股指期貨已如箭在弦，但至今仍有疑慮的聲音。

　　第一個疑慮是關于交易標的可操縱性。爭論焦點為，滬深300指數是不是一個可以很好地防范操縱的交易標的？

　　有觀點認為，由于上證綜指日益失真，而且上證綜指可以影響滬深300指數，因此，標的的可操作性依然值得研究。

　　上證綜指中有不少成份股與滬深300指數中的成份股是重疊的，出現相關性較高的現象是自然的，但這種相關性并不是具有因果關系的高影響性。一方面，上證綜指是按照全股本加權的，權重股在其中的影響特別大，而滬深300指數的權重是按調整后的流通股本計算的，同樣的權重股在滬深300指數中的影響被大大削弱。即使有人狂拉狂拋權重股導致上證綜指狂漲狂跌，滬深300指數也不會因此狂漲狂跌。這一點，從以往的行情中不難找到例證。另一方面，上證綜指只是一個表征指數而非交易指數，表征指數的作用是有限的，不可能對交易指數造成實質性影響。

　　第二個疑慮是

　　應該說，這是一個老議題。其一，從國外股指期貨交易的實踐看，股票賣空在其中的比重微不足道，談不上有多大影響；其二，國外有很多先有股指期貨，后來才開始實行賣空機制的例子；其三，股票賣空機制是針對個股的，操縱難度遠低于股指期貨，管理難度大大高于股指期貨，管理層對其持慎重態度是應該的。

　　第三個疑慮是股指期貨是否會重蹈權證覆轍。

　　權證是一種初級衍生品，其特點為：原生品是個股、仍舊采用現貨交易方式但采用T+0。個股抗操縱性遠不如指數，這是招惹炒作者的原因之一；在普遍采用T+1交易機制的股市中采用T+0，一線曙光吸引了炒作者；衍生品不能做空又窒息了套利機制，價格即使離奇，市場力量只能望洋興嘆，無法入市糾偏，炒作者對此更為喜歡。

　　如果將股指期貨與權證比較，情景完全不一樣。首先，炒家影響個股易，影響指數難。其次，T+0結算是期貨業的基本規則，所有品種都這樣，對炒家而言不會形成特殊吸引力；股指期貨的保證金遠高于其他期貨品種，杠桿作用縮小，吸引力自然減小。最后，股指期貨的雙向交易方式在衍生品和原生品之間形成了有效的套利機制，炒家的炒作可能反而給套利者提供套利機會。

　　第四個疑慮是股指期貨能不能降低市場波動。

　　國外自從推出股指期貨后，學術界相關專業中有很多人在做這方面的實證研究。從大量研究成果看，基本結論是，在統計意義上，股指期貨并沒有加大市場波動率。國內股指期貨推出后市場波動率是降低還是擴大，在沒有實踐前都是推測。

　　不少人擔心股指期貨推出后會推動市場大幅向下調整，更擔心股指期貨推出后成為逼空的工具，在股指期貨的瘋狂帶動下，導致股市在一兩個月間把未來幾年的行情嚴重透支。其實，這些擔心都是多余的，因為股指期貨行情走勢是由現貨指數決定的，是現貨指數的漲跌決定期貨指數漲跌，而不是相反。盡管股指期貨在一定程度上具有預期作用或提前反應作用，但不能把這種提前作用理解為決定作用。猶如

　　股指期貨對股市走勢的影響有多大？國外有著大量的實證分析報告，這些報告基本上都采用統計學中的因果分析方法。而結論驚人地一致，即：股市起落有其自身規律，股指期貨只是一個中性的對沖工具，并不構成影響股市走向的重大因素。

　　第五個疑慮是商品期貨的經驗在多大程度上可供股指期貨借鑒。

　　商品期貨與股指期貨都是衍生品交易，其差別在于原生品不同，前者是商品，后者是股票指數，但期貨交易的原理、規則和風控制度是相同的，并不因品種不同而存在差異，經驗借鑒是從這一事實出發的。商品期貨的參照標準是商品現貨，股指期貨的參照標準是現貨指數。在商品現貨市場上，絕大多數品種沒有采取集中交易的方式，因而價格信號相對比較分散，不那么明確，這是導致期貨價格與現貨價格互動相對不是很劇烈的重要原因。而在股指期貨中，與其對應的現貨交易市場即股票交易采用集中交易方式，任何時點上發出價格信號都是唯一明確的，一有變動，期貨市場隨即會作出相應反應。

　　第六個疑慮是如何防范市場操縱。有人指出，境外有以A股市場為標的的股指期貨，現在境內也準備推出，其間可能出現大量套利機會，存在操縱的可能。

　　有人企圖操縱和操縱能否實現是兩碼事。另外，套利機會的出現并不能表明有人在操縱：其一，放眼全球所有股指期貨交易，都有一大群專門進行套利交易的機構，它們之所以能夠存在，就是建立在經常有套利機會的基礎上；其二，套利機會的出現，最高興的是套利者，但不能把套利者看作是操縱者；其三，不應貶低套利行為，套利者不僅活躍了市場，而且對市場價格的相對合理性作出了重要貢獻。

　　第七個疑慮是合約設計中的高門檻問題。

　　滬深300股指期貨合約的合約乘數為300元。合約設計時，滬深300指數不足1500點（合約價值不足45萬元）。在當初來看，這一規格的確比較合適，與全球各種股指期貨合約的規格相比，處于中等地位。然而，現在指數已經上漲至5000點左右（合約價值150萬元左右），如果再與全球各種股指期貨合約的規格相比，明顯太高。顯然，高門檻問題是由指數快速上漲引發的。這一問題只是技術性問題，若想調整很容易。即使暫時不改變，日后再推出一個滬深300迷你型股指期貨合約就可順利解決高門檻問題。

　　第八個疑慮是股指期貨的推出是否存在擇時問題。

　　有人認為應當在股指較高時推出，有人則認為應當在低位時推出。其實，擇時論者的前提仍是認為股指期貨會大幅影響股市行情。

　　股指期貨只是一個中性的市場工具，并不是影響行情的因素。只有真正認識到這一點，才能真正領會到：只要條件成熟，任何時候都是推出股指期貨的時機。（作者系東銀期貨公司副總經理）