□李言

　　金融市場動蕩需要避險工具

　　目前我們面臨的外部環境不穩定性：次貸危機四伏，石油等資產價格大漲，全球通脹上升，導致國際金融市場動蕩加��；而國內對美貿易順差增大，外匯儲備已超過1.8萬億美元，人民幣升值、消費物價上漲，冰災、地震等自然災害發生，國內宏觀經濟形式出現調整變化。股票市場在經歷了大幅上漲總市值超過20萬億之后，又出現大幅下跌，跌幅甚至超過處在次貸漩渦中的美國市場，也超過香港等亞洲其他市場。我們不僅要問：為什么會這樣？其中原因之一筆者認為是我們的市場缺乏投資者特別是機構投資者迫切需求的風險管理和資產保值工具。

　　宏觀經濟基本面的良好局勢使得國內股市短期內大幅上漲，投資者依靠單邊做多實現了財富效應，迫切需要規避風險，實現資產保值的工具。否則，市場自身缺乏穩壓器，沒有風險轉移、平衡和分攤機制，會加劇市場上漲和下跌的剛性。在這種市場狀況下，機構投資者比例雖然很高，由于投資工具單一，與普通散戶相比除了資金規模外，投資策略上沒有優勢，投資過程就是：集中持有——減持——重新布局，這種最原始的資產配置方法效率低、成本高，還要受到流動性的限制，也導致了國內市場比海外市場高出幾倍的換手率。

　　試想，如果推出股指期貨等衍生品，投資者特別是機構投資者的操作模式和盈利模式由單一、同質化走向組合化，投資策略不僅限于單邊做多，也可以做空替代賣出一攬子股票，股市自身有了內在穩定機制，平衡買賣雙方的力量，減緩股市上漲和下跌的力度，避免市場出現大漲大跌行情，這樣，股票市場“單邊市”的特征將被改變。

　　　搶奪金融資源壓力仍嚴峻

　　放眼全球，中國作為全球金融市場的重要組成部分，在金融衍生品市場發展方面已經落后一步。盡管國內有森嚴的外匯管制和證券交易法規，但這些壁壘在海外機構眼中，猶如糯米紙一樣不堪風雨。他們選擇了一條出人意料的“捷徑”——在海外推出中國概念的衍生品，以滿足境外投資者參與國內市場的強烈需求。目前美國、新加坡、香港地區、日本市場已經推出以新華富時A50指數、H股指數和滬深300指數等為標的的ETF、權證、股指期貨和期權產品。香港是參與內地市場的主要通道，也是推出創新產品最多的地區，2005年以來香港交易所幾乎每年都推出一個中國概念的創新產品。雖然海外機構在推出中國概念衍生品方面尚無成功案例，但仍在不斷地嘗試各種創新模式，也值得國內同行深思。

　　海外市場搶推中國概念的衍生品對國內市場的影響短期內雖無法量化，但從長期看，市場狀況變化之后，負面影響不容忽視。首先，隨著我國金融市場逐步開放，一旦海外有中國概念的衍生品交易成功，一方面將造成國內部分套期保值資金的外流；另一方面高額的交易手續費將流入海外交易所，這兩方面的影響就意味著中國本土市場將失去金融衍生品的一部分市場份額，也因此失去了與此相關的利潤、稅收等。其次，在經濟全球化的背景下，金融資源的開發和配置具有高度的壟斷性和流動性。而市場是形成和發現價格的場所，交易者帶到市場的信息量的豐富程度，決定了價格的權威程度。因此，失去市場份額的直接結果是金融定價權在一定程度上的喪失，這容易導致本土市場成為海外市場的“影子”市場。

　　總之，近年來國內面臨的外部環境與歷史上金融期貨誕生之時最大的共性表現在國際金融動蕩。我們已經有一個強大的股票現貨市場做基礎，投資者特別是機構投資者的成長迫切需要多樣化的金融工具和風險管理場所；另外，海外機構已經搶先推出并不斷嘗試多種中國概念的創新產品，一旦有成功的產品交易活躍，則不論國內的市場發展還是投資者都將處于不利局面。因此，我們應該審時度勢，加快金融創新的步伐，盡快推出股指期貨等衍生品。

　�。ㄐ吕素斀涀ⅲ航浐藢嵑蟊疚牡淖髡咛幱行薷�，原作者署名為“中金所 李言”）