國內(nèi)大宗商品在經(jīng)歷上周四的“驚險(xiǎn)一跳”之后，上周五，由于受央行發(fā)行3月期央票的中標(biāo)利率顯著上調(diào)以及凈回籠資金量再創(chuàng)新高二者影響，期貨市場各大宗商品再度回落，顯示出市場對流動(dòng)性收緊的不安。而到了本周一，由于美元指數(shù)連續(xù)下跌，國內(nèi)各期貨價(jià)格紛紛普漲；我們從本周一各品種的漲幅情況來看，熱點(diǎn)并不明顯，屬于大跌之后受美元下跌刺激下的恢復(fù)性上漲。那么，未來大宗商品走勢將如何呢？我們認(rèn)為，周一的反彈顯示出，前段時(shí)間由于漲幅過大導(dǎo)致的恐慌性殺跌的影響已經(jīng)過去，未來國內(nèi)大宗商品走勢，從基本面上來看，主要取決于美元走勢以及中國貨幣政策。

　　優(yōu)級房貸危機(jī)致美元回落

　　本次美元的下跌主要是受到美國優(yōu)級房貸違約激增的影響，本次金融危機(jī)導(dǎo)致中產(chǎn)階級大量失業(yè)，收入減少，而美國優(yōu)級貸款對象是家庭收入在3萬美元到15萬美元的中產(chǎn)階級，占到美國75%左右的人口，其影響面十分大。但值得注意的是，優(yōu)級貸款有抵押在，因此，該事件的爆發(fā)對美國金融體系影響較小，對美國實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響較大。違約的激增顯示美國經(jīng)濟(jì)并未實(shí)現(xiàn)全面復(fù)蘇，而貨幣政策退出也將延遲。因此，在這種情況下，美元的下跌也就在所難免。但本次優(yōu)級貸款危機(jī)與前年的次級貸款危機(jī)有很大的不同，那就是上次次貸危機(jī)爆發(fā)比較突然，而且發(fā)生在金融系統(tǒng)內(nèi)部，因此導(dǎo)致美國之外的資金回流，從而推高了美元，而本次則正好相反，優(yōu)級貸款危機(jī)將進(jìn)一步惡化美國經(jīng)濟(jì)狀況，反而會(huì)壓低美元。在未來，美元短期走勢依然要視優(yōu)級貸款危機(jī)的發(fā)展而定。

　　圖1: 中國CPI同比增長與基準(zhǔn)利率對比圖(目前離4%警戒線還較遠(yuǎn))

圖為 中國CPI同比增長與基準(zhǔn)利率對比圖。（圖片來源：Bloomberg、中期研究）點(diǎn)擊此處查看全部財(cái)經(jīng)新聞圖片

　　公開市場業(yè)務(wù)是央行近期收緊流動(dòng)性主要手段

　　盡管我國在定調(diào)2009以及2010年貨幣政策時(shí)，提出的都是“適度寬松的貨幣政策”，但我們認(rèn)為2009年則像是“極度寬松的貨幣政策”，2010年更可能采取“適度從緊”的貨幣政策。經(jīng)歷2009年貨幣超量放出，2010年的通脹將是央行關(guān)注的重點(diǎn)。根據(jù)我國貨幣政策滯后通常是1年半這個(gè)特點(diǎn)，真正通脹可能要到今年年中以后甚至年底才會(huì)出現(xiàn)；而加息周期的開啟要等到CPI指標(biāo)逼近警戒線4%附近時(shí)才會(huì)出現(xiàn)，而且我國一般要晚于美國加息，因此，目前談?wù)摷酉�為時(shí)尚早，但公開市場資金回籠將成為常態(tài)。如果12月份公布的CPI較高，也不排除央行接下來會(huì)采取加準(zhǔn)備金率的可能。我們認(rèn)為，在中國，央行的加息才是大規(guī)�；厥樟鲃�(dòng)性的信號，公開市場業(yè)務(wù)以及加準(zhǔn)備金都不會(huì)對通脹的到來產(chǎn)生根本的影響。

　　我們認(rèn)為，對于我國央行來說，數(shù)量化工具應(yīng)是首選，即先在公開市場進(jìn)行資金回籠操作，然后才是加準(zhǔn)備金率，最后才可能是加息。近期，央行對流動(dòng)性的回收速度正在加快，可能原因有兩點(diǎn)：其一，通常來說年初銀行信貸發(fā)放較快(據(jù)悉本月第一周新增信貸就達(dá)6000多億)，加大回收力度，可以對沖超量貨幣釋放；其二，當(dāng)前通脹的苗頭開始出現(xiàn)，即將發(fā)布的12月份CPI甚至有可能超過2%，央行必定要強(qiáng)化對通脹的管理。國內(nèi)大宗商品在上周四、五的回調(diào)盡管反映市場對央行回收流動(dòng)性的擔(dān)憂，但我們也應(yīng)該看到，目前正處于流動(dòng)性極為過剩的時(shí)代，即使有部分流動(dòng)性回收，但短期內(nèi)也不可能扭轉(zhuǎn)這種局面。

　　表1：美國銀行調(diào)查貸款意愿表

	所有參加調(diào)查的銀行		大型銀行		其他銀行
	銀行數(shù)量	百分比	銀行數(shù)量	百分比	銀行數(shù)量	百分比
貸款意愿很強(qiáng)	0	0	0	0	0	0
貸款意愿較強(qiáng)	5	8.9	2	6.9	3	11.1
貸款意愿不變	26	46.4	13	44.8	13	48.1
貸款意愿較弱	25	44.6	14	48.3	11	40.7
貸款意愿很弱	0	0	0	0	0	0
合計(jì)	56	100	29	100	27	100

　　資料來源：美聯(lián)儲，中期研究

　　通脹預(yù)期及美元回落繼續(xù)推動(dòng)大宗商品上漲

　　對于后市，我們認(rèn)為，美國實(shí)體經(jīng)濟(jì)恢復(fù)速度可能會(huì)不盡人意，這點(diǎn)我們從美聯(lián)儲11月份美國貸款意愿的一個(gè)調(diào)查中也可以看得出來，美國銀行貸款意愿也十分微弱，顯示出美國實(shí)體經(jīng)濟(jì)情況并不容樂觀，如不出意外，美元這次反彈可能即將宣告

　　結(jié)束，而美元的走弱將會(huì)再度引起大宗商品的上漲。從國內(nèi)來看，央行的資金回籠難以對過剩的流動(dòng)性產(chǎn)生根本性的影響，而且國內(nèi)經(jīng)濟(jì)才剛剛走出衰退，在定調(diào)“適度寬松的貨幣政策”的形勢下，央行施以重拳的可能性也不大，但公開市場回籠資金可能會(huì)成為常態(tài)，即使采取加準(zhǔn)備金政策，其對大宗商品中期走勢影響不會(huì)太大，未來通脹將繼續(xù)發(fā)酵并推動(dòng)商品價(jià)格上漲。

　　表2：美國銀行信貸收緊情況調(diào)查表

	所有參加調(diào)查的銀行		大型銀行		其他銀行
	銀行數(shù)量	百分比	銀行數(shù)量	百分比	銀行數(shù)量	百分比
貸款明顯收緊	1	1.8	0	0	1	3.7
貸款有所收緊	8	14.3	3	10.3	5	18.5
貸款基本不變	47	83.9	26	89.7	21	77.8
貸款有所放寬	0	0	0	0	0	0
貸款明顯放寬	0	0	0	0	0	0
合計(jì)	56	100	29	100	27	100

　　資料來源：美聯(lián)儲，中期研究

　　中國國際期貨深圳研究中心   周帆

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