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　　一、 跨期套利介紹

　　跨期套利是指在同一市場(chǎng)同時(shí)買入和賣出相同品種，不同交割月份的期貨合約，并期望在有利的時(shí)機(jī)同時(shí)將這兩個(gè)交割月份的合約對(duì)沖平倉(cāng)獲利。套利者不關(guān)注某一個(gè)期貨合約的價(jià)格向哪個(gè)方向變動(dòng)，而是關(guān)注相關(guān)期貨合約之間的價(jià)差是否在合理的區(qū)間范圍。一般情況下不同交割月份的期貨價(jià)格之間存在一個(gè)合理的價(jià)差，但是由于持倉(cāng)費(fèi)用、季節(jié)性因素、現(xiàn)貨供求狀況及人為因素等影響，使得各合約的價(jià)格存在價(jià)差，而價(jià)差經(jīng)常會(huì)超出這個(gè)合理的區(qū)間之外，這樣就給了套利者有利可圖的機(jī)會(huì)，同時(shí)市場(chǎng)上套利者的這種行為也使得價(jià)差不斷縮窄，回復(fù)至正常水平，套利者再平倉(cāng)，了結(jié)獲利頭寸。跨期套利分為牛市套利和熊市套利兩種形式。投資者當(dāng)預(yù)期價(jià)格將要走強(qiáng)，買近拋遠(yuǎn)，即是所謂的牛市套利；當(dāng)預(yù)期價(jià)格將要走弱的時(shí)候，拋近買遠(yuǎn)即是所謂的熊市套利。

　　二、歷史價(jià)差分析

　　由于玉米有很明顯的季節(jié)性特征，且9月與5月合約同屬于一個(gè)生產(chǎn)、消費(fèi)周期，所以在正向市場(chǎng)上，遠(yuǎn)期合約價(jià)格高于近期合約價(jià)格，可以考慮買入近期合約在遠(yuǎn)期合約上拋出進(jìn)行套利。首先，我們先對(duì)歷史玉米9月與5月合約之間的價(jià)差進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析，找尋是否存在套利的機(jī)會(huì)。

　　歷史9月與5月合約價(jià)差統(tǒng)計(jì)

　　從上圖中可以看到，由于10月新玉米剛上市，市場(chǎng)價(jià)格一般有所下跌或維持在低位，兩者價(jià)差略小；但從12月起，由于消費(fèi)旺季到來(lái)或收儲(chǔ)等各種因素作用下，兩者價(jià)差逐漸擴(kuò)大，至第二年3月初一般達(dá)到最大值。結(jié)果統(tǒng)計(jì)顯示，大連玉米期貨自上市以來(lái)，9月與5月合約間的價(jià)差均值為80；大部分時(shí)間價(jià)差分布在50-120的區(qū)間范圍內(nèi)。兩者之間價(jià)差最大值出現(xiàn)在2008年合約中為175；最小值出現(xiàn)在2005年合約中為95。

　　三、 C1009與C1005套利分析

　　在正向市場(chǎng)上，遠(yuǎn)期合約價(jià)格高于近期合約價(jià)格，我們可以考慮買入近期合約在遠(yuǎn)期合約上拋出，進(jìn)行套利。但是由于資金占用成本、倉(cāng)儲(chǔ)費(fèi)、交割手續(xù)費(fèi)、交易手續(xù)費(fèi)、增值稅等交易成本的存在，只有當(dāng)遠(yuǎn)近合約的基差高于該交易成本時(shí)交易，我們才可以獲得無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的套利收益。而截至12月15日，C1009與C1005之間價(jià)差為78，接近80的歷史價(jià)差均值，但這一價(jià)差在現(xiàn)行市場(chǎng)中是否合理，即兩者之間是否存在套利空間，我們可以就持倉(cāng)成本作下簡(jiǎn)單的計(jì)算：

　　套利區(qū)間成本核算，海通期貨研究所

　　由以上計(jì)算得知，兩者之間盈虧均衡價(jià)差為121.55，而目前僅為78，屬于合理的價(jià)差區(qū)間內(nèi)，但遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于跨期套利成本，而兩者價(jià)差繼續(xù)擴(kuò)大的可能性較大，為此可以采取反向套利方式，即賣出C1005合約，買入C1009合約，待價(jià)差趨于回歸均衡點(diǎn)時(shí)再同時(shí)平倉(cāng)，獲取套利收益。此外要說(shuō)明的是，在反向套利中，存在著“逼倉(cāng)”等不確定因素，故不是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的套利行為，但考慮到玉米作為大宗商品，出現(xiàn)“逼倉(cāng)”等事件的概率較小，且當(dāng)前無(wú)論從基本面，還是合約歷史價(jià)差走勢(shì)上來(lái)分析，9月與5月合約價(jià)差都有進(jìn)一步擴(kuò)大的趨勢(shì)，故可以進(jìn)行賣近買遠(yuǎn)的操作方式來(lái)獲取一定的套利收益。

　　海通期貨研究所 劉佳利