摘要、導讀

　　銅價再創高點后進行調整：2009 年年年底銅價再掀漲勢，在2010 年1 月7 日達到7800 美元，此后銅價陷入高位調整。

　　銅價調整原因之一：中國央行加強對新增貸款的控制。在新年的第一、第二周里中國央行上調央票利率，并出人意料地上調存款準備金率，這令市場擔心中國貨幣政策轉向。

    銅價調整原因之二：美元匯率上漲，避險需求增加。歐洲主權國家債務問題繼續受到市場關注，同時歐洲數據疲軟，美國經濟好轉，這使得美元表現強勁，給銅市形成一定壓力。

　　銅市后市調整為主，等待避險動能的釋放。從消費上看，中國消費強勁，歐美已經觸底。從供應上看，原材料供應仍然緊張。銅的基本面仍有支持。但在中國政策明朗和歐洲主權擔心得到釋放前，銅市仍會以調整為主。調整時間可能會持續到春節前后。

　　2009 年年底國內外銅市場再掀漲勢，銅價刷新2009 年高點，在2010 年年初繼續上行，1 月7 日創高點后進入調整。其中LME 三個月銅最高達到7800 美元，國內滬銅指數最高達到63391 元，此后銅價陷入高位震蕩之中。分析來看，銅價在2009 年年底再掀漲勢，并且漲幅接近15%，這與智利最大銅礦Codelco 下屬Chuquicamata 銅礦在2010年1 月4 日和5 日罷工有關，雖然時間很短，但在2009 年年底給市場很大想象空間。另外新年第一個數據顯示全球制造業強勁增長，這也加大了銅價的漲勢。從1 月7 日開始，銅市的震蕩加大，如果對比整個商品市場，可以發現在周邊市場一片疲軟的氛圍中，銅市的表現還是最強的，因此此時的系統性因素顯得更為重要。

圖為倫銅與滬銅指數走勢圖。（圖片來源：銀河期貨）點擊此處查看全部財經新聞圖片

　　一、中國加強對新增貸款限制引發市場擔憂

　　新年伊始，中國股市和整個商品市場呈現跨年度行情，價格大幅上漲，但至7 日開始，整個市場的漲勢開始動搖，并且在1 月12 日出現大幅下滑。回顧當時的情況來看，最主要的原因是市場對中國收縮流動性的擔憂上。因為1 月7 日央行發行的3 個月期央票中標收益率結束09 年8 月13 日以來的連平局面，上漲了4.04 個基點。而在此前一天央行網站上對2010 年工作任務描述也再次引起市場的關注。央行網站上發布公告稱，該行將利用信貸與貨幣供應政策穩定價格水平，管理通貨膨脹預期，這與中國政府最近曾表示的“將在保持經濟增長、調整經濟結構及管理通貨膨脹預期之間實現平衡”的言論重心有所不同，表明中國政府正將其政策重心從單一的保持經濟增長逐步轉向抑制通貨膨脹風險，這加重了市場對通脹來臨和央行收緊流動性的預期，因此打擊了金融和商品市場的信心。而中

　　國人民銀行12 日決定，從1 月18 日起上調存款準備金率0.5 個百分點至15.0%，這更給市場更大的打擊。從中國股市當天的走勢可以看出，央行上調準備金率是出乎市場意料的。

　　分析來看，央行票據即中央銀行票據，是中央銀行為調節商業銀行超額準備金而向商業銀行等發行的短期債務憑證，其實質是中央銀行債券。央行票據主要用于承擔短期政府債券的功能，對于調控貨幣供應量、調節商業銀行流動性水平、熨平貨幣市場波動和引導利率走勢發揮了重大作用。此次央行上調存款準備金率和央票利率的目的都在于調控貨幣供應量上。因為在2009 年國家新增貸款9.59 萬億后，中國貨幣供應量增幅在25%以上。貨幣流動性過剩在2009 年吸引了大量投機需求，2010 年年初大宗商品的再次上漲給央行增加了很大壓力。尤其是在2010 年第一周里，中國新增貸款高達6000 億，市場普遍預期第一季度貸款有望達2-2.5 萬億元人民幣，在這種背景下，央行提前開始調控政策鏈。

　　中國央票利率和存款準備金率上調令市場擔心中國貨幣政策開始轉向，1 月20 日市場更是傳出央行通知銀行停止放貸的傳聞，這引發股市和商品市場進一步大幅回調。針對以上問題，最近國家高層紛紛表示仍會堅持適度寬松的貨幣政策，溫總理在19 日的國務院第四次全體會議中指出一季度要“保持貨幣信貸合理充裕，著力優化信貸結構，把握好信貸投放節奏，防范金融風險，提高金融支持經濟發展的可持續性”，中國銀監會主席也公開辟謠，并在“亞洲金融論壇”上表示預計今年新增貸款會在7.5 萬億。

　　從理論和實踐來看，擴大貨幣供應對物價的影響會滯后6 個月到1 年時間，雖然目前各國已經降低新增貸款增幅，但貨幣存量仍會對物價產生巨大的影響，今年上半年通脹仍是各國政府要面對的問題。從政府調控作用來看，最初的調控只能減緩經濟發展的速度，估計在年中時政府將會利用利率手段來控制通脹。我們認為，短期內市場仍會消化中國央行所采取的動作，但在調控起到顯著作用之前，金屬市場仍有在經濟增長和通脹的氛圍中上行的動力。

圖為1月7日央票利率上調引發的波動走勢圖。（圖片來源：銀河期貨）點擊此處查看全部財經新聞圖片

圖為1月12日中國上調存款準備金率對市場影響走勢圖。（圖片來源：銀河期貨）點擊此處查看全部財經新聞圖片

　　二、美元匯率走高給市場形成威脅

　　歷史上看，銅價與美元匯率有良好的負相關性，尤其是2009 年美國開始實行定量式寬松貨幣政策引發美元大跌，成為銅市上漲的主要原因。但從2009 年11 月底以來，美元匯率表現出很強的態勢。雖然在美元匯率反彈時銅價只是以調整來應對，但還是給銅市以一定的壓力。分析來看，美元匯率走強以迪拜事件為開始，其后歐洲國家主權債務評級下調令市場意識到對外投資的風險，再加上美國數據好轉，市場對美國升息的預期提前，眾多因素給美元以支持。

　　1、“迪拜事件”提升投資者風險意識

　　“迪拜事件”發生在11 月27 日，阿拉伯聯合酋長國負債累累的迪拜酋長國宣布，它將重組其最大的企業實體迪拜世界(Dubai World)，這是一家業務橫跨房地產和港口的企業集團。迪拜還宣布，將把迪拜世界的債務償還暫停6 個月。這一驚人之舉使投資者對迪拜償還其巨額債務的能力迅速降低了信心，并大幅推升了債務違約保險的價格。這一事件也是迪拜發生經濟危機一年來出現的最嚴重后果，這個城市國家一度欣欣向榮的房地產業去年底發生崩潰引發了此次經濟危機。后來因為從阿布扎比獲得了100 億美元融資，“迪拜事件”得到過渡。“迪拜事件”本身并不是太大，不過，“迪拜事件”最終引發投資者風險意識的提升，使得目前并不便宜的新興市場資產價格出現適度回歸。在這個過程中，美元指數也出現階段性的 觸底反彈行情，進而使得全球資產價格、尤其是新興市場資產價格出現調整。

　　2、希臘危機使市場避險需求增加

　　在2010 年1 月中旬，希臘主權債務危機成為市場關注焦點。其實歐元區主權債務問題在“迪拜事件”過程中就已經顯現。在歐元區，各成員國實行統一的貨幣政策，但卻實行獨立的財政政策。根據歐元區穩定與增長協議規定，歐元區各國的財政赤字/GDP 比重必須控制在3%以下。但在2009 年各國債務占GDP 之比已經遠超過這個水平。截止2009 年上半年，希臘占比已經達到7.7%，愛爾蘭達到11.05%，西班牙達到6.7%。2009 年12 月8 日惠譽將希臘主權信用評級由“A-”降為“BBB＋”，中期前景亦被下調至負面，而希臘亦成為首個主權評級下調至A-以下的歐元區成員國。2009 年12 月9 日，標準普爾又將西班牙主權債務前景由“穩定”下調至“負面”，表示未來2 年內西班牙主權債務評級可能遭到下調。2009 年1 月，標準普爾評級公司下調了葡萄牙、西班牙、希臘的主權信用評級，并將愛爾蘭的信用展望級別從“穩定”下調到“負面”。

　　據悉，希臘公共債務高達GDP 的113%，而總債務已達3000 億歐元(約合4420 億美元)，按照一般標準衡量，希臘實際上已經破產了。另外最新數據顯示，其2009 財年赤字占GDP的比例達到的12.7%。希臘信用遭“降級”引發了一個值得擔憂的問題，作為嚴重依賴歐洲央行獲得臨時性融資的國家，希臘政府將本國債券作為“抵押品”抵押給歐洲央行，獲得央行的資金支持。實際上，歐洲央行對于“抵押品”是有資質要求的，2008 年美國雷曼兄弟公司倒閉后，歐洲央行于2008 年10 月暫時下調了“抵押品”的資質要求門坎，將抵押品評級要求從“A-”下調至“BBB-”，這項規定將在2010年年底到期。也就是說，如果歐洲央行沒有下調抵押品評級要求，希臘的“抵押品”就不合格了。希臘的財政危機在目前成為市場關注的焦點，市場擔心這種危機會蔓延至歐元區其他國家，引發了市場的恐慌。從最新情況來看，希臘財政部長喬治·帕帕康斯坦丁努14日在此間公布了希臘未來3年的經濟穩定與增長計劃，這項計劃主要內容包括削減公共支出，改革稅收體系，推動支柱經濟的發展，旨在引領希臘走出經濟危機。為期兩天的歐盟財長會議19 日在布魯塞爾落下帷幕。與會財長們對希臘的紓困計劃表示支持，但并未如外界推測的那樣對希臘“施以外援”。歐盟負責金融事務的委員阿爾穆尼表示，希臘的計劃“富有雄心”，歐元區成員國財長們將與希臘保持定期溝通，以保證希臘能實行其“改革計劃”。

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