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　　平安期貨 馮子灃

　　A股市場的封閉式基金仍然有較大的折價率，盡管封閉式基金目前的折價率較2006年末的平均折價36%有大幅下降，但是目前國內33只封閉式基金加權平均每份額的折價率仍有約為20%。從2006年11月首只封閉式基金轉開放以來，滬深兩市已經有18只封閉式基金轉型成功，所有的封閉式基金轉型前折價都大幅減少甚至出現溢價。封閉式基金的折價水平會隨著到期日來臨前持續下降，帶來明顯的投資機會。

　　但是

封閉式基金的折價收益并不一定會給投資者帶來收益，因為折價消失只是基金價格與價值之間的回歸過程，但基金的價值將如何變化則受其他因素的影響，如該基金持倉的

股票組合、該段時間的指數變動等等。基金的持倉組合的影響可以通過分散到不同基金組合進行分散風險，但是指數的變動對所有基金的凈值的影響是同質的，通過分散投資并不能規避風險。因此，股指期貨作為規避系統風險的工具，在封轉開套利中起到重要作用。

　　在推出的初期，股指期貨將是一個投機主導的市場，而非一個理性投資者主導的市場。股指期貨的不合理定價偏差有可能頻繁出現，甚至可能較為持續性地存在，由此將給套利者非常多的套利機會，在目前股票尚不能做空的情況下，采用封閉式基金作為現貨組合套利的一個優點是交易成本比較低，由于基金交易沒有印花稅，較成分股組合的套利交易低0.3%，在現貨價格與期貨價格之間的價差有限，參與套利交易者眾多的情況下，這0.3%的差異可能成為套利交易是否可以成交，套利策略能否真正實現的重要因素。

　　利用封基與股指期貨的對沖組合，可以讓投資人在牛市中分享股市上漲的一部分好處，并且提前實現20%的目標收益率。這凸顯了封閉式基金折價交易的價值。盡管單個基金封轉開的時間難以預測，但是隨著封轉開預期效應更強烈，折價帶來的收益可能以逐步實現的方式提前實現。

　　當股指期貨的價格超過理論價格的時候，買入封閉式基金同時賣出股指期貨，等到股指期貨與現貨指數出現負溢價的時候再反向賣出，或者通過近期與遠期合約之間的價格變動趨勢，不斷將股指期貨合約移倉到遠期合約，以鎖定封閉式基金轉成

開放式基金的穩定收益。無論是套利收益或者是基金封轉開帶來的折價收益，兩者都是無風險的或者是風險系數非常低的，如此高的無風險收益必將吸引大量投資者參與，促使封閉式基金折價率加速減少。