⊙記者 葉苗 馬婧妤

　　20年的資本市場，終有其自我體系的完善進化邏輯。2010年，股指期貨和融資融券的誕生，是中國證券市場完善股市基礎制度建設，實現(xiàn)風險管理的投資功能，最終走向成熟的重要標志。當我們翻到20年資本市場的最后一頁時，歷史巨手給這段波瀾壯闊、風起云涌的時代一個別具匠心的結尾——它給年輕氣盛的市場悄悄裝上了一個“平衡器”。

　　有過彷徨，有過等待，但這凝結西方資本市場最為“高精尖”的智慧領域，已經(jīng)被中國勇敢涉足。從此刻起，一級市場、二級市場和風險管理市場構筑的多層次立體市場初具雛形。從此刻起，中國進入了可以對沖波動、駕馭多空、平衡市場的多維市場。從此刻起，中國資本市場20年漸進式創(chuàng)新的道路又走出了堅實一步。

　　這是一個準備充分的20歲青年，他在今年邁入了資本市場的高等學府。

　　先行者的漫長等待

　　“曾經(jīng)我以為股指期貨在2001年左右就會誕生，但過了不久又沒了聲音。”劉仲元，這位國內(nèi)最早從事股指期貨研究的老學者，在一個陽光和煦的午后翻開了十年前的文章。讓他至今還難以說清的是，在當年一系列轟轟烈烈的論戰(zhàn)后，股指期貨竟又變得無聲無息。

　　也就是在1999 年，當年7月開始實施的《證券法》明確規(guī)定“證券公司不得從事向客戶融資或融券的證券交易活動�！痹诠芍钙谪浀尿}動剛剛迸發(fā)的時候，融資融券的喧嘩則已經(jīng)被禁聲。

　　20年市場的發(fā)展告訴我們，當某個創(chuàng)新難以推出的時候，過多對利益博弈的揣測只是看到了表象。任何一項劃時代的創(chuàng)新，其根據(jù)都在于時代本身的變化。沒有市場的成熟，沒有市場的驅(qū)動，創(chuàng)新的條件就難以具備，股指期貨融資融券的“破題”就說明了這一道理。

　　2005年，市場這一“母體”出現(xiàn)了變化。股權分置改革啟動，困擾中國股市多年的流通股與非流通股并存的痼疾得以解決。到了2006年，股權分置改革大勢已定，而多項基礎性市場建設工作也奠定了股市的新框架，上市公司治理、券商綜合治理、機構投資者的健全發(fā)展等，中國股市真正“順過了氣”。告別價值扭曲的股市，從此真正成為了中國經(jīng)濟黃金時代的晴雨表，市場穩(wěn)步上漲，投資者對于金融創(chuàng)新的需求開始真正浮現(xiàn)。

　　早一步不行，晚一步也可不行。

　　2005年9月，新加坡突然宣布要在2006年推出A50指數(shù)期貨。面對這個半路殺出的“程咬金”，輿論開始緊張了，紛紛呼吁盡早推出股指期貨。如今回頭看，新交所敢于“搶跑”，也恰恰建立在中國證券市場的各項機制已經(jīng)成熟，股市指數(shù)具備了價格發(fā)現(xiàn)功能的背景下。這個提醒可謂及時：“中國證券市場該創(chuàng)新了”。

　　執(zhí)行者的如履薄冰

　　2006年初，中國證券市場上空洋溢著一種特別清新的空氣。2月8日，上海市常務副市長的馮國勤宣布，上海金融衍生品期貨交易所獲準籌建。至此，業(yè)內(nèi)傳聞已久的金融衍生品期貨交易所籌建猜測終于得到官方證實。或許倍感金融衍生品市場的重要性，監(jiān)管部門最終為新交易所取了一個更為響亮的名字——中國金融期貨交易所。

　　與此同時，故事的另一邊，融資融券的破題似乎也指日可待。2005年，修改后的《證券法》已加入融資融券有關條款，為融資融券業(yè)務的開展掃清了法律障礙。

　　但接下來卻是一場曠日持久的等待。

　　“有人很不理解，有人抵觸做空機制，似乎推出股指期貨就是為了做空中國股市一般。”曾多次參加過股指期貨籌備工作研討會的某期貨公司總經(jīng)理至今還記憶猶新。

　　確實，股指期貨跟股票市場聯(lián)系很緊密，特別容易成為陰謀論所說的對象。1995年，尼克·里森在日經(jīng)225指數(shù)期貨上的失敗，233年基業(yè)的巴林銀行就此倒閉。恰是同一天，中國爆發(fā)了“327國債期貨事件”，萬國證券轟然倒塌。這些海內(nèi)外市場的種種“黑鏡頭”閃爍不停，讓股指期貨和融資融券在推出條件基本成熟的情況下，卻背負了難以言狀的壓力。

　　而中國市場此時大量新股民的進入、彌漫于股市上空“死了都不賣”的歌聲，也讓融資融券的籌備工作陷入停頓。作為引入信用交易和杠桿交易的創(chuàng)新業(yè)務，融資融券也被要求必須將風控擺在第一位。2008年，部分證券公司曾開始了融資融券業(yè)務全網(wǎng)測試，但同樣無聲無息地收了場。參與全網(wǎng)測試的試點券商中，有個別證券公司的技術系統(tǒng)出現(xiàn)了明顯問題。

　　“小心駛得萬年船”，其實并非沒有道理，這促成了中國對衍生品監(jiān)管有了更深層次的思考，并由此避開了2008年金融危機，“塞翁失馬，焉知非�！薄�

　　而要消除疑慮，制度上籌備得更為嚴謹。期指仿真交易在2006年底出臺，有效地促進了投資者對市場的理解�？缡袌霰O(jiān)管體制建立，期貨市場和證券市場終于在監(jiān)管上融為一體。而投資者適當性制度的推出，更是成為了中國證券史上的一項重大創(chuàng)新。

　　令人欣慰的是，當年反對理由最“充分”的做空股市論斷隨后不攻自破。經(jīng)歷了2006、2007年的超級大牛市之后，中國股市在2008年遭遇滑鐵盧，從年初的5000多點一路暴跌至1664點。直到那個時候，曾經(jīng)極力反對股指期貨上市的人才幡然醒悟：永遠沒有只漲不跌的股市，在一個缺乏做空機制、只能單向做多的股市里，泡沫總有一天會積累到難以承受的地步。沒有對沖下跌風險的工具，泡沫的刺破過程將極為痛苦。

　　夢想照進了現(xiàn)實

　　2010年1月8日的晚上，嚴冬的寒意依然浸染著上海，行人照常穿著厚厚的冬衣行走在大街上。對于大多數(shù)人來說，這只不過是一個普通的周五。四年前券商大舉收購期貨公司后，很多抱著金融期貨夢想的年輕人，此時都不得不轉(zhuǎn)往商品期貨先“鍛煉鍛煉”。他們沒曾想，“傳說中”的股指期貨就在這時忽然降臨。

　　當天傍晚，中國證監(jiān)會新聞發(fā)言人表示，國務院已原則同意開展證券公司融資融券業(yè)務試點和推出股指期貨品種，并給出了3個月的準備時間。市場翹首以盼多年的兩大創(chuàng)新，終于一錘定音，拿到了“準生證”。

　　很多人都有一種感覺：夢想就這樣照進了現(xiàn)實。

　　最先搶跑的是融資融券。1月22日，證監(jiān)會頒布《關于開展證券公司融資融券業(yè)務試點工作的指導意見》，明確申請融資融券業(yè)務券商的條件； 3月19日，證監(jiān)會公布首批六家融資融券試點券商名單；3月31日， 首批試點券商上線交易。到了4月16日，伴隨著響亮的開市鑼聲，股指期貨合約在中國金融期貨交易所上市了，我國金融期貨市場建設邁出了關鍵的一步。

　　截至2010年12月15日，融資融券交易上線8個半月之后，滬深市場兩融余額已經(jīng)達到114.29億元，其中融資余額114.07億元；兩市日融資買入額維持數(shù)億乃至十幾億元的水平。截至12月16日，股指期貨日成交量26.7萬手，場內(nèi)資金達200億左右，市場監(jiān)管嚴格，運行比較規(guī)范，初步實現(xiàn)了股指期貨的“高標準”和“穩(wěn)起步”。

　　成人禮的最好禮物

　　有人說，股指期貨融資融券的最大特色就是“做空”；有人說，股指期貨融資融券的獨到之處就是“杠桿”；有人說，股指期貨融資融券的實質(zhì)作用就是“雙邊”。這些說法都準確觸及了這兩大創(chuàng)新的表象，但這份中國股市20周年的“大禮”，其內(nèi)涵卻要豐富得多。

　　股市本應是多空博弈的場所，股指的合理波動建立在多空充分交鋒、資金自由判斷的基礎上。只能做多的市場原本就是不完善的，股指期貨和融資融券雖“貴”為創(chuàng)新，實質(zhì)卻是在還原市場本質(zhì)。

　　回顧6124點的瘋牛之巔，回顧1664點的大熊慘狀，回顧“大漲大跌”的歷次景象，有識之士早就生發(fā)了對資本市場機制的深刻思考。為什么我們曾經(jīng)勇敢地去捅破泡沫，卻沒有阻止市場脫離價值狂奔？為什么我們曾經(jīng)熱切地去救市托市，卻沒有阻止股價喪失理性暴跌？我們每次不惜動用行政手段，乃至祭出政府信用，市場卻總是橫沖直撞，漲得離譜，跌得離譜？股民不理解，管理者也頗感無奈和委屈。

　　當市場只能單邊做多，缺乏套利機制和套保防護，市場多空均衡一旦被打破，導致的單邊市就極為可怕。一次次的暴漲暴跌過后，我們終于明白了多層次資本市場建立的必要性，而股指期貨、融資融券的推出，市場變得多維立體，“靠譜”的運行成為可能。

　　股指期貨、融資融券的真實作用，在于風險管理。先說風險，這是一個可以“交保費”的市場，害怕后市下跌的機構，其建立的空頭頭寸就是向市場交出的“保費”，市場上漲則“保費”上交，市場下跌則能拿到保險。不用去砸現(xiàn)貨賣股票，在自身避險的同時也降低了市場的拋壓。再說管理，事實證明，聰明的投資者早已用多種工具構建出合適的資金管理體系，未來如果不能借助這些工具，革新投資理念，無論是散戶還是機構都將難以取勝。

　　風險管理這一命題，不僅是前19年市場發(fā)展的空白，更是未來市場創(chuàng)新的方向。

　　從更大的視角看，衍生品市場就像一個萬花筒，成熟市場例如美國，每年新推出的衍生品品種數(shù)以千計，建立在期貨期權法則上的各種工具更是層出不窮，而利用這些工具構建的投資組合成了華爾街“金融帝國”的擴張利器。這輛在創(chuàng)新的軌道上一度超速而翻車的“法拉利”，一旦回到場內(nèi)監(jiān)管的市場中，其活力仍然冠絕全球。可以說，股指期貨、融資融券所代表的金融工具，是一個國家金融競爭力的重要組成部分。

　　因此，有識之士將股指期貨、融資融券的推出定義為“堪比股權分置改革的中國證券市場里程碑事件”，這是中國證券市場自身不斷成長的證明，也是中國證券市場尊重規(guī)律、尊重國情的勇敢選擇。

　　這僅僅是一個開始。