期現價差是市場情緒最為直接的反映。一般情況下，價差的收斂是市場謹慎的反映，價差擴張是樂觀的體現。根據基差與市場持倉量的變動情況，可以較為簡單地界定當前市場所處的狀態。我們從股指期貨歷史走勢可以發現，在市場局部的頂部與底部區域，市場的基差與持倉量均存在一定的特征，而這些特點均反映出市場多空主導力量的悄然轉變。

　　首先看市場頂部的特征。去年10月初開始，期指持倉量急速增加并且期現價差也迅速擴大，做多熱情高漲，是一輪較為典型的”多頭增倉“主導的市場，期指迎來了一輪快速上漲行情。至10月25日，當月合約收盤與滬深300指數基差擴大至極值124.92點之后，基差迅速收斂。雖然期指持倉量隨后的交易日中仍在大幅增加，甚至持倉量于11月8日創出了當時期指持倉量的新高，但基差的收斂暗示著這一段的加倉行為不再是此前的”多頭增倉“，而是空頭主導的加倉行為！今年4中旬形成的頂部拐點也存在明顯的空頭主導的增倉行為，可以看到從3月中旬的振蕩行情中，基差整體收斂而持倉量整體上升。

　　再看市場底部的一些表現。去年7月初開始，在經歷了數月的下跌行情后，期指市場持倉量在這個時候出現了一段下降。但可以看到，期現基差的繼續收縮的趨勢并未發生變化，甚至出現了加速收斂的態勢，改變了此前長期空頭增倉主導市場的局面，而形成了一個明顯的”多頭主動減倉“過程。今年6月20日起的階段性觸底與此類似，該處也呈現持倉量與基差雙雙下降的局面。

　　一般情況下，多頭主動減倉是市場看空的信號，但這兩次均出現了市場企穩甚至短期內迅速反彈回升。我們認為，這主要由于多方主動減倉出現的階段不同。

　　可以看到，兩次”多頭減倉“過程均發生在一段較長時期較大深度的下跌之后，可以說這部分多單是一直承受空方打壓但卻一直堅定持多。那么在跌勢的尾聲，最后這部分原本”最堅定“的多方動搖，出現出逃，可能意味著市場中很難再尋找到新的拋壓，拋售無繼，即出現了企穩反彈。而且我們可以看到，這兩次多頭在跌勢尾聲的出逃過程中，市場均出現了期貨價格低于現貨指數的情況，即我們常說的期貨貼水狀態。基差是市場情緒最直接的表現之一，期指貼水可能是市場過度悲觀的一個信號。

　　目前而言，多方積極減倉，空方也未主動加倉，且近日期指升貼水頻繁轉換，表明做多與殺跌意愿均不強烈，短期方向仍不明朗。

　　(作者單位：長江期貨)