/天。12 月截止18 日平均日成交8.32 萬噸。

　　按前三個月平均成交進度估算，12 月預計還將成交75 萬噸左右，屆時總成交量將達到490萬噸左右，這一收儲量略低于去年同期水平。

　　數據來源：天風期貨、中國棉花協會

　　我們分析收儲情況慢于去年的主要原因有三點，一是今年的棉花入儲檢驗標準做出了修改，增加了顏色級的評判，同時標準較去年也更嚴格，這也導致今年有部分棉花入儲不暢，影響了交儲的數量。另一方面，目前棉花市場持續不景氣，20400 元/噸的收儲價格相對于目前的籽棉收購價格，使得加工企業利潤偏低，企業收購加工的意愿不強。第三就是2013 年棉花產量較去年有所減少，交儲總量基數偏低。

　　數據來源：天風期貨、中國棉花協會

　　從往年的收儲經驗來看，春節前后的交儲量會明顯下降，12 月份是交儲的高峰期，因此按照這一趨勢來測算，同時考慮到今年的產量較去年有所減少，收儲的后半段，1-3 月份3 個月的交儲量保守估計在100 萬噸以上。

　　由此計算，2013/14 年度的收儲量預計在590 萬噸左右，略微少于上一年度。

　　基于上述分析，我們判斷認為，收儲保護了國內棉價，但依舊未能從根本上保護整個棉紡行業，因此棉花價格在沒有實際消費需求的情況下，還將延續弱勢。

　　2.1.2、中國庫存高企，消化庫存成難題

　　2011 年的臨時收儲政策，創紀錄的收儲了313 萬噸的棉花，加上當年采購的不低于150 萬噸的進口棉，2011/12 年度的國儲庫存已達到了460 萬噸以上。2012/13 年再度臨儲，當年創下650.6 萬噸的驚人紀錄。

　　數據來源：天風期貨

　　連續三年臨儲，我國累積收儲1378 萬噸，這還并沒有計算期間因戰略因素而采購的外棉。這一數值相當于我國正常年份約兩年的產量，相當于我國往年一年半的棉花需求量。隨著本年度收儲的深入，這一數值還將攀升。

　　如此巨大的庫存對我國的國儲庫容量是一個巨大的考驗。常年來看我國的庫容量在400-500 萬噸之間，目前高企的庫存使得相關職能部門制定相關政策時束手束腳。因此如何消化庫存成為當下首要問題。

　　2.2、2013/14 年度拋儲啟動，市場反應較差

　　11 月28 日儲備棉投放正式啟動，企業面對拋儲心態不一。首先用棉企業肯定了拋儲解決紡企用棉需求，解決紡企燃眉之急的作用，但在降低成本方面力度不夠，今年拋儲價格標準級18000 元/噸，由于不搭配配額，因此綜合算下來實際成本并不算低，加上先行推出2011 年度棉花，由于存儲時間較長，企業對棉花品質有所擔憂，因此初期參與競買的企業不多，多持觀望心態，并且期望盡快推出優質資源。儲備棉投放前兩日，進口棉成交比例較高，也顯示出企業對優質資源的需求。

　　拋儲對小型棉企的影響相對大一些。不少小型棉企表示擔心拋儲后現貨價格可能走低，停止了籽棉收購，想觀察一下看看再決定是否繼續收購。一些經營新疆棉的貿易商也表示先暫停貿易，觀望一段時間。相對內地小型棉廠，新疆大多數棉企目前心態較為平靜，認為對棉花現貨價格的沖擊并不大，軋花企業仍以全力交儲為主，不符合交儲條件的皮棉下行空間也不大。

　　數據來源：天風期貨、中國棉花協會

　　我們對比了拋儲期間同期其它棉花價格報價： 期貨市場鄭棉近月合約的價格在18800---19800 元/噸之間寬幅波動；代表全國棉花現貨平均價格的ccindex3128B 指數價格運行最為平穩，維持在18200-18500 元/噸區間內波動，這是市場中全國三級棉的平均價格；拋儲棉因等級普遍在3 級以下，因此平均拋儲價要低于ccindex328 指數。如果將平均收儲價折成328 級別的標準價，則拋儲價格是要低于全國平均現貨的。而同期撮合市場的棉花價格則處在19000 元/噸上下波動。

　　在目前國內的棉花銷售渠道中，同等級的棉花中拋儲銷售的價格無疑是最低的(進口棉除外)，然而價格優勢并未換來需求的增加，這也進一步印證了下游產業對原料需求的極度匱乏以及企業加工利潤的微薄。而且這種現狀還將延續下去。

　　綜合上述對棉花收儲及拋儲政策這一因素的考慮來看，眼下確實是因為政策的保護，國內棉花價格得到了一定的支撐，但同時也給未來的棉花市場埋下了隱憂，未來的棉花市場或會因連續三年的收儲行為而變得更加尷尬，而著眼到眼下的市場中，收儲期結束后，無論是否會制定新的價格保護政策，價格的繼續下探將是大概率事件，影響的只能是下探的幅度以及持續的時間。

　　三、 全球棉花市場依舊慘淡，美農數據連續利空市場

　　美國農業部的數據是目前市場最為可靠數據來源，其影響力毋庸置疑。2013 年5 月份開始，美農的月度供需報告開始對2013/14 年度的全球棉花產銷數據作出預測。從每月公布的數據來看，全球棉花市場可謂哀鴻一片，每月對數據做出的調整都在不斷說明當前全球棉花市場的境遇依舊未能走出低谷。

　　3.1、全球棉花市場供需失衡嚴重，13/14 年度全球庫存消費比將再創新高

　　截至12 月的美農供需報告，2013 年度全球棉花的產量預測由最初的12514 萬包上調至12664 萬包，于此同時，期初庫存也由最初的4944 萬包上調至5018 萬包。

　　產量與期初庫存雙雙調增，這無疑使得13/14 年度的棉花供應壓力持續增加。

　　數據來源：天風期貨、USDA

　　與此同時，盡管從年度數據看，全球的棉花需求量在小幅回暖，但從5 月份開始公布的對2013/14 年度全球棉花市場需求量的預測來看，前景并不十分樂觀。在12 月公布的數據中，全球需求量調整為10282 萬包，較5 月份公布的數據再下調49 萬包。

　　數據來源：天風期貨、USDA

　　數據顯示，2013 年的全球庫存消費比再創新高，達到87.9%。這一數據直接反映出全球棉花市場的真實狀況。

　　數據來源：天風期貨、USDA

　　3.2、美國棉花銷售壓力巨大

　　美國是全球最主要的棉花供給國，每年美國棉花產量的80%左右都是用來出口的，可以說美棉的銷售情況可以直觀的反映出全球棉花需求量的多少。

　　數據來源：天風期貨、USDA

　　2012 年美棉的銷售整體持續偏弱，當周出口數據年化值來看，美棉的出口自2011 年以來連續四年減少。美棉出口量的持續降低是對眼下棉花需求市場的最好體現。

　　數據來源：天風期貨、USDA

　　出口數據反映的是已銷售的情況，而凈銷售值則反映的是當前簽訂美棉的訂單情況，是下游采購意愿的反映。從這項數據看，2013 年較往年相比也是出現了很大的差距，其中最為明顯的特征是2011、2012 兩年的毀約情況明顯增多。毀約情況大部分是由于貿易企業簽訂銷售合同后發現棉價繼續下挫，下游購買企業購買意愿不強，貿易企業愿意損失一部分定金進行違約。

　　從這種行為來看，反映出的是行業參與者對未來全球棉花需求市場預期情況。從目前給出的數據看，國際棉花投資者似乎認可了目前的國際棉花價格，對后市不再過分悲觀，因此簽約情況明顯好于前兩年。但不悲觀不代表著樂觀，國際棉價下方空間的收窄不意味著棉價會出現上漲，因此就此判斷棉市或有轉機還為時尚早。

　　3.3、中國棉花庫存消費比再創新高

　　在全球棉花市場都陷入衰退之中時，中國棉花市場因收儲政策成為了重災區。

　　數據來源：天風期貨、USDA

　　由于需求量的減少，加上連續三年的臨時收儲政策，我國的棉花期末庫存連創新高，2013年度更是創下了5731 萬包的紀錄，較上一年度增加了13.8%。這一庫存量占據全球結余庫存的59%。這一數據是美農公開數據進行測算考慮到目前國內的實際情況以及國內相關部門給出的相似數據來看，這一比重恐怕還要上升。

　　最能直觀反映棉花市場整體情況的指標就是庫存消費比，我國的庫銷比今年達到了1.59，這是連續第二年庫銷比破“1”，常年這一數值在0.4-0.5 之間屬于健康狀態。

　　總結全球的棉花市場來看，高供給、低需求是當前棉花市場的最核心的問題，而這一問題在短期內還難以得到根本的解決，因為解決這一問題的根本不在僅僅一個棉花市場，而在全球的金融環境。

　　四、 國內棉花現貨有價無市

　　2013 年國內的棉花價格持續低位運行中，然而市場有價無市，銷售持續低迷。

　　4.1、收儲政策執行期內棉花價格指數微幅波動

　　目前全國的棉花現貨價格波動較小，政策的支撐以及需求的弱勢使得棉花價格在收儲期內漲跌兩難。

　　4.1.1、CCIndex328

　　數據來源：天風期貨、wind

　　中國棉花價格指數反映的是全國棉花現貨市場每天的平均價格，上圖是2011 年9 月以來328 級棉花的價格走勢。2013 年國內棉花價格基本維持在19000-19500 元/噸區間運行，十月份這一指數因檢測指標的更改更名為ccindex3128B，因此指數價格突然上升了一個平臺，但從后來的運行情況看，依舊是盤整格局。

　　現貨價格的窄幅波動主要還是受政策的影響，漲跌兩難，但銷售端確實低迷，因此現貨銷售呈現有價無市的格局。

　　4.1.2、FCIndex

　　數據來源：天風期貨、wind

　　FCIndex 價格指數反應的是中國進口棉的價格情況，由于我國棉花采取配額制度，因此進口價格會有1%稅率和滑準稅率的區分，歷史平均看，FCIndex 指數折滑準稅進口的棉價要比折1%稅率進口的棉花貴400 元-500 元/噸。目前由于國際棉價運行在80 美分上下，加上人民幣實質上的升值，眼下折滑準稅率進口的棉價較折1%稅率進口的棉價高出了近900 元/噸，配額價格在400-500 元/噸左右。

　　4.2、進口棉具備明顯價格優勢

　　現貨市場的銷售價格來看，進口棉的價格優勢十分的明顯。如果手上有配額，成本會有明顯下降，但如果是購買配額，成本和拋儲棉價基本相當，但考慮到棉的質量會好于近期拋儲的棉花，加上在重量計算方式(拋儲棉按照公定重量計算，進口棉按照凈重計算)造成的虧重，實際上進口棉依舊有較明顯的優勢。

　　數據來源：天風期貨、wind

　　眼下國內棉花需求極其低迷，紡織企業利潤微薄，在收儲政策的保護下，國產棉花價格持續大幅高出國際棉價，使得國產棉花的競爭力大幅下降。

　　由此來看，進口棉的價格優勢是相當明顯的，無論是以進口棉的方式還是以進口紗線的方式，都對國內的棉花市場造成了極大地沖擊。

　　針對目前國內棉花現貨銷售市場的情況，我們已作出了分析：需求低迷是困擾整個棉紡產業鏈的根結所在，即便在這樣一個惡劣的環境下，我國國產棉花還在不斷承受著低價的外棉帶來的沖擊。同時外部訂單的持續減少也將進一步加劇棉花市場的低迷。因此，對于國產棉花而言，價格或將繼續維持著低位，甚至再創新低。

　　五、 為避配額，紗線進口量增加

　　作為一個棉花需求國和產成品出口大國，原料端的進口以及成品端的出口成為影響棉花市場的重要因素。

　　5.1、2013 年棉花進口量回落

　　數據來源：天風期貨、中國海關

　　11 月底，新一輪儲備棉開始投放，受質量等因素影響，進口棉更受紡織企業青睞，幾乎全部成交，而國產棉成交率僅在五成左右。臨近年底，棉花進口配額即將到期，進口量較前期有所反彈，但仍大幅低于上年同期，平均進口價格小幅上漲，年內首次超過去年。

　　據海關統計，2013 年11 月我國進口棉花17.31 萬噸，較上月增加3.2 萬噸，增幅22.6%，同比下降43%；平均進口價格2236 美元/噸，較上月上漲53 美元，漲幅2.4%，同比上漲6.4%。

　　2013 年1-11 月累計進口棉花354.1 萬噸，同比減少23.1%；2013 年度前3 個月累計進口51.56萬噸，同比減少38.5%。

　　外棉的大量進口，填補了一部分開工企業的用棉需求，國內棉花價格在收儲政策的支撐下難以下行，國產棉的需求市場進一步喪失。

　　5.2、紗線進口量增加

　　進口棉的低價對這一現狀起到了推波助瀾的作用。以國產棉花為原料生產出的紗線成本太高；進口棉為原料成本低，但又因進口配額的限制緣故，進口棉的使用量受到了限制。為此，從去年開始不少用紗企業想出“迂回救國，圍魏救趙”的策略。貿易商通過運用加工貿易配額的方式，將港口外棉在國內紡成棉紗后出口，暫存到國外的倉儲庫中，之后再以低價進入國內市場。通過這種辦法，進口棉變身以低價棉紗的身份進入國內，避開了配額的限制，擠占了國內國產棉為原料的棉紗市場。國產紗在缺乏競爭優勢的情況下，本就銷售不暢的市場變得更加嚴峻，同時也使得國產棉紗價格進一步承壓，紡企虧損面擴大，限產、停產現象逐漸增多。

　　數據來源：天風期貨、中國海關

　　綜合進出口這塊的數據，反映出企業在當前政策下已經竭盡全力在維系自己的生存，但這些“自救”行為對企業來講并不能從根本上解決企業的生存問題，如何妥善處理好國內棉價與國際棉價的關系，仍是未來我們關注的重點。

　　六、 下游產品量價齊跌

　　6.1 半成品及服裝產量下降明顯

　　數據來源：天風期貨、wind

　　從數據上看，在全球經濟大環境惡化的背景下，我國的紡織業生存困難，棉花下游的各級加工生產企業產量均出現明顯的減少。

　　6.2 原料價格穩中有跌

　　數據來源：天風期貨、wind

　　從我們對中間產品的價格監控來看，受到棉花相關政策的影響，價格變化相對偏小，整體呈現穩中略有下跌的格局。

　　綜合我們對產業鏈中下游產品的產量及價格的分析來看，國內相關政策或使得棉花以及下游產品的價格沒產生暴跌，但相對國際市場價格，我們的價格已沒有了競爭力，這也導致了我們的加工生產企業流失了大量訂單，產量出現明顯的減少。而從目前情況來看，這一現狀暫時還無法改變，因此，2014 年預計將延續現狀。

　　七、 技術分析

　　下圖是鄭棉主力合約1405 及美棉連續合約以的日線走勢圖。從盤面圖形上看，兩市棉價都處于長期盤整格局中，從技術圖形上看，關鍵點位均有較強的支撐以及阻力的作用，因此我們認為，在外界沒有強烈干擾因素的前提下，這種盤整格局還將延續下去。

　　數據來源：天風期貨、博易大師

　　八、 行情展望

　　從本文所有的數據來看，全球經濟環境的惡化使得全球的消費能力銳減，這直接導致了下游需求的匱乏。在需求大幅減少的同時，全球的供應卻還維持在相對的高位著眼。國內棉花市場，其形勢比全球其他國家的平均水平還要遭，全球超過59%的庫存在中國，作為全球最大的棉花生產國與消費國，在沒有需求市場的情況下被迫囤積的大量的棉花資源，這也給來年的政策制定帶來了麻煩。目前相關部門已明確表示2013/14 年是最后一年臨儲，2014 年后將會制定怎樣的政策值得大家去猜想。

　　但就目前的棉花市場整體格局來看，2014 年我國的棉花市場注定不會輕松，相對于國際棉價，我國的棉花價格仍高出4000 元/噸左右，內外價差的不平衡使得國內市場存在很多的變化空間，而從概率上講，向下變化的空間顯然較大。

　　就鄭棉盤面而言，長期運行的18000-20000 元/噸區間仍將是2014 年鄭棉價格的主要運行區間，隨著2014 年3 月份收儲政策的結束，棉花價格預計會在此前后出現一波下跌行情，幅度還需關注之前是否會有相關政策出現。投資者可在上述區間內嘗試波段操作。

　　天風期貨 宋志武

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