光大期貨 劉月來

     本周，紐約WTI原油3月期貨合約的價(jià)格向下突破40美元/桶，并于11日收到36美元以下。筆者認(rèn)為，庫(kù)存大增導(dǎo)致原油期價(jià)正價(jià)差結(jié)構(gòu)的出現(xiàn)，直接壓制了近月合約價(jià)格。由于世界經(jīng)濟(jì)還沒有復(fù)蘇跡象，原油庫(kù)存仍可能增加，因此油價(jià)將維持大幅震蕩行情，并不排除向下逐漸走低的可能。

     原油庫(kù)存大幅增加

     原油價(jià)格自去年7月14日從147美元/桶的高價(jià)下跌以來，當(dāng)時(shí)的庫(kù)存并沒有增加，但是在金融危機(jī)的影響日益加重的情況下，消費(fèi)大幅減少，與此同時(shí)，原油庫(kù)存大幅增加。美國(guó)商業(yè)原油庫(kù)存自2008年9月19日的2.902億桶一直增加到2月6日的3.508億桶，增加了6058萬桶。（見圖一）而WTI原油的交割地庫(kù)欣的庫(kù)存更是迅猛增加到3490萬桶，比2008年10月3日的1438萬桶增加2052萬桶，增幅達(dá)143%。而目前的庫(kù)存也比去年同期增加一倍多。

     WTI原油的交割地庫(kù)存的不斷增加，嚴(yán)重制約著原油價(jià)格，打壓近期WTI油價(jià)，形成了WTI原油近月價(jià)格偏低、遠(yuǎn)期月份價(jià)格高升水結(jié)構(gòu)。這種價(jià)差已經(jīng)創(chuàng)出了歷史紀(jì)錄。以11日的收盤價(jià)為例，3月價(jià)格為35.94美元，4月價(jià)格為42.47美元，4月升水7.53美元。筆者統(tǒng)計(jì)了WTI原油1999-2008年10年來的近月原油與次近月原油價(jià)差，1999-2007年9年間，次近月減去近月價(jià)差的范圍為-3.35到3.16美元/桶。2008年出現(xiàn)過兩次逼倉(cāng)行情，導(dǎo)致價(jià)差大幅擴(kuò)大。而現(xiàn)在的價(jià)差達(dá)到7.53美元，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高處近十年的正常范圍。

     正價(jià)差結(jié)構(gòu)導(dǎo)致大幅震蕩

     這種近低遠(yuǎn)高遠(yuǎn)期大幅升水的正向價(jià)差結(jié)構(gòu)說明，油價(jià)在較長(zhǎng)的一段時(shí)間內(nèi)難以上漲。因?yàn)槭澜绾暧^經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度大幅減弱，導(dǎo)致需求低迷，國(guó)際能源署(IEA)稱，2009年全球石油日需求量料減少98萬桶，降幅大于先前預(yù)估的每日50萬桶。需求的減少使庫(kù)存大幅增加，說明現(xiàn)貨供應(yīng)充足，供過于求，多余的現(xiàn)貨沒處去，只得補(bǔ)充庫(kù)存，在此條件下，現(xiàn)貨價(jià)與近月期貨價(jià)就難以上漲。而市場(chǎng)預(yù)期遠(yuǎn)期價(jià)格會(huì)上漲，但是一旦近月到期進(jìn)行交割后，庫(kù)存的壓力暫時(shí)得到緩解，油價(jià)一般會(huì)出現(xiàn)一定程度的反彈，而隨著交割期的臨近，此時(shí)次近月合約已經(jīng)變成了近月合約，充足的庫(kù)存再次打壓近期油價(jià)，使油價(jià)再度下跌，如此反復(fù)，導(dǎo)致油價(jià)出現(xiàn)大幅震蕩格局。值得一提的是，這種結(jié)構(gòu)對(duì)于多頭來說很不利，每次移倉(cāng)都會(huì)增加成本。只有當(dāng)庫(kù)存開始減少，化解這種結(jié)構(gòu)后，油價(jià)向下的動(dòng)力才會(huì)消失。

     由于目前世界經(jīng)濟(jì)還沒有復(fù)蘇的跡象，預(yù)計(jì)原油消費(fèi)仍將處于低迷狀態(tài)，在此情況下，油價(jià)仍會(huì)維持大幅震蕩行情，且不排除經(jīng)濟(jì)再度惡化而油價(jià)向下逐漸走低的可能。

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