2007年白糖市場(chǎng)展望：反彈是為了更好地下跌

 　要點(diǎn)：● 2006年糖價(jià)下降的主要原因是預(yù)期巴西、印度、中國(guó)等主要生產(chǎn)國(guó)糖產(chǎn)量大幅增長(zhǎng)，及中國(guó)拋售。

　　●當(dāng)前糖價(jià)反彈的主要?jiǎng)恿κ窃霎a(chǎn)預(yù)期和拋售引起的價(jià)格超跌，同時(shí)干旱等因素有利于反彈行情的深化，但作用都是有限的。

　　●06/07營(yíng)銷(xiāo)年糖價(jià)有可能再度步入熊市，世界經(jīng)濟(jì)有可能放緩、生產(chǎn)進(jìn)入增長(zhǎng)階段等因素將在新的一年里起主導(dǎo)作用。

　　● 新的營(yíng)銷(xiāo)年，預(yù)計(jì)NYBOT11號(hào)原糖當(dāng)月合約全年均價(jià)有可能下降到9美分/磅；鄭州期糖當(dāng)月合約全年均價(jià)可能會(huì)下降到3200元/噸左右。

　　2006年秋冬之交，在產(chǎn)量大幅增長(zhǎng)預(yù)期及中國(guó)國(guó)家儲(chǔ)備局大量拋售活動(dòng)遠(yuǎn)未結(jié)束之際，國(guó)內(nèi)外糖價(jià)就步入反彈，尤其是國(guó)內(nèi)糖價(jià)反彈勢(shì)頭大大強(qiáng)于外盤(pán)。本文從產(chǎn)量增長(zhǎng)預(yù)期和國(guó)儲(chǔ)拋售對(duì)糖價(jià)的影響過(guò)程，以及天氣、成本等方面分析了糖價(jià)反彈的內(nèi)在動(dòng)力，認(rèn)為目前的反彈是有限的、階段性的。新的一年里糖價(jià)將有可能再度進(jìn)入熊市，這主要是世界經(jīng)濟(jì)放緩，以及生產(chǎn)周期性規(guī)律等因素作用的結(jié)果。

　　一、市場(chǎng)預(yù)測(cè)的困惑

　　2006年國(guó)內(nèi)外糖價(jià)下降的兩大重要力量是增產(chǎn)預(yù)期和中國(guó)國(guó)家儲(chǔ)備局拋售白糖。但在生產(chǎn)旺季來(lái)臨之前，以及國(guó)家儲(chǔ)備局拋售遠(yuǎn)未結(jié)束之前，國(guó)內(nèi)外糖價(jià)卻早已顯露出走出熊市或反轉(zhuǎn)的跡象。這種市場(chǎng)狀況令我們的預(yù)測(cè)陷于困難的境地。

　　1、困惑之一

　　——生產(chǎn)旺季來(lái)臨糖價(jià)早已走出困局

　　德國(guó)統(tǒng)計(jì)分析機(jī)構(gòu)F.O.Licht認(rèn)為，估計(jì)06-07制糖年全球的食糖產(chǎn)量將達(dá)到1.60億噸，而食糖消費(fèi)需求總量?jī)H能達(dá)到1.483億噸的水平，06-07制糖年全球的食糖庫(kù)存量將增加850萬(wàn)噸，達(dá)到7,260萬(wàn)噸的水平。2006/07榨季全球食糖市場(chǎng)供過(guò)于求。

　　從國(guó)內(nèi)來(lái)看，由于高糖價(jià)的帶動(dòng)，2005/06榨季糖料收購(gòu)價(jià)格漲到建國(guó)以來(lái)的最高水平，受上半年糖價(jià)處于高水平刺激，糖農(nóng)擴(kuò)種糖料積極性高漲。預(yù)計(jì)2006/07榨季食糖產(chǎn)量可能達(dá)到1050-1100萬(wàn)噸，較去年增長(zhǎng)19.1—24.7%左右。甘蔗種植面積擴(kuò)大將會(huì)對(duì)糖價(jià)形成壓力。

　　隨著2006/07制糖年榨季來(lái)臨，巴西東北部、印度、中國(guó)、泰國(guó)等主要生產(chǎn)國(guó)分別于9月、12月、11月、11月進(jìn)入新的制糖年集中開(kāi)榨時(shí)期。在上述生產(chǎn)背景下，NYBOT11號(hào)原糖價(jià)格卻早于9月25日已顯露出整理狀態(tài)并期望走出熊市的跡象(見(jiàn)圖一)，鄭州期糖表現(xiàn)更為強(qiáng)勁，自8月30日以來(lái)大有反轉(zhuǎn)之勢(shì)(見(jiàn)圖二)。

　　圖一 NYBOT11號(hào)原糖C3價(jià)格日K線(xiàn)圖

　　圖二 鄭州期糖C3價(jià)格日K線(xiàn)圖

　　2、困惑之二

　　——鄭州期糖在國(guó)儲(chǔ)拍賣(mài)力度加大時(shí)出現(xiàn)反彈

　　針對(duì)去年底、今年初國(guó)內(nèi)糖價(jià)暴漲的態(tài)勢(shì)，國(guó)家決定動(dòng)用國(guó)儲(chǔ)糖，平抑國(guó)內(nèi)食糖市場(chǎng)價(jià)格。從今年1月5日到10月13日，國(guó)儲(chǔ)糖共進(jìn)行了12次拍賣(mài)，拍賣(mài)的成交總量達(dá)到了117.33萬(wàn)噸。除第12次拍賣(mài)成交的是5萬(wàn)噸原糖外，其余均為白糖。

　　表一 2006年國(guó)儲(chǔ)糖歷次競(jìng)拍成交結(jié)果匯總

　　單位:元/噸

　　從表一可見(jiàn),前9次拍賣(mài)量大多為9.2萬(wàn)噸以下。隨著拍賣(mài)的深入，進(jìn)入9月份每次拍賣(mài)量達(dá)到13.9萬(wàn)噸以上,尤其是最后一次為5萬(wàn)噸原糖。在9月份以后的拍賣(mài)中，雖然拍賣(mài)量大幅增加，但鄭州期糖價(jià)格自8月30日以來(lái)不跌反漲，強(qiáng)勁反彈，且速度較快(見(jiàn)圖二)。鄭州期糖變化的趨勢(shì)在近一個(gè)半月內(nèi)與國(guó)儲(chǔ)拋售背道而馳。

　　結(jié)論：增產(chǎn)預(yù)期和中國(guó)國(guó)家儲(chǔ)備局拋售白糖等因素均是重大的利空因素，應(yīng)對(duì)糖價(jià)產(chǎn)生較為持久的抑制作用。但事實(shí)上，NYBOT11號(hào)原糖和鄭州期糖的盤(pán)整及反彈行情的到來(lái)，遠(yuǎn)遠(yuǎn)早于市場(chǎng)的預(yù)期。面對(duì)這種市場(chǎng)困惑，通過(guò)分析其內(nèi)在原因，將有助于我們認(rèn)識(shí)目前行情的性質(zhì)，從而有利于我們對(duì)明年行情的總體判斷。

　　二、當(dāng)前行情反彈的動(dòng)力及演化

　　面對(duì)增產(chǎn)預(yù)期和中國(guó)國(guó)家儲(chǔ)備局拋售白糖等利空因素，為什么國(guó)內(nèi)外糖價(jià)能在這些利空因素遠(yuǎn)未釋放完之前就出現(xiàn)反彈？目前的反彈行情會(huì)否演化為反轉(zhuǎn)行情。要回答這一問(wèn)題，必須分析市場(chǎng)預(yù)期增產(chǎn)及國(guó)家儲(chǔ)備局拋售白糖等因素對(duì)市場(chǎng)行情的作用過(guò)程及機(jī)制，揭示當(dāng)前行情反彈的動(dòng)力，從而正確認(rèn)識(shí)其性質(zhì)。正確認(rèn)識(shí)目前NYBOT11號(hào)原糖和鄭州期糖的盤(pán)整及反彈行情的性質(zhì)，將有助于我們更為準(zhǔn)確地把握其后市的演化。

　　1、市場(chǎng)對(duì)產(chǎn)量增長(zhǎng)預(yù)期的消化過(guò)程

　　1)、甘蔗種植特征

　　白糖是季產(chǎn)年銷(xiāo)的商品，每個(gè)營(yíng)銷(xiāo)年到來(lái)之前的前一年春季及夏初，主要生產(chǎn)國(guó)甘蔗播種基本完成。這種情況下，市場(chǎng)上食糖生產(chǎn)商、貿(mào)易商、消費(fèi)商及投機(jī)者，在新的營(yíng)銷(xiāo)年開(kāi)榨前，就可以通過(guò)甘蔗播種面積估計(jì)出該營(yíng)銷(xiāo)年甘蔗產(chǎn)量，并進(jìn)一步推斷出下一營(yíng)銷(xiāo)年的白糖產(chǎn)量。如果在開(kāi)榨前，沒(méi)有遭遇干旱、霜凍和蟲(chóng)害等自然災(zāi)害，那么這種估計(jì)往往具有較高的準(zhǔn)確性。市場(chǎng)投資者較早掌握較為準(zhǔn)確的產(chǎn)量估計(jì)數(shù)據(jù)后，就有了比較長(zhǎng)的時(shí)間在市場(chǎng)上對(duì)這種產(chǎn)量預(yù)期進(jìn)行消化。

　　白糖產(chǎn)量增長(zhǎng)預(yù)期,對(duì)市場(chǎng)價(jià)格形成的壓力如何逐漸釋放,并完全反映到期貨價(jià)格中去?這就要從收割期前和收割期來(lái)臨時(shí)兩個(gè)不同階段中投資者心理行為變化特征，來(lái)分析市場(chǎng)是如何消化產(chǎn)量增長(zhǎng)預(yù)期這一基本面的變化。在不同的市場(chǎng)階段，分析市場(chǎng)對(duì)產(chǎn)量預(yù)期增長(zhǎng)的消化過(guò)程及投資者的心理變化，將有利于我們準(zhǔn)確把握白糖期貨價(jià)格。

　　2)、收割期前產(chǎn)量增長(zhǎng)預(yù)期壓力逐漸釋放

　　主要生產(chǎn)國(guó)甘蔗種植期主要集中在每年的12月至次年4月。種植期過(guò)后，市場(chǎng)投資者就可以根據(jù)甘蔗播種面積，估計(jì)下一營(yíng)銷(xiāo)年的白糖產(chǎn)量。當(dāng)然，這一產(chǎn)量估計(jì)尚受到氣候變化的影響。就今年來(lái)看，8月份以前甘蔗生長(zhǎng)沒(méi)有受到干旱、臺(tái)風(fēng)、霜凍的困擾，在播種面積擴(kuò)大的情況下，白糖產(chǎn)量增長(zhǎng)成定局，無(wú)法改變。隨著白糖產(chǎn)量增長(zhǎng)不斷明朗化，投資者不斷打壓糖價(jià)。在這個(gè)過(guò)程中，由于投資者受到產(chǎn)量大幅增長(zhǎng)帶來(lái)的心理壓力，就會(huì)形成羊群效應(yīng)，導(dǎo)致糖價(jià)低于基本面所決定的價(jià)格，出現(xiàn)超跌。產(chǎn)量增長(zhǎng)預(yù)期對(duì)糖價(jià)形成的壓力，一直持續(xù)到新糖開(kāi)榨前。

　　3)、收割期來(lái)臨時(shí)利空出盡即利多

　　每年第四季度是主要生產(chǎn)國(guó)集中開(kāi)榨的時(shí)期。隨著新糖開(kāi)榨期的來(lái)臨，市場(chǎng)對(duì)產(chǎn)量增長(zhǎng)的消化越來(lái)越充分。由于期貨市場(chǎng)價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能得到充分發(fā)揮，期貨價(jià)格提前反映了產(chǎn)量增長(zhǎng)的規(guī)模。收割期即將來(lái)臨時(shí)，市場(chǎng)對(duì)產(chǎn)量增長(zhǎng)的利空作用已消化完畢，投資者意識(shí)到來(lái)自產(chǎn)量增長(zhǎng)預(yù)期的壓力將越來(lái)越小。在市場(chǎng)上沒(méi)有更大的利空因素出現(xiàn)時(shí)，白糖價(jià)格是難以再度連續(xù)下降的，投資者會(huì)在市場(chǎng)上利用逆向思維而積極作多，推高糖價(jià)，這主要是基于技術(shù)面的。同時(shí)，在增產(chǎn)預(yù)期壓力釋放過(guò)程中形成的價(jià)格超跌現(xiàn)象，也迫切需要食糖實(shí)現(xiàn)價(jià)值回歸。

　　事實(shí)上，NYBOT11號(hào)原糖自9月25日至11月29日，一直處于反彈或維持反彈勢(shì)頭的狀態(tài)，持續(xù)47個(gè)交易日，只有11月29日至12月14日出現(xiàn)連續(xù)下降，達(dá)11個(gè)交易日。鄭州期糖8月30日反彈以來(lái)，也一直維持反彈勢(shì)頭。產(chǎn)量增長(zhǎng)預(yù)期對(duì)糖價(jià)形成的壓力得到充分釋放后，長(zhǎng)期受到產(chǎn)量增長(zhǎng)預(yù)期壓制的糖價(jià)，得以逐漸恢復(fù)合理水平。

　　2、國(guó)家儲(chǔ)備局拋售白糖對(duì)糖價(jià)的作用機(jī)制

　　1)、白糖國(guó)際貿(mào)易特征

　　國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)的融通性不高，是由白糖國(guó)際貿(mào)易狀況所決定的。國(guó)際食糖貿(mào)易以原糖為主。進(jìn)入世界貿(mào)易的食糖相當(dāng)于世界總產(chǎn)量的四分之一，約3700萬(wàn)噸，其中約三分之一受政府雙邊協(xié)定支配，其余是自由貿(mào)易，占世界總產(chǎn)量的17%。我國(guó)與古巴簽訂有長(zhǎng)期進(jìn)口原糖協(xié)議，每年從古巴進(jìn)口原糖40萬(wàn)噸。由于原糖便于保存，進(jìn)口原糖大都直接轉(zhuǎn)入國(guó)家儲(chǔ)備。

　　2)、鄭州期糖脫離外盤(pán)而特立獨(dú)行

　　春節(jié)過(guò)后，鄭州白糖連連下降，國(guó)家拋售白糖的決定起到了重要作用。2月初至3月中旬鄭州白糖下降的原因是國(guó)內(nèi)外白糖價(jià)格連動(dòng)的結(jié)果。在全球一體化的今天，國(guó)內(nèi)糖市難以置身全球糖市的影響之外，獨(dú)善其身，這是一種正常的市場(chǎng)表現(xiàn)。但隨后在紐約11號(hào)原糖保持寬幅震蕩態(tài)勢(shì)的情況下，鄭州白糖價(jià)格連續(xù)大幅下降，其背后的深層次原因具有重要的研究?jī)r(jià)值。出現(xiàn)這種市場(chǎng)現(xiàn)象的根本原因是，在國(guó)家儲(chǔ)備局決定拍賣(mài)白糖的壓力下，由于鄭州白糖期貨處于上市初期，需要有一個(gè)成熟的過(guò)程，才能更完整地反應(yīng)市場(chǎng)的變化。另一方面，白糖投資者需要逐漸熟悉白糖市場(chǎng)的習(xí)性，才能保持更好的投資心態(tài)，面對(duì)市場(chǎng)利空。同時(shí)，在各國(guó)政府對(duì)食糖貿(mào)易管制較多的貿(mào)易狀況下，國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)的融通性并不高。在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)出現(xiàn)壓力時(shí)，并不能通過(guò)國(guó)際市場(chǎng)得到釋放，使國(guó)內(nèi)市場(chǎng)變化難以及時(shí)通過(guò)國(guó)際市場(chǎng)得到及時(shí)調(diào)節(jié)，從而導(dǎo)致國(guó)家決定拋售白糖時(shí)，鄭州期糖市場(chǎng)很容易走出下降速度快于紐約11號(hào)原糖價(jià)格走勢(shì)的特立獨(dú)行的行情。

　　3)、國(guó)內(nèi)外糖價(jià)比價(jià)較低促進(jìn)鄭州期糖反彈

　　自年初以來(lái)的白糖價(jià)格下降過(guò)程中，在國(guó)家儲(chǔ)備局拋售白糖，調(diào)控糖價(jià)的情況下，截止7月6日前，鄭州期糖價(jià)格下降速度一直快于NYBOT11號(hào)原糖價(jià)格。鄭州白糖期貨價(jià)格與紐約原糖價(jià)格比值連續(xù)大幅下降(見(jiàn)圖三)，二者比價(jià)從1月27日最高值344.1，下降到7月5日最低值236.4。

　　但在全球一體化的今天，國(guó)內(nèi)糖市難以置身全球糖市變化的影響之外。當(dāng)國(guó)內(nèi)外糖價(jià)比價(jià)關(guān)系下降到一定極限時(shí)，市場(chǎng)本身就有使比價(jià)恢復(fù)正常水平的要求。尤其是9月份國(guó)家儲(chǔ)備局拋售白糖告一段落后，其對(duì)市場(chǎng)形成的壓力得到釋放，鄭州期糖價(jià)格與國(guó)際行情比價(jià)恢復(fù)到合理水平的要求更為迫切。7月5日國(guó)內(nèi)外糖價(jià)比價(jià)創(chuàng)下236.4最低值后一直保持上升態(tài)勢(shì)。尤其是9月中旬后，二者比價(jià)上升更快，國(guó)內(nèi)期糖價(jià)格表現(xiàn)遠(yuǎn)較NYBOT11號(hào)原糖強(qiáng)勁。在NYBOT11號(hào)原糖保持震蕩態(tài)勢(shì)的情況下，鄭州期糖價(jià)格出現(xiàn)了快速反彈。這種反彈幾乎是迫不及待的。當(dāng)國(guó)家儲(chǔ)備局拋售白糖對(duì)市場(chǎng)形成的壓力于9月初得到階段性釋放時(shí)，鄭州期糖價(jià)格在拋售沒(méi)有完全結(jié)束時(shí)就展開(kāi)了反彈行情。

　　圖三 鄭州白糖C3連續(xù)價(jià)格與紐約原糖C3連續(xù)價(jià)格比價(jià)圖

　　3、反彈行情將進(jìn)一步深化

　　當(dāng)前糖價(jià)上升的主要?jiǎng)恿��?lái)自于增產(chǎn)預(yù)期及國(guó)儲(chǔ)拋售導(dǎo)致的價(jià)格脫離于供需平衡狀態(tài)而形成的超跌現(xiàn)象。就這種動(dòng)力本身來(lái)說(shuō)，不足已維持較長(zhǎng)時(shí)間。巴西中南部停產(chǎn)、西方冬季來(lái)臨、旱災(zāi)導(dǎo)致甘蔗產(chǎn)量低于預(yù)期、甘蔗原料價(jià)格上升等因素有可能是目前的上升行情進(jìn)一步深化。

　　1)、旱災(zāi)導(dǎo)致甘蔗產(chǎn)量低于預(yù)期

　　今年9月中旬以來(lái)至11月中上旬，主產(chǎn)區(qū)廣西干旱嚴(yán)重，蔗農(nóng)損失較大。全區(qū)平均降水量比常年同期偏少5成，偏少程度屬1951年以來(lái)同期的第二位，僅次于1966年。南寧市旱情已經(jīng)達(dá)到特旱等級(jí)，是1921年以來(lái)同期最旱的年份。嚴(yán)重干旱使甘蔗林葉子發(fā)黃，耷拉著腦袋，甚至有的甘蔗已經(jīng)枯死。甘蔗生產(chǎn)已受到一定影響，直接導(dǎo)致甘蔗原料減產(chǎn)，威脅白糖生產(chǎn)。同時(shí)，天氣持續(xù)干旱，使甘蔗糖份減少，純度下降。根據(jù)已開(kāi)榨糖廠(chǎng)生產(chǎn)情況推斷，全區(qū)蔗糖份同比偏低0.4個(gè)百分點(diǎn)。在開(kāi)榨初期生產(chǎn)1噸白糖需要11噸甘蔗， 其后情況有所好轉(zhuǎn)，大約9噸甘蔗就可以產(chǎn)出1噸白糖，而往年只需要7-8噸甘蔗就可以了。

　　甘蔗榨期要一直持續(xù)到明年4、5月份，在這段時(shí)間內(nèi)如果氣候出現(xiàn)異常的話(huà)仍會(huì)危及甘蔗生長(zhǎng)， 一般要到今年12月至明年1月才能對(duì)本榨季食糖產(chǎn)量做出比較準(zhǔn)確的預(yù)測(cè)。霜凍對(duì)甘蔗來(lái)說(shuō)是最要命的， 主要出現(xiàn)在12月份到明年1月之間， 雖然這樣的情況是很少見(jiàn)的， 但是一旦出現(xiàn)對(duì)甘蔗的產(chǎn)量影響極大。在2000年的時(shí)候出現(xiàn)過(guò)一次霜凍的情況，消息出來(lái)后一個(gè)月內(nèi)，白糖的出廠(chǎng)價(jià)格每噸便上漲了1000多元。

　　干旱和霜凍預(yù)期使主產(chǎn)區(qū)白糖產(chǎn)量有可能遠(yuǎn)低于預(yù)期，使得8月份以前出現(xiàn)的鄭州期糖超跌的幅度顯得更大，從而為當(dāng)前鄭州期糖的反彈將進(jìn)一步延續(xù)。

　　2)、甘蔗原料價(jià)格上升

　　廣西糖料蔗收購(gòu)價(jià)格采取蔗糖價(jià)格掛鉤聯(lián)動(dòng)、二次結(jié)算的管理方式，全區(qū)統(tǒng)一糖料蔗收購(gòu)首付價(jià)和二次結(jié)算辦法。受近年糖價(jià)總體水平上升的影響，今年廣西甘蔗收購(gòu)價(jià)格也有所上漲。以南寧市糖料蔗價(jià)格來(lái)看，普通品種收購(gòu)首付價(jià)260元/噸(不含稅費(fèi)，下同)與制糖企業(yè)食糖(一級(jí)白砂糖，下同)平均含稅銷(xiāo)售價(jià)格(以下簡(jiǎn)稱(chēng)“銷(xiāo)售價(jià)格”)3900元/噸實(shí)行掛鉤聯(lián)動(dòng)。食糖銷(xiāo)售價(jià)格超過(guò)3900元/噸的部分，在糖料蔗收購(gòu)首付價(jià)的基礎(chǔ)上，蔗糖掛鉤聯(lián)動(dòng)價(jià)格按6%的聯(lián)動(dòng)系數(shù)進(jìn)行二次結(jié)算。糖料蔗品種實(shí)行優(yōu)質(zhì)加價(jià)、劣質(zhì)減價(jià)。在普通品種糖料蔗收購(gòu)首付價(jià)的基礎(chǔ)上，優(yōu)良品種糖料蔗每噸加價(jià)15元，劣質(zhì)、淘汰品種糖料蔗每噸減價(jià)20-110元。列入加價(jià)的品種實(shí)行掛鉤聯(lián)動(dòng)；列入減價(jià)的品種不實(shí)行掛鉤聯(lián)動(dòng)，一次性支付蔗款。

　　從甘蔗價(jià)格水平來(lái)看，甘蔗價(jià)格為260元/噸的情況下，白糖價(jià)格只有達(dá)到3900元/噸，食糖企業(yè)才能獲得合理的利潤(rùn)，并維持正常的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)。這是8月15日—9月26日期間鄭州期糖當(dāng)月期貨價(jià)格在3600元/噸一線(xiàn)得到較強(qiáng)支持的重要原因。甘蔗原料價(jià)格處于較高水平，對(duì)糖價(jià)反彈起到了支持作用。

　　3)、收儲(chǔ)白糖將對(duì)價(jià)格起到支持作用

　　近期， 國(guó)家發(fā)展和改革委員會(huì)安排2006跨2007年制糖期工業(yè)短期儲(chǔ)存食糖計(jì)劃，計(jì)劃量為200萬(wàn)噸。這對(duì)糖價(jià)將具有支持作用。但值得關(guān)注的是，短期儲(chǔ)存食糖的風(fēng)險(xiǎn)和利息、費(fèi)用由承儲(chǔ)企業(yè)承擔(dān)，承儲(chǔ)期為半年。從這點(diǎn)來(lái)看，這種收儲(chǔ)行為并不是完全的國(guó)家收儲(chǔ)行為。承儲(chǔ)企業(yè)會(huì)象市場(chǎng)投資者一樣，希望低吸高拋。其結(jié)果是，促進(jìn)市場(chǎng)供需平衡狀態(tài)向供不應(yīng)求狀態(tài)方向轉(zhuǎn)化的力度會(huì)大打折扣。從而對(duì)糖價(jià)的支持作用是有限的。

　　同時(shí)，我國(guó)對(duì)糖價(jià)保護(hù)力度沒(méi)有美國(guó)和歐盟保護(hù)力度大。短期儲(chǔ)存食糖計(jì)劃促進(jìn)糖價(jià)上升幅度較大時(shí)，糖價(jià)會(huì)受到進(jìn)口糖的壓制。

　　而且，雖然國(guó)內(nèi)外糖價(jià)相關(guān)性較差，但從較長(zhǎng)時(shí)期來(lái)考察，國(guó)際食糖供需平衡狀況仍然會(huì)影響國(guó)內(nèi)供需平衡狀態(tài)。國(guó)內(nèi)外糖價(jià)仍然大的趨勢(shì)會(huì)保持一致性。國(guó)際糖價(jià)走勢(shì)會(huì)對(duì)國(guó)內(nèi)投資者產(chǎn)生較大的心理作用。這種情況下，短期儲(chǔ)存食糖計(jì)劃對(duì)糖價(jià)的支持作用，會(huì)因國(guó)際糖價(jià)的反向作用所抵消。

　　結(jié)論：當(dāng)前糖價(jià)上升的主要?jiǎng)恿��?lái)自于增產(chǎn)預(yù)期及國(guó)儲(chǔ)拋售導(dǎo)致的價(jià)格脫離于供需平衡狀態(tài)而形成超跌現(xiàn)象。這種動(dòng)力的作用本身是有限的，決定了目前上升行情性質(zhì)是反彈而不是反轉(zhuǎn)，且是技術(shù)性的。雖然旱災(zāi)導(dǎo)致甘蔗產(chǎn)量低于預(yù)期、甘蔗原料價(jià)格上升等有可能使目前的反彈行情進(jìn)一步深化，但這些因素作用的時(shí)間是階段性的。這決定了目前的反彈是有限的。

　　三、從現(xiàn)實(shí)走向未來(lái)

　　我們認(rèn)為目前國(guó)內(nèi)外糖價(jià)的反彈的各種支持因素來(lái)自于價(jià)格超跌、國(guó)內(nèi)外比價(jià)恢復(fù)合理水平，以及干旱等階段性因素，它們不足以支持糖價(jià)反轉(zhuǎn)。而且目前糖價(jià)的反彈主要是技術(shù)性的。主要工業(yè)化國(guó)家經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩、白糖生產(chǎn)的周期性及供需平衡狀況向供過(guò)于求方向移 動(dòng)等因素將使糖價(jià)再度進(jìn)入熊市。

　　1、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩抑制糖價(jià)

　　自2004年6月以來(lái)，經(jīng)過(guò)17次連續(xù)加息后，美聯(lián)儲(chǔ)在8、9、10月份貨幣政策決策例會(huì)上已連續(xù)3次決定維持5.25%的聯(lián)邦基金利率不變。華爾街不少投行機(jī)構(gòu)都開(kāi)始轉(zhuǎn)而認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)年內(nèi)會(huì)維持利率不變，有的甚至認(rèn)為到明年會(huì)開(kāi)始降息。這些行為與預(yù)期表明，美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)已放緩，通脹壓力也有所緩解，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)有可能出現(xiàn)較大的波動(dòng)。

　　從經(jīng)濟(jì)形勢(shì)分析，2005年世界經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度已減緩，進(jìn)入平穩(wěn)的增長(zhǎng)時(shí)期。

　　每個(gè)經(jīng)濟(jì)周期商品期貨價(jià)格具有如下特征，即在經(jīng)濟(jì)快速增長(zhǎng)初期，當(dāng)商品消費(fèi)大幅增加時(shí)，商品供應(yīng)受基本建設(shè)周期的制約而滿(mǎn)足不了商品需求，商品價(jià)格發(fā)生暴漲。當(dāng)經(jīng)濟(jì)保持平穩(wěn)的增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)時(shí)，在經(jīng)濟(jì)快速增長(zhǎng)初期隨著商品價(jià)格增長(zhǎng)對(duì)原材料投資的吸引力增強(qiáng)而形成的生產(chǎn)能力逐漸投產(chǎn)，原材料的供應(yīng)增長(zhǎng)速度會(huì)快于消費(fèi)增長(zhǎng)速度，即出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)保持穩(wěn)健狀態(tài)，而商品期貨價(jià)格步入熊市。

　　種種跡象表明，美國(guó)經(jīng)濟(jì)有可能進(jìn)行“軟著陸”。“軟著陸”會(huì)對(duì)商品需求帶來(lái)較大影響，人們對(duì)其方向性和度量性預(yù)期，也會(huì)對(duì)商品期貨價(jià)格帶來(lái)重要的影響。這些預(yù)期已為主要經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)證實(shí)，并逐步明晰，但目前來(lái)看，隨著投機(jī)氣氛轉(zhuǎn)淡，供求關(guān)系預(yù)期的變化，商品價(jià)格攀升的局面將難以延續(xù)。預(yù)計(jì)5年來(lái)的商品牛市已經(jīng)走到盡頭，熊市正在一步步向我們走近，如原油、黃金、白銀等商品價(jià)格已經(jīng)出現(xiàn)轉(zhuǎn)市跡象。在這種市場(chǎng)背景下，食糖價(jià)格將難以獨(dú)善其身。

　　2、白糖生產(chǎn)的周期性變化

　　我國(guó)食糖消費(fèi)的主要用途是作為甜味劑應(yīng)用，食糖消費(fèi)的特點(diǎn)決定了食糖消費(fèi)的價(jià)格彈性很小。這種特征的直接結(jié)果是，產(chǎn)量比較小的波動(dòng)，會(huì)給價(jià)格帶來(lái)比較大的波動(dòng)。例如，2000年比1999年減產(chǎn)大約為22%，食糖價(jià)格上漲了大約90%左右，從1999年末的2100元/噸左右，上漲到2000年中期的4000元/噸左右。因此，在食糖供需平衡中，食糖產(chǎn)量變化比消費(fèi)量變化往往起著更重要的作用，利用產(chǎn)量變化的周期性特征判斷食糖價(jià)格變化趨勢(shì)，具有較重要的意義。

　　我國(guó)食糖的生產(chǎn)具有非常強(qiáng)的周期性。縱觀我國(guó)食糖的生產(chǎn)歷史，食糖生產(chǎn)大致以5至6年為一個(gè)周期，基本上是3年連續(xù)增產(chǎn)，接下來(lái)3年連續(xù)減產(chǎn)。其原因是，甘蔗種植過(guò)程中，其宿根可收割三年。2006/07年處于增產(chǎn)時(shí)期，這對(duì)糖價(jià)具有抑制作用。

　　我國(guó)食糖的生產(chǎn)具有非常強(qiáng)的周期性(如圖四所示)。縱觀我國(guó)食糖的生產(chǎn)歷史，食糖生產(chǎn)大致以5至6年為一個(gè)周期，基本上是3—4年連續(xù)增產(chǎn)，接下來(lái)2—3年連續(xù)減產(chǎn)。從1990年到1995年為一個(gè)周期：90-1992年連續(xù)增產(chǎn)，1992-1995年連續(xù)減產(chǎn)；從1996-2001年為一個(gè)周期，其中，1996-1999年連續(xù)增產(chǎn)，2000-2001年連續(xù)減產(chǎn)；下一個(gè)周期將從2001年開(kāi)始到2006年結(jié)束，目前我國(guó)食糖生產(chǎn)正處于該生產(chǎn)周期的產(chǎn)量減產(chǎn)階段。食糖產(chǎn)量經(jīng)過(guò)2001/02年、2002/03、2003/04年步入快速增長(zhǎng)并有所穩(wěn)定后，2004/05、2005/6年快速下降，一度對(duì)食糖價(jià)格形成支持，進(jìn)入2006/07年將再度步入增產(chǎn)階段，對(duì)價(jià)格形成壓力。

　　圖四 我國(guó)食糖生產(chǎn)的周期性

　　3、替代品

　　中國(guó)淀粉糖是近幾年發(fā)展起來(lái)的，發(fā)展很迅速，99年是60萬(wàn)噸，99年前基本徘徊在幾十萬(wàn)噸以?xún)?nèi)，到2000年已翻到幾百萬(wàn)噸，是成倍的增長(zhǎng)。今年淀粉糖總量是500萬(wàn)噸左右，原來(lái)預(yù)計(jì)是520-530萬(wàn)噸左右。現(xiàn)在淀粉糖行業(yè)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)有困難，但這500萬(wàn)噸是基本準(zhǔn)確的。淀粉糖生產(chǎn)已進(jìn)入相對(duì)穩(wěn)定的年份，目前生產(chǎn)規(guī)模達(dá)700萬(wàn)噸，會(huì)進(jìn)一步拓展市場(chǎng)，但也步入相對(duì)穩(wěn)定的時(shí)期。

　　中國(guó)糖消費(fèi)前景是比較樂(lè)觀的，農(nóng)民收入的提高、城市化進(jìn)程迅速，這些因素是很強(qiáng)的推動(dòng)力。淀粉糖將占據(jù)較大一部分。中國(guó)食糖消費(fèi)近年保持在1000萬(wàn)噸左右，而淀粉糖消費(fèi)已發(fā)展到500萬(wàn)噸。淀粉糖的應(yīng)用有其自身的特點(diǎn)，其口味、氧化性、著色性等有其特點(diǎn)，所以國(guó)際上淀粉糖的使用比例也是很高的 。

　　淀粉糖到底替代了多少食糖的消費(fèi)，今年的總量是500萬(wàn)噸。其中麥芽糖漿的產(chǎn)量變化不大,連續(xù)三年基本保持在50萬(wàn)噸,主要用于乳制品的生產(chǎn);葡萄糖漿和結(jié)晶葡萄糖的產(chǎn)量除少部分作為醫(yī)藥原料以外,大部分用于糕點(diǎn)等食品加工業(yè),2004年實(shí)際產(chǎn)量為150萬(wàn)噸;果葡糖漿2004年生產(chǎn)能力10萬(wàn)噸,實(shí)際產(chǎn)量5萬(wàn)噸,主要用于飲料、糕點(diǎn)、焙烤等食品行業(yè);啤酒專(zhuān)用糖漿是淀粉糖漿中的新品種,主要應(yīng)用于啤酒行業(yè),2004年實(shí)際產(chǎn)量55萬(wàn)噸。目前，淀粉糖已經(jīng)開(kāi)始“大舉入侵”食糖市場(chǎng)。

　　糖價(jià)水平較高時(shí)，食糖消費(fèi)企業(yè)面臨明顯的經(jīng)營(yíng)壓力。消費(fèi)企業(yè)會(huì)考慮使用價(jià)格較低的食糖替代品來(lái)緩解這種壓力。糖價(jià)低于3000元/噸，大多數(shù)食品加工企業(yè)不會(huì)對(duì)替代品有太大的興趣；糖價(jià)在3000—3500元，制糖企業(yè)和用糖企業(yè)將持觀望態(tài)度；糖價(jià)在3500元以上，必然導(dǎo)致替代品大幅度擠占食糖市場(chǎng)份額。

　　國(guó)內(nèi)市場(chǎng)上，食糖期價(jià)、現(xiàn)價(jià)維持在3700-3950元/噸區(qū)間，必然引發(fā)涉糖企業(yè)大量使用替代品。終端市場(chǎng)對(duì)淀粉糖認(rèn)可度得到強(qiáng)化后，淀粉糖對(duì)食糖的沖擊作用將逐漸顯現(xiàn)。

　　4、供需平衡

　　2006年11月美國(guó)農(nóng)業(yè)部(USDA)對(duì)2006/07全球食糖供需數(shù)據(jù)作了第二次調(diào)整，上次調(diào)整是在5月份。從本次修正后的數(shù)據(jù)看，06/07榨季全球產(chǎn)量比上榨季增長(zhǎng)7%，消費(fèi)量增長(zhǎng)2.2%，全球期末庫(kù)存較上榨季增加了400多萬(wàn)噸。具體調(diào)整如下：

　　產(chǎn)量：本月USDA將2006/07榨季全球食糖產(chǎn)量上調(diào)到1.552億噸(原糖值)，比5月預(yù)測(cè)高600萬(wàn)噸，比2005/06榨季產(chǎn)量增加1050萬(wàn)噸。導(dǎo)致2006/07榨季全球食糖產(chǎn)量增加主要是由于巴西產(chǎn)量大幅增加400萬(wàn)噸至3090萬(wàn)噸、印度增產(chǎn)400萬(wàn)噸至2510萬(wàn)噸、中國(guó)增產(chǎn)180萬(wàn)噸至1120萬(wàn)噸、泰國(guó)增產(chǎn)150萬(wàn)噸至630萬(wàn)噸。但受糖業(yè)改革影響，歐盟食糖產(chǎn)量預(yù)計(jì)將從上榨季的2180萬(wàn)噸下降500萬(wàn)噸至1680萬(wàn)噸。

　　消費(fèi)量：06/07榨季消費(fèi)量預(yù)計(jì)為1.46億噸，比5月預(yù)測(cè)高30萬(wàn)噸，比05/06榨季消費(fèi)量增長(zhǎng)320萬(wàn)噸。

　　出口量：本月預(yù)計(jì)06/07榨季全球食糖出口量為4770萬(wàn)噸，比5月預(yù)測(cè)調(diào)高近70萬(wàn)噸，但比05/06榨季創(chuàng)記錄的出口量5070萬(wàn)噸下降了300萬(wàn)噸。05/06榨季歐盟食糖出口量曾達(dá)到創(chuàng)記錄的870萬(wàn)噸。然而，歐盟食糖產(chǎn)量大幅的減少將導(dǎo)致06/07榨季的出口量從720萬(wàn)噸銳減到150萬(wàn)噸。歐盟出口下降是06/07榨季全球食糖出口量大幅減少的首要原因。

　　期末庫(kù)存：本月預(yù)計(jì)06/07榨季全球食糖期末庫(kù)存量達(dá)到3320萬(wàn)噸，比5月預(yù)測(cè)上調(diào)近230萬(wàn)噸，比上榨季增加420萬(wàn)噸。

　　表二 99/00—06/07營(yíng)銷(xiāo)年世界食糖產(chǎn)消平衡表

　　單位：1000噸

　　結(jié)論：經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩、白糖生產(chǎn)的周期性變化、替代品的開(kāi)發(fā)和利用，以及供需平衡總體狀況向供過(guò)于求方向移 動(dòng)，將使國(guó)內(nèi)外糖價(jià)反彈行情終結(jié)，并再度進(jìn)入熊市。

　　四、綜合趨勢(shì)分析

　　2006年，在巴西、印度、中國(guó)等主要生產(chǎn)國(guó)糖產(chǎn)量預(yù)期大幅增長(zhǎng)，以及中國(guó)拋售白糖的情況下，大部分時(shí)期內(nèi)糖價(jià)處于熊市狀態(tài)。這種熊市發(fā)展到一定階段，必然會(huì)要求反彈。其動(dòng)力是：

　　1、市場(chǎng)在消化產(chǎn)量增長(zhǎng)預(yù)期的過(guò)程中，由于期貨市場(chǎng)價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能的作用，其對(duì)糖價(jià)的利空作用主要是在新的榨季來(lái)臨之前消化的，期貨價(jià)格提前反映了產(chǎn)量增長(zhǎng)的規(guī)模。收割期真正來(lái)臨時(shí)，投資者意識(shí)到來(lái)自產(chǎn)量增長(zhǎng)預(yù)期的壓力將越來(lái)越小，白糖價(jià)格難以再度連續(xù)下降的。這時(shí)投資者在市場(chǎng)上利用逆向思維而積極作多，推高糖價(jià)。同時(shí)，在增產(chǎn)預(yù)期壓力釋放過(guò)程中因羊群效應(yīng)而形成的價(jià)格超跌現(xiàn)象，也迫切需要食糖實(shí)現(xiàn)價(jià)值回歸。

　　2、從國(guó)內(nèi)市場(chǎng)來(lái)看，在各國(guó)政府對(duì)本國(guó)糖業(yè)發(fā)展保護(hù)程度較高的情況下，我國(guó)國(guó)家儲(chǔ)備局拋售白糖會(huì)導(dǎo)致在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)出現(xiàn)壓力時(shí)，并不能通過(guò)國(guó)際市場(chǎng)得到有效釋放，使國(guó)內(nèi)市場(chǎng)變化難以及時(shí)通過(guò)國(guó)際市場(chǎng)得到及時(shí)調(diào)節(jié)，從而導(dǎo)致國(guó)家決定拋售白糖時(shí)，鄭州期糖市場(chǎng)很容易走出下降速度快于紐約11號(hào)原糖價(jià)格走勢(shì)的特立獨(dú)行的行情。這種狀況導(dǎo)致國(guó)內(nèi)外糖價(jià)比價(jià)在2006年內(nèi)大部分時(shí)間內(nèi)不斷走低，達(dá)到一定水平時(shí)，就迫切要求得到矯正。當(dāng)國(guó)家儲(chǔ)備局拋售白糖對(duì)市場(chǎng)形成的壓力于9月初得到階段性釋放時(shí)，鄭州期糖價(jià)格在拋售沒(méi)有完全結(jié)束時(shí)就展開(kāi)了反彈行情。

　　雖然在廣西等主產(chǎn)區(qū)天氣出現(xiàn)干旱、產(chǎn)量增長(zhǎng)不象預(yù)期水平那么高的情況下，現(xiàn)階段糖價(jià)出現(xiàn)的大幅反彈有可能進(jìn)一步深化。同時(shí)，最近國(guó)家發(fā)展和改革委員會(huì)安排2006跨2007年制糖期工業(yè)短期儲(chǔ)存食糖計(jì)劃，將對(duì)目前糖價(jià)的反彈起到推波助瀾的作用。但這種反彈終究是階段性的、技術(shù)性的，缺乏持久性和長(zhǎng)期動(dòng)力。

　　從2007年全年來(lái)看，美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)可能放緩，通脹壓力將有所緩解，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)有可能出現(xiàn)較大的波動(dòng)。這會(huì)對(duì)商品需求帶來(lái)較大影響，人們對(duì)其方向性和度量性預(yù)期，也會(huì)對(duì)商品期貨價(jià)格帶來(lái)重要的影響。預(yù)計(jì)商品熊市正在一步步向我們走近，如原油、黃金、白銀等商品價(jià)格已經(jīng)出現(xiàn)轉(zhuǎn)市跡象。在這種市場(chǎng)背景下，食糖價(jià)格也將難以擺脫熊市的困擾。同時(shí)，巴西、印度、中國(guó)等主要生產(chǎn)國(guó)糖產(chǎn)量大幅增長(zhǎng)，食糖供需平衡向供過(guò)于求方向移 動(dòng)，庫(kù)存將大幅增加，這將與經(jīng)濟(jì)形勢(shì)對(duì)糖價(jià)的影響得到印證。此外，白糖生產(chǎn)的周期性規(guī)律，以及替代品的使用，使這種熊市得到進(jìn)一步的強(qiáng)化。預(yù)計(jì)新的一年，預(yù)計(jì)NYBOT11號(hào)原糖當(dāng)月合約全年均價(jià)有可能下降到9美分/磅；鄭州期糖當(dāng)月合約全年均價(jià)可能會(huì)下降到3200元/噸左右。

金瑞期貨  王宏友