□中國民族證券 賈國文

　　股指期貨風險管理策略與股指期貨套期保值策略不同。套期保值策略解決的是如何完全規(guī)避系統(tǒng)性風險的問題，而風險管理策略則是解決部分規(guī)避系統(tǒng)性風險而同時保留部分風險敞口的問題，即對所持有股票組合在一定程度上進行保值。比如，投資者可以對自己的股票價值的30%進行保值，剩余的70%保持股票高風險高收益的特性，也可以對股票價值的一半進行保值，這個比例由投資者自由決定。

　　由于國內(nèi)即將推出的股指期貨是針對滬深300指數(shù)而設計的，因此，通過股指期貨合約只能規(guī)避掉市場風險，而不能規(guī)避掉投資者所持個股特有的風險，故這里必須引入一個衡量市場風險的指標β（β可以通過取滬深300指數(shù)現(xiàn)貨走勢和投資者的股票組合收益率的時間序列、輸入有關的統(tǒng)計模型得到）。在衡量股票組合風險的指標中，有兩個比較常用的指標，一個指標是衡量組合系統(tǒng)性風險的β，另一個指標是衡量組合綜合風險的標準差σ，總的風險則由系統(tǒng)風險和非系統(tǒng)風險組成。當股票組合充分分散投資以后，β和標準差σ將趨于相等，此時，非系統(tǒng)風險幾乎可以忽略不計。股指期貨只能用來對沖股票組合的系統(tǒng)風險，也就是β，而不能對沖掉股票組合的非系統(tǒng)風險。也就是說，股指期貨可以被用來靈活管理當前所持有的股票組合的風險水平，而這個調(diào)控過程是通過調(diào)整股票組合的β來實現(xiàn)的。

　　下面通過一個例子來說明如何利用股指期貨來靈活管理現(xiàn)有

股票組合的風險水平。

　　某

證券公司證券投資部持有市值1億元人民幣的穩(wěn)健型股票組合（不要求與滬深300成份股完全一致），其系統(tǒng)性風險β為0.8。假設現(xiàn)在中金所仿真交易中的股指期貨IF0711合約的系統(tǒng)性風險β為1.1，股指期貨價格參照IF0711合約10月29日收盤6，815點計算，滬深300現(xiàn)貨當天收于5，508點。現(xiàn)其研發(fā)部門預測今后三個月，整個股票市場的發(fā)展趨勢分別為上漲和下跌兩種情景，并提出了相應的風險水平控制建議。下面根據(jù)不同情況來說明如何通過股指期貨的買賣來實現(xiàn)該風險控制的目標（以下所有具體的計算過程略）。

　　上漲情景。依據(jù)研發(fā)部門股票市場短期內(nèi)將上漲的預測結果，證券公司投資決策委員會決定將投資組合的β從目前的0.8提高到1.5，以大幅度提高股票收益水平，解決方案是做多買入31份IF0711合約。驗證結果如下，假設證券公司研發(fā)部門預測準確，滬深300指數(shù)隨后上漲了5%，現(xiàn)貨指數(shù)從5，508上漲到5，783點；因為IF0711合約的系統(tǒng)性風險β為1.1，所以IF0711合約將上漲5.5%，從6，815上漲到7，190點。由于股票組合的β為0.8，故股票組合上漲4%。股票組合盈利是400萬元（1億元×4%），股指期貨盈利是349萬元（31×[7，190-6，815]×300），整個組合盈利是749萬元。由此可以算出整個組合收益率是7.49%，目標實現(xiàn)情況是β為7.49%除以5%得1.498，基本實現(xiàn)了公司投資決策委員會決定把β從0.8提高到1.5的目標，微小的誤差是由于期貨合約份數(shù)四舍五入取整造成的。

　　下跌情景與上漲情景的原理基本相同，不再贅述。另外需要指出的是，如果公司投資決策委員會決定將組合的β從目前的0.8不是降低到0.5而是降到0，那就意味著這是個要完全套期保值的決定。

　　還需要說明的是，我們一般需要使用模型來計算具體需要購買多少份股指期貨來實現(xiàn)我們的風險控制目標。模型使用中可能存在的問題是由于β是通過統(tǒng)計技術計算出來的，它存在一定的不穩(wěn)定性，因此，根據(jù)β計算出的結果可能會與實際有偏差。究其原因，一是統(tǒng)計的質(zhì)量問題，二是期現(xiàn)之間的不完全相關性。因此，在預期收益增大的同時，風險也隨之增加；如果大勢預測完全錯誤，將遭受更大損失。

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