宏觀經(jīng)濟(jì)

　　本周人民幣對美元匯率先是在7.78 附近波動(dòng)，至本周四，人民幣對美元匯率中間價(jià)以7.7735 再度創(chuàng)出匯改以來的新高，這也是人民幣匯率連續(xù)第2 個(gè)交易日同時(shí)也是新年來第8 次創(chuàng)出新高。除中間價(jià)外，人民幣匯率盤中價(jià)和收盤價(jià)也雙雙創(chuàng)出新高，交易過程中還首次突破了7.77 關(guān)口。

　　本周四，銀行間外匯市場美元對人民幣匯率中間價(jià)為1 美元對人民幣7.7735元，人民幣較前一交易日升值了20 個(gè)基點(diǎn)，在新年以來相繼突破7.80、7.79、7.78三個(gè)關(guān)口后，再度迫近7.77 這一新的整數(shù)關(guān)，匯改以來的累積漲幅也已經(jīng)達(dá)到了4.33%。中間價(jià)連創(chuàng)新高進(jìn)一步激發(fā)了市場做多人民幣的熱情，在周四的交易過程中，人民幣匯率繼續(xù)強(qiáng)勢上攻，全天都在中間價(jià)之上運(yùn)行，并率先在盤中突破了7.77。在詢價(jià)交易中，人民幣匯率最高達(dá)到了7.7680，最低也僅為7.7725，報(bào)收于7.7705，較前日收盤價(jià)上漲20 個(gè)基點(diǎn)；在競價(jià)交易中，人民幣匯率最高更是達(dá)到了7.7678，最低僅為7.7700，收報(bào)于7.7690，較前日上漲了36 個(gè)基點(diǎn)。周五回到7.78 以上。

　　去年以來上升的糧油價(jià)格加大了物價(jià)上漲的壓力，從CPI 物價(jià)指數(shù)的成分結(jié)構(gòu)來看，食品、糧食類比重最大。為了從CPI 的內(nèi)部分析CPI 上漲的內(nèi)部原因，我們選取了1994 年1 月至2006 年11 月的CPI 總指數(shù)和糧食類分類指數(shù)的數(shù)據(jù)，進(jìn)行Granger 因果檢驗(yàn)。從格蘭杰因果檢驗(yàn)的結(jié)果來看，糧食類CPI 是影響隨后兩個(gè)月CPI 總指數(shù)走勢的原因。

　　結(jié)合去年糧油價(jià)格的大幅上漲，預(yù)計(jì)今年上半年，CPI 指數(shù)上漲的壓力較大，從本周統(tǒng)計(jì)局公布的去年12 月CPI 同比增長2.8%來看，糧價(jià)引起的物價(jià)上漲效應(yīng)正在顯現(xiàn)，并且這種效應(yīng)在年初仍將繼續(xù)。雖然自去年四季度開始，國家采取了一系列最低價(jià)收購糧食的措施，但在春節(jié)臨近的背景下，短期對于存在滯后反應(yīng)的物價(jià)影響有限，而國家決不會(huì)對關(guān)系到諸多方面的通脹上升視而不見。

　　一方面糧價(jià)的上漲，造成了物價(jià)上漲的壓力；另一方面GDP 增速與低利率水平的不協(xié)調(diào)，給目前流動(dòng)性極高的貨幣市場上的資金的壓力并不大，造成了低資金成本下的輕松投資。同時(shí)在2006 年人民幣匯率升值幅度超過3%的基礎(chǔ)上，2007 年人民幣升值的預(yù)期仍在3%以上。此種預(yù)期定會(huì)加速國際資本和熱錢的流入。在外國資本賺取匯率差價(jià)的同時(shí)，中國經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長的能力讓人們看到加大投資中國的巨大利潤空間。因此投資于上升中的中國資本市場是個(gè)很好的選擇。根據(jù)Reuters 整理的目前國家外匯管理局批準(zhǔn)的QFII 投資中國市場的總額度達(dá)到了95.45 億美元。根據(jù)相機(jī)抉擇，選取投資回報(bào)高的領(lǐng)域，無疑中國股市是個(gè)非常好的選擇。

　　股市的大漲，在使得市場資金流動(dòng)性保持在一個(gè)較高的水平的同時(shí)，帶動(dòng)了居民儲(chǔ)蓄的進(jìn)入，在各種資金混雜在今日股市的情況下，股市的健康增長才是中國經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長的晴律表。雖然進(jìn)入2007 年，人民銀行顯然是考慮到了去年信貸超出全年計(jì)劃的情況，今年第一周就提高了存款準(zhǔn)備金率，但是似乎是市場已經(jīng)適應(yīng)了提高存款準(zhǔn)備金率帶來的沖擊，更是因?yàn)槟壳暗闹袊�資本市場的增長近乎瘋狂。往持續(xù)沸騰的水中加入少量溫水顯然是杯水車薪，并不足以緩解這種瘋狂，只有采取更加有效、更加持續(xù)的措施，才能為中國經(jīng)濟(jì)，資本市場保駕護(hù)航。本周央行發(fā)行了1 年期利率招標(biāo)方式的600 億央行票據(jù)，在持續(xù)三周加大回收流動(dòng)性的情況下，股市出現(xiàn)了下跌，債市出現(xiàn)了滯漲。如果這只是市場上加息預(yù)期的一個(gè)表象，央行認(rèn)為并不足以反映出目前瘋狂的資本市場將會(huì)出現(xiàn)階段調(diào)整的時(shí)候，同時(shí)在央行提高存款準(zhǔn)備金率、發(fā)行央行票據(jù)、正回購操作都顯得隔靴搔癢的時(shí)候，該加息了！

　　但筆者認(rèn)為應(yīng)該看到，目前這個(gè)階段選擇加息，將會(huì)在人民幣升值預(yù)期的情況下，加大熱錢流入的速度，對于長期的人民幣匯改工作帶來麻煩，選擇漸進(jìn)持續(xù)性的有約束的市場調(diào)節(jié)更有利于資本市場健康發(fā)展，一劑“猛藥”不足以從根本上解決目前市場流動(dòng)性的問題。

　　貨幣市場

　　本周公開市場操作向市場凈回籠700 億元。1 年期央票發(fā)行量600 億元，3 月期央票發(fā)行300 億元，1 年期中標(biāo)利率與上周持平，3 個(gè)月中標(biāo)利率較上周上漲4.06bp；正回購操作方面，7 天期200 億元。

　　本周資金回籠量為700 億元，較上周下降1060 億元。公開市場操作持續(xù)四周凈回籠，本周回籠量大降1060 億元。由于本周央行通過利率招標(biāo)方式發(fā)行了600 億元的3 年期央票，本周1 年期央票投放合計(jì)1300 億元，較上周減少800 億元，3 月期央票本周發(fā)行300 億元。同時(shí)回購利率上升，本周回購量為200 億元，較上周下降800 億元，近兩周來回購量持續(xù)下降。7 天正回購200 億元，中標(biāo)利率1.65%，上升40bp。

　　近期公開市場操作回顧與本周情況

　　證券市場：

　　本周超過70%的板塊成交金額較上周出現(xiàn)下滑，其中下降最為明顯的是房地產(chǎn)板塊，較上周下降102.27 億元，同時(shí)機(jī)械設(shè)備、食品飲料、商業(yè)貿(mào)易板塊成交金額較上周下降超過50 億元。此前一直引領(lǐng)大盤上漲的金融服務(wù)板塊較上周下降3.12億元。而有色金屬、交通運(yùn)輸板塊成交額較上周保持增長，但增長幅度出現(xiàn)大規(guī)模下降。

　　統(tǒng)計(jì)表明，在近期市場的結(jié)構(gòu)調(diào)整中，前期股價(jià)快速上漲的股票承受了較大的拋售壓力，去年全年漲幅突出的食品飲料行業(yè)股票跌幅較大。目前A 股平均市盈率達(dá)到了32.28 倍，加權(quán)平均股價(jià)達(dá)到了8.95 元。

　　以2006 年預(yù)測業(yè)績計(jì)算，目前A 股平均市盈率達(dá)到了32.28 倍，加權(quán)平均股價(jià)達(dá)到了8.95 元，而2005 年6 月3 日大盤千點(diǎn)時(shí)的平均股價(jià)為4.73 元，市盈率為25.30。如今的A 股股價(jià)已經(jīng)增長了近一倍；而滬深300 指數(shù)市盈率也達(dá)到了28.21倍，與指數(shù)千點(diǎn)時(shí)的13.42 倍相比，上升了一倍有余。

　　本次A 股的調(diào)整體現(xiàn)出明顯的結(jié)構(gòu)性特征：

　　首先，從1 月4 日至22 日，滬深兩市A 股平均漲幅29.69%，其中，近三個(gè)交易日跌幅前100 名的股票同期漲幅為41.71%，而近三個(gè)交易日漲幅前100 名的股票同期漲幅僅為24.99%。顯然，前期股價(jià)快速上漲的股票承受了較大的拋售壓力。

　　其次，今年以來漲幅較大、市盈率水平較高的行業(yè)板塊跌幅居前。例如：在近期跌幅前100 名股票中有10 只來自零售業(yè)，而這些股票在1 月4 日至1 月22 日期間平均漲幅為36.91%，動(dòng)態(tài)市盈率平均水平更是達(dá)到了57.67 倍。

　　此外，去年全年漲幅突出的食品飲料行業(yè)股票跌幅較大，包括瀘州老窖、張?jiān)�A 等11 只股票排在近期跌幅前100 名中。

　　債券市場

　　本周四國家統(tǒng)計(jì)局公布了12月份CPI數(shù)據(jù)，上證國債指數(shù)以111。67點(diǎn)報(bào)收，下跌0。02%。雖然單日下跌幅度并不大，但國家統(tǒng)計(jì)局公布的CPI較大增速的數(shù)據(jù)，引起了投資者對通脹壓力上升的憂慮，進(jìn)而產(chǎn)生了對央行近期加息的憂慮，加上公開市場操作3月期央票的中標(biāo)利率2。5429%，處在較高水平，雙重因素引起最近不斷走高的債市下落。

　　CPI指數(shù)偏高，導(dǎo)致了大家對加息的擔(dān)憂。周四，上證國債指數(shù)以111。67點(diǎn)報(bào)收，下跌0。02%。全天總成交額3。77億元，比上個(gè)交易日的5。91億元大幅減少。

　　成交的38只國債中10漲5平23跌。此外，央票發(fā)行收益率上升，也表明投資者心態(tài)謹(jǐn)慎。央行周四上午在公開市場操作中，發(fā)行的300億元3月期央票中標(biāo)利率為2。5429%，較上周同期品種走高4。06個(gè)基點(diǎn)，也高于此前市場預(yù)期。

　　統(tǒng)計(jì)局公布的數(shù)據(jù)顯示，去年12月份消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)(CPI)創(chuàng)下2006年的最高月度增速，比上年同期上升2。8%，較11月份 1。9%的升幅顯著上升。CPI大幅抬頭，表明通脹壓力在上升，而糧食價(jià)格上漲、公用事業(yè)產(chǎn)品價(jià)格調(diào)高以及居民收入增加等因素均可能推動(dòng)今年的CPI繼續(xù)走高。

　　與此同時(shí)，央行近期公布的金融數(shù)據(jù)顯示，狹義貨幣供應(yīng)量(M1)增速在兩年以后重新超越M2，這更強(qiáng)化了投資者對通脹壓力抬頭的預(yù)期。2006年12月末M1同比增長17。48%，超過M2增速0。54個(gè)百分點(diǎn)。這是2005年1月以來M1首次超過M2。

　　根據(jù)歷史數(shù)據(jù)判斷，M1與中下游產(chǎn)品價(jià)格聯(lián)動(dòng)性強(qiáng)，M1的攀升意味今年CPI漲勢或?qū)⒓涌臁�從目前的情況看，較多機(jī)構(gòu)對今年CPI的預(yù)測多在2%-3%之間，大幅高于2006年年全年1。5%的增速。

　　近期央行在公開市場操作中頻繁大規(guī)模回收流動(dòng)性，加上剛上調(diào)了存款準(zhǔn)備金率，在數(shù)量型政策工具力度可能有增無減的同時(shí)，CPI大幅走高也引發(fā)了投資者對加息的憂慮。

　　不過，市場人士對于央行近期是否加息的預(yù)期存在分歧。近期人民幣匯率升值的速度明顯加快，周四美元兌人民幣的中間價(jià)已達(dá)7。7735，加息會(huì)刺激熱錢的加速流入，出于匯改的考慮近期加息的可能性并不大。而且，如果出于控制金融系統(tǒng)過剩的流動(dòng)性，存款準(zhǔn)備金率上調(diào)的空間反而更大。央行雖刻意將貨幣市場利率保持在較低水平以利于穩(wěn)步匯改，但整體而言，目前基準(zhǔn)利率水平偏低，央行年內(nèi)擇機(jī)加息的風(fēng)險(xiǎn)仍不可忽視。