作者:本刊記者　張尚斌

　　上周二,上證指數從4000多點跌破3900點,次日再緩步上行,投資者如坐過山車。如果可以進行買空賣空,則甚至可讓股民在市場崩盤時獲利,穩坐釣臺。不過,即將推出的股指期貨門檻過高,交易中限制相當多。有一種新型金融工具可以使投資者以較低的準入標準買空賣空多種金融資產甚至個股,規避掉市場風險,這就是“差價合約” (Contract for Difference,CFDs)。這種保證金式的杠桿交易為投資者提供了低成本的風險對沖工具,被國際對沖基金經常使用。

　　股指期貨吸引普通投資者的地方,不只在于可買賣指數這種無形資產,更重要的是通過交易,它可以“花1塊錢辦10塊錢的事”,極大提高了資金的利用效率,但同時風險也被同比例放大了。而差價合約是更一般的保證金杠桿交易。它不會真的讓你去交易實物商品或者

證券,而是把結算價和合約價的差額來作現金結算。這種交易賭博性很強,僅把保證金作為風險保障。該交易是以經紀商名義進行的,因而可以規避掉印花稅的支出,后來就作為規避印花稅的特定產品而被廣泛應用。

　　為了更加深入地了解差價合約的情況,記者采訪了CMCMarkets國際

理財咨詢公司的首席講師穆瑞年。他介紹說,大多數的差價合約是通過柜臺(OTC)交易的,比如在CMC公司的交易平臺上就有2000多種交易產品,從個股、指數、行業指數、國債、金屬、原油或者商品期貨,最常見的還是股票指數的差價合約。

　　CMC公司是第一家獲準在中國開辦辦事處的國際著名經紀商,目前也只能開展宣傳、培訓業務。

　　差價合約VS傳統交易

　　進行差價合約交易時,顧客首先按照約定向銀行或經紀商繳納一定數量的保證金,保障交易有抵抗風險的能力,再按照約定的交易價和結算價計價方式進行交易和結算。在交易時,經紀商或銀行按照約定根據交易量在客戶的保證金賬戶中凍結一定比例的保證金,剩下的部分則由經紀商或銀行提供信貸支持進行融資或融券。當你用保證金方式買入合約時,會產生融資費用,因為你實際上融入了資金。差價合約是不可交割合約,結算時只進行差價的現金結算,所以差價合約一般來說是可以無限期持有的,只要你的保證金賬戶始終足額。這一點不同于股指期貨。

　　在結算時,一般會把市場現價作為結算價格,這時如果你交易的商品的買入價加上貸款成本低于賣出價,你就有盈利,否則就虧損。由于盈虧是按合約上所有的商品的數量來結算的,所以針對你用于交易的保證金而言,你的盈虧的數額會非常的大。并且在差價合約的交易中,貸款利息也算進了交易成本中,所以相對你支付的保證金而言,貸款利息也是一大筆支出,例如,你的保證金比例是5%,而貸款利息也是5%,即使如果商品的價格一直維持不變,那么你所支付的保證金也僅夠支持一年的利息。

　　以股票為基礎資產為例,我們來看看差價合約和傳統交易的差別(見表)。

　　貨幣差價合約殊難監管

　　大家平時了解的炒匯行為就是一種外匯差價合約交易,它屬于貨幣差價合約的一種,它和基礎資產為商品的商品差價合約有很多差別:

　　貨幣的差價合約使用的是即期市場價格作為合約價,結算沖銷時按照沖銷當時的即期市場價格作為結算價,以保證金本幣作為結算貨幣,但是由于貨幣交易一般不能保證本幣作為結算貨幣,習慣上都以美元作為結算貨幣,最終清算交易時,再將清算余額再兌換成保證金本幣。然而幾種貨幣之間難免會出現監管盲區,所以國內目前的通過外匯經紀商的交易都沒有受到法律的保護。

　　貨幣之間的交易會出現利息,在杠桿交易中由于銀行實質上向你提供了信貸融資,所以它會收取一定的貸款利息(假設為歐元),而交易后由于你又買入了美元,所以銀行會支付給你美元存款利息。通常貸款利息使用倫敦同業拆借利率(LIBOR),而存款利率則使用銀行所在地的活期存款利率,合約續存期間(即持有合約期間)的存貸利差則直接在客戶的保證金中進行清算,一般來說活期存款利息都會大大低于貸款利率,日元除外,日元的貸款利息比大多數貨幣的活期存款利息都低,所以很多人在做差價合約交易時喜歡賣出日元,這樣可以賺不少利息。

　　貨幣差價合約交易的商品標的不一樣,一般的商品差價合約上只有一種商品,而貨幣差價合約上是兩種“貨幣”商品的比值(就是匯率了)。

　　事實上為了控制差價合約的風險,抑制過度投機,也有控制貨幣供應量等宏觀指標的因素,各國的金融管理機構都規定差價合約交易的經紀商或者銀行必須有100%的保證金,也就是無論客戶如何支付保證金,對于客戶的交易,經紀商或者銀行必須有100%的金額的貨幣作為保障,例如,經紀商給客戶提供的融資比例為5%保證金,那就意味著顧客只需要支付500元就可以做10000元的交易,但是對于銀行或者經紀商而言,它必須有10000元可以用于交易。所以貨幣差價合約因為無法有效地進行監管和保護投資者權益而在許多國家被禁止交易。

　　股指期貨VS差價合約

　　在被問到股指期貨和差價合約的區別時,穆先生的回答很簡練:股指期貨是一種期貨,它也可以用差價合約方式來交易。

　　股指期貨有其自身特點:股指期貨合約有到期日,不能無限期持有;作為一種保證金交易,必須每天結算盈虧;賣空買空雙向交易;流動性較高,有研究表明,指數期貨市場的流動性明顯高于股票現貨市場,在1991年,FTSE-100指數期貨交易量就已達850億英鎊;實行現金交割;跟宏觀經濟聯系比任何一只個股都緊密。

　　與差價合約一樣,我們可以用股指期貨對股票投資組合進行風險管理。股票的風險可以分為兩類,一類是與個股經營相關的非系統性風險,可以通過分散化投資組合來分散。另一類是與宏觀因素相關的系統性風險,無法通過分散化投資來消除,通常用beta系數來表示。如beta值等于1.2說明該股或該股票組合波動比大盤大20%;beta值等于0.8,則說明該股或該組合的波動比大盤小20%。通過買賣股指期貨,調節股票組合的beta系數,可以降低甚至消除組合的系統性風險。

　　也可以利用股指期貨進行套利。套利機制可以保證股指期貨價格處于一個合理的范圍內,一旦偏離,套利者就會入市以獲取無風險收益,從而將兩者之間的價格拉回合理的范圍內。

　　此外股指期貨還可以作為一個杠桿性的投資工具。這是很多普通投資者最為看重的。由于股指期貨保證金交易,只要判斷方向正確,就可能獲得很高的收益。例如如果保證金為10%,買入1張滬深300指數期貨,那么只要股指期貨漲了5%,就可獲利50%,當然如果判斷方向失誤,期指不漲反跌了5%,那么投資者將虧損本金的50%。

　　與股指期貨不同的是,場外交易的差價合約投資門檻要低的多,普通投資者也可以輕易地置身其中。另外股指期貨受漲停板制度和熔斷機制的影響,其波動性也受到了很大的限制,這一點也是為了抑制過度投機才引入的。

　　目前,單是一個股指期貨就能夠引起當前國內如此大的反應,假設在解決了監管等一系列問題之后,包括貨幣差價合約在內的差價合約都能在中國“登陸”,對解決目前的投資品種稀缺問題,和滿足投資者多樣化投資需求都具有相當重要的意義。